张小郭 - 基金投资策略和运作

报告期内，上证指数区间震荡，不同行业的表现分化巨大，以PCB、光模块等AI硬科技为代表的电子、通信行业涨幅巨大，二季度市场重点交易具有“强预期、强现实”特征的AI硬科技。人形机器人当前正处于产业化落地的相对早期，具有“强预期、弱现实”的特点，二季度板块也有所上涨，但波动相对较大。报告期内，本基金重点布局人形机器人产业链，尤其重点配置特斯拉人形机器人产业链上有较强的产品和技术实力且有相对较高可能性获得订单的标的，以及国产人形机器人产业链上关键环节中具有较强竞争力的标的。我们持续看好人形机器人产业的长期发展趋势，并坚持“长期主义、紧跟产业、逢低布局”的投研思路，紧密跟踪人形机器人产业链基本面变化，精选优质标的，积极布局。我们判断，2026年是人形机器人从产业导入期向规模化放量期过渡的关键一年：头部国产品牌在去年数千台出货量的基础上有望在今年迎来加速放量：海外特斯拉人形机器人方面，弗里蒙特机器人工厂建设正在有序推进，有望在近期正式开启规模化量产。国内外人形机器人产业链有望迎来“从1到10”的飞跃阶段，大规模产业化有望加速落地。当然，在畅想产业链未来星辰大海的同时，我们也应该意识到，作为一个新兴产业，人形机器人当前正处于产业化落地的相对早期，产业的发展也可能会面临阶段性的波折起伏，也遵循事物发展的前进性和曲折性相统一的唯物主义辩证法。在把握人形机器人产业大发展的重大投资机遇的同时，也应该理性评估潜在风险，结合自身的风险承受能力和投资期限计划，理性审慎决策。

报告期内，上证指数区间震荡，不同行业的表现分化巨大，以PCB、光模块等具有“强预期、强现实”特征的AI硬科技为代表的电子、通信行业涨幅巨大，而以石油化工、农林牧渔、钢铁等为代表的周期和消费板块跌幅居前。报告期内，我们采取精选优质个股和高赔率景气赛道的策略，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，择优配置。报告期内我们对持仓个股和权重做了一些优化调整，重配半导体设备及相关零部件、光通信产业链（含光模块、光器件、光通信设备、光纤等）、电子布、国产算力、人形机器人等方向上的优质个股。中长期维度上，我们持续看好本轮AI大浪潮带来的科技板块投资机会，AI基础设施、AI应用、具身智能、商业航天、固态电池、核聚变、量子计算等前沿科技产业化在加速，我们看好AI产业链上订单和业绩正在加速落地的AI算力芯片、光通信、液冷、存储等细分方向，也看好本轮国产半导体行业产能扩张和国产替代带来的半导体设备投资机会，以及以人形机器人为代表的AI应用细分方向的产业发展机会。贵金属、工业金属、化工等板块近期经历了较大幅度的调整，在本轮美伊冲突中受影响较大，但基本面情况良好，我们认为，待美伊冲突趋向缓和，这些板块也有望迎来反弹。

报告期内，市场整体波动较大，春节前市场经历了一轮上涨后，于春节后遭遇回调，美伊冲突引发国际海运航道堵塞，并因此导致原油等大宗商品价格大涨，恐慌情绪蔓延到股票市场，风险偏好下行，3月份以来市场经历了一轮快速调整。报告期内，我们采取精选优质个股和高赔率景气赛道的策略，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，择优配置。报告期内我们对持仓个股和权重做了一些优化调整，配置仓位向中长期视角下具有较大成长空间的优质龙头标的倾斜。我们认为，中长期维度来看，本轮市场调整为我们配置优质龙头公司和高成长景气赛道提供了很好的入场时机，AI基础设施、AI应用、具身智能、商业航天、固态电池、核聚变、量子计算等前沿科技产业化在加速，我们看好AI产业链上订单和业绩正在加速落地的AI算力芯片、光通信、液冷、存储等细分方向，也看好本轮国产半导体行业产能扩张和国产替代带来的半导体设备投资机会，以及以人形机器人为代表的AI应用细分方向的产业发展机会。贵金属、工业金属板块近期也经历了较大幅度的调整，这些板块大多是国际定价的品种，在本轮美伊冲突中受影响较大，但基本面情况良好，我们认为，待美伊冲突趋向缓和，贵金属、工业金属板块也有望迎来反弹。

报告期内，市场整体波动较大，春节前市场经历了一轮上涨后，于春节后迎来回调，美伊冲突引发国际海运航道堵塞，并因此导致原油等大宗商品价格大涨，风险蔓延到股票市场，导致风险偏好下行，以人形机器人为代表的部分科技细分板块跌幅较大。报告期内，本基金重点布局人形机器人产业链，尤其重点配置特斯拉人形机器人产业链上有相对较高可能性获得订单，且有较强的产品和技术实力的标的，以及国产人形机器人产业链上关键环节中具有较强竞争力的标的。我们持续看好人形机器人产业的长期发展趋势，并坚持“长期主义、紧跟产业、逢低布局”的投研思路，紧密跟踪人形机器人产业链基本面变化，精选优质标的，积极布局。我们判断，2026年是人形机器人从产业导入期向规模化放量期过渡的关键一年，头部国产品牌在去年数千台出货量的基础上有望在今年迎来加速放量，海外特斯拉人形机器人有望在今年正式开启规模化量产。国内外人形机器人产业链有望迎来“从1到10”的飞跃阶段，大规模产业化有望加速落地。在经历了前期的大幅调整之后，我们认为当前人形机器人板块已经迎来了较好的配置时机。当然，在畅想产业链未来星辰大海的同时，我们也应该意识到，作为一个新兴产业，人形机器人产业的发展也可能会面临阶段性的波折起伏，也遵循事物发展的前进性和曲折性相统一的唯物主义辩证法。在把握人形机器人产业大发展的重大投资机遇的同时，也应该理性评估潜在风险，结合自身的风险承受能力和投资期限计划，理性审慎决策。

报告期内，本基金主要围绕大科技和大制造进行配置布局，注重精选优质个股和高赔率景气赛道，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，重仓配置。组合配置方面，本基金上半年持仓主要集中在AI算力芯片、AI端侧SoC、半导体先进制程等大科技方向，抓住了三季度科技板块的反弹行情。三季度末，本基金组合持仓逐步向具身智能方向切换，并在四季度进一步将持仓向人形机器人产业链聚焦，尤其重点配置特斯拉人形机器人产业链上有相对较高可能性获得订单，且有较强的产品和技术实力的标的，以及国产人形机器人产业链上部分关键环节中具有较强竞争力的标的。我们持续看好本轮AI技术驱动的大科技方向的投资机会，尤其看好人形机器人产业链的发展。人形机器人产业链当前正处于“从0到1”的阶段，产业规模化放量的临界点渐行渐近，发展潜力巨大。

报告期内，本基金重视自上而下挖掘投资机会，重点布局大制造、大科技和大周期方向，通过评估成长性与估值赔率的匹配度来调整持仓结构。我们会进一步优化组合配置策略，力求在产业趋势研究和行业比较的基础上，精选个股。重点选择产业趋势向上的景气行业，包括科技成长性板块、处于底部复苏和上升阶段的周期和消费赛道，在此基础上，通过行业横向比较精选更具比较优势的方向，再进一步精选具有较强竞争力的优质标的做重点配置。同时，我们也重视至下而上精选配置阿尔法较强的个股。

2025年三季度，外围环境稳定、贸易摩擦趋于缓和；内生经济韧性强，货币环境宽松，内外共振，市场风险偏好修复，A股市场迎来持续上涨。风格特征呈现以长久期资产的估值膨胀为代表的整体性上攻。对于我们的方法论而言，这样的市场环境更有利于我们做价值发现，市场的反馈是积极且迅速的，但无论顺风、逆风，我们坚持的东西并未有改变。气候变化定位以高端制造为特色的更广范围的投资产品，在合同范围内，主要以制造、周期、科技三大板块为核心持仓。我们依然坚持自下而上的投资方法，我们认为经济周期、贸易政策不改变企业中期的竞争力，不改变产业趋势的方向，我们寻求估值保护、质地保护，通过自下而上的研究分析在中周期过滤掉自上而下的波动。对于我们来讲，自下而上选股是我们投资方法论的核心，因此我们依旧坚持通过深度的投资研究、自下而上去选择估值合理、具备成长性的公司。我们的产品致力于自下而上寻找产业成长股、独立成长股和周期成长股三类资产，在三季度的持仓中，我们加仓了产业成长部分持仓标的，减仓部分估值已合理、赔率有限的仓位。我们持仓的结构以三类资产为主：1. 独立成长股。这类资产往往是较少人关注的、估值相对低估、具备成长性的个股。我们认为不同的市场背景下，永远存在着定价错误和相对低估。我们希望在市场关注相对低的领域去寻找未被发现、具备成长性、相对低估的公司，通过自下而上深度研究，赚到估值修复的钱、分享企业成长的红利。我们希望在具备安全边际的底部个股中找到更多好的机会。2. 周期成长股。伴随经济周期的周而复始，目前周期类资产整体处于底部区间，我们聚焦两条思路，一类是在传统周期中具备第二成长曲线的新公司，通过公司的成长对冲中枢下行；第二类是自身周期和宏观经济弱相关、周期本身具备成长性的板块。我们倾向于在景气度下行进入最后阶段、同时定价处于历史相对底部的板块中去寻找中期有成长的公司，赚取周期反转和公司穿越周期、持续成长的价值。3. 产业成长股。产业成长我们希望通过研究的认知差来形成保护，控制回撤。这类资产是指在产业趋势里能够长大的公司，具备相对较大的市场空间、在早期具备差异化的竞争优势。我们认为技术的颠覆式创新是提升社会财富、促进长周期经济增长的引擎，围绕新质生产力的各个方向，结合产业研究和个股选择，我们希望赚到产业趋势兑现和公司成长的红利。我们持续看好智能驾驶、机器人等产业中周期的机会。气候变化2025年三季度持仓和未来重点关注方向：我们聚焦高端制造、科技成长、周期、具备成长性的公用事业等板块。通过比较研究，自下而上寻找持续成长、定价合理的公司，通过分析企业成长的红利，力争实现中期维度的收益。独立成长部分，我们在三大类方向中寻找优质资产；周期成长部分，我们看好反内卷带来的供给端优化，等待需求的反转；产业成长部分，我们看好AI、机器人、自动驾驶的产业趋势。

报告期内，我们延续了精选优质个股和高赔率景气赛道的策略，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，重仓配置。三季度本基金重点围绕具身智能全产业链进行了布局，既包括“智能”相关的AI大模型、AI算力芯片、端侧SoC、半导体先进制程等，也包括按“具身”的形态分类的人形机器人、智能汽车等相关产业链。具身智能作为重要的AI应用之一，深度受益于AI产业链的发展，潜力巨大，产业链很可能即将迎来快速成长期。我们全面看好具身智能产业发展机会：①跟“智能”相关的AI算力芯片、端侧SoC、先进存储等硬件环节当前正处于业绩加速释放中，迎来业绩与估值双击。报告期内我们保留了原有的AI相关配置，仓位略有微调。②人形机器人产业即将进入量产阶段，下游潜在应用场景非常广泛，国内外人形机器人产品性能也在不断进步，真正做出能满足市场需求的好产品只是时间问题，中长期维度我们持续看好人形机器人产业发展带来的巨大投资机会。产业链短期催化较多，特斯拉有望在四季度发布全新的Optimus Gen3人形机器人，国内人形机器人品牌宇树、智元等陆续推出IPO上市计划，有望推高板块情绪。报告期内我们适当提升了人形机器人产业链配置仓位。③智能汽车方面，随着L3级智能驾驶相关准入政策的落地，汽车行业即将正式步入智驾时代，我们持续看好部分优质公司在行业竞争格局变化中实现突围而带来的机会，以及新能源汽车品牌抢占豪车市场带来的投资机会。报告期内我们保留了原有的智能汽车相关配置，仓位略有微调。配置策略方面，我们采用精选个股，重点配置的策略，精选具有明显卡位优势和较强核心竞争力的优质标的做重仓配置，个股相对集中，板块适度分散。

2025年上半年，A股市场在波动中向上。25年2-3月受益于流动性溢价和整体资产定价在历史分位数偏低的两重要素驱动，出现上行行情；2025年4月，由于贸易战黑天鹅事件市场出现急速下行，随后伴随均值回归和预期逐步稳定，市场逐步修复。市场由于增量资金属性波动加剧，但按照长期主义来看，依旧是波动向上。因而，在市场波动中，我们应该对未来具备信心，在市场乐观时，我们应该反复判断持仓资产的合理价值以及是否具备泡沫属性。我们依然坚持的是自下而上，我们认为经济周期、贸易政策不改变企业中期的竞争力，不改变产业趋势的方向，我们寻求估值保护、质地保护，通过自下而上的研究分析在中周期过滤掉自上而下的波动。对于我们来讲，自下而上选股是我们投资方法论的核心，因此我们依旧坚持通过深度的投资研究、自下而上去选择估值合理、具备成长性的公司。25年上半年，考虑整体持仓风险暴露、个股的估值比价，我们在整个高端制造范围内，考虑估值性价比、不断优化组合。我们的产品致力于自下而上寻找产业成长股、独立成长股和周期成长股三类资产。独立成长股。这类资产往往是较少人关注的、估值相对低估、具备成长性的个股。我们认为不同的市场背景下，永远存在着定价错误和相对低估。我们希望在市场关注相对低的领域去寻找未被发现、具备成长性、相对低估的公司，通过自下而上深度研究，赚到估值修复的钱、分享企业成长的红利。我们希望在具备安全边际的底部个股中找到更多好的机会。周期成长股。伴随经济周期的周而复始，目前周期类资产整体处于底部区间，我们聚焦两条思路，一类是在传统周期中具备第二成长曲线的新公司，通过公司的成长对冲中枢下行；第二类是自身周期和宏观经济弱相关、周期本身具备成长性的板块。我们倾向于在景气度下行进入最后阶段、同时定价处于历史相对底部的板块中去寻找中期有成长的公司，赚取周期反转和公司穿越周期、持续成长的价值。产业成长股。产业成长我们希望通过研究的认知差来形成保护，控制回撤。这类资产是指在产业趋势里能够长大的公司，具备相对较大的市场空间、在早期具备差异化的竞争优势。我们认为技术的颠覆式创新是提升社会财富、促进长周期经济增长的引擎，围绕新质生产力的各个方向，结合产业研究和个股选择，我们希望赚到产业趋势兑现和公司成长的红利。我们持续看好智能驾驶、机器人等产业中周期的机会。气候变化2025年上半年持仓和未来重点关注方向：我们聚焦高端制造、科技成长、周期、具备成长性的公用事业等板块。通过比较研究，自下而上寻找持续成长、定价合理的公司，通过分析企业成长的红利，力争实现中期维度的收益。独立成长部分，我们在三大类方向中寻找优质资产；周期成长部分，我们看好反内卷带来的供给端优化，等待需求的反转；产业成长部分，我们看好AI、机器人、自动驾驶的产业趋势。

报告期内，我们延续了精选优质个股和高赔率景气赛道的策略，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，重仓配置。报告期内，本基金的持仓变动相对较小，基本保持了原有的AI算力芯片、AI端侧SoC、半导体先进制程等科技板块的持仓结构，部分个股的仓位略有微调。上半年科技板块市场表现相对疲弱，通过对产业和个股基本面的深度研究度，我们认为持仓标的仍有较大的空间，我们持续看好科技板块的观点没有变化，AI算力芯片、端侧SoC、光模块等板块是AI产业链中业绩落地相对较快的细分方向。报告期内我们增加了部分新能源汽车行业的配置仓位，我们看好国产新能源汽车品牌攻占豪华车市场带来的投资机会，以及部分处于新能源汽车车型集中释放周期的优质标的。我们预计科技、新能源等板块下半年仍然可能会有不错的机会。此外，随着国内经济政策环境的持续宽松和海外贸易摩擦的边际缓和，以及新一轮美元降息的可能性预期，我们认为下半年消费、顺周期板块的一些细分方向有望迎来新的投资机会。

25年一季度，高赔率长久期的资产得到市场青睐，整体市场处于活跃状态。在整体风险偏好修复背景下，我们所深耕的事情并未改变，我们依然围绕着“价值成长”去进行配置，即追求可定价的、自下而上、中周期能长大的成长类资产。产品致力于自下而上寻找三类资产，中产业成长股、独立成长股和周期成长股。独立成长股。这类资产是我们的底仓，我们希望获得中周期稳定的收益。我们认为不同的市场背景下，永远存在着定价错误和相对低估。我们希望在市场关注相对低的领域去寻找未被发现、具备成长性、相对低估的公司，通过自下而上深度研究，赚到估值修复的钱、分享企业成长的红利。整体一季度，在市场风险偏好修复、定价模式回归正常后，我们更多从基本面和定价出发，自下而上挖掘个股，维持组合市值上的均衡。产业成长股。这类资产是指在产业趋势里能够长大的公司，具备相对较大的市场空间、在早期具备差异化的竞争优势。我们认为技术的颠覆式创新是提升社会财富、促进长周期经济增长的引擎，围绕新质生产力的各个方向，结合产业研究和个股选择，我们希望赚到产业趋势兑现和公司成长的红利。周期成长股。中国经济进入稳健增长阶段，传统的周期框架的波幅会收敛、以地产经济为核心的周期类资产中枢下行。我们希望寻找到中周期中枢向上的周期成长类资产。我们聚焦两条思路，一类是在传统周期中具备第二成长曲线的新公司，通过公司的成长对冲周期中枢的下行；另一类是自身的周期和宏观经济弱相关、周期本身具备成长性的板块；第三是通过拓展更多市场，例如正在工业化的第三世界国家，提升长期资本回报率的公司。我们倾向于在景气度下行进入最后阶段、同时定价处于历史相对底部的板块中去寻找中期有成长的公司，赚取周期反转和公司穿越周期、持续成长的价值。2025年一季度持仓和未来重点关注方向：我们聚焦高端制造、科技成长、周期三大板块，同时增加周期成长的持仓。通过比较研究，自下而上寻找持续成长、定价合理的公司，通过分析企业成长的红利，力争实现中期的稳定收益。选股方法上，在风险偏好较低阶段，我们更注重价值合理的质量成长；在后续风险偏好修复阶段，我们更注重估值修复、合理赔率类资产的选择。

报告期内，我们延续了精选优质个股和高赔率景气赛道的策略，注重标的公司竞争实力和行业地位、所处赛道的景气前景和发展阶段，也重视标的公司的估值定价，在把握产业趋势与行业比较的基础上，精选个股，重仓配置。我们持续重点关注科技、制造、消费、周期等板块的投资机会。我们持续看好科技板块的投资机会。虽然以AI和人形机器人为代表的科技板块股价从3月份开始经历了一定的调整，但我们持续看好科技板块的观点没有变化。正如我们在去年年报中的判断，当前我们的整体经济仍然是处于强预期弱现实的状态，对经济和消费的刺激政策从落地到见效需要有一个时间过程，当前环境下，科技板块仍然具有较强的比较优势，而且来自AI、人形机器人相关的产业催化不断，为科技板块行情提供了有力的基本面支持。以AI和半导体为代表的科技板块行情有可能会贯穿全年。我们依然看好人形机器人产业中长期维度的发展趋势。人形机器人板块前期涨幅较大，近期市场有声音对人形机器人产业落地场景提出质疑，其实我们在去年年报中已经提示过要关注人形机器人未来的放量进程。关于人形机器人的产业趋势，我们认为，目前人形机器人产业发展的核心矛盾点在于，当前人形机器人产品的性能还不能很好地满足市场的需要。供给端加强产品开发，是解决这一核心矛盾的关键。需求端的潜力依然是巨大的，人形机器人在看护、陪伴、康养、巡检、搬运、组装等生产和生活各方面都有很大的潜在需求，但目前的人形机器人产品基本都还处于样品开发阶段，性能水平还满足不了这些需求。而人形机器人的技术和产品性能都是在不断进步的，随着AI技术的进步和相关软硬件配套能力的提升，真正能满足市场实际需求的人形机器人爆款产品早晚会出现。我们持续看好人形机器人产业发展的大趋势。新能源汽车行业持续高速成长，中国新能源汽车品牌竞争力获得了市场广泛认可，但我们也看到，行业竞争变得更加激烈，这更加考验我们的选股能力。我们重点看好两个方向：处于新车型集中放量周期，且具有较强的竞争实力，有望在行业竞争中实现市场份额和盈利双升的优质个股；新能源汽车品牌抢占豪车市场带来的投资机会。此外，消费相关的政策落地，有望带来消费板块的逐步修复，我们也关注新消费的相关板块投资机会。在强政策刺激预期下，顺周期板块有望逐步迎来困境反转，相关方向的有望迎来不错的投资机会。此外，在美国降息预期和中国经济有望走出困境的预期下，我们看好中长期处于涨价通道中的金、银、铜、铝等有色板块的机会。操作层面上，报告期内我们基本保持了原有的AI算力芯片、AI端侧SoC、半导体先进制程等科技板块持仓，增加了部分AI云服务相关标的配置。我们认为，AI算力芯片、AI云服务、AIDC产业链等AI基础设施相关细分板块，很可能是本轮AI产业大发展浪潮中优先实现报表端业绩兑现的细分方向。报告期内我们还增加了部分人形机器人传感器方向的配置。当前对人形机器人产业链的投资，需要更加紧密跟踪产业变化，谨慎精选个股，择优配置。此外，我们保持了原有的新能源汽车板块配置，逢高减仓了部分计算机软件和航空等板块的配置。