王雪莹 - 基金投资策略和运作

1、市场回顾　　2025年三季度，从宏观环境看，国内经济仍然较为低迷，从市场情况来看，A股沪深300指数上涨18.33%，上证指数上涨13.39%，创业板指数上涨52.43%，医药行业整体涨幅与沪深300指数和上证指数在同一水平，远远跑输以科技带动的创业板指数涨幅，申万医药指数三季度上涨16.11%，今年以来医药行业由于传统业务压力较大，强科技属性的创新药行业结构性收益非常显著，但三季度开始相对收益逐渐收敛。　　2、运行分析　　自管理基金以来，我们一直秉持价值投资理念，注重安全边际，本季度继续保持拥有较好的商业模式和很高的经营壁垒同时估值也处于合理偏低范围的公司的持仓，同时也根据市场情况和公司业绩预期对部分持仓和投资框架做了小幅调整，总体上仍然以较高的夏普比率和一定收益为目标，希望通过长期持有这些公司，力争给持有人带来稳定的回报。

2025年上半年，从宏观环境看，国内经济仍然较为低迷，从市场情况来看，A股沪深300指数上涨0.03%，上证指数上涨2.76%，创业板指数上涨0.53%，医药行业最热门的方向仍然是创新药类的资产，在创新药带动下，申万医药指数跑赢大盘，上半年上涨7.36%，今年以来医药行业创新药结构性收益非常显著，其次跟创新药服务相关的外包服务行业也有显著板块性收益，其他医药细分则相对比较弱，化学制药板块（创新药带动）上涨20.09%，医药服务板块（外包服务带动）上涨12.19%，其他细分板块均跑输医药指数，生物制品板块（部分创新药带动）上涨3.48%，医药商业下跌0.09%，医疗器械板块下跌0.55%，中药板块最差，下跌4.83%。

1、市场回顾　　2025年一季度，A股各主要指数涨跌幅如下，上证指数下跌0.48%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指数下跌1.77%，申万医药指数上涨2.29%。全市场来看，人工智能（AI）、泛机器人产业链等相关科技成长板块走势较强，结构性收益明显，医药板块短期表现也完全符合全市场偏爱的风格，创新药和CXO领域相关个股涨幅较大，而其他医药细分行业的黯然则与之形成鲜明对比，整个一季度下来具体表现如下，医疗服务（CXO带动）和化学制药（创新药带动）板块分别上涨10.68%、5.91%，生物制品基本持平，医疗器械、医药商业和中药分别下跌0.49%、1.41%、5.02%。　　2、运行分析　　2025年一季度，创新药和CXO配置仓位较低，主要参与的创新药投资主要是有安全边际的个股，但整体仓位不高，主要是为了严守安全边际原则。

1、市场回顾　　2024年，A股市场整体波动较大，市场在开年后迅速下跌，“茅宁”进一步杀跌、小票及量化出现崩盘，只有红利板块相对较好，直到春节前后市场开始反弹，数月后市场陆续见顶，医药行业在5月上旬见顶后持续下行到9月底，9月19日美联储降息50BP，9月底国内政策转向大幅上涨，最后重要指数全部收涨，上证指数上涨12.67%，沪深300指数上涨14.68%，创业板指上涨13.2%，而申万医药生物下跌14.3%，全年下来，受DRG执行、反腐、集采、设备招采延后因素影响，医药始终比较弱势，最终也是大幅跑输。　　　2、运行分析　　2024年，我们认为医药位置相对较低，始终保持较高仓位运作，基金整体围绕稳健投资的理念，集中持有医药行业不同细分领域个股，换手率较低，选股主要考虑估值和稳健增长以及确定性等因素，因此对创新药和CXO配置较少，9月底前市场调整，医药调整更多，全年看相对收益尚可。

2024年三季度，医药指数上涨17.62%，略跑赢沪深300指数，但大幅跑输创业板指数，具体分为“924”之前和之后两个阶段，“924”之前呈现调整，7月初至“924”医药指数下跌8.75%，接近同期创业板指数的跌幅，跑输沪深300指数，“924”至9月底，医药指数上涨28.90%，基本接近同期沪深300指数涨幅，但是远跑输创业板指数42%的涨幅。总而言之，三季度医药主要随着市场走势上涨17.62%，但是相对收益比较差。　　本季度操作策略上维持今年以来的运作思路，保持较高仓位。　　展望未来，从9月24日央行推出政策组合拳到9月26日中共中央政治局会议提前召开再到节后的财政政策新闻发布会，市场经历一波大涨后又快速下跌波动巨大，出现一定分歧，我们认为政策对经济和基本面的影响需要时间，看好后续医药类相关个股整体盈利能力的向上趋势，后续本基金继续保持自下而上选股、均衡配置的思路，力争取得稳健长期收益。

市场回顾　　2024年上半年，申万医药指数下跌21.09%，同期沪深300指数和创业板指数分别上涨0.89%和下跌10.99%，医药行业表现相对较差。细分子行业中，中药、医疗器械和化学制药相对跌幅较小，医疗服务和生物制品明显跑输医药指数。按刚需属性划分，院内刚需和老龄化等细分方向业绩稳定性较强，相关个股表现较强，而院外有部分消费属性的包括眼科医疗、药店等都有一定的业绩增长压力，表现相对较弱，这部分基本与整体市场走势一致。　　运作分析　　2024年上半年，我们认为医药整体的估值处于较低区间范围，精选个股、保持较高仓位是正确的战略选择，因此在3月后进行了较大幅度仓位的提升，并在二季度继续保持这一策略，医药整体调整，本基金也出现了一定程度调整，当前观点不变，本基金继续保持高仓位、自下而上选股、板块均衡、个股集中的运作思路，细分方向上比较看好原料药、血制品和部分医疗器械。

2024年1季度，医药指数经历了一波快速调整和反弹，3月中旬以后再次调整，整体上1季度申万医药指数下跌12.1%，大幅跑输同期沪深300指数和创业板指数。细分板块中医药商业和中药相对跌幅较小，医疗服务、生物制品、原料药等跌幅较大。　　回顾1季度，部分医药公司业绩受去年基数影响，同比增速下降或者放缓，上市公司业绩呈现一定的分化，股价上看，基本面较强的红利股表现相对不错，整体上医药表现比较悲观。　　当前，医药整体估值处于相对低位区间，短期看，2023年下半年开始医保谈判降价边际改善以及近期部分地区等创新药支持政策逐渐落地，医疗设备“以旧换新”也有部分地区政策开始逐渐落地，国家胰岛素集采续标政策温和、指引明确；长期看，人口结构变化带来需求不断增长，产品和技术不断升级，医药投资性价比是比较高的，本季度，重点自下而上精选个股，进行较大幅度仓位提升。

2023年我国经济呈现恢复性增长，物价相对稳定，企业盈利企稳回升，但也面临社会需求预期不稳等问题。医药行业院内诊疗量恢复较快，阶段性受到医疗反腐影响，全球融资放缓对医药创新产业链影响较大，国内创新药械出海加快。　　2023年A股市场表现相对较弱， 主要指数都出现了10%左右的回撤，其中创业板指领跌主要指数。行业层面多数行业调整较大，受AI主题投资的支撑，通信、传媒等行业领涨市场，同时业绩稳健尤其是高股息等确定性较强的标的受到市场追捧，煤炭、家电、石油石化等行业表现相对较强；跌幅较大的行业中包括消费者服务、地产、电力设备等。　　医药板块表现相对中等，细分板块，生物制药和中药板块表现较好，医疗服务、器械、流通表现较差。　　2023年医药行业及板块波动较大，上半年中药板块及4季度创新药板块表现较极致，基金操作相对谨慎，对各细分领域配置相对分散。

三季度A股市场整体表现较弱，地产扶持、活跃资本市场等政策相继推出，货币政策进一步宽松的背景下，市场预期发生变化。申万一级行业中，采掘、非银金融、银行、地产等周期类公司表现较好，新能源、计算机、传媒等表现较差。　　三季度医药生物板块波动较大，7月份医药配置需求增强，但由于7月底开展为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作，8月份医药调整剧烈，9月份市场情绪略有好转，相关院内强需求的手术器械设备股票反弹，但板块仍以减重、阿尔茨海默症等概念股为主，海外GLP-1临床进展及销售数据超预期，国内相应CDMO产业链表现较好。　　三季度，本基金维持相对较低的持仓，及时兑现了部分收益，减仓了基本面短期较差的个股。我们积极投资研究减重相关产业链公司，同时坚守了刚性需求器械公司。

上半年市场波动较大，经济恢复预期降低，流动性较好，结构性行情突出。AI人工智能、机器人等新科技概念股表现强势。申万一级行业中，传媒、通信、计算机等表现较好，商贸零售、美容护理、食品饮料等表现较差。　　医药生物板块相对较差，但医院诊疗复苏和社会零售总额中医药消费持续向好，1-5月份医保支出增速20%以上。医药基本面与行情表现出现了背离，我们认为主要有以下影响因素。首先，国内创新药研发遇冷，海外上市进展较慢，创新药产业链整体表现较差，行业出清速度较慢。其次，诊疗复苏方面，市场过度担忧集采影响。最后，短期市场以科技概念股轮动为主，对基本面相对忽视。　　上半年，本基金表现一般，各细分领域配置相对分散，我们基于基本面分析角度，重点配置了疫后复苏的麻醉、电生理等器械公司，逢低买入了医药龙头公司。　　我们坚信医药健康产业的投资价值仍很高，创新药投资要求更高更难，专业化要求更高，但只要做到深入研究，积极投资“长坡厚雪高槛”的细分行业及个股，一定会取得较好的收益。

1季度A股市场震荡上行，结构性行情表现明显，上证综指上涨5.94%，沪深300上涨4.63%，创业板上涨2.25%，科创板上涨2.25%。1季度经济基本面逐步恢复，流动性较宽裕，但存量资金博弈明显。一方面，市场寻求再平衡，前期资金聚集的板块明显回调，另一方面，人工智能、中药、央企改革等概念股大幅上涨，人工智能以Gpt4.0为标志，有望带来新一次技术革命，中药板块政策支持力度较大，央企整合提速等事件驱动。此外，消费处于慢复苏阶段，消费板块去年4季度以来估值恢复较为充分，今年1季度表现一般。　　申万一级行业中，计算机、传媒、通信和电子等涨幅较多，房地产、美容护理和商贸零售等下跌较多。医药板块上涨4%，跑输主要指数，中药子行业和央企流通股表现最好，而疫情相关板块表现较差，创新药产业链1月走高后大幅调整，零售药店、疫苗、医疗设备等出现调整，主要影响因素包括：资金的均衡配置、创新药挤泡沫、政策驱动等，整体与业绩相关性一般。　　2023年1季度，本基金表现一般，一方面对中药板块结构性行情演绎认知不充分，另一方面重仓的零售药店等出现了阶段调整。具体操作方面，我们加仓了中药、麻醉、电生理、医疗信息化和人工智能等板块，取得较好收益，对CXO板块仍较谨慎，适度降低了个股集中度，提高了组合的灵活性。

2022年度上证综指下跌15.13%，沪深 300下跌21.63%。申万一级行业中通信、煤炭、石油石化涨幅靠前，电子、钢铁、建筑材料、电力设备跌幅靠前，申万医药指数下跌 19.3%。　　全年市场整体震荡调整，国内经济受疫情影响冲击较大，传统消费医药表现较差，核心资产跌幅较大，大宗商品受海外局势影响涨幅明显。年末，随着疫情防控政策的逐步放开，积极的经济政策提振市场信心，国内经济反弹预期明显，海外局势出现缓和，市场整体呈现反弹趋势。　　医药股中，除医药商业上涨0.45%外，其他细分板块都有下跌，医疗服务和医疗器械跌幅较大。　　受到市场影响，本基金全年业绩波动较大。基于价值投资理念，我们全年重仓坚守了零售药店板块，逢低加仓了调整较多的绩优个股，取得了较好的收益。同时，医药板块受到疫情影响较大，阶段性参与了防疫药械的投资机会。疫苗板块对基金业绩有所拖累，我们相信长期看疫苗仍是较好的投资领域。　　同时，根据健康科学基金的定义，积极布局医美、保险和医疗信息化领域个股。年末阶段兑现了部分股票，组合保持良好的流动性。