褚一凡 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，由于国内经济阶段性调整，海外贸易不确定性以及降息预期反复，市场整体偏震荡。股债性价比的维度来看，当前股债性价比仍处于5年滚动均值附近。权益市场方面，重点挖掘结构性机会。基金运作维度，本季度基金权益仓位适中，未来，权益策略仍然关注红利低波板块，适度考虑成长性，更加注重组合波动率以及回撤的控制，力争给投资者提供相对较优的投资体验。

2025年四季度，宏观基本面运行依然面临一定压力，但部分指标开始出现积极变化。从总量经济数据来看，以固定资产投资、社会消费品零售为代表的需求端出现下滑，而以出口为代表的外部需求则相对较强。全年维度看，2025年出口表现超预期，为全年经济增长贡献了重要力量。物价方面，8月开始，PPI环比回到零值，结束数月环比下滑趋势，并连续4个月保持在环比持平或小幅正增长水平，初步体现了“促良性竞争”的政策效果。政策方面，央行积极维护银行间市场，综合运用短期逆回购、买断式逆回购、MLF等各项政策工具，并于10月份重启国债买卖货币工具，保持银行体系流动性充裕。同时，四季度相继召开四中全会、中央经济工作会议等重要会议，定调及部署经济工作规划，提振市场信心。海外方面，美联储分别于10月和12月两次会议上各降息25BP，符合市场预期。四季度，一年期国债收益率曲线下行约2.8个基点，十年期国债收益率曲线下行约1.3个基点。权益资产方面，四季度权益资产行业走势分化，其中表现较好的行业包括石油石化、国防军工、有色金属、通信和消费者服务等，而房地产、医药、计算机、传媒和汽车等行业表现相对较弱。四季度，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%。可转债资产方面，四季度可转债资产整体表现良好，中证转债指数在四季度上涨1.32%。报告期内，本基金维持权益及可转债资产的仓位基本不变，维持行业配置，适当调整相关个股与个券的仓位和权重。

三季度权益市场火热，7-8月几乎单边上行，9月后市场高位震荡，科技风格季度内表现更优，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，创业板指上涨50.4%。经济整体表现方面，物价水平在相对低位徘徊。我们认为，这两种情形的出现可能与科技突破所带来的风险偏好的提振相关，也可能与未来盈利能力回升的预期有关。但不可否认的是，经过三季度的估值修复，当前市场的估值已经在相对偏合理的状态，在盈利出现真实改善之前，市场可能更以结构性的机会为主。具体在操作上，本产品的权益仓位在三季度有所改变，兑现了此前盈利的成长风格,切换为红利为主。展望未来，本产品的权益策略将关注红利低波，适度考虑成长性，更加注重组合波动率以及回撤的控制，力争给投资者提供相对较优的投资体验。

2025年三季度，宏观基本面运行仍面临一定压力，部分指标开始出现积极变化。三季度官方制造业PMI读数维持在荣枯线以下运行，但环比逐月改善。受食品项影响，CPI当月同比仍在零值附近徘徊，但核心CPI同比增幅逐月扩大；8月PPI环比回到零值，结束环比下滑趋势，同时8月PPI同比跌幅也较前几个月有所收敛。从总量经济数据看，以工业增加值为代表的生产端相对偏强，以固定资产投资为代表的需求端相对偏弱。地产行业，商品房销售、新房及二手房价格、地产投资等指标仍有待观察。政策方面，央行积极维护银行间市场，综合运用短期逆回购、买断式逆回购、MLF等各项政策工具，保持银行体系流动性充裕，维持适度宽松货币政策取向。同时，中央财经委提出治理企业低价无序竞争，多个行业发布稳增长方案。海外方面，9月份美联储议息会议宣布降息25BP，这是年内美联储首次降息，对全球金融市场产生一定影响。三季度，一年期国债收益率曲线上行约2.5个基点，十年期国债收益率曲线上行约21.4个基点。权益资产方面，三季度权益市场走势分化，其中表现较好的行业包括通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械和计算机等，而银行、交通运输、电力及公用事业、食品饮料和商贸零售等行业表现相对较弱。三季度，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%。可转债资产方面，三季度可转债资产整体表现较好，中证转债指数在三季度上涨9.43%。报告期内，本基金对持仓品种进行适当调仓，降低银行等高股息个券的持仓比重，降低部分转股溢价率过高品种的持仓比重，增加电子、机械、新能源等具有成长属性的行业与个券的配置比重。对于部分景气度向好且估值性价比尚合理的个券，适当增加其正股权益的持仓。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300上涨0.03%，创业板综指上涨8.78%，科创50上涨1.46%。A股一季度是调整后回升，春节后二三月份表现较好，一季度市场主要机会集中于AI、算力、互联网、机器人等科技方向，然后进入四月份，由于美国贸易政策，导致全球市场出现调整；进入四月下旬后在预期好转的推动下出现了反弹，市场得到了一定修复。上半年表现较好的板块是银行板块；而科技等板块表现出明显的快速轮动特征，主题概念层出不穷。尽管季末A股指数回到年初高点，但各板块表现差异明显。机器人、新消费、创新药、AI等行业有阶段性的良好表现，但部分基建内需、周期性板块和出口等板块表现较弱。本基金报告期内保持了此前相对稳健的均衡投资风格，一方面持续持有部分绩优蓝筹股，另一方面也在新消费、机器人、电子等板块进行布局。展望未来，中国社会发展已经积极转向新科技、新消费，并有望进一步引发机器人、AI、潮玩等更多的机会，中国在全球全产业链和科技领先优势正在不断加强，中国经济将继续保持着稳定向好的发展态势。债券资产方面，上半年期间，一年期国债收益率曲线上行累计约25.59个基点，十年期国债收益率曲线累计下行约2.83个基点。收益率曲线结构整体平坦化。操作上，我们从一季度中性偏谨慎过渡到二季度相对偏积极的操作。期间，一季度国内货币政策延续适度宽松基调，但实际资金面相对偏紧。期间我们在大部分时间维持债券资产的持仓比重、久期在中性偏谨慎水平，对部分超长久期品种进行获利了结，同时适时增配了部分超短久期品种，并对杠杆套息交易采取谨慎态度，维持组合债券资产审慎运作。进入二季度后，我们整体采取中性偏积极的操作，主要由于二季度国内货币政策边际宽松，资金面相对充裕。期内，我们在大部分时间维持债券资产的持仓比重、久期在中性偏积极水平，增配了中长端信用品种，对到期的同业存单、利率债等品种进行调整，以期提升债券资产静态收益，并对杠杆套息交易采取积极态度，对组合债券资产采取相对进取运作风格。期间央行政策利率调降10BP；同时通过降准、买断式逆回购、OMO等向市场投放流动性。债市流动性较一季度出现明显好转，央行货币政策重心逐渐转向维持物价稳定和经济增长。本基金上半年净值录得一定正收益，并继续保持低波动的投资风格，同期业绩表现相对较好。未来我们仍将坚持稳扎稳打的投资风格，力争为投资者带来良好的持基体验和投资回报。

2025年二季度，经济基本面整体延续改善。4-6月份PMI数据分别为49.0、49.5、49.7，环比边际提升，但4-6月份读数维持在荣枯线以下。物价数据相对较弱，CPI同比读数在4-5月份均在-0.10%，仍处于负区间。同期PPI同比读数位于负区间，且负值有所走扩。信贷数据增速低位运行，新增人民币贷款累计同比在4-5月份为负且扩大。工业生产和制造业投资累计同比增速在二季度边际走弱但整体增速仍较高。居民消费增速边际走高，4、5月份增速在5.10%、6.40%。尽管如此，地产行业仍在相对低位，且开发投资完成额同比仍处于负值，对经济增长产生一定影响。二季度国内货币政策边际宽松，资金面相对充裕。期间央行政策利率调降10BP；同时通过降准、买断式逆回购、OMO等向市场投放流动性。债市流动性较一季度出现明显好转，央行货币政策重心逐渐转向维持物价稳定和经济增长。财政政策延续积极表态。2025年赤字率目标与政府债务规模提升，其中全国一般公共预算赤字率提高至4%，赤字规模达5.66万亿元，同比增加1.6万亿元，创历史新高。政府债券规模显著扩容，新增地方政府专项债券额度4万亿元，超长期特别国债发行规模增至1.3万亿元，其中3000亿元专项用于消费品以旧换新。海外方面，美联储在6月的议息会议上维持现有利率不变。10年期美国国债利率在二季度基本震荡走平。利率债方面，二季度，一年期国债收益率曲线下行累计约19.77个基点，十年期国债收益率曲线累计下行约16.60个基点。收益率曲线结构整体小幅陡峭化。权益资产方面，二季度权益资产呈现震荡上涨，其中表现较好的行业包括综合金融、军工、综合、银行、通信，食品饮料、家电、钢铁、汽车、建材等行业表现相对较弱。二季度，上证指数变动3.26%，沪深300指数变动1.25%。可转债资产方面，整体走势相对较强。二季度，中证转债指数上涨3.77%。报告期内，本基金维持转债资产的持仓比重以及组合杠杆率在中性水平，采取中性操作，维持组合在各分域上权重与基准接近。转债方面，对部分基本面预期不明朗或者触发赎回条件的个券进行了适度减仓；增持了部分基本面趋势良好，且正股估值和转股溢价率在相对低位的转债品种。

2025年一季度，经济基本面整体延续改善。1-3月份PMI数据分别为49.1、50.2、50.5，环比边际提升，且2、3月份读数维持在荣枯线以上，整体呈现复苏。物价数据相对较弱，CPI同比读数在1月份实现0.50%正区间读数后，2月份读数在-0.70%，边际下行且回落到负区间，同期PPI同比读数持续位于负区间。信贷数据增速低位运行，新增人民币贷款累计同比在2月份转负。工业生产和制造业投资累计同比增速在一季度边际改善。居民消费增速维持平稳，1、2月份增速均在4%。尽管如此，地产行业仍在相对低位，且开发投资完成额同比仍处于负值，一定程度上影响经济增长。一季度国内货币政策延续适度宽松基调，但实际资金面相对偏紧。央行货币政策委员会在2025年一季度例会中，重申“择机降准降息”，但在3月20日公布当月贷款市场报价利率（LPR）时，并未进行降息动作。一季度降准降息未落地，国内利率债收益率在此期间明显上行。财政政策边际上有所积极。2025年赤字率目标与政府债务规模提升，其中全国一般公共预算赤字率提高至4%，赤字规模达5.66万亿元，同比增加1.6万亿元，创历史新高。政府债券规模显著扩容，新增地方政府专项债券额度4万亿元，超长期特别国债发行规模增至1.3万亿元，其中3000亿元专项用于消费品以旧换新。上述措施扩大了财政支出强度以支持稳增长。海外方面，美联储在1月的议息会议上维持现有利率不变，连续降息或暂缓，市场预计美联储降息节奏将进入观察期。10年期美国国债利率在一季度整体震荡下行。利率债方面，一季度，一年期国债收益率曲线上行累计约45.36个基点，十年期国债收益率曲线累计上行约13.77个基点。权益资产方面，一季度权益资产维持宽幅区间震荡，其中表现较好的行业包括有色金属、汽车、机械、计算机、钢铁，而煤炭、商贸零售、非银行金融、房地产、石油石化等行业表现相对落后。一季度，上证指数变动-0.48%，沪深300指数变动-1.21%。可转债资产方面，整体表现强于权益市场。一季度，中证转债指数上涨3.48%。报告期内，我们在大部分时间维持转债资产的持仓比重以及组合杠杆率在中性水平，采取中性操作。转债方面，对部分基本面预期不明朗或者转股溢价率较高的个券进行了适度减仓；增持了部分基本面趋势良好，且正股估值和转股溢价率在相对低位的转债品种；股票方面，择机调降权益仓位，进行获利了结。

2025年一季度，市场在经历了年初几天调整之后，出现了两个多月的反弹行情，特别是春节后到三月下旬，市场热点较多。2025年一季度期间，上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，深证成指上涨0.86%，创业板指数下跌1.77%，科创50指数上涨3.42%；各板块中，科创等科技板块表现较好，而去年表现相对较好的红利板块表现相对落后。一季度市场出现较多的主题机会，机器人、AI算力和应用、芯片、智能设备等行业都出现了较大幅度的上涨。一季度，中国在科技创新方面取得了较大的成果进展，一方面是Deep seek引导的AI大模型创新，一方面是中国人形机器人产业蓬勃发展，引领全球相关产业发展。本基金延续了此前的投资风格，一方面重仓了部分科技创新类股票，另一方面保持少部分具备较低估值且具备成长属性的股票。就科技相关领域，本基金长期看好机器人、AI应用等方向。伴随着科技进步的加速到来，这些领域已经从预期的远景开始落地并逐步进入和改变我们的生产生活，预计未来几年中国的科技创新或将继续保持高速增长的趋势。预计2025年中国经济将保持恢复的态势，在流动性保持宽裕的背景下，有望为A股提供较好的助力。我们将继续保持对中国科技创新和长期发展的信心，坚持看好中国股市的长期机会。债券资产方面，一季度我们整体维持中性偏谨慎的操作。期间国内货币政策延续适度宽松基调，但实际资金面相对偏紧。央行货币政策委员会在2025年一季度例会中，重申“择机降准降息”，但在3月20日公布当月贷款市场报价利率（LPR）时，并未进行降息动作。随后，国内利率债收益率明显上行，其中一季度一年期国债收益率曲线上行累计约45.36个基点，十年期国债收益率曲线累计上行约13.77个基点。报告期内，我们在大部分时间维持债券资产的持仓比重、久期在中性偏谨慎水平，对部分超长久期品种进行获利了结，同时在资金价格阶段性高点增配了部分超短久期品种，并对杠杆套息交易采取谨慎态度，维持组合债券资产审慎运作。

2024年四季度，经济基本面边际有所改善。10月份PMI数据回到50.1，11月份PMI数据继续边际改善，12月份边际回落但仍维持在荣枯线以上，整体呈现弱复苏。物价数据呈现分化，CPI同比读数在10-11月份持续下行但位于正区间，同期PPI同比读数持续位于负区间，继10月份边际下行后11月份负区间有所收窄。信贷数据增速低位运行，新增人民币贷款累计同比维持在负区间，且10-11月份同比负值持续扩大。工业生产和制造业投资累计同比增速在四季度边际回升。居民消费增速维持平稳，在10月份边际提升后11月份增速回落。尽管如此，地产行业仍在相对低位，且开发投资完成额同比负值有所扩大，一定程度上影响经济增长。四季度国内货币政策偏宽松，财政政策边际上有所积极。尤其是12月6日的政治局会议提出，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节。会议标志2011 年以来首次改变货币政策立场，同时年末政府债券供给压力释放，叠加同业存款自律机制落地，形成年末利率快速下行行情。海外方面，美联储在11、12月议息会议，均分别将联邦基金目标利率下调25BP至4.25%-4.50%区间，累计降息50BP，幅度符合市场预期但表态偏鹰。10年期美国国债利率在四季度整体维持震荡向上。利率债方面，四季度，一年期国债收益率曲线下行累计约28.3个基点，十年期国债收益率曲线累计下行约47.7个基点。权益资产方面，四季度权益资产维持宽幅区间震荡，其中表现较好的行业包括商贸零售、电子、计算机、通信、传媒、军工，而有色、煤炭、食品饮料、地产、医药生物等行业表现相对落后。四季度，上证指数上涨0.46%，沪深300指数下跌2.06%。可转债资产方面，整体表现强于权益市场。四季度，中证转债指数上涨5.55%。报告期内，我们在大部分时间维持股票和转债部分资产的持仓比重在中性水平，维持组合杠杆率在中性水平，采取中性或中性偏积极的操作。转债方面，对部分基本面预期不明朗或者转股溢价率较高的个券进行了适度减仓；增持了部分基本面趋势良好，且正股估值和转股溢价率在相对低位的转债品种；股票方面，择机调整权益仓位，并对部分个股进行获利了结。

2024年我国经济保持平稳增长态势，地产是经济增长结构中主要影响因素，消费和出口则保持稳定增长态势。1月和2月官方制造业PMI都在50%以下，显示经济的增长动能有所放缓。3月官方制造业PMI录得50.8% ，相较上月大幅上行1.7个百分点，明显高于市场预期的50.1%。4月中国制造业PMI综合指数为50.4%，4月制造业扩张放缓，外需与内需增长均出现季节性放缓；而生产有所加快，产成品价格偏弱；而原材料价格偏强。但是5月至9月份，中国官方制造业PMI再度下降至50%以下，制造业有所走弱，供需节奏均有放缓、成本压力抬升，需求不足的矛盾再度凸显。产成品库存被动上升，出厂价格转跌，出口和新动能方面继续是产需的主要驱动力，而传统动能方面则是主要影响因素。10月份之后，PMI数据有所回升，并且连续3月位于荣枯线以上。特别是12月数据出现不少亮点。首先，非制造业PMI大幅改善。受益于财政发力与保交房持续推动，建筑业PMI显著改善，消费性服务业带动整体服务业PMI显著改善。其次，新订单与生产指数之差较上月改善已位于近两年中性偏高水平，若后续需求端无明显下行，PMI向下空间或相对有限。进出口方面，2024年我国进出口贸易整体保持较快增长态势，我国贸易规模再创新高，除了美国等发达经济体温和补库带来出口回暖带来的拉动以外，部分对新兴经济体出口也相对偏强，出现较快的增长。其中中国2024年12月以美元计价出口同比增长10.7%，表现较为突出。2024年房地产的土地购置、销售、开工、施工等环节对经济形成一定的影响。地产依然是经济结构中主要的影响因素。受地产和基建增长的表现影响，投资数据依然较弱。但是政府相关部门针对地产市场出台了若干需求侧政策的重大调整，包括居民端降首付比、降利率、优化限购政策等，预计对商品房销售产生一定带动作用，未来销售有望出现一定程度的修复。如果地产的销售好转具有较好的持续性，那么对于未来经济形势来说或将会得到较大程度的提振。2024年通胀数据持续低位，主要还是因为居民对于未来收入预期相对谨慎，消费需求明显不足；另外受房地产市场调整以及广义财政支出偏弱，地方的国企和城投举债动能下降等因素影响，工业品价格走势也相对较弱。受市场需求不足及部分国际大宗商品价格下行等因素影响，全国PPI呈现下降。资金面方面，全年流动性整体保持宽裕，季末资金面也没有出现太多的波动。央行对于流动性的投放依然较为积极，央行不断通过买断式回购、公开市场操作以及购买国债等多种方式积极投放流动性，市场流动性整体较为宽裕，市场对于未来继续降准、降息预期较强。面对有待提振的经济动能，央行在九月份再度降准以及降息，宽松取向进一步得到印证。央行未来重心预计还是稳增长同时兼顾债市收益率下行过快的风险。 报告期内，全年债券市场继续震荡下行，收益率水平不断创下新低。本基金管理人密切关注市场相关因素，深入研究和分析，动态调整债券仓位，组合重点配置高等级债券资产，在债券资产方面取得了较好的投资收益。权益方面，2024年度A股市场震荡上涨。上证指数上涨12.67%，沪深300上涨14.68%，深证成指上涨9.34%，创业板综指上涨9.63%，科创50上涨16.07%。虽然全年收涨，但指数层面的涨幅主要是三季度末和四季度初的贡献。上半年市场在经历年初1月份的快速下跌之后快速反弹，而二三季度又出现了一轮持续调整，整个前三季度都处在较大范围的震荡之中，随后出现了9月底的快速反弹。全年来看，红利相关板块超额收益明显，特别是银行、石化、电信等龙头企业表现较好；结构性行情中，医药、新能源等板块表现较弱；而偏科技等行业的投资热点和机会较多，光模块、机器人、AI、智能眼镜都有阶段性较好表现。而9月底市场快速反弹中，券商和计算机等板块表现较好；但是全年来看，多数传统行业板块的波动性依然较大。本基金上半年表现相对靠前，主要是维持了较高的红利持仓；虽然积极把握了9月份底市场反弹，但是总体组合弹性稍显不足。全年来看，总体贯彻了我们较低波动，相对稳定的投资风格。

2024年三季度，经济基本面弱复苏进度有所波折。7-8月份期间PMI数据持续下行，9月份PMI数据边际改善但仍处于荣枯线以下。物价数据呈现分化，CPI同比读数在7-8月份持续上行且位于正区间，同期PPI同比读数持续下行且位于负区间。信贷数据增速低位运行，新增人民币贷款累计同比维持在负区间，且7-8月份同比负值持续扩大。工业生产和制造业投资累计同比增速在三季度边际回落，居民消费增速相对平稳，但地产行业仍在相对低位，且开发投资完成额同比负值有所扩大，一定程度上影响经济增长。货币政策偏宽松，三季度期间，除降准降息外，央行还创设新的货币政策工具。7月最后一周，央行下调MLF利率20个基点，下调逆回购利率10个基点，六大国有银行下调存款利率，7月1年期贷款市场利率报价（LPR）为3.35％，5年期以上LPR为3.85％，均较6月下降10个基点。9月24日，央行表示，公开市场七天期逆回购利率调降20个点，从1.7%到1.5%。另外，当天央行表示下调存款准备金率0.5个百分点，且今年视市场流动性情况选择性下调0.25-0.5个百分点。上述举措旨在支撑房地产市场，缓解地产下行对宏观经济的压力。另外，央行表示创设证券、基金、保险公司互换便利，以及创设股票回购、增持专项再贷款，两者首期操作规模分别为5000亿元、3000亿元，未来可视情况扩大规模。上述举措旨在维护资本市场稳定。财政政策相对克制，但特别国债发力方向往消费边际倾斜。7月25日国家发改委与财政部发布的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》提出：“统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。”9月30日，财政部公布2024年第四季度国债发行有关安排，拟续发行6只超长期特别国债。海外方面，美联储在9月的议息会议上将联邦基金利率下调50个基点至4.75%~5.00%，降息幅度超出市场预期，为美联储四年来首次降息。10年期美国国债利率在三季度整体维持震荡向下。三季度，一年期国债收益率曲线下行累计约17.1个基点，十年期国债收益率曲线累计下行约5.4个基点。权益资产方面，三季度权益资产震荡上行，其中表现较好的行业包括非银行金融、综合金融、房地产、消费者服务、计算机等，而石油石化、煤炭、电力及公用事业、农林牧渔、纺织服装等行业表现相对落后。三季度，上证指数上涨12.44%，沪深300指数上涨16.07%。可转债资产方面，整体表现弱于权益市场。三季度，中证转债指数上涨0.58%。报告期内，我们在大部分时间维持股票和转债部分资产的持仓比重在相对较低水平，维持组合杠杆率在偏低水平，采取中性偏谨慎的操作，但在市场进入反弹区间后进行了仓位调升。转债方面，对部分基本面预期不明朗或者转股溢价率较高的个券进行了适度减仓；增持了部分基本面趋势良好，且正股估值和转股溢价率在相对低位的转债品种；股票方面，择机调整权益仓位，并对部分个股进行获利了结。

三季度国内宏观经济保持平稳，外需有所下降。从数据上看，7月制造业PMI为49.4%，前值为49.5%，变化较为微小，制造业PMI数据继续处于荣枯线以下。经济相对偏弱复苏，主要原因还是因为市场需求不足以及局部地区高温洪涝灾害极端天气等因素共同影响。此外建筑业、服务业以及消费整体同样偏弱。而8月制造业PMI为49.1%，继续处于荣枯线以下，表明经济活动继续走弱。其中，PMI生产指数为49.8%，回落0.3个百分点；PMI新订单指数为48.9%。其中PMI新出口订单指数为48.7%。细分行业上，高耗能行业PMI为46.4%，比上月下降2.2个百分点，高耗能行业景气水平偏弱且降幅较大，是本月制造业PMI回落的主要原因之一。8月石油加工及炼焦业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业和有色金属冶炼及压延加工业均较上月有较为明显的放缓，是制造业市场供需同步放缓的重要原因。9月官方制造业PMI录得49.8，相较上月上行0.7个百分点，高于市场预期的49.5，反应9月制造业生产与需求略有改善。其中，9月生产指数录得51.2，较上月上行1.4个百分点，强于季节性水平；新订单指数录得49.9，较上月上升1.0个百分点，同样强于季节性水平。生产与内需改善，幅度强于季节性水平，或受益于低基数以及以旧换新政策拉动。受地产和基建增长乏力影响，投资数据依然较弱。但是近期中央出台了新一轮的地产刺激政策，预计对于房地产市场将会产生一定积极的影响。特别是，8月新增专项债发行超7000亿，创年内新高，国债发行也明显提速，指向8月财政、专项债资金或开始发力，待施工项目扩容，未来建筑业需求或将有上升。向后看，在一系列政策的推动下，预期改善或助推经济基本面4季度呈现小幅改善，量价下行趋势短期内有望得到缓解。出口方面，9月代表外需的新出口订单指数录得47.5，较上月下行1.2个百分点，弱于季节性水平，9月新出口订单PMI仍位于近五年44%的分位水平。韩国9月出口同比7.5%，相较8月下降3.8个百分点，环比增长1.5%，明显弱于6.4%的季节性水平。美国8月标普全球制造业PMI终值47.9，预期48.1，明显低于市场预期，美国9月制造业PMI下降0.6个百分点至47.3，欧元9月制造业PMI下降0.8个百分点至45.0，欧美制造业景气度有所回落。此外摩根大通全球制造业PMI时隔半年再度落入荣枯线以下，美国预计大概率进入增长放缓周期，外需客观上有所降温，未来出口增长或有降速的压力。受市场需求不足及部分国际大宗商品价格下行等因素影响，全国PPI环比、同比均下降。最近公布的8月全国PPI同比下降1.8%，降幅较前值-0.8%加深，环比下降0.7%，前值为-0.2%；工业生产者购进价格同比下降0.8%，环比下降0.6%。1—8月平均工业生产者出厂价格比上年同期下降1.9%，工业生产者购进价格下降2.1%。8月高耗能行业购进价格指数和出厂价格指数都运行在40%以下，且较上月都下降超过10个百分点，带动下游产业的原材料采购价格下降。此外，公布的统计数据显示，8月份，受高温多雨天气等因素影响，全国CPI环比季节性上涨，同比涨幅继续扩大；生活用品及服务、交通通信价格下降拖累CPI环比涨幅放缓。全国8月CPI同比上涨0.6%创下年内新高，前值为0.5%，环比上涨0.4%，涨幅较前值0.5%有所回落。剔除食品和能源价格的核心CPI较去年同期上涨 0.3%，连续第二个月涨幅放缓。通胀数据持续低位，主要还是因为居民对于未来收入预期相对谨慎，消费需求明显不足；另外受房地产市场走弱以及广义财政支出偏弱，地方的国企和城投举债动能下降等因素影响，工业品价格走势也相对较弱。货币政策层面，央行对于流动性的投放依然较为积极，但是三季度债券发行提速，市场资金面边际上有所收紧，资金价格出现较为明显的波动，存单价格也是居高不下。面对较为乏力的经济动能，央行在九月份再度降准以及降息，宽松取向进一步得到印证。汇率方面，由于主要发达经济体经济数据开始走弱，美国货币政策可能真正步入转向，我国汇率未来承受的压力预计有所缓解，近期汇率明显走强。美联储在9月开始大幅降息，正式步入降息周期，国内货币政策自由度明显增加。央行未来重心预计还是稳增长同时兼顾债市收益率下行过快的风险。报告期内，三季度债券市场震荡下行，收益率水平不断走低。本基金管理人密切关注市场相关因素，深入研究和分析，在三季度保持合理债券仓位，组合重点配置高等级债券资产，在债券资产方面取得了较好的投资收益。权益方面，2024年三季度，A股市场强劲反弹，各指数表现差异较大。进入三季度，市场持续之前缓慢下行的局面；两市连续下跌2个多月，9月中旬上证指数一度跌破2700点，而其它指数接近创出新低。临近九月下旬，在国家新一轮经济刺激预期带动下，市场出现了一轮猛的反弹。其中，科创50和创业板在经历了持续下跌之后，出现了强劲的快速反弹，多个指数都创出单日10%以上的涨幅，这种现象较为罕见。三季度期间，上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.07%，深证成指上涨19.00%，创业板综指29.21%，科创50上涨22.51%，都陆续创出今年反弹高点。板块上，新能源、计算机、医药生物、券商地产等近两年跌幅较大的板块都出现快速强劲的反弹，而之前表现较好的大盘和红利板块在反弹中表现相对较弱。市场环境已经开始好转，我们也认为投资可能相比之前更加进取。本基金目前采用哑铃式的投资策略，行业配置相对均衡，部分仓位投资于估值较低的相对稳定板块，主要集中于家电、银行和石油化工等估值合理并有一定成长的中大型股票；另一部分仓位精选成长型，主要集中于光模块和电子科技方向。本基金在9月份减持部分红利股票，增配金融地产科技类型股票，但是计算机和医药等前期调整幅度较大板块持仓较少，本基金三季度表现相对抗跌，但是弹性稍显不足。我们判断A股市场或已经开始进入新一轮震荡向上的投资周期，中国新一轮经济刺激正在逐步展开，经济前景明显好转。展望四季度，全球流动性在美元降息后出现明显好转，而国内政策对经济和股市的呵护态度也已经明确，本基金对于A股中长期投资将保持积极态度。从投资策略上，我们未来将积极精选成长性较好的个股，重视估值和成长的匹配性，提高持仓的性价比，降低组合波动，力求在较低波动下实现长期稳定收益。