于威业 - 基金投资策略和运作

沪深300四季度-0.23%，科技类和有色资产表现较好。AI的投入已经不仅仅是大企业资本开支的概念，一定程度上也变成了国家竞争的一个方面的体现。同时，海外的能源及全球的能源金属变成了稀缺的资产。似乎无法否认，人类的科技进步在这一阶段进入了加速。即便是商业航天，也从遥远变成了可触摸的一扇门。同浩浩荡荡的产业趋势相比，本组合的构建显得相对保守，因同时也看到另外一部分非热点的资产的定价是有吸引力的，投资框架会迭代，但最终也还是要和风险偏好相契合才可持续。

本季度持仓仍以国产算力和半导体设备板块为主。国产AI的算力和应用产业趋势都在加速通道：国产算力和先进制程需求呈现较快上行的产业趋势，行业能力、投资、需求都进入拐点期；两存扩产也是未来几年内重要的产业趋势，国产半导体设备的扩产需求具备确定性。 　　板块选择上，AI应用端出现积极变化，从agent能力上，豆包手机从功能上和产品能力上是一次很好的尝试，其他AI应用也开始走进大家的工作生活，国产应用可能在工程打磨上领先全球，当下多点开花的局面逐步拉开帷幕，寻找具备业务突围能力和业绩趋势的优质标的；国产算力兼具云和GPU进行优选；半导体设备选择两存敞口较大的标的。

本季度持仓仍以国产算力和半导体设备板块为主。国产AI的算力和应用产业趋势都在加速通道：国产算力和先进制程需求呈现较快上行的产业趋势，行业能力、投资、需求都进入拐点期；两存扩产也是未来几年内重要的产业趋势，国产半导体设备的扩产需求具备确定性。 　　板块选择上，AI应用端出现积极变化，从agent能力上，豆包手机从功能上和产品能力上是一次很好的尝试，其他AI应用也开始走进大家的工作生活，国产应用可能在工程打磨上领先全球，当下多点开花的局面逐步拉开帷幕，寻找具备业务突围能力和业绩趋势的优质标的；国产算力兼具云和GPU进行优选；半导体设备选择两存敞口较大的标的。

本季度持仓以国产算力和先进制程板块为主，持续看好国产AI的产业趋势带来的投资机会。站在当下，国产大模型的进步与追赶已取得较快的进步，开源大模型地位持续提升，国产大模型能力紧追海外进展，国产算力和先进制程需求呈现较快上行的产业趋势，行业能力、投资、需求都进入拐点期。 　　板块选择上，国产算力投资机会聚焦国产GPU环节，最具备盈利弹性的板块，筛选基本面趋势向好和具备产业稀缺地位的标的；先进制程方面，看好核心晶圆厂扩产和良率爬坡的产业趋势，以及半导体设备公司在先进制程领域的持续突破。

三季度沪深300指数上涨17.9%，创业板指数上涨50%。成长股表现亮眼。科技层面自主可控以及外部AI供应链都表现出较强的景气，同时电力设备中的储能等领域表现较为突出。反内卷在实际落地过程中。本组合基于个股竞争能力变化、景气趋势变化做了一些自下而上的调整，主要是在能源、电气领域中有一些变化。

本季度持仓以国产算力和先进制程板块为主，持续看好国产AI的产业趋势带来的投资机会。站在当下，国产大模型的进步与追赶已取得较快的进步，开源大模型地位持续提升，国产大模型能力紧追海外进展，国产算力和先进制程需求呈现较快上行的产业趋势，行业能力、投资、需求都进入拐点期。 　　板块选择上，国产算力投资机会聚焦国产GPU环节，最具备盈利弹性的板块，筛选基本面趋势向好和具备产业稀缺地位的标的；先进制程方面，看好核心晶圆厂扩产和良率爬坡的产业趋势，以及半导体设备公司在先进制程领域的持续突破。

回顾上半年结构性行情特征较为明显：一季度高位科技股投资；二季度，经历关税风波后，市场反弹，轮番上涨，市场较为活跃。本产品对于自主可控和国产算力的阶段性错判，导致投资结果较为不顺。在更长周期的判断中，研究和跟踪的情况较为乐观，产业趋势持续加强，我依然坚持看好这些板块。

回顾上半年结构性行情特征较为明显：一季度高位科技股投资；二季度，经历关税风波后，市场反弹，轮番上涨，市场较为活跃。本产品对于自主可控和国产算力的阶段性错判，导致投资结果较为不顺。在更长周期的判断中，研究和跟踪的情况较为乐观，产业趋势持续加强，我依然坚持看好这些板块。

2025年上半年，我们经历了国内外AI大模型的迭代、新一轮贸易战的发起与应对、反内卷的进一步开启等等，市场信心总体有了较大的提升。中国竞争优势除了在制造业外，也在科技、消费、医药等领域体现出来。过去半年本组合有一些调整，主要是在出海这条道路上，发现企业受到的挑战比想象的大，这里面固然有外部的因素，但也有选股在企业能力方面评估不慎的因素，后续在行业配置上和选股上都有一些调整。

2025年第一季度科技股在高位出现了较大的波动，一季度的重点因素是对高位科技股投资的理解。本产品的持仓曾一度以国产算力为主，在国产大模型能力跟进国际，互联网大厂capex提升的行业趋势下，国产算力订单陆续较快落地，形成产业趋势。但今年AI行情不同于23-24年，没有明显能产业业绩持续趋势的板块，国产算力收入趋势确定，但盈利能力较差，技术创新带来的红利需要更长时间去体现，在订单上行的周期里，本就高位的科技股出现较大回撤。展望未来，本产品主要的进攻方向仍然会放在科技创新方向。不同于移动互联网时代，底层技术创新带来的科技突破已实现多点开花。其中AI是最大的全球产业趋势，当下虽然看到的是大模型能力提升遭遇瓶颈，但随着算力成本节约和模型技术路径改进，长期未来终将迎来AGI时代，云、算力、应用、端侧都将迎来确定的产业趋势。紧跟行业变化，深挖产业价值，结合一定择时，关注科技投资机会。

一季度沪深300下跌1.21%，市场波动较大，科技类资产在产业趋势和充裕流动性下表现较好，但后续特朗普的关税政策给全球供应链格局带来了巨大的不确定性。产业趋势类的定价仍是一个难点，但在外部环境不确定的情况下，本组合仍延续自下而上的选股原则，且对安全边际的考虑需进一步提升。

2025年第一季度科技股在高位出现了较大的波动，一季度的重点因素是对高位科技股投资的理解。本产品的持仓曾一度以国产算力为主，在国产大模型能力跟进国际，互联网大厂capex提升的行业趋势下，国产算力订单陆续较快落地，形成产业趋势。但今年AI行情不同于23-24年，没有明显能产业业绩持续趋势的板块，国产算力收入趋势确定，但盈利能力较差，技术创新带来的红利需要更长时间去体现，在订单上行的周期里，本就高位的科技股出现较大回撤。展望未来，本产品主要的进攻方向仍然会放在科技创新方向。不同于移动互联网时代，底层技术创新带来的科技突破已实现多点开花。其中AI是最大的全球产业趋势，当下虽然看到的是大模型能力提升遭遇瓶颈，但随着算力成本节约和模型技术路径改进，长期未来终将迎来AGI时代，云、算力、应用、端侧都将迎来确定的产业趋势。紧跟行业变化，深挖产业价值，结合一定择时，关注科技投资机会。