郭鹏 - 基金投资策略和运作

在医药行业的各细分方向中，创新药及相关产业链公司的基本面持续改善，全球竞争力逐步提升，中期投资逻辑清晰，兑现确定性较高。这标志着“中国智造”在全球医药创新舞台上的又一次崛起。作为基金管理人，我们所要做的正是在产业趋势向好的大背景下，努力获取行业成长所带来的红利。我们认为，当前市场对中国创新药全球竞争力的认知仍不充分。 本轮创新药产业周期，可以媲美中国的新能源革命、家电出海以及2018–2021年的CXO浪潮，其本质是产业长期积累后的势能集中释放。在全行业资产比较中，创新药依然是确定性较强、置信度较高、成长空间较大的方向。以创新出海为核心的产业趋势有望延续，多款重磅国产创新药有望实现概念验证（POC），在世界舞台上展现出色的产品竞争力。 但需要强调的是，对于国内创新药企的研发能力及产品潜力，我们应持客观、理性的态度。中国在双抗、ADC、小核酸等新型疗法领域的确已具备全球领先优势，并有望凭借更优的临床数据，持续达成更多产品授权出海（BD）合作。 然而，并非所有创新药都能够BD。未来更需要深入分析产品的全球竞争力这一根本因素，并判断其是否属于中国创新的优势领域，是否符合潜在合作伙伴的战略需求。2025年下半年至今，板块内的BD预期经历了一轮调整，目前已逐步回归理性。在新药研发蓬勃发展的当下，未来“兑现”显得尤为关键——无论是内生利润增长驱动研发投入与产品授权的闭环、创新药的良性出海，还是临床管线的稳步推进与数据读出，都是兑现价值的重要体现。 对于医药大行业的各细分板块，团队始终保持密切的研究与跟踪，从中期基本面跟踪情况来看，创新药及相关产业链在医药行业中具有较强的比较优势，是更具有Beta机会的细分领域，具体而言： 1）创新药，内需中政策阻力最小、调结构增量最大的方向，医保内万亿药品市场空间支持新药产品快速放量，并带动板块整体实现扭亏为盈，优质企业将逐步进入利润爆发阶段。根据高盛的报告，2025年全球进入人体试验的新药物分子中，46%来自中国药企，越来越多的中国造新药将在世界舞台展现竞争力，这是行业分工的细化，也是中国创新效率与实力的具象化。海外持续兑现的BD将不断带来外汇收入，而且这仅是开始，处于欧美临床中后期的重磅品种有望陆续带来更为持续的利润回报。新药板块是医药板块内部唯一一个“通胀”板块，是有望比肩甚至超越当年的新能源、家电等板块带来海量外汇的支柱产业。经历了过去半年的估值调整后，板块已经逐步显示出更高的性价比与成长动能，比较优势显著。 2）CXO：无论国内BD驱动的新立项管线增加、海外大药企并购带来的Biotech现金流改善，都会为板块带来新的订单。在内需、外需双向复苏的背景下，内需受国内外宏观因素影响较小，外需因创新驱动持续带来新的需求，整体看兼具业绩增长的确定性，与相对低估的估值体系； 中国创新药的升级不是“选择题”，而是“必答题”。当前国产创新药正处在产业红利释放的前夜，最终能够穿越周期的，一定是那些真正具备硬科技实力、并能持续创造临床价值的企业。我们将持续聚焦产业规律与企业基本面，努力把握新一轮全球化创新周期的战略机遇。 永赢医药健康专注布局医药行业，集中于A股新药和医药泛科技方向。我们立足行业发展主线，以下一代肿瘤免疫治疗、小核酸药物研发产业趋势、自身免疫疾病、减重等容易诞生重磅大单品的领域为基础，进行投资标的布局，力求挖掘那些临床数据超预期、技术壁垒高、赔率较大的细分领域标的，在严格控制风险的前提下捕捉成长机会。 市场向来充满变数，执着于预判短期涨跌，并非长久的投资之道。我们必须坦然承认，即便再深入的研究，也无法彻底消除市场本身的不确定性，更无法改变高成长行业天然伴随高波动的客观规律。投资本就是一场长跑，而非短时冲刺。切勿被浮躁的市场情绪带偏，更不要因短期涨跌打乱判断节奏，始终牢记自身投资目标与风险底线，以理性、平和的心态应对市场起伏，方能行稳致远。 建议大家结合自身持仓收益情况，灵活适配投资策略。如果您是在市场热度较高时入场的，不妨复盘当初的投资逻辑是否依旧成立，当前仓位是否超出了自身真实的风险承受能力。若在估值偏高的行情下，依旧看好产业长期远景，可通过逢低定投的方式摊薄持仓成本；同时也要牢记，适时设置止盈目标至关重要，达到预期收益后落袋为安，才能将账面收益率转化为实打实的投资收益。

2026年第一季度，全球宏观经济的复杂性与不确定性远超预期。IMF在最新报告中下调全球增长预期，中东地缘冲突持续发酵并向全球能源供应链传导，成为拖累全球经济复苏节奏的核心变量。两会围绕加快全面绿色转型、构建新型电力系统作出明确部署，为市场注入明确方向。永赢启源定位全市场基金，以绝对收益为导向，寻找当前景气度最高、EPS增速最快的2-3个方向，进行配置，同时注重止盈。 在此环境下，权益投资聚焦两大主线： 一、AI：供应链投资机会以及外溢机会 OpenClaw开源Agent框架的面世，是一个标志性事件。25Q4的Harness架构使得AI Agent具备了解决复杂工程问题的能力，这意味着行业从"技术Demo"向"工业级应用"的跨越有了实质性基础。作为基金管理人，我们已是AI工具的深度用户，切实感受到对生产力的提升，也愿意为优质模型付费。过去两年，市场对AI板块的"泡沫"争议从未停止，但Anthropic持续大幅增长的ARR和定价策略，证明了优质模型已初步跑通了ROIC路径。中国大模型 Token调用量首次超越美国，也印证了需求侧的真实性——一个全新的商业蓝海正在加速成型。 二、能源：多重矛盾共振下的资产重估 美伊冲突是本轮行情的直接导火索。然而，能源行业的核心矛盾从来不是单一地缘事件，而是多重长期因素的深度共振。回望俄乌冲突，市场已认识到完整工业能力的稀缺性；近两年，全球能源供需的多重矛盾交织，让一个事实日益清晰——能源资产的稀缺性，已超越以往。具体而言：其一，欧美电网老化严重，美国2026年计划退役的燃煤机组规模创历史高位，电力缺口难以短期弥补；其二，新兴市场需求攀升与"双碳"目标下的能源结构调整并行，传统能源与新能源衔接出现阶段性断层；其三，地缘政治持续扰动，供应链脆弱性进一步凸显。系列因素叠加，全球能源供需紧张态势将长期存在，能源资产价值重估不可逆转。AI产业的乘数效应已传导至更广泛的领域，大宗商品与存储芯片价格上涨，全球电力供应趋于紧张，这仅是冰山一角。 围绕上述主线，本季度重点布局三大方向： AI产业链——我们寻找能充分受益这轮AI投资建设、有明确订单落地和业绩兑现的公司。 发电类设备或资产——北美数据中心缺电为抓手，全球电力建设资本开支周期启动，订单传导自25Q4开始，26年有望持续上修。 能源的载体——中国具备多维度、稳定的能源供应优势，国内外电力价差预计进一步拉大。高耗能企业（电解铝、煤化工等）具备全球比较优势，有望获取全球产业链中的超额利润。 此外，两会所部署的新型电力系统建设，以及氢能、储能、新型电网等未来能源领域，虽短期难以贡献显著业绩，但政策红利持续释放，是我们中长期重点关注的方向。光伏、风电、储能等领域中具备成本优势，技术领先的优质企业，亦是长期关注的核心方向。 本基金将坚持绝对收益导向，以两大主线三大方向为核心，立足长期价值，持续挖掘估值与业绩匹配的安全边际，力求在控制回撤的前提下实现稳健增值。

2025年第四季度，医药指数与创新药板块同步回调，这既是对当年二、三季度市场过早反应新药早期资产价值的修正，也是行业在震荡上行中必然经历的过程。在投资框架中，所有资产都应具备合理的定价逻辑；市场情绪、筹码结构等外部因素虽会放大短期波动，但基于中期的价值定价并不会因此改变。 在各医药细分方向里，创新药公司的基本面持续上行，行业全球竞争力不断增强，中期投资逻辑顺畅，兑现确定性较高。这标志着“中国智造”在全球医药创新中的新一轮崛起。作为投资者，我们要做的正是在产业趋势向好的背景下，积极争取行业成长所带来的红利。 本轮创新药产业周期，可以比肩中国的新能源革命、家电出海以及2018–2021年的CXO浪潮，其本质是产业长期积累后势能的集中释放。展望2026年，在全行业资产比较中，创新药仍是确定性较强、置信度较高、空间较广阔的方向。以创新出海为主线的产业趋势有望延续，多款重磅国产创新药有望迎来概念验证（POC），在全球舞台上展现突出的产品竞争力，并有望持续成为全市场的投资主线之一。 需要强调的是，对于国内创新药企的研发能力与产品潜力，我们应保持客观与理性。中国在双抗、ADC、小核酸等新型疗法领域的确具备全球领先优势，并有望凭借更优的临床数据，持续推动更多产品授权出海（BD）。 然而，并非所有创新药都能够BD。未来我们将聚焦于产品全球竞争力这一根本因素，判断其是否属于中国创新的优势领域，是否符合潜在合作伙伴的战略需求。2025年下半年，板块内的BD预期已逐步回归理性。在行业蓬勃发展的当下，“兑现”变得尤为关键——无论是内生利润驱动的研发与授权闭环、创新药的良性出海，还是临床管线的顺利推进与数据读出，都是价值实现的重要体现。 中国创新药的升级不是“选择题”，而是“必答题”。当前国产创新药正处在产业红利释放的前夜，最终能够穿越周期的，必定是那些真正具备硬科技实力、能持续创造临床价值的企业。我们将持续聚焦产业规律与企业基本面，努力把握新一轮全球化创新周期的战略机遇。 永赢医药健康专注布局医药行业，当前集中于A股新药和医药泛科技（AI方向）方向。我们立足行业发展主线，以下一代肿瘤免疫治疗、小核酸药物研发产业趋势、自身免疫疾病、减重等容易诞生重磅大单品的领域为基础，进行投资标的布局，力求挖掘那些临床数据超预期、技术壁垒高、赔率较大的细分领域标的，在严格控制风险的前提下捕捉成长机会。

报告期内，本产品聚焦景气度上行行业进行核心配置，围绕两大主线布局优质标的，同时结合产业发展趋势持续挖掘投资机会，具体配置思路如下： 其一，围绕深海科技方向，优化内部持仓结构。本产品重点配置了受益于全球海洋经济发展的优质上市公司及标的，并进行仓位倾斜；同时把握深海技术的跨领域复用价值，这类技术在非海洋领域的落地应用，进一步打开了相关企业的成长空间，本产品亦对该方向进行了针对性仓位布局。 其二，把握AI产业投资的外溢效应，布局产业链传导机会。海外市场对AI领域的巨额投资，其乘数效应已逐步显现，影响范围远超科技板块本身。从产业传导路径来看，AI需求扩张已推动大宗商品、存储领域价格上行，同时引发电力供应紧张等行业变化。我们认为，这可能仅是AI产业浪潮下的阶段性机会，未来巨大的市场需求叠加全球贸易格局的分化，或将催生更多领域的供需错配，有望带来持续的涨价机会。基于此，本产品在四季度已对上述相关投资机会进行布局，后续管理人将延续这一思路，围绕产业链传导逻辑持续深耕，努力发掘具备核心价值的个股投资机会。

2025年三季度，医药指数与创新药板块整体震荡上行，行业内一改二季度新药板块表现一枝独秀的状态，而是各类资产估值水位的整体提升，我们认为这是健康、良性、可持续的。在我们的投资视角中，所有的资产都应有其合理的定价体系，在公司基本面稳步上行、行业全球竞争力逐步增强的背景下，新药投资的中期逻辑顺，兑现置信度较高，这是“中国智造”在全球范围内的又一次崛起，作为投资人，我们需要做的就是在产业趋势逐步向好的大背景下，争取获得行业发展的红利。创新药此轮产业趋势，类似2018-2019年CXO板块的爆发逻辑，本质是产业长期耕耘后的势能的集中释放。展望未来，在全行业资产比较下来，我们认为创新药仍是确定性比较强、置信度比较高、空间比较大的资产。以创新出海为底色的产业趋势有望持续演绎，多款重磅国产创新药有望实现POC，在世界舞台上展现出产品竞争力。创新药有望成为全市场的投资主线之一。但站在当下需要强调的是，对于国内创新药企的研发能力及产品潜力，我们要以客观、公正的视角去看待。中国创新药的优势领域（双抗、ADC等新型疗法）的确是能够领跑全球，并且在这些优势领域也有望持续基于更好的临床数据，诞生更好的BD（产品授权出海）。但并非所有的创新药都能BD，未来更多的是需要分析产品全球竞争力这一最根本的因素，以及判断该类新药研发究竟是否属于中国创新擅长的点，是否符合潜在合作伙伴的发展战略诉求。三季度板块内的BD预期经历了一波调整，当下逐步回归到理性状态，在新药蓬勃发展的当下，展望未来，兑现显得尤为重要，内生的利润增长驱动研发投入到产品授权的闭环、创新药的良性出海、临床管线的预期推进与数据读出都是兑现的最佳体现。中国创新药的升级不是“选择题”，而是“必答题”。当下的国产创新药正处于产业红利释放的前夜，而最终能穿越周期的，一定是那些真正具备硬科技实力、能持续创造临床价值的企业。我们会始终聚焦产业规律与企业基本面，努力把握新一轮全球化创新周期的战略机遇。永赢医药健康专注布局医药行业，集中于A股创新药方向。创新药的研发与技术突破具有一定的散发性和随机性。报告期内，我们立足行业发展主线，以下一代肿瘤免疫治疗、自身免疫疾病、减重等容易诞生重磅大单品的领域为基础，进行投资标的布局，力求挖掘那些临床数据超预期、技术壁垒高、赔率较大的细分领域标的，在严格控制风险的前提下捕捉成长机会。

报告期内，本产品延续前面2个季度的思路，重点关注深海科技领域的四大核心方向：1、深海材料：钛合金、碳纤维、防腐材料等；2、深海探测；海底声纳、AUV、深海机器人；3、深海应用：深海油气开采、深海金属开采等；4、深海基建：深海 IDC、深海通信与导航技术。 九月初，我们看到了最新款的水下无人UUV，引发了国内外的热烈讨论。我们相信，中国从海洋大国向海洋强国的发展决心不会变化。虽然股价层面表现略有博弈，但我们判断，这或许只是产业的开端。后续伴随着“十五五”规划，以及军工的中长期规划陆续清晰，我们长期看好深海科技行业的发展。

2025年上半年，创新药板块表现持续亮眼，涨幅在医药各细分行业中居前。我们认为，创新药板块的活跃，核心驱动力在于产业周期的“收获季”。 新药研发的一个显著特点就是周期长，回溯过往，国内自2015年药政改革以来，创新药企经历了近乎十年的研发积累，从早期的me-too，逐步向me-better，甚至FIC、BIC药品迈进，国产创新药的确从早期投入转向成果兑现期。 当下的创新兑现，不仅体现在国产创新药经历了数年研发，实现上市、进入医保并在国内快速放量。更重要的是诸如PD-1双抗类资产、ADC药物等源自本土的“全球新”药品，通过全球多中心临床开发，验证了药品的潜力，走向国际市场，吸引跨国药企合作，形成“研发-上市-出海”的价值闭环。 从全球竞争的角度看，跨国药企（MNC）持续BD中国创新药是一门“互惠”的生意。首先，未来5-10年，MNC将面临诸多重磅产品的专利悬崖，他们亟需能够迭代的新药去延续公司报表的持续、稳健增长；而对于绝大部分中国创新药企业而言，谁能进入新药市场空间最大的欧美医药工业体系，谁就能实现企业的“第二增长曲线”，随之而来的是，新药海外销售带来的企业报表端的“非线性增长”。 此轮创新出海的主角为什么是中国创新药公司？ 1）信息透明，目前全球医药研发竞争一盘棋，在信息高度透明的当下，全球任何药企在做什么，哪些靶点靠谱、哪些分子有新的专利，在互联网繁荣的背景下，是高度透明的，不存在信息茧房，全球竞争的起点被拉平了； 2）效率与资源优势，尽管我们的基础科研跟海外比仍有追赶空间，但是在医药工业领域，我们有自己的独特优势；中国有全世界最勤奋的科学家团队，有极高的研发效率，较低的运营成本，丰富的临床资源，另外18-21年的CXO大牛市已经把创新药产业链需要的各个环节都完备得准备了（软件+硬件，人才+产业链配套+临床资源等等）； 3） 在上述因素加持下，中国创新药会更快实现临床验证（POC），进而更快上市占据市场，实现商业回报后，正向促进管线创新药的研发； 创新药此轮产业趋势，类似2018-2019年CXO板块的爆发逻辑，本质是产业长期耕耘后的势能的集中释放。

2025年政府工作报告首次将“深海科技”和低空经济、商业航天列为重点培育方向。本产品在3月底做了较大幅度的调仓，聚焦深海科技方向。深海科技分为应用和中上游核心零部件和材料。当前深海科技仍在产业政策的早期，本产品通过产业调研，配置了部分中上游卡位环节，以及和深海科技板块相关的高弹性标的。本产品在6月份净值有所表现。

2025年政府工作报告首次将“深海科技”和低空经济、商业航天列为重点培育方向，意味着我们对于深海的研究即将实现从实验室到产业化的跨越式发展。2024年我国海洋经济总量首次突破10万亿元，占GDP的比重达到7.8%。而深海作为其中重点方向，预计增速也将远超GDP增速，后续行业发展空间广阔。中期视角，我们看好深海科技作为新的新质生产力方向，并进行了相关配置。未来，我们将重点关注深海科技领域的四大核心方向：1、深海材料：钛合金、碳纤维；2、深海探测；海底声纳、AUV、深海机器人；3、深海应用：深海油气开采、深海金属开采等；4、深海基建：深海IDC、深海通信与导航技术。

本基金聚焦AI医疗科技领域的投资机会。大模型技术（如DeepSeek等）显著降低医疗AI应用成本，多模态技术打通数据壁垒，将最大化挖掘海量医疗数据的价值。风起于青萍之末，我们认为在过去4年医药行业超跌的背景下，AI赋能意味着行业多了一个变量，任何能带来产业端效率极大提升的变量都将使行业发生翻天覆地的变化，并可能伴生着较大的投资机会。 AI大模型将对医药行业产生多维度的赋能，具体的应用方向可以分为以下几个维度： 1）解读遗传编码，增进疾病认知：AI加持下，对海量基因测序数据的读取和分析的成本将极大下降，这有助于解析生命密码，构建更完备的疾病认知图谱； 2）提升新药研发效率：大模型在对既往新药分子，蛋白结构进行充分学习后，将提升药物开发效率，实现降本增效，助力精准医疗； 3）院端数据要素价值重估：国内医院端有巨量的真实世界诊疗数据，随着AI算力及分析能力的提升，这些数据将被“重定义”，有望形成更真实客观的疾病图谱，助力药厂新药研发，升级诊疗方案，使得诊疗数据与医疗效果提升形成闭环，也将促进生物统计数据更精确和更有指导性； 4）AI医疗平权，赋能诊疗系统升级：无论是AI名医分身还是AI影响识别等技术，本质上都极大地提升了国内诊疗效率，也在很大程度上解决了国内医疗资源不均衡的现状，未来国内相对欠发达地区有望实现与一线城市享有相近的临床诊疗资源，助力国内分级诊疗的切实落地； 5）脑机接口：AI模型赋能脑机，解析神经元信号，让意识变得“可读”，让失语者“开口”，让瘫患者“行走”，同时医保对脑机接口的临床准入定价，它让医院能开单，医生能执行，企业能测算回报，脑机接口从“实验室技术”迈入“医疗服务”的现实场景； 6）合成生物学：AI将优化功能酶的筛选效率，降低高附加价值产品生产成本。 任何技术突破的早期，震荡、波动总在所难免。但产业趋势的洪流不会停滞不前，我们看好AI赋能下医药行业的投资机会，也相信在中期维度，相应标的有望具备不错的超额价值。

2024年，在经历了一系列波折和市场变化后，我们的投资体系逐步转向追求绝对收益思路，即严格风控、严控回撤，并在此基础上，追求中长期稳健的收益。 以终为始，要实现绝对收益，首先，需要提高胜率，避免错误，并坚守投资的纪律，认识到问题要第一时间纠正和止损。亏损的来源，往往是对风险的认知不足，以价值投资的视角看，盈利需要有确定性，不败即为胜，此为第一层。 其次，在高波动的市场环境中，攻防的判断也非常重要。在战略防守期，贸然进攻，会出现回撤失控的局面，而在战略反攻期，过度保守，会错过赚取收益的机遇。攻防之间，需要战略的判断，更落地在公司和标的的细节之上，此为第二层。 基于以上思路，我们将持续打磨、完善投资体系，力争给投资者带来更好的持有体验。 世界格局尚处于剧变前夜，中美关系还有诸多不确定性，从而也会制约国内的政策力度，因此我们在2024年四季度降低了高波动资产的持仓，并集中投资于长期价值确定的资产。Deepseek的确增强了国民的信心，开源生态有助于AI应用的繁荣，但AI对盈利的改善和生产率的提升更为重要，我们长期持有B、C、G端生态更为丰富的资产，会保持密切跟踪。 展望2025年，我们可能站在历史的转折点上，从长期而言，国内已经建立了完善的产业链，竞争优势难以撼动，并在逐步解决地产、地方债、产业垄断、财富分配的问题，这些举措是正确而必要的，而海外经济体的内在矛盾突出、不容乐观，对此我们长期信心坚定，耐心等待胜局；同时，短期的阵痛和忍耐不可避免，改革所需要付出的代价也必不可少，投资也需要留有一定的安全冗余。我们会坚持第一或唯一的原则，坚持当下的投资体系，保持敬畏之心，时刻反思，耐心等待，提升认知，避免错误，争取在中长期创造稳健的收益。

回顾2024年，医药板块波动较大，整体表现不佳。原因如下：1）院内：医保基金的压力之下，DRG对于院内需求有一定压制，量虽有增长，但价持续下滑，而反腐对行业的压制持续存在；2）院外：居民可支配收入不足，院外需求出现放缓，且四同政策之下，各省的价格差异在逐步磨平，对于企业的销售策略造成一定影响；3）集采：仿制药、中成药的降幅较大，对企业盈利造成一定冲击；中成药集采的比例仍有扩大的可能性；4）地缘：地缘政治的影响阶段性缓和，但风险未完全消除。同时，行业也出现了一些新的变化，1）创新药和器械的支持力度在增加，医保谈判相对温和；2）商保有望成为行业的新增量。