李人望 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，恒生指数下跌7.69%。组合操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。另外，保险、电信运营商等板块回调到配置价值区间，股息率叠加增长率大于12%，因此进行了建仓。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股和港股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。股票操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。除正股外，本基金报告期内还积极运用股指期货多头进行了套保，增厚了基金收益。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。纯债操作方面，本基金本报告期内以中高等级信用债获取票息，利率债波段交易为主要策略。久期方面，主要在4月下旬和5月下旬至6月上旬加仓了长端债券博取久期收益，其余时间以中性久期、信用债配置为主。可转债操作方面，报告期内考虑到转债估值较高，性价比不如股票，因此转债参与较少。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，全球权益市场整体呈现高波动和结构性分化特征，AI产业叙事、美元重新走强和全球流动性拐点共同影响市场表现。美股方面，AI大基建相关产业链景气度仍高，算力芯片、半导体设备、光模块、数据中心和电力设备等方向维持较强的市场关注度，但高估值、高仓位和高拥挤也使相关板块对利率和业绩兑现更敏感。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，二季度资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。股票操作方面，本基金本报告期内权益持仓主要布局在医药、新能源、交运、消费、券商、电子、汽车及智驾等领域，整体比较承压。为了平滑净值波动、减轻回撤压力，组合在权益仓位上做了适度控制，从之前的中高仓位水平降至中等水平，结构上也略有调整，部分电子类标的减持较为明显。拉长维度来看，AI产业演进的长期趋势不变，行业成长空间依旧广阔；但当前板块交易拥挤，大量AI相关标的股价已经对未来1-2年，甚至2-3年的业绩预期反映较为充分，投资性价比有所降低，板块回调风险逐步积聚；本轮AI硬件行情，尤其是海外算力相关领域由北美科技大厂资本开支驱动，现阶段海外科技企业现金流承压，已开始外部融资维持资本投入，后续资本开支增速大概率回落，支撑算力板块上涨的叙事逻辑会同步弱化。反观医药、新能源、交运、消费、券商、汽车及智驾等非AI板块，经过持续回调后估值风险进一步降低，部分板块甚至回落至历史偏低分位水平，相关行业基本面未有实质性恶化，头部企业经营稳健、业绩具备较强韧性，业绩与估值匹配度进一步提升，中长期配置价值持续提升，值得积极关注。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内小幅参与利率债和地方债波段交易，小调整信用债持仓，季度内总体保持低久期，无杠杆状态。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。股票操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，二季度组合根据市场变化灵活调整久期与资产配置。期初维持中等久期，增持短端政金债，4月中下旬随着收益率下行，组合逐步减持信用债兑现收益。5月后，积极配置1-3年内信用债。季末进一步显著增配超长端利率债，并新增超长期国债持仓，推动久期一度快速冲高，博弈长端资本利得。

2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。组合操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。

2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。组合操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，全球权益市场整体呈现高波动和结构性分化特征，AI产业叙事、美元重新走强和全球流动性拐点共同影响市场表现。美股方面，AI大基建相关产业链景气度仍高，算力芯片、半导体设备、光模块、数据中心和电力设备等方向维持较强的市场关注度，但高估值、高仓位和高拥挤也使相关板块对利率和业绩兑现更敏感。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，二季度资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。权益操作方面，本基金本报告期内继续坚持相对中性的仓位配置和均衡分散的持仓特征，未进行大幅度的仓位择时和偏离，保持整体仓位平稳。本基金继续坚持多元化收益来源的投资原则，努力提升策略应对各种市场环境的能力。2026年二季度中国A股市场整体震荡上行，本季度中国经济基本面总体稳健，尽管国际形势变化剧烈，海外市场波动加大，但A股市场保持了较好的活跃程度和稳定性，科技产业呈现全面开花，投资机会较为丰富，市场保持较好的活性。我们认为，2026年作为“十五五”规划的开局之年，中国经济将继续保持稳中向好的态势，政策对于经济和市场的态度会继续保持积极和友好，流动性整体保持稳定偏宽松，随着国际地缘政治冲击逐步缓和，国内市场预计将继续保持较高的活跃程度，且将出现更多更丰富的投资机会和市场主题，下半年股票市场仍值得期待。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，报告期内组合久期环比提升，但仍处于偏低水平。操作以优化持仓结构及开展波段交易为主。组合在4月策略性布局中端利率债，把握了收益率下行的资本利得机会。我们的核心策略依然以提升票息收益为重心，在市场波动增大期间积极捕捉交易机会，通过一级投标、二级波段、含权债条款博弈等方式获取资本利得，增厚组合收益。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。股票操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内灵活变动久期中枢，操作以结构调整为主，坚持利率策略与高等级信用策略并举，持续优化组合持仓，注重资产性价比。4月资金利率持续偏低运行，非银资金充裕带动利差收窄成为市场主线，本基金适当抬升久期中枢，持仓以信用债为主，持续增配仍有相对利差优势的品种。5月内需偏弱格局未变，同时政府债供给偏慢，资金持续宽松，债券收益率上旬盘整，下旬开始突破，本基金持续抬升久期，提高杠杆以最大化组合收益。6月央行持续收紧资金面，资金利率抬升至政策利率上方，季末随着隔夜OMO推出及央行再次呵护，资金面转向平稳，全月债券收益率先上后下，本基金中上旬持续降低久期与杠杆，并减配信用债仓位至中性偏低水平，下旬维持中性仓位。

2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。组合操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，沪深300上涨11.90%，恒生指数下跌7.69%。市场呈现极致结构性分化，仅AI硬件相关的股票大幅上涨，其他股票普遍下跌，区间跌幅集中在10%-20%。股票操作方面，伊朗战争引发油价上涨后，我们对油气及化工相关公司进行了大幅减持；港股油气龙头对应80美元油价的估值仅中高个位数，仍被低估，因此未做调仓。电解铝行业处在盈利和周期高位，进行了大幅度减仓。加仓方向为工程机械公司、互联网平台公司和地产公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断这些公司不会受到AI冲击，反而有望长期受益于产业发展。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。当前进入中报披露期，持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般走弱，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年二季度，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率波动相对有限；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率有所下行，期限利差进一步压缩。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内灵活变动久期中枢，操作以结构调整为主，坚持利率策略与高等级信用策略并举，持续优化组合持仓，注重资产性价比。4月资金利率持续偏低运行，非银资金充裕带动利差收窄成为市场主线，本基金适当抬升久期中枢，持仓以信用债为主，持续增配仍有相对利差优势的品种。5月内需偏弱格局未变，同时政府债供给偏慢，资金持续宽松，债券收益率上旬盘整，下旬开始突破，本基金持续抬升久期，提高杠杆以最大化组合收益。6月央行持续收紧资金面，资金利率抬升至政策利率上方，季末随着隔夜OMO推出及央行再次呵护，资金面转向平稳，全月债券收益率先上后下，本基金中上旬持续降低久期与杠杆，并减配信用债仓位至中性偏低水平，下旬维持中性仓位。

2026年1季度，全球经济因美以伊冲突遭遇重大变局，经济复苏进程受阻，资产定价的宏观逻辑面临重大不确定性。美以伊冲突后，原油价格中枢迅速抬升，霍尔木兹海峡实质性停运，欧洲遭受新一轮能源危机，欧央行上修基准通胀、下修GDP增速；美国虽为原油净出口国，没有能源断供风险，但战局深陷泥沼引发市场对“石油美元”霸权的怀疑，美元信用的根基有所动摇，同时美国通胀仍是制约联储降息的主要因素；日韩因经济极度依赖原油进口，货币开始贬值，股市也面临下行风险，经济基本面遭受考验。总的来看，全球央行对于油价上涨普遍持偏鹰态度，流动性难以延续2025年的宽松态势，全球经济也面临考验；对资产价格而言，此前的经济复苏叙事开始让位于美伊战局的影响。2026年1季度，国内经济稳中向好。在全球经济承压的背景下，我国凭借充足的能源储备、强大的供应链和乐观的内需政策指引，经济运行进一步改善。物价方面，PPI回升连续超预期，CPI也有较大幅度改善，体现了上游生产和下游消费的强大韧性。基本面来看，投资、消费、生产均较2025年4季度有明显改善，进出口高增，M1、M2及社融表现屡超预期，供需格局与流动性均支持基本面的持续改善。政策方面，经济发展更加注重质的有效提升、长期可持续发展以及政策间的协同配合。根据政府工作报告部署，为实现年度GDP和通胀目标，我国货币政策延续适度宽松总基调、财政政策更加积极。政策从提振内需、培育创新动能、促进高水平科技自立自强三个方面作出重点部署：内需层面，坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势；培育创新动能方面，以优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、扩能提质服务业、打造智能经济新形态为主要方向，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，因地制宜发展新质生产力，建设现代化产业体系；在加快高水平科技自立自强方面，要加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，一体推进教育科技人才发展，全面增强自主创新能力，为高质量发展提供科技支撑。2026年1季度，市场冲高回落，沪深300指数下跌3.89%，恒生指数下跌3.29%。权益操作方面，1月减仓了有色板块，组合中铜金电解铝相关仓位下降，清仓了钾肥公司。尽管金属价格大幅波动带动了股价大幅波动，但是铜金龙头在铜价9000、金价4000的设定下，年化利润仍有望达到600亿，2027年有望接近700亿，估值还算合理；电解铝公司估值也只有中高个位数PE水平，在印尼大规模投产电解铝之前，问题不大，印尼当地的基础设施和电厂建设都需要较长时间。这两个板块不好的地方在于商品价格离边际成本太过遥远，目前处在资本周期的极度景气位置，需要小心。油气及化工相关公司，组合在伊朗战争后趁着相关标的上涨进行了大幅减持。其中，在煤制烯烃龙头油价对应100美元、估值12倍时进行了大比例减持；A股油气公司已透支未来预期和高油价，予以清仓。但港股的油气龙头在油价80美元的情景下PE估值仅为中高个位数，仍处于低估区间，因此没有操作。加仓方向为CXO龙头、消费公司、地产公司、职业教育公司、互联网平台公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断其基本面并不会受到AI产业发展的冲击，反而有望从中受益。2026年1季度，国内债券收益率整体呈现震荡态势。短端利率维持宽松下行态势，伴随通胀回暖和基本面改善预期升温，期限利差持续走扩。信用债方面，信用利差变动不大。转债方面，市场跟随权益先上后下，维持震荡态势。整体而言，长端利率上行、期限利差持续走扩，均反映市场围绕宏观经济修复与物价企稳回升的交易逻辑。往后看，需求端修复节奏、物价回升幅度和房地产风险缓释进程，将成为决定当前交易结构能否延续的关键因素，值得我们重点关注。债券操作方面，本报告期内基金紧密贴合资金面宽松的核心市场环境，确立“聚焦短端、规避长端”的精准配置思路。鉴于宽松资金面对债券短端资产的明确利好支撑，基金重点加仓3年内信用债，同步主动减仓超长端利率债，将组合久期精准控制在2年左右的最优区间。从市场反馈来看，1季度债券收益率曲线呈现显著走陡态势：短端资产受益于资金面宽松，表现出较强韧性；超长端利率债则受市场预期波动等因素影响，承压特征较为明显。基金的仓位调整与久期管控策略精准契合市场走势，最终在债券配置环节取得良好投资成效，为组合贡献了积极收益。

2026年1季度，市场冲高回落，沪深300指数下跌3.89%，恒生指数下跌3.29%。权益操作方面，1月减仓了有色板块，组合中铜金电解铝相关仓位下降，清仓了钾肥公司。尽管金属价格大幅波动带动了股价大幅波动，但是铜金龙头在铜价9000、金价4000的设定下，年化利润仍有望达到600亿，2027年有望接近700亿，估值还算合理；电解铝公司估值也只有中高个位数PE水平，在印尼大规模投产电解铝之前，问题不大，印尼当地的基础设施和电厂建设都需要较长时间。这两个板块不好的地方在于商品价格离边际成本太过遥远，目前处在资本周期的极度景气位置，需要小心。油气及化工相关公司，组合在伊朗战争后趁着相关标的上涨进行了大幅减持。其中，在煤制烯烃龙头油价对应100美元、估值12倍时进行了大比例减持；A股油气公司已透支未来预期和高油价，予以清仓。但港股的油气龙头在油价80美元的情景下PE估值仅为中高个位数，仍处于低估区间，因此没有操作。加仓方向为CXO龙头、消费公司、地产公司、职业教育公司、互联网平台公司。互联网公司受到AI叙事影响，股价下跌较多，但我们判断其基本面并不会受到AI产业发展的冲击，反而有望从中受益。