牛冠群 - 基金投资策略和运作

报告期内本基金主要投资品种为利率债，利率债以政策性金融债为主。报告期内以配置策略为主，适时调整了久期，力求获得较好的业绩表现。　　2026年一季度，债券市场收益率整体呈现低位震荡、小幅下行、收益率曲线陡峭化的特点。2026年适度宽松的货币政策继续延续、短端的资金面持续宽松，持续利好曲线中短端；而经济数据修复、通胀数据低位回升，则给超长端带来了明显压力。1年期AAA同业存单收益率从年初的1.63%稳步下行至季末的1.5%附近。10年期国债收益率从年初的1.9%震荡下行至季末的1.82%附近。通胀方面，CPI和PPI均呈恢复态势，加之三月地缘风险开始对油价扰动，一季末的通胀数据有望摆脱通缩状态。经济预期方面，3月PMI重回50上方，“新订单分项”-“产成品库存分项”所展示的经济动能也有明显回升。金融数据方面，2月份M2增速维持在9%，显示了央行适度宽松的货币政策取向并无变化。2月份社融增速小幅回落至8.2%，居民部门信贷需求比较低迷，企业部门信贷需求同比恢复。经济呈现整体预期向好，但局部冷暖不均的状态。　　展望二季度，债券市场收益率可能延续低位震荡的态势。适度宽松的定调下，二季度资金面大概率遵循季节性宽松的规律，给收益率维持低位提供必要条件，策略上可以继续考虑在抓住中短端票息的基础上等待长端可能出现的机会。

本季度，组合以中等久期政金债为底仓，围绕久期中枢灵活调整，着重关注市场潜在的超跌超涨机会，并降低组合波动。　　1月债市走出修复行情，10年国债收益率在年初上行至1.9附近后快速回落。回顾来看，年初普遍预期的CPI回升是偏长逻辑，2026年春节错位可能导致1月cpi偏弱在预期内，行情更易受短逻辑和资金行为影响，事实上银行体系资产荒形成债市稳定器。在17连阳后股市迎来盘整，成长风格与美股软件+AI板块共同走弱，黄金波动率达峰后带动有色、黑色多次降温，风险偏好和价格预期回落，也带动国债30Y-10Y利差收窄。多空交织之下，票息资产的重要性出现，债市波幅下降。　　2月长假前，市场流动性边际减弱，票息过节的思路平抑了市场波动，但节后降息预期落空，市场在止盈后重新追逐低波资产，因长假对经济数据容易形成扰动，债市并未对通胀和出口过多定价，全月保持震荡下行。　　3月，霍尔木兹海峡风险引发油价上涨，流动性冲击叠加商品通胀预期升温，10年期国债收益率一度上行至1.83，但银行体系流动性仍较充裕，同业存单收益快速下行，此阶段收益率曲线呈现极致陡峭化，短端收益率下行，长端收益率小幅上行。　　2026年基本面处在磨底期，由于财政、消费都缺乏弹性，出口链对经济的传导将更加重要，由于出口对于内需的传导效应在下降，原油价格冲击会带来出口脉冲式增长，长期影响无法确定，关注制造业资产负债率和利润率变化，短期对债市影响偏中性。消费方面，总量走弱、结构分化，预期增量有限，权益缓慢上行带来的财富效应可能构成边际增量。今年的上海地产“小阳春”在不同总价间的传导效应更弱，但低总价房源供给收缩+新房/次新房库存磨顶，指向楼市已在磨底。　　当前资金面宽裕与通胀预期修复并存，基本面快速上行的动能还不强，中短债债券、尤其是具备较高票息的信用债更加受到青睐，期限利差倾向于高位震荡，长债缺乏大幅下行的空间。

报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，力求获得较好的业绩表现。　　2026年一季度，债券市场收益率整体呈现低位震荡、小幅下行、收益率曲线陡峭化的特点。2026年适度宽松的货币政策继续延续、短端的资金面持续宽松，持续利好曲线中短端；而经济数据修复、通胀数据低位回升，则给超长端带来了明显压力。1年期AAA同业存单收益率从年初的1.63%稳步下行至季末的1.5%附近。10年期国债收益率从年初的1.9%震荡下行至季末的1.82%附近。通胀方面，CPI和PPI均呈恢复态势，加之三月地缘风险开始对油价扰动，一季末的通胀数据有望摆脱通缩状态。经济预期方面，3月PMI重回50上方，“新订单分项”-“产成品库存分项”所展示的经济动能也有明显回升。金融数据方面，2月份M2增速维持在9%，显示了央行适度宽松的货币政策取向并无变化。2月份社融增速小幅回落至8.2%，居民部门信贷需求比较低迷，企业部门信贷需求同比恢复。经济呈现整体预期向好，但局部冷暖不均的状态。　　展望二季度，债券市场收益率可能延续低位震荡的态势。适度宽松的定调下，二季度资金面大概率遵循季节性宽松的规律，给收益率维持低位提供必要条件，策略上可以继续考虑在抓住中短端票息的基础上等待长端可能出现的机会。

报告期内本基金主要投资品种为利率债和信用债。利率债以政策性金融债为主，信用债以高评级的企业债、公司债等为主。报告期内以配置策略为主，适时调整久期和资产结构，以获得较好的业绩表现。

报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，以获得较好的业绩表现。

一季度各项经济数据呈现开门红，但也存在隐忧，期间银行间市场资金价格高位运行，债市一波三折。　　二季度经济内外部因素交织，债市也迎来较大波动。4月~5月的宏观主线是中美关税博弈，长债收益率先下后上，季末宽货币稳市场态势明显，债市迎来结构性上涨行情 。　　三季度，债市进入逆风期，本基金着重增强组合流动性，同时在市场调整期间左侧布局部分高票息资产，平稳度过调整期。季度初资金面宽松，债市维持震荡走势，随后披露的6月CPI同比回升0.1%，十年一度的城市工作会议临近，反内卷和“大基建”也推动商品市场上涨，风险偏好回升，权益市场持续走强，股债跷跷板效应明显；随后，“资金搬家”逐渐成为债市隐忧，季末高频经济数据延续下滑，然而在公募费率改革、反内卷和扩发服务消费的催化下，债市面临逆风行情。　　四季度银行间资金面平稳，债券收益率先下后上，年末罕见未走出顺畅下行。　　组合主要投资于利率债，基于利差、基本面和资金面分析优选中短久期政金债为底仓，在二季度抓住了关税冲击前的高赔率机会，三季度通过及时调仓有效降低了股市走强对于久期资产的影响，兼顾收益和流动性安全。

报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，以获得较好的业绩表现。　　三季度债券市场收益率震荡上行，其中，10年期国债收益率从季度初的1.65%附近明显回升至季末的1.85%附近；1年期AAA同业存单收益率从季度初的1.63%附近小幅回升至季末的1.67%附近，收益率曲线陡峭化上移。三季度资金面整体平稳；但权益市场加速上行、反内卷政策提升通胀预期，风险偏好整体回升；叠加公募基金费率新规的事件型扰动，债券市场受到明显压制。三季度经济数据方面，制造业PMI从低位逐步回升，进出口增速稳中有升，但投资和消费增速呈现回落态势。　　展望四季度，债市的扰动仍多，但逆风程度或有所降低。美中争端有升温之势，风险偏好回落，或带动债市短期回暖。经济仍在逐步恢复的进程中，数据有好有坏，适度宽松的货币政策大概率助力资金面平稳宽松。而在持续的调整之后，债市或出现短期的修复机会。

三季度，债市进入逆风期，本基金逐步降低了久期风险敞口，着重获取票息收益，季度内回撤保持在较低水平。　　7月初资金面宽松，债市维持震荡走势，随后披露的6月CPI同比回升0.1%，十年一度的城市工作会议临近，反内卷和“大基建”也推动商品市场上涨，风险偏好回升，权益市场持续走强，股债跷跷板效应明显，10Y国债从月初1.64上行至1.74，月底的政治局会议未超市场预期，风险偏好边际回落，10Y国债下行至1.7。　　8月央行延续削峰填谷的公开市场投放力度，8月银行间资金面波动率明显下降，7月国内生产消费边际走弱，CPI同比回落，经济数据难言利空，然而债市走出一波调整。月初权益市场短暂震荡后强势上涨，上证指数放量突破3700点和3800点，“资金搬家”逐渐成为债市隐忧，月初资金宽松，10Y国债下行1BP至1.69后加速上行，月内最高上至1.85，月末收于1.84。　　9月，高频经济数据延续下滑，然而在公募费率改革、反内卷和扩发服务消费的催化下，10Y国债一度上行至1.9，收益率曲线陡峭化，期限利差向着过去三年中枢回归。　　基建和消费品零售走弱是一体两面，专项债前置发行未能与实物工作量对应，传统基建项目推进偏缓，社会有效需求偏弱，商品国补的需求逐渐透支；同时服务消费涌现新场景新需求，政策层已有支持，且财政资金有望转换新旧动能，此外四季度政策性金融工具（投放数字经济、AI等领域）和资金等将为地方政府减负。出口依托产业链优势和全球南方国家市场保持韧性，2023~2024年密集交付的运力也通过运价下降实现关税补贴效应，出口韧性预计尚可延续。价格指数在约束竞争秩序（产能产值控制）和出口韧性推动下预计边际回升，实际利率有望下行。　　适度宽松的货币政策有多元化目标和实现路径，目前对于债市的利好边际有限，后续需持续观察基本面情况。

报告期内本基金主要投资品种为利率债和信用债。利率债以政策性金融债为主，信用债以高评级的企业债、公司债等为主。报告期内以配置策略为主，适度降低久期，以获得较好的业绩表现。　　三季度债券市场收益率震荡上行，其中，10年期国债收益率从季度初的1.65%附近明显回升至季末的1.85%附近；1年期AAA同业存单收益率从季度初的1.63%附近小幅回升至季末的1.67%附近，收益率曲线陡峭化上移。三季度资金面整体平稳；但权益市场加速上行、反内卷政策提升通胀预期，风险偏好整体回升；叠加公募基金费率新规的事件型扰动，债券市场受到明显压制。三季度经济数据方面，制造业PMI从低位逐步回升，进出口增速稳中有升，但投资和消费增速呈现回落态势。　　展望四季度，债市的扰动仍多，但逆风程度或有所降低。美中争端有升温之势，风险偏好回落，或带动债市短期回暖。经济仍在逐步恢复的进程中，数据有好有坏，适度宽松的货币政策大概率助力资金面平稳宽松。而在持续的调整之后，债市或出现短期的修复机会。

一季度各项经济数据呈现开门红，但也存在隐忧，期间银行间市场资金价格高位运行，债市一波三折。二季度经济内外部因素交织，债市也迎来较大波动。4月的宏观主线是中美关税博弈，4月2日，美国推出对等关税政策，叠加前期已加征的税率，中国商品输美税率一度超过66%，出口链和人民币汇率承压。5月关税问题仍在发酵，5月7日为稳市场稳预期，央行宣布降准降息。6月宽货币稳市场态势明显，债市迎来牛陡行情。　　报告期内本基金及时跟踪市场变动，聚焦在利率债个券挖掘和久期操作。

报告期内本基金主要投资品种为利率债和信用债。利率债以政策性金融债为主，信用债以高评级的企业债、公司债等为主。报告期内以配置策略为主，维持适度久期，力求获得较好的业绩表现。

报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，力求获得较好的业绩表现。