邢梦醒 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，国内新能源汽车行业保持增长态势，但整体增速出现明显放缓。1-5月，累计销量达到580.2万辆，同比增长3.5%，但较此前年份高增长水平有显著回落，主要受国内需求释放节奏变化和购置税政策调整影响。行业整体展现“内冷外热”特征，国内市场承压，出口持续高增，1-5月新能源汽车出口超180万辆，同比增长超过一倍，拉动整体产销逆势回升。上半年锂电产业链景气持续，电池和关键材料环比、同比均大幅增长，需求由新能源车与储能共同拉动，多环节产能利用率高企。上游材料提价显著，但中下游涨价传导有限，整体分化加剧，产业链利润加速修复，结构优化趋势明显，上游盈利能力明显改善。在基金操作层面，2026年上半年本基金于上下游板块间实施了动态再平衡。我们超配了上游锂矿资源中受益于碳酸锂价格上涨、盈利显著提升的个股，同时低配了下游乘用车及零部件等阶段性利润承压的板块，主要考虑到整车企业正面临销量增速趋缓、车型竞争日益激烈的多重挑战。同时，我们积极看好新能源产业链中新兴技术与新增需求方向，布局了AI基础设施等高成长性赛道，并配置了具备技术先发优势和核心竞争力的个股，取得了超额收益。

回顾2026年二季度，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。美伊局势反复，延续时长超预期，油价高企对通胀的影响较大，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数也走强。　　二季度国内经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，而基建、制造业投资和社会消费品零售有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　债券市场方面，二季度债券市场表现较好。一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，导致市场资金较为充沛，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。其中由于理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债表现好于国债，期限利差整体趋于压缩。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。　　权益市场方面，二季度风险偏好抬升，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎，科技引领市场上涨。A股方面，创业板指、科创50上涨较多，成长风格显著占优。　　　报告期内组合债券部分维持低久期配置,权益部分总体仓位提高，行业配置变化较大。加仓了电力设备、电子、钢铁、汽车等行业，减仓了煤炭、公用事业、石油石化、计算机、通信、有色金属、基础化工、非银金融、商贸零售、银行等行业。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。2026年一季度本产品延续去年四季度以来的配置思路。基于对2026年新能源需求增长乐观的预期，判断整个行业供需开始由供给过剩，进入到紧平衡的状态。尤其是此前供给过剩，价格处于低位的上游环节。2026年一季度，基于对新能源产业链各个细分板块的景气度比较和个股比较，本基金加大了对上游环节的配置，维持了对具有全球竞争力的龙头个股的配置。　　展望后续，新能源板块有望受益于高油价环境，以及对绿色环保的政策要求，储能及新能源车等产品或将保持较快的增长。本产品继续坚持深耕新能源汽车产业链，力争把握本产业内最强的细分板块，创造持续稳定的投资价值。

2026年一季度全球经济主要的影响因素是中东地缘政局动荡、油价大幅上涨，给全球的经济和通胀带来一定变数。从美国来看，受益于财政宽松和前期金融条件改善，制造业PMI年初以来趋于改善，但分化依然明显；主要的支撑还是AI相关产业链，其余部门表现缺乏亮点。三月中东地缘冲突导致通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退。　　国内经济总体较去年下半年有所改善。广义财政支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善；同时在外需改善背景下，出口也保持高增。债券市场表现平稳向好，市场对通胀回升预期较为充分，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。权益市场开年延续景气态势，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，带动整体指数上涨。3月份美伊冲突爆发且有所持续，市场风险偏好明显降温，滞胀预期开始发酵，市场大幅回调，基本回吐年初涨幅。　　报告期内债券部分维持低久期配置。权益部分总体仓位变化不大，报告期内加仓了有色金属、公用事业、基础化工、计算机、石油石化等行业，减仓了食品饮料、传媒、建筑材料、机械设备、交通运输、钢铁、电力设备、商贸零售等行业。

回顾2025年四季度，海外方面，美联储在10月和12月如期分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松；AI相关产业链对经济仍有支撑，关税对美国通胀冲击幅度有限；美股延续上涨，金、银为代表的贵金属价格则出现了加速上涨行情。　　国内方面，四季度经济增长较三季度有所放缓，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　四季度债券收益率整体先下后上，期限利差呈现扩张趋势。权益市场来看，宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。　　本基金成立之后，债券仓位维持低久期，权益部分逐步增加仓位，目前权益仓位中枢在10%左右。重仓的行业包括有色金属、电子、煤炭、食品饮料、非银金融、汽车、商贸零售、传媒、建筑材料、石油石化等。本季度主要加仓了煤炭、非银金融、建筑材料、汽车、石油石化、有色金属等行业，减持了电力设备、银行等行业。

2025年第四季度，新能源行业需求向好，景气度提升。国内新能源车在以旧换新的政策支持下继续增长，电动重卡渗透率快速提升，平均单车带电量增加；海外市场，欧洲电动车恢复高增长，新兴市场仍有较大空间。储能方面，多省出台容量补偿政策，储能跃过经济性拐点，从政策驱动转向市场驱动，下半年国内储能需求爆发。受电动车和储能拉动，锂电需求进一步上修，产业链供需关系由过剩走向平衡，未来将逐渐紧缺，上中游环节盈利开始改善。本基金四季度在上下游板块间进行了调整。增持了碳酸锂、铁锂正极、负极等上游材料，主要原因是上游环节经历了四年的下行期，资本开支持续收缩、过剩产能逐步消化，当前供需关系出现拐点，未来两年将进入新一轮上行周期，基金重点加仓了上游板块中成本优势显著、盈利修复空间大的个股。减持了乘用车、设备板块，乘用车面临着销量增速放缓、车型竞争加剧、购置税及补贴退坡的多重压力；设备板块年初超配，在二三季度涨幅较大，已经充分反映了订单修复及固态电池增量空间，预期收益率下降，因此减持。此外，我们看好新能源产业链中的新技术和新需求，布局了自动驾驶、固态电池、具身智能、AI电源等成长空间大的方向，配置了具备技术优势、先发优势的个股。　　产品定位及管理思路方面，本基金聚焦新能源汽车产业链，采取团队协作的管理模式，三位基金经理及一位基金经理助理分别深耕于资源及材料、电池制造、整车及零部件、汽车电子四个方向，能够全面覆盖产业链上下游，通过定期讨论、子行业比较、交叉验证的方式，动态调整各子行业的比例，把握细分方向的成长性机会，力争在个股和子方向选择上获得超额，为持有人创造持续稳健的超额回报。

2025年三季度，国内新能源车行业保持良好发展态势。国内市场顶住了同比高基数的压力，实现了平稳增长；出口市场则通过车型调整+目的地多元化，继续保持远超国内市场的高速增长，并逐渐形成新的增长极。格局端，“反内卷”行动在三季度有更为明显的效果。相比今年上半年的激烈价格战，三季度的无序降价现象明显减少，企业促销策略趋于理性。在终端需求企稳、新品上量助推下，产业链的供需关系边际有所修复，并开始向上游传导。产业链中上游此前承受的产能过剩和盈利下滑压力随着销量增长而逐步缓解，部分锂电材料、设备等环节开始有改善迹象。本基金三季度的投资方向与此前保持一致，重点配置的方向有：一是上游压力缓解的领域，二是新技术板块，三是具有全球竞争力的出海龙头企业。在供需改善、盈利回升的周期反转领域，我们加大了中上游环节的配置权重，重点增持锂电材料、锂电设备等前期经历深度调整、当前盈利弹性大的板块。在科技创新领域，我们超配了智能驾驶、具身智能、固态电池等新技术渗透方向，精选具备先发优势的优质标的。同时，我们继续关注并重仓布局具有全球竞争力的出海龙头企业，这些企业凭借成本和产品力优势在海外市场快速扩张，销量和盈利持续提升，是中国新能源产业全球化的重要受益者。　　展望后续，我们将延续对行业趋势和公司基本面的密切跟踪，根据市场变化对投资组合进行及时有效的验证和调整，始终坚持发掘高壁垒、高成长弹性且估值合理的标的进行投资，努力为持有人创造持续稳健的超额回报。

2025年上半年，全球经济在多重因素交织影响下呈现出复杂的发展态势。地缘政治冲突和贸易政策变化对各国经济都产生了显著影响，中国A股市场在美国政府的贸易政策下出现较大波动，但整体表现依然稳健。尽管宏观环境充满不确定性，但技术进步和人类对美好生活的追求始终是推动经济发展的核心动力。当前，中国经济正处于从高速增长向高质量发展转型的关键阶段，新质生产力的培育和发展依然是推动经济增长的重要引擎。新能源汽车板块作为兼具周期与成长属性的重要投资领域，在2025年上半年展现出两个显著特征：一是产业韧性强，二是创新活力不断释放。产业韧性主要体现在三个方面：销量和渗透率持续提升、海外市场高速增长、自主品牌市场份额稳步提高。创新活力则主要体现在智能驾驶、机器人、低空经济、固态电池等前沿技术领域开始爆发，未来会有力推动新能源产业的继续发展。　　从新能源产业内部来看，过去几年产业链的产能压力主要集中在中上游环节，特别是电池材料和锂电设备等领域，经历了持续的利润下滑。但随着销量持续增长，这些环节的压力正在逐步缓解。相比之下，下游终端市场在2025年出现了明显的价格下行趋势，这主要源于行业经过快速发展后产品同质化竞争加剧，后发企业开始追赶头部企业，行业正从快速成长期逐步进入成熟期。基于对产业趋势的判断，本基金上半年对持仓结构进行了较大调整：一是规避下游价格竞争激烈的环节，二是增配上游压力缓解的领域，三是加大对新技术板块的配置，四是重点布局具有全球竞争力的出海龙头企业。

2025年一季度，美国增长和就业呈现回落态势，叠加政策层面的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大。在经济不确定性增强的背景下，美联储决策暂时进入观望阶段，美股震荡加剧，三大股指均下跌。　　2025年一季度，在国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续四季度以来的平稳修复态势。DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好。具体来看：外需方面，去年高基数叠加海外需求动能减弱，出口较2024年有所回落。内需方面，新兴产业发展和政府发力支持制造业投资、基建投资维持相对高位，房地产和消费维持平稳。　　2025年一季度，A股经历1月下跌调整后，春节以来科技板块引领A股估值继续修复。从市场风格看，一季度A股市场风格整体偏向成长，汽车、有色金属等行业涨幅居前。一季度，国内汽车市场受以旧换新政策拉动，维持在较高景气度水平，新能源乘用车渗透率继续提升，全年有望接近60%，销量同比继续高速增长。出口虽然受到关税等扰动因素影响，但是凭借较强的产品力，销量依然维持增长趋势。我们对新能源汽车在全球市场的成长空间和竞争力保持乐观，重点关注以下三个方向：一是新技术渗透率提升带来的结构性机会，包括智能驾驶、固态电池等方向，二是供需关系改善、盈利底部开始修复的环节，如锂电材料、设备等，三是海外市场竞争力突出、销量和盈利能力快速提升的行业，如客车、摩托车等。　　本季度，基金维持高仓位运行，重点沿着两条主线进行配置和选股，一是智能化方向，沿着智能驾驶等AI端侧应用的渗透率提升趋势，选择有领先优势的优质个股重点配置。二是周期反转，在锂电材料、设备等周期见底、盈利回升的产业链环节中，选择盈利弹性较大、受益于技术进步的低位个股重点配置。本季度基金降低了竞争加剧、份额承压、估值在相对高位的产业链细分环节的配置比例。

2024年，欧美经济增长和通货膨胀均呈现回落态势，货币政策进入宽松周期。欧美连续降息后，四季度全球经济环比温和修复，主要经济体中除欧元区外均出现改善态势。　　2024年国内经济呈现“U型”走势。一季度GDP增速较高，二、三季度有所放缓，随着一揽子稳增长政策的接续发力，四季度以来增长动能逐渐企稳。外需方面，海外经济景气温和回落与补库存接近尾声，出口较2023年回落但韧性仍强。内需方面，“以旧换新”政策红利带动耐用消费品零售明显增长，宽松政策支持下房地产销售呈现企稳迹象，新兴产业发展带动制造业投资维持高位。　　2024年A股市场一波三折，一季度明显反弹、二三季度持续回调后，9月底以来大幅上涨，截至12月31日，上证综指、沪深300、中证500、创业板指年内均实现正收益。从市场风格看，全年A股市场风格整体偏向价值板块，银行、非银金融、家电等行业涨幅居前。　　基金全年采取相对积极的投资策略，我们看好新能源汽车行业的发展，维持着较高仓位运行。2024年新能源汽车保持高速增长。在国内市场，受产品升级、价格优惠以及以旧换新政策等多重利好因素驱动，新能源汽车全年总销量同比增长35.5%，渗透率达40.9%。在海外市场，中国汽车凭借着更为出色的配置以及更具优势的价格，展现出强大的竞争力，出口量稳步增长。全年维度，基金超配了全球竞争力突出、进入壁垒高的环节及龙头企业，低配了产能过剩、竞争恶化的细分领域。　　在细分行业配置上，通过对比产业链上下游各环节的供需结构、盈利趋势、增长潜力、估值水平等多个角度，动态地调整组合配置。回顾2024年，新能源汽车行业处于景气改善的阶段，一方面，新技术的不断应用推动汽车性能持续升级，产品力得到显著提升；另一方面，部分环节的过剩产能逐渐出清，供需关系得到有效改善。基于此，我们在投资过程中动态跟踪，上半年新能源汽车行业进行价格战，高性价比的车型以及智能化高端车型的市占率快速提升，组合加仓了整车龙头及智能驾驶相关个股；下半年产业链中部分环节供需关系有所改善，组合加仓了盈利底部修复、具备成本优势的个股。通过动态调整子板块配置，组合获得了超越基准的收益。

海外方面，三季度海外经济增长动能延续走弱，但韧性仍然较强，通胀压力缓解以及增长动能放缓背景下，海外流动性边际宽松。9月18日，美联储宣布降息50个基点，这是美联储2022年3月启动本轮紧缩周期以来首次降息。我们认为美国经济实现软着陆的概率较大，不过考虑到货币政策对经济的影响的滞后性，预计接下来3-6个月海外市场仍将在增长放缓与货币宽松交易之间波动切换。　　国内方面，三季度经济增长动能仍然偏弱，中采PMI指数处于荣枯线以下。9月26日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作，此次会议召开时间、对当前经济形势的判断、后续政策部署均超出市场预期。整体上看，政治局会议表态对市场信心修复有积极意义。伴随后续稳增长政策落地，经济有望逐渐企稳。　　市场方面，三季度A股先抑后扬，9月政治局会议后宽基指数快速反弹并创出年内新高。其中，创业板指和科创50在三季度领涨，沪深300涨幅也达到16.1%。分中信一级行业看，三季度非银金融、综合金融、房地产行业领涨，石油石化、煤炭、公用事业等行业表现靠后。风格层面看，三季度前期大盘价值风格相对占优，9月下旬后大盘成长转为占优。　　今年以来，新能源汽车行业克服了重重挑战，保持了良好的发展趋势。销量端，国内1-8月累计零售销量达601.6万辆，同比增长35.3%；新能源车渗透率44.7%，稳定在较高水平。产品端，车型的供给进一步丰富，新车型也在快充化、智能化、长续航体验等消费者关心的维度上持续改善产品力。定价端，前三季度，国内新能源汽车市场的价格竞争仍然比较激烈，部分车企盈利能力受到冲击；但随之而来的产品性价比提升让龙头企业和具备品牌优势的车企优势扩大，从而保持较强的盈利能力。　　海外市场依旧面临考验。欧盟针对中国电动汽车加征关税的决议于10月初获得通过，北美汽车电动化进程缓慢，都对行业出口带来阶段性的负面影响。但中长期视角下，随着中国新能源车的产品力优势持续扩大、东南亚和南美等新兴市场销量崛起，海外市场依旧能给中国车企提供广袤的成长空间。　　基金运作上，我们保持着较高的仓位，及基于产业跟踪比较的子行业超低配。报告期内，我们继续超配智能驾驶和与之相关的人工智能产业链公司，维持较高的新能源整车龙头配置比例，并低配产能亟待出清、进入壁垒较低的细分领域。截至三季度末，组合依旧保持相对基准的超额收益。展望后续，我们也将延续对行业和公司基本面的密切跟踪，对判断做及时有效的验证和调整，始终坚持寻找高壁垒、弹性强、价值被低估的标的进行投资，努力为持有人创造持续的超额收益。​

今年以来新能源汽车行业维持较好的发展趋势。国内作为全球最大的市场，“以旧换新”政策的出台促进了销量快速增长，1-5月累计零售销量突破325万辆，同比增长速度34.4%，渗透率大幅提升至45%以上。今年新能源汽车销售价格带明显上移，20-40万区间销量增长速度超过55%，销量结构进一步优化，定位向高端化、智能化方向演进。产品技术方面，混动、超快充技术走向成熟，解决了里程焦虑问题，高阶智能驾驶开始广泛推送，科技公司入局，利用自身在智能化和品牌渠道等方面的优势，与传统车企合作或自主研发新能源汽车，推动汽车行业的智能化和网联化发展，引发社会广泛关注，“科技豪华”成为了消费者对豪华车新的定义标准。上半年国内新能源汽车市场的价格竞争仍然比较激烈，引起了燃油车价格跟进下调，部分车企盈利能力受到冲击。降价后产品的性价比进一步提升，新能源龙头企业和具备品牌优势的车企市占率大幅跳升，依然保持着较强的盈利能力。　　海外市场面临重重考验，欧盟针对中国电动汽车加征关税即将开始执行，北美汽车电动化进程缓慢，对部分车企出口会造成一定的负面影响。但是，海外市场的广阔空间带给中国车企的成长机会不会因为贸易壁垒加深而消失。去年在关税和运费的双重负担下，整车出口尚能高速增长，今年以来，虽然出口欧美存在一定拖累，但在东南亚和南美等新兴市场销量崛起，中国新能源车的产品力优势巨大，在全球的影响力也在与日俱增。　　我们看好新能源汽车产业在国内与海外的发展前景，上半年基金保持较高仓位，通过产业链跟踪和分析比较，大幅增加了新能源整车龙头的配置比例，超配了智能驾驶和与之相关的人工智能产业链龙头公司，低配了产能严重过剩和竞争壁垒低的产业链细分领域，取得了超越基准的超额收益。