沈亚峰 - 基金投资策略和运作

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合久期整体保持中性平稳，通过运用期限套利和个券套利策略获得了一部分超额收益。

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合久期整体保持中性平稳，在持仓期限上相对重仓于2至4年期政金债并轻仓于4至5年期政金债，在收益率曲线走陡的过程中获得了一定的超额收益。

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合对2至3年期政金债进行了大幅加仓，并通过运用期限套利和个券套利策略获得了一部分超额收益。

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合久期整体保持中性平稳，通过运用期限套利和个券套利策略获得了一部分超额收益。

一季度市场原有运行逻辑被美以伊冲突打断，超预期的战争烈度与霍尔木兹海峡的封锁对全球供应链产生了巨大扰动，进一步对物价水平、全球需求和联储货币政策的预期产生了较大扰动。但A股长牛慢牛的基础并未改变，中国先进的制造业水平、完善的产业链、多元的能源结构都提升了在全球市场中的竞争力，中国资产的吸引力在中东冲突后反而得到提升。产品权益部分主要投资于具有良好现金流水平和分红能力的上市公司股票，在波动的市场环境中展示出了一定的防御属性，并具备中长期的收益空间。

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合久期整体保持中性平稳，在持仓期限结构上相对重仓于6.5至7年段政金债，相对轻仓于9至10年段政金债，在收益率曲线整体变陡的过程中获取了明显的超额收益。

一季度利率总体先上后下，在年初快速上行后，随着流动性宽松，中短端利率持续下行，长端利率受名义经济增速上行预期扰动较多，超预期的经济数据、金融数据、通胀数据和美伊战争引发的未来通胀预期导致长端利率总体偏弱。一季度组合持仓集中于收益率曲线短端，获取了稳定收益。

2026年一季度，宏观经济呈现总量复苏增长，结构有所分化的特征。央行继续保持“适度宽松”的政策基调，通过公开市场投放大量中期流动性支持实体经济复苏。债券市场受配置行情驱动，除超长债之外，大都缓慢震荡走好。“宽货币+宽财政+稳信用”尤其利好信用类资产。通过同业自律机制，存单发行利率逐步下行，加上资金平稳宽松，配置体验较好。总体上，宽松友好的货币政策在债券市场上得到了充分体现。本季度产品保持稳健的操作，为产品净值提供了持续稳定的增长。

在经历两年的单边牛市后，2025年债市告别趋势性行情，进入宽幅震荡的新阶段。在相对低利率的环境中，全年债券收益率大致呈现“N”型走势，收益率小幅上行，10年国债收益率较2024年末上行约25bp。其中一季度市场对2024年末“适度宽松”的货币政策过度透支进行修正，叠加央行因稳汇率、防空转导致资金面收敛，短端利率上行显著。另外还有市场对宏观经济的悲观预期进行反复证伪的交易逻辑，长端利率上行至年内高点。二季度随着贸易摩擦升温及降准降息的落地，收益率快速下行，收益率下行至年内低点。三季度随着“反内卷”预期的升温还有权益市场热度上升，股债跷跷板效应明显，债市明显承压收益率进一步上行。四季度债市仍呈现弱势震荡，年末超长国债因供需矛盾及风险偏好抬升等因素影响收益率上行至年内高点。

2025年利率低位回调,年初即是收益率曲线全年最低点，一季度受央行主动收紧流动性影响，利率曲线大幅熊平。二季度初中美关税战升级，风险偏好下降情况下长端利率快速下行，但短端利率修复较慢，曲线牛平。三季度至四季度受“反内卷”政策、权益市场牛市、债券基金赎回新规、超长债供需错配担忧等事件影响，长端尤其超长端利率大幅上行，短端则在央行平稳的流动性呵护下保持稳定，曲线熊陡。全年政金债曲线向上大致平移30bp。组合在复制指数的基础上，通过久期策略、期限结构策略、个券置换策略的运用创造超额收益，由于全年市场下跌，久期策略出现小幅亏损，对组合净值表现造成一定拖累。

2025年，中国宏观经济全年实现了5%的经济增长，增长动能上表现强劲的是进出口，消费低位增长，投资整体偏弱。全年看，市场波动最大的是一季度。年初市场在2024年做多的氛围中继续上涨，特别是中长期债券的表现引起了央行的警惕。央行通过持续收紧银行间资金面及暂停国债买入等多种方式为市场降温。市场利率在3月中旬达到阶段高点后逐步企稳，4月初中美贸易战升级后，利率加速下行，三季度在权益市场不断升温和贸易战缓解的背景下，利率震荡向上至季度末达到此阶段的高点，四季度利率开启下行，11月中旬后，中长期限和短期限分化。综合来看，对一季度行情的把握是影响全年表现的胜负手。2025年，本组合根据市场环境保持了比较灵活的应对，为持有人实现了稳健的收益。

2025年利率低位回调,年初即是收益率曲线全年最低点，一季度受央行主动收紧流动性影响，利率曲线大幅熊平。二季度初中美关税战升级，风险偏好下降情况下长端利率快速下行，但短端利率修复较慢，曲线牛平。三季度至四季度受“反内卷”政策、权益市场牛市、债券基金赎回新规、超长债供需错配担忧等事件影响，长端尤其超长端利率大幅上行，短端则在央行平稳的流动性呵护下保持稳定，曲线熊陡。全年政金债曲线向上大致平移30bp。组合在复制指数的基础上，通过久期策略、期限结构策略、个券置换策略的运用创造超额收益，由于全年市场下跌，久期策略出现小幅亏损，对组合净值表现造成一定拖累。