周晓东 - 基金投资策略和运作

四季度A股高位区间震荡，有色、石化和通信板块涨幅居前，债券收益率窄幅波动，反内卷相关商品价格有提振，人民币汇率相对一篮子货币小幅升值。报告期内，本基金坚持质量、估值、催化并重的投资策略，选择具有长期发展空间和潜力的行业以及高成长、高竞争壁垒的企业进行布局和配置，重点配置在科技（AI算力、AI端侧、AI应用、半导体等）、机器人等行业。

A股三季度市场呈现出明显的结构性行情。从指数表现看，上证指数维持高位区间震荡态势，而深证成指、创业板指则继续震荡冲高。行业表现上，科技板块表现最为亮眼。市场风格方面，大盘股表现优于小盘股，资金偏向大市值蓝筹股。展望2025年四季度，需持续动态跟踪：（1）10月进入三季度验证窗口期，关注业绩边际变化；（2）国内政策（货币、财政、反内卷等政策）实际落地节奏；（3）中美贸易谈判进展。报告期内，本基金坚持质量和估值并重的投资策略，选择具有长期发展空间和潜力的行业以及高成长、高竞争壁垒的企业进行布局和配置，重点配置在科技（AI+、半导体等）、医药、机器人等行业。

A股在四月初经历了关税带来的下跌之后，一直在修复性上涨，从市场结构来看，这个阶段小盘股优于大盘股，价值股优于成长股，从行业来看，银行、军工、通信、传媒等表现较好，食品饮料、钢铁、房地产、机械和消费者服务等表现较弱。市场的定价也生动反映了实体经济的结构性变化，传统行业表现较弱，新兴行业有机会但波动较大。报告期内，本基金围绕以深度智能化、数字化为特征的新质生产力方向上进行重点配置，主要包括AI应用、机器人、卫星互联网等。

市场整体稳中趋升，市场定价也不断趋于有效。今年产业方向比较清晰，在国内经济启动的大背景下，以AI应用和机器人为代表的智能化趋势不断深化，未来更有弹性的机会大概率会集中在智能化方向。因此，从操作上组合保持相对高的仓位，围绕以深度智能化、数字化为特征的新质生产力方向上进行重点配置。重点关注方向包括AI应用、机器人、卫星互联网、低空经济等。具体如下：1.AI应用过去一年多，AI大模型进化的速度不断加快，以OpenAI为代表的美国公司在不断迭代，以DeepSeek为代表的国内公司表现也非常出色，在大模型能力不断优化的基础上，各类AgentAI应用也不断涌现，这给所有行业和公司都带来了产业工具的巨大提升，大模型能力和自身行业数据的结合会给企业带来服务能力的大变化，各个行业的优秀公司大概率在融合了产业工具的优势后必然在市占率上得到相应的体现。行业层面，这一轮AI应用对行业数据积累丰富、行业壁垒高的类似医疗、工业软件等行业的促进作用更大，未来市值扩张的机会也会更大。2.智能化领域（机器人、机械设备等）以人型机器人为代表的生产和生活智能化进程已经在过程中，大模型的能力迭代对机器人在各个场景的落地促进作用很大，机器人与人交互的更加通畅，机器人应用的场景也越来越多，机器人行业规模大概率会超过汽车行业，可见更多的平台公司、汽车商以及其他在智能化制造方向有积累的公司不断切入这个方向，前十几年手机产业和新能源车产业的发展为机器人产业发展奠定了很好的产业链基础，同时也为机器人方向各类公司的阶段定价提供了生动参照。这个方向未来很长时间是投资的重点，我们将不断优选行业内的公司做长期投资。3.卫星互联网及低空经济卫星互联网被政府纳入新质生产力和新基建范围，各类政策持续在推动卫星互联网的基础设施建设及应用拓展，未来产业发展的潜在空间非常大，行业的商业模式快速成型，我们优先关注卫星互联网行业上游设备制造类企业，在卫星基础设施持续完善过程中不断挖掘下游应用企业的投资机会。低空经济作为战略性新兴产业，获得了中央和地方政府的政策支持，确定了杭州、苏州、成都等六个城市作为试点，今年将快速推进并落地，这个过程中无人机技术、eVTOL等将得到广泛的应用，行业中领先企业的增长空间也非常明显，我们重点关注行业中运营、空管、无人机等相关公司的投资机会。

2024年市场跌宕起伏，9月前后市场经历了巨大的变化，其中9月下旬政府部门对经济和市场的新定位成为市场拐点。就全年来看，本基金投资总体表现不尽如人意，这是未来亟需去改善的。9月下旬以来，市场对总体政策变化也积极响应，市场呈现出趋势性、方向性的变化，市场整体上稳中趋升，这个阶段从操作上保持相对高的仓位，更多地在结构上进行持续优化。作为存量的传统经济未来更多的是稳定，体现为红利价值机会，而经济的增量更多围绕新质生产力展开，在整体市场定价逐步回到正常状态以后，配置的重点也将逐步转移到这些方向，重点方向包括AI应用、机器人、卫星互联网和低空经济等。

从今年实体经济来看，出口相对较好，消费和投资依然处于调整阶段；从政策方面来看，货币和财政政策都相对稳健，“国九条”发布以后对资本市场形成一系列配套政策和制度，这些制度的实施从市场生态方面形成长远的影响，短期对市场风格影响比较大。高股息资产持续表现比较好，其他类资产相对较弱，尤其是科技成长方面波动更大。在目前市场位置，整体市场还处于低位，依然是对未来好的方向和公司持续坚定布局的时候，在经济结构调整转型中找到持续受益者和社会资源不断涌入的方向。九月份市场变化比较大，9月24日国新办央行发布会有可能会成为市场转折点，监管层对于经济和市场的态度和实际措施都看到了明显变化，叠加随后9月26日政治局会议关于经济整体发展态势和未来政策重点的定调，整个市场基本上大概率会逐步走出相对低迷的阶段，未来从仓位和行业配置方面都可以更积极一些。在整体市场估值提升过程中，仓位的影响是最大的，同时也会逐步进行结构上的调整。市场稳定以后，从资本市场和实体互动的程度来看，新质生产力为代表的科技方向是政府政策和社会各类资源不断涌入的方向，因此市场对这些方向的定价将更有弹性。前期配置较多的红利资产依然是市场稳步向好的基础，也是长期机构配置的方向。目前组合重点配置的方向除了低估值红利资产外，对电力设备、消费、金融、电子、医药行业的龙头公司逐步增加关注，另外对半导体、机器人、卫星互联网、军工等成长方向的优质公司也逐步增加了配置。

经过2023年和今年年初，经济基本完成疫情后的修复，但整体处于较弱水平的稳定状态。今年1-5月出口总值（美元计价）累计同比增长2.70%；制造业生产逐渐恢复，今年1-5月份全国规模以上工业企业实现利润同比增长3.4%，服务业已大概恢复至过去四年的平均水平。总体来看，出口、生产、服务都在稳定恢复，但当前恢复的动能较弱，截至2024年5月PPI已经呈现20个月的负增长，在社会库存同比增速较低的情况下，库销比仍处于较高水平。十年期国债收益率持续下行体现了市场对于未来经济增速与通缩的担忧。在有效的逆周期调节政策出台之前，耐心等待经济的回升。当下很多行业和公司仍处于历史估值低位，长期看具有投资价值，但经济仍处于弱稳定状态。因此本基金将持中性仓位，加强行业配置、个股优化和回撤控制。秉承长期理念，在市场中坚守长期标的，在多变的市场中适当防守。报告期组合配置方向包括国防军工、低空经济、智能制造及价值低估的相关行业。

回顾2023年，宏观经济震荡复苏，是疫情影响消退与经济秩序归位的转折之年，经济的转折必然是波动与反复的，长期维度看好中国经济恢复向好的趋势。世界局势依旧动荡，在俄乌冲突与美联储持续加息的背景下，中东地区动乱再起。年底红海事件的爆发又为全球贸易流通增加了阻碍。海外经济风险仍然存在，美联储12月下调2024年GDP增长预期至1.4%。同时2024年诸多国家与地区进入政治换届年，政策不确定性提升。当下很多行业和公司仍处于历史估值低位，长期看具有投资价值。因此本基金将继续保持积极仓位，重点放在行业配置和个股的持续优化，并尽可能锁定阶段收益。2024年一季度经历了成长股大幅震荡，风格变化加剧，并呈现行业轮动。我们将秉承长期理念，坚守长期标的，在多变的市场中适当防守。2024年不论是宏观环境还是库存周期均优于2023年，静待需求启动，迈入补库周期。中国经济进入转轨期，由高速增长阶段转入高质量发展阶段，这是我国经济总量增长到一定规模后必须经历的过程，经济发展动力正从传统增长点转向新的增长点。所以行业配置的结构与集中度倾向于符合国家安全和新增长的长期标的。AI技术的发展引发了新一波的产业革命，围绕人工智能的发展带动了上下游多个行业新一轮资本开支与景气提升。基于宏观政策、产业景气度、长期成长空间、商业模式、估值等多维度考量，当前看好的方向包括国防军工、低空经济、智能制造及数字经济相关行业。具体如下： 1.国防军工 纵观俄乌冲突未停，中东动荡再起，国防建设的投入始终是一个相当漫长的过程。先进战机、发动机、制导武器当前还处于快速放量的阶段。国防军工板块在2022年下跌了25%，从2023年看，很多公司的估值水平合适我们把握长期投资机会。2024年伴随人事调整落地，订单将呈现加速修复。业绩确定性的夯实，将适当关注成长空间较好的航天及低空经济。未来民用航天及低空经济的推进,相关产业链或将迎来快速发展期。 2.智能制造 伴随国内疫情管控的放松，经济修复中的短板行业是未来能够加速增长的关键环节。3年全球疫情实质上让中国的进出口非常从容，只有少数国家在享受中国的低价出口的同时还能利用自身技术优势“卡中国脖子”。2023年全球疫情修复后，各国重视加强自身内循环和补短板，中国也强调在进口替代、高端制造领域补齐短板，这一部分仍是我们的核心关切，其中蕴藏巨大潜力，也为市场提供了丰富的投资机会。机器人及其他智能解决方案是对AI场景的有效延伸，也是我国成为世界工业强国的胜负手之一，选择长期标的进行提前布局尤为重要。2023年人型机器人的发展速度颠覆了传统认知，国内产业链配套优势明显。3.数字经济 中国终究要完成从产业大国到产业强国的转变，如果说高端制造是形成一副高效躯体的关节，那么数字工业、数字平台就是推动产业高效智能化的神经。当前我国面对的是老龄化、劳动力短缺、制造业及商业效率瓶颈等无法回避的问题，而通过数字化带来的安全和效率是解开这些问题的其中一把钥匙。信创行业，长期无法释放业绩，在政策加码的扶持下，未来有可能会得到业绩提升。本基金将集中挖掘软硬件细分赛道相对确定标的，适当提高集中度。目前，数字化已经延展到更广泛的行业，比如工业应用、传媒、游戏等方向，将持续关注和跟踪相应产业变化。

回顾2023年，宏观经济震荡复苏，是疫情影响消退与经济秩序归位的转折之年，经济的转折是波动与反复的，长期维度看好中国经济恢复向好的趋势。海外经济风险仍然存在，美联储2023年12月将2024年GDP增长预期下调至1.4%。同时2024年诸多国家与地区进入政治换届年，政策不确定性提升。国内经济由高速发展转向高效高质发展，科技创新是重中之重，本基金投资重点持续围绕科技创新及高端制造相关领域。当下很多行业和公司仍处于历史估值低位，长期看具有投资价值。因此本基金将继续保持积极仓位，重点放在行业配置和个股的持续优化，并尽可能锁定阶段收益。上市公司三季报及年报预告多数不乐观，市场情绪低迷带来更好的建仓机会，同时对基金经理也提出更大的挑战。我们将持续秉承长期理念，在市场坚守长期标的，适当集中。

2023年是疫情影响消退与经济秩序归位的一年。回顾三季度，中国经济逐渐进入稳定与复苏。自六月以来多项经济指标呈现复苏趋势，工业、服务业、消费、投资、出口、地产销售等六大口径指标同比均高于前值，在基数抬升的背景下，环比改善幅度较明显。PMI自五月以来持续回升，9月生产PMI环比提升0.8pct至52.7%，重新回到扩张区间。2023年国内宏观经济呈现N型复苏趋势，已经度过了疫情后经济最低点，目前正处于企业与居民部门资产负债表修复阶段，未来仍需持续调养生息，等待企业资产负债表修复完善，进入常态化的内生扩张期。前三季度无论从投资的方向和个别行业的情绪都表现的较为极致，选择长期光明的道路与尽可能锁定收益同样重要。经过当下的休养生息后，看好明年中国经济结构性的增长改善。世界局势依旧动荡，在俄乌冲突与美联储持续加息的背景下，中东地区动乱再起。原油价格自六月以来持续上涨，带动全球通胀难抑。目前看，美联储停止加息预期一再延后，全球紧缩性货币政策将持续一个阶段，世界经济将面临制造业低迷、核心通胀居高难下等困境。考虑到每轮美联储加息接近尾声时，美国经济均会开始出现降温乃至陷入衰退，四季度乃至明年世界经济仍有较大的不确定性。当下很多行业和公司仍处于历史估值低位，长期看具有投资价值。因此本基金将继续保持积极仓位，重点放在行业配置和个股的持续优化，并尽可能锁定阶段收益。 行业配置的结构与集中度倾向于符合国家安全和发展的长期标的。AI技术的发展引发了新一波的产业革命，围绕人工智能的发展带动了上下游多个行业新一轮资本开支与景气提升。基于宏观政策、产业景气度、长期成长空间、商业模式、估值等多维度考量，当前看好的方向包括国防军工、智能制造及数字经济相关行业。具体如下： 1.国防军工 纵观俄乌冲突未停，中东动荡再起，国防建设的投入始终是一个相当漫长的过程。先进战机、发动机、制导武器当前还处于快速放量的阶段。国防军工板块在2022年下跌了25%，从2023年看，很多公司的估值水平合适我们把握长期投资机会。三季报预计将进一步夯实业绩确定性，将适当增加成长空间较好的航天及航空发动机相关标的。 2.智能制造 伴随国内疫情管控的放松，经济修复中的短板行业是未来能够加速增长的关键环节。3年全球疫情实质上让中国的进出口非常从容，只有少数国家在享受中国的低价出口的同时还能利用自身技术优势“卡中国脖子”。2023年全球疫情修复后，各国重视加强自身内循环和补短板，中国也强调在进口替代、高端制造领域补齐短板，这一部分仍是我们的核心关切，其中蕴藏巨大潜力，也为市场提供了丰富的投资机会。 机器人及其他智能解决方案是对AI场景的有效延伸，也是我国成为世界工业强国的胜负手之一，选择长期标的进行提前布局尤为重要。 3.数字经济 中国终究要完成从产业大国到产业强国的转变，如果说高端制造是形成一副高效躯体的关节，那么数字工业、数字平台就是推动产业高效智能化的神经。当前我国面对的是老龄化、劳动力短缺、制造业及商业效率瓶颈等无法回避的问题，而通过数字化带来的安全和效率是解开这些问题的其中一把钥匙。 信创行业，长期无法释放业绩，在政策加码的扶持下，未来有可能会得到业绩提升。本基金将集中挖掘软硬件细分赛道相对确定标的，适当提高集中度。目前，数字化已经延展到更广泛的行业，比如工业应用、传媒、游戏等方向，将持续关注和跟踪相应产业变化。

2023年是疫情影响消退与经济秩序归位的一年。一季度，在前期积压需求释放、政策性力量支撑和低基数效应的共同作用下，中国经济恢复性增长态势明显，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到不同程度的缓解，呈现出“触底反弹”的运行特征。但是进入二季度，国内微观主体的改善尚不充分，CPI、规模以上工业企业利润等多个指标持续走弱，“宏观热、微观冷”成为上半年中国经济另一突出特征。上半年无论从投资的方向或个别行业的情绪都表现的较为极致，这样看来选择长期光明的道路与尽可能锁定收益同样重要。本基金保持相对积极仓位,行业集中度适度分散。报告期组合的配置方向主要包括国防军工、半导体设备和材料、数字经济等方向。

2023年国内迎来修复期，内需的拉动和产业复苏，下游行业存在巨大改善空间。经过2022年四季度震荡调整，很多行业和公司处于历史估值低位，长期看具有投资价值。因此本基金将保持积极仓位，重点放在行业配置和个股的持续优化。伴随着疫情管控放松，消费预期修复，蓝筹与成长板块呈现跷跷板现象。跨年前后市场风格转换频繁，本基金也在调整中完成布局。两会期间主题因素对净值形成扰动，临近季报，更关注业绩兑现及风险控制。本基金在组合仓位的操作相对积极，行业配置的结构与集中度倾向于符合国家安全和发展的长期标的。基于宏观政策、产业景气度、长期成长空间、商业模式、估值等多维度考量，当前看好的方向包括国防军工、半导体设备和材料、数字经济及新能源行业。具体如下：1.国防军工纵观俄乌冲突带给我们的启示，说明国防建设的投入是一个相当漫长的过程。先进战机、发动机、制导武器当前还处于快速放量的阶段。国防军工板块在2022年下跌了25%，从2023年看，很多公司的估值水平合适我们把握长期投资机会。2.半导体设备和材料、高端制造补短板伴随国内疫情管控的放松，经济修复中的短板行业是未来能够加速增长的关键环节。3年全球疫情实质上让中国的进出口非常从容，只有少数国家在享受中国的低价出口的同时还能利用自身技术优势“卡中国脖子”。2023年全球疫情修复后，各国重视加强自身内循环和补短板，中国也强调在进口替代、高端制造领域补齐短板，这一部分仍是我们的核心关切，其中蕴藏巨大潜力，也为市场提供了丰富的投资机会。半导体行业始终是国内制造业的短板，同时也是重要的支柱产业。我们看好门槛高、具备中长期自主可控潜力的半导体设备和材料。3.数字经济中国终究要完成从产业大国到产业强国的转变，如果说高端制造是形成一副高效躯体的关节，那么数字工业、数字平台就是推动产业高效智能化的神经。当前我国面对的是老龄化、劳动力短缺、制造业及商业效率瓶颈等无法回避的问题，而通过数字化带来的安全和效率是解开这些问题的其中一把钥匙。信创行业，长期无法释放业绩，在政策加码的扶持下，未来有可能会得到业绩提升。本基金将集中挖掘软硬件细分赛道相对确定标的，适当提高集中度。目前，数字化已经延展到更广泛的行业，比如工业应用、传媒、游戏等方向，将持续关注和跟踪相应产业变化。4.新能源 光伏、储能整体维持高景气。锂电池估值显著下降，新能源车和锂电池产业链已经下降到偏低水平，整体增速放缓但估值调整较为充分，长期看具有投资性价比，存在反弹机会，行业处于消化预期和持续跟踪阶段。（1）光伏和储能光伏是中国竞争优势明显的行业。光伏对于经济增长、双碳目标的实现，降低未来对煤炭化石燃料的依赖等方面作用显著。（2）新能源车新能源车是中国竞争优势明显的行业。汽车在国民经济的地位仅次于地产，重要性越来越高。伴随电池厂扩容高端产能，设备端将受益。伴随上游资源品价格调整，中下游公司将相对受益。（3）风电风电在新能源细分行业中地位稍逊色于新能源车和光伏，但是改善空间很大。布局技术壁垒高，进口替代标的或将受益。