许征 - 基金投资策略和运作

2026年一季度上证指数下跌1.94%，中证800下跌2.28%，创业板指下跌0.57%，申万医药生物指数下跌0.90%，总体来看市场偏震荡，同时结构分化更加明显。由于地缘冲突和能源价格的波动，在大健康产业领域里相对表现较好的方向包括一些受益于价格上涨的工业用品，例如丁腈手套、原料药等，同时清洁能源相关的产业在高油价环境下有所受益。另一方面整体国内消费相对企稳，部分股票标的也在逐渐确认底部位置，虽然复苏的动能并不十分强劲，但下行的压力也已经基本释放。本季度本基金主要的投资方向为医药外包研发服务、创新药、原料药以及部分估值处于低位的消费股，也适当尝试配置了环保和绿电领域。我们综合考虑了长周期下产业发展的方向和短期对风险控制的要求，尽量精选个股，集中投资，同时在行业上进行分散配置，对于没有强主动判断的机会则直接放弃。创新药是健康产业中成长空间较大、产业变化较多的领域，从长线来看也是预期收益较高的方向，但由于商业模式的特性，其股价的波动很高，不利于整体净值的稳定和持有人体验，在当下阶段我们只配置综合性价比较高的股票，并且当风险收益比下降之后也会坚决止盈。部分估值较低、业务稳定、股东回报良好而成长性相对欠缺的公司，不论是医药、消费还是环保，都是不错的底仓配置，这样在市场震荡时有利于提升组合表现的韧性。

2026年一季度上证指数下跌1.94%，中证800下跌2.28%，创业板指下跌0.57%，恒生指数下跌3.29%，总体来看偏震荡，其中煤炭、石油石化、通信等行业表现较好，泛消费、非银金融等行业相对表现较弱。中东冲突和高油价对市场产生了明显的扰动，造成了个股波动的放大，因此作为新发行基金，本产品整体建仓的速度相对缓慢，同时由于地缘冲突持续时间难以预测，全球宏观经济的预期难以达成一致，行业与个股选择上也增加了一定难度。按当前的认知来看，我们倾向于认为市场的主线仍围绕着科技、资源和能源这3个大的方向，因此，虽然这些领域波动较大但本基金主要的权益配置还是集中在上述领域，包括与化石能源相关、贵金属相关、AI与半导体相关以及新能源出口相关的标的，同时先配置大市值蓝筹股作为底仓，后续随着宏观形势的演变和市场的变化，我们会进一步调整上述方向的配比，同时更细化地配置一些高性价比的个股，但目前来看总体的方向会维持不变。感谢投资者的支持与陪伴，我们会继续努力工作，寻找更多的投资机会。

报告期内，上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，创业板指数下跌0.57%，申万医药生物指数下跌0.90%，在申万31个一级行业中排名第14名，整体表现一般。港股方面，恒生指数下跌3.29%，恒生医疗保健上涨0.73%。细分行业层面，创新药及CXO（医药研发生产外包）表现相对较好，但期间也经历了较大的波动。本基金延续长期主义的投资框架，聚焦医药产业的中长期成长主线，通过深入研究与自下而上的精选策略，把握中国医药创新升级与全球化进程带来的结构性机会。尽管创新药板块自去年下半年以来持续调整，股价表现相对承压，但我们认为，产业发展的核心逻辑并未削弱，反而在市场波动中进一步清晰。从过去两年的情况看，中国创新药行业的比较优势正越来越集中地体现在早期研发阶段，即从临床前分子设计到临床一期、二期对初步疗效和安全性的验证，已在全球范围内展现出较强竞争力。这一优势一方面来自国内持续积累的人才与工程师红利，另一方面也得益于高效率、相对低成本的临床研究体系。其结果是，中国早研管线在全球的占比由2015年的8%显著提升至2024年的32%，与美国的37%已较为接近，且这一趋势仍在延续。与此同时，跨国药企对中国创新资产的认可度持续提升，近年来BD（商务拓展）交易活跃度不断提高，也从产业实践层面印证了这一趋势。我们进一步看到，中国医药产业在全球产业链中的角色正持续升级。早期中国企业更多参与中间体、原料药等制造环节，随后逐步发展至CXO阶段，在全球研发分工中承接更高附加值的工作；而近两年，产业在此基础上进一步演进，不仅能够提供研发服务，也开始持续产出高质量的早研管线IP，并在完成早期验证后授权给跨国药企推进全球后续临床开发。某种意义上，这意味着中国医药产业正由传统CXO模式逐步向“IP-CXO”模式演进，在全球产业链中的价值获取能力和产业地位均有望进一步提升。我们认为，这一趋势具备较强的产业基础支撑，未来中国企业在全球创新药分工体系中的参与深度和影响力仍有望继续增强。从产业发展阶段看，当前IP-CXO仍处于较早期阶段。正如十多年前CXO业态刚起步时一样，中国企业虽然已经展现出较强的早研产出能力，但仍在持续学习和迭代，在靶点选择、分子设计、转化研究及全球化开发策略等方面不断进步。当前实现license-out（海外授权）的许多分子，往往还是三五年前甚至更早立项的项目；从这个角度看，当下立项并将在未来三到五年逐步进入兑现期的分子，其综合竞争力有望进一步提升，部分优质资产甚至有望进入全球创新前沿。基于上述判断，本基金在报告期内继续维持对创新药方向的重点配置。我们认为，中国创新药板块的核心投资逻辑，正逐步从对单一临床结果或短期事件的关注，转向对产业长期供给能力和全球竞争力的重估。具备持续创新能力、差异化研发平台、全球化潜力以及价值兑现能力的优质公司，仍具备中长期配置价值。本基金将继续通过自下而上的研究与精选，重点布局中国具备全球竞争力的早研平台类公司及相关产业链优质资产，力争把握中国医药创新升级过程中的长期结构性机会。最后，衷心感谢持有人对本基金的信任与支持。我们将继续保持专业、审慎与勤勉的态度，力争为投资者创造可持续的长期回报。

2025年第四季度上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，中证800指数上涨0.02%，申万医药指数下跌9.25%，大健康产业整体方向延续了三季度较弱的走势，本基金的净值也产生了一定回撤。报告期内，本基金依照止损纪律减仓了部分处于下行趋势的创新药公司。在三季度末我们预测有可能在四季度出现新一轮的创新药授权出海浪潮，但最终该情形没有出现，这对创新药短期的情绪产生了抑制。长期来看创新药出海依然是所有大健康产业方向中投资赔率最高的方向，但是由于创新药企业研发的不确定性和投入在前的商业模式，其短期的回调幅度难以预计，基金经理决定承受一部分错过上涨的风险，以可控的代价减仓了部分创新药企业，同时将组合的配置保持在相对稳健的行业结构和仓位水平上。我们将继续密切关注创新药方向的产业变化和技术进展，以期在下一次上行阶段获得更好的收益。对于非创新方向而言，我们从自下而上出发配置了多种形式的阿尔法类资产，包括在2026年可能会有新产品上市的企业、周期性业绩拐点的企业、保持出口韧性的企业等等，以此提升组合的韧性，分散风险。

报告期内，上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%，申万医药指数下跌9.25%，在申万31个一级行业中排名倒数第一。港股方面，恒生指数下跌4.56%，恒生医疗保健指数下跌19.55%。医药板块在前三季度显著上涨后进入高波动阶段，创新药方向在四季度出现明显回调，板块情绪与估值同步消化。本基金延续长期主义的投资框架，聚焦医药产业的中长期成长主线，通过深入研究与自下而上的精选策略，把握中国医药创新升级与全球化进程带来的结构性机会。报告期内，基金核心持仓仍以创新药为主，创新药相关资产在组合中维持较高比例配置。我们认为，未来一到两年全球生物医药行业有望进入中美共振的重要窗口期：一方面，海外流动性环境可能逐步转向更为友好的阶段，融资条件边际改善，有利于创新药等对利率与风险偏好更为敏感的成长型资产；另一方面，关税、MFN（最惠国待遇）、IRA（通胀削减法案）降药价以及FDA（美国食品药品监督管理局）监管动荡等因素在经历阶段性冲击后，其不确定性正逐步收敛、政策可预期性增强。在此基础上，跨国药企在专利到期（LOE）压力下，对并购及商务拓展（BD）的需求更为迫切，叠加未来一段时间内关键临床数据的密集读出，预计将共同提升全球创新药资产的活跃度，并推动优质资产定价回归。在上述环境下，我们判断中国创新药企业凭借研发效率、成本优势与快速迭代能力，有望更深度参与全球创新周期与BD浪潮，具备差异化管线与国际化潜力的优质公司仍具备中长期配置价值。因此，基金继续维持对创新药方向的重仓配置，并通过自下而上方式持续优化持仓结构，重点关注临床兑现能力强、商业化路径清晰、全球合作空间较大的标的，力争在波动中把握确定性更高的产业机会。与此同时，考虑到创新药研发活跃度与投融资环境的回暖将对产业链需求形成传导，CXO（医药研发生产外包）行业有望迎来行业层面的边际修复。基于对行业周期位置、供需格局与估值性价比的综合评估，报告期内基金适度增加了CXO相关配置，以增强组合在景气修复阶段的顺周期弹性，并提升收益来源的多元化程度。最后，衷心感谢持有人对本基金的信任与支持。我们将继续保持专业、审慎与勤勉的态度，力争为投资者创造可持续的长期回报。

2025年第三季度上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%，中证800指数上涨19.83%，申万医药指数上涨14.90%。大健康产业整体在本季度后半段的表现略有减弱，但在长周期来看依然处于上升态势当中。报告期内，本基金整体的配置思路仍以成长方向为主，同时匹配部分高质量公司作为平衡。具体投资的细分行业主要包括创新药、医药外包研发服务、医疗器械、农业、家电、食品添加剂等，其中医药外包研发服务的景气度有所回升，是本季度主要加仓的方向；而部分创新药公司在经历回调之后，赔率明显提升，组合也对它们重新进行了增持。我们不仅希望基金净值能够在市场上行时有好的表现，更希望在市场出现分歧的时候能够稳住收益，避免过大的回撤。同以往一样，组合重点投资的股票数量较少，持仓相对集中，在没有明显看好的机会时，宁可保留相对多一些的现金，以提升灵活性，从而积极把握下一次机遇。

报告期内，A股市场整体延续强势表现，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%。申万医药生物指数上涨14.90%，在申万31个一级行业中排名第14，表现居中。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生医疗保健指数上涨31.92%，表现亮眼。细分板块中，CXO（医药研发生产外包）板块表现突出，中证CXO指数上涨36.69%；而创新药板块在8-9月份经历阶段性调整，短期波动相对加大。本基金继续坚持长期主义的投资理念，立足于医药产业的中长期成长逻辑，通过深入研究和精选个股，分享中国医药行业创新升级带来的结构性机遇。报告期内，本基金延续了年初以来的核心配置思路，重点布局创新药领域，同时适度降低了CXO、医疗器械耗材及IVD（体外诊断）等细分行业的持仓比例。我们认为，中国创新药产业正处于由“量变”向“质变”加速转化的关键阶段。过去数年，国内创新药在临床研发能力、分子创新质量以及国际化推进方面均取得显著突破，行业整体实力已逐步接近国际先进水平。与此同时，越来越多的中国创新药企业通过license-out等方式加快“出海”，与跨国药企建立深度合作，中国医药产业的全球影响力正稳步提升。展望未来，我们认为创新药产业的中长期逻辑依旧清晰且坚实。短期的市场调整并未改变产业向上的根本趋势，反而为优质公司的布局创造了更具吸引力的时点。基金将继续秉持研究驱动和精选个股的原则，深挖具备全球竞争力的医药创新资产，力求在长期中为投资者创造稳健、可持续的回报。最后，衷心感谢持有人一如既往的信任与支持。我们将继续保持专业、勤勉与敬畏之心，努力回报投资者的信赖。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，中证800上涨0.87%，申万医药生物指数上涨7.36%。总体而言，今年在大健康产业领域出现了较多投资机会，创新药、医药外包研发服务以及各种与现代生活相关的健康消费、悦己消费领域都有良好表现。报告期内，本基金对创新药板块进行了结构调整，止盈和替换了部分市场预期充分的个股，同时降低了相关仓位。我们力求获得在自身理解与定价能力范围内的收益，但不追随阶段性市场共识，以避免系统性风险发生时产生较大的回撤。为保持组合的成长性，我们同时配置了与绿色健康、现代生活相关的多个方向，降低对单一因子的暴露。此外，组合也增配了一部分高自由现金流、高分红、估值合理的个股，预先布局一些即使在行业低迷期也具备安全边际，并有望在下轮周期中实现较好回报的企业。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%，申万医药生物指数上涨7.36%，在31个申万一级行业中排名第11位，其中创新药板块表现尤为亮眼，其涨幅在全市场位居前列。恒生指数上涨20.00%，恒生医疗保健上涨47.89%，主要靠创新药和CXO等成分股的拉动。报告期内，本基金继续坚持既有的投资策略，立足于医药产业的中长期发展趋势去寻找优秀的公司进行投资，从而分享行业的成长。在报告期内，本基金进行了一定程度的仓位优化，显著降低了包括CXO、医疗器械耗材及IVD在内的其他细分领域持仓比例，将主要仓位集中于创新药领域。这一战略调整，主要源于我们对中国创新药产业发展前景的深入研判。我们认为，中国创新药产业正迎来一场前所未有的历史性机遇，当前产业趋势的高度、强度及持久性迎来高度认可。作为专注投资医药行业的基金，我们应全力把握这一浪潮。因此，在原有超配创新药的基础上，我们进一步加大配置力度，将绝大部分仓位聚焦于创新药领域。

报告期内，上证指数下跌0.48%，沪深 300 指数下跌1.21%，创业板指下跌1.77%， 申万医药生物指数上涨2.29%，在申万 31 个一级行业中排名第12，表现较好。港股市场，恒生指数上涨15.25%，恒生医疗保健上涨25.23%，表现突出。细分行业角度，A股和港股的创新药及CXO（医药研发生产外包）细分行业表现突出。本基金继续坚持既有的投资策略，立足于医药产业的中长期发展趋势去寻找优秀的公司进行投资，从而分享行业的成长。中国医药行业的竞争力在持续提升，全球大药企持续从国内公司引进创新药品种，2024年中国创新药出海交易的数量和金额在2023年高基数的基础上继续提升，并且从肿瘤领域扩散到代谢、自免等各种疾病领域，这一趋势在2025年一季度还在延续，反映出中国医药行业在全球的影响力在持续加强。同时，国内方面，国家自上而下鼓励医药创新发展，北京、上海、深圳等地陆续出台支持医药创新的政策，国内创新药相关公司的收入在持续兑现。综上，整个医药行业竞争力的提升开始逐步得到市场认可，报告期内创新药及其相关产业链如CXO（医药研发生产外包）行业表现突出，相较医药行业整体体现出显著的超额收益。我们也看好这个方向，主要加大了创新药及其产业链相关方向和细分行业的配置比例，并且在行业内部自下而上寻找具有国际化能力的公司进行配置。最后，衷心感谢持有人对本基金的信任和支持，我们将努力工作，力争回报大家的信任。

2025年第一季度上证指数下跌0.48%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指数下跌1.77%，中证800指数下跌0.32%，而申万医药生物指数上涨2.29%。总体来看A股的中小市值股票表现更好，同时医药板块在经历了前期的低迷之后表现有所好转。在报告期内，本基金增加了创新药的投资比例，减持了部分以海外出口为导向的股票，以表达对中国自主科技创新相关行业的看好；同时保留了一些业绩稳定或者在2025年可能会困境反转的消费标的，这样既有希望增加组合的收益空间，也避免单一行业占比太高带来较大波动。总体来看我们的投资思路依然以成长股为主，精选势能强劲的公司，但也会尽量做好风险控制和止盈，让净值整体表现更加稳健。在注重成长性的同时，本基金同样会控制仓位，做好止盈和止损，努力减少组合的波动，避免在短时间内出现过高的回撤。对于表现强劲但是上行空间不足的市场热门股，我们会预留一定的操作空间提前止盈，对于短期基本面并不强劲、潜在回报率较高的股票，我们也会提前去布局和等待。站在当下时点，国内居民端的消费很可能正在慢慢进入新一轮上行周期。基于上述判断，我们会结合持仓个股的具体情况，逐渐将定价充分的出口、科技类股票转换为业绩已经企稳、有新增长曲线的优质内需类股票，一方面保护已经取得的浮盈，同时争取下一阶段组合能继续有好的表现。

2024年，上证指数上涨12.67%，沪深300指数上涨14.68%，创业板指数上涨13.23%，然而申万医药生物指数全年下跌14.33%，在31个申万一级行业中排名倒数第一。恒生指数上涨17.67%，而恒生医疗保健指数下跌18.93%，也是大幅跑输综合指数。报告期内，本基金继续坚持既有的投资策略，立足于医药产业的中长期发展趋势去寻找优秀的公司进行投资，从而分享行业的成长。基于对行业趋势的理解，我们特别关注“创新+出海”方向的严肃医疗领域，重点配置了创新药、高值耗材、体外诊断（IVD）等细分行业，并在细分行业内部根据市场景气度调整了个股的权重。随着CXO（医药研发生产外包）行业逐步走出供需周期底部，本基金在年内适时增加了该行业的配置比例。除此之外，我们看好互联网医疗在国内医药行业改革当中能够发挥重要作用，也进行了配置。2024年，医药行业经历了极具挑战的一年，无论是A股还是港股指数都是连续第四年回调，从2021年初至2024年底，A股医药指数整体跌幅超过40%，港股医药指数跌幅超过60%，这也使得市场对医药行业的长期投资价值产生了较大分歧。然而，尽管短期承压，我们认为中国医药产业的全球竞争力正在持续提升，行业正从调整期迈向新一轮增长周期。