肖文劲 - 基金投资策略和运作

2026年上半年利率债在“资金较宽松+基本面温和修复+配置盘加杠杆”的共振下，收益率中枢下移、曲线显著陡峭上升，10年期国债多在1.70%-1.75%区间运行，信用利差普遍收窄。权益方面，市场更多围绕盈利修复预期与科技主线展开，同时受到地缘与风险偏好变化的影响。一季度表现强势的AI及成长板块经历估值消化与海外鹰派预期扰动后高位震荡，部分估值处于底部但基本面触底回升的方向逐步获得增量资金关注。转债方面，二季度转债市场整体维持高估值高波动态势，新券供给偏缓叠加存量赎回预期，供需结构对估值形成一定支撑，但个券分化加剧，正股驱动的结构性行情特征明显。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，适度降低高位成长板块的集中度，同时在部分低估值改善方向逐步提升配置权重；转债部分，在整体高估值环境下不盲目追逐溢价率扩张，而是以正股基本面和业绩估值匹配度为核心择券依据，优先布局正股弹性充足、转股溢价率相对合理的品种。　　进入三季度，财政发行提速与资金面波动或成为主导变量，债市大概率维持区间震荡，长端波动加大但趋势性机会有限，票息防守与回调加仓优先。重点关注三季度政府债集中供给、央行短端工具调控节奏与海外扰动的边际变化。二季度信用债收益率随利率债震荡下行，低等级、长久期下行幅度更显著；信用利差方面，3年与5年期各评级利差普遍收窄，但1年期高等级略走阔。二季度无新增首次违约主体，地产违约率下行、回收率仍偏低。当前3年期各等级利差处历史低位分位区间，表明下沉赔率已明显下降，需更重视流动性与个券风险识别。　　权益市场方面，我们认为三季度有望走向更趋均衡的格局。成长板块或并未结束，AI产业链从算力基础设施向端侧应用加速延伸的产业逻辑仍在深化，从中期维度来看，相关产业链成长空间的打开或仍然具有持续性；但经过前期估值扩张后，板块内部将加剧分化，业绩兑现能力将成为核心筛选标准。与此同时，部分前期低位板块在基本面边际改善与增量资金回补的双重驱动下，配置价值逐步凸显，市场风格有望从此前的极致成长走向“成长与价值并重”。　　转债方面，当前市场整体估值偏高确是客观现实，但并非近期转债市场的主要矛盾。转债的核心驱动力仍来自正股表现。在权益市场趋于均衡的判断下，正股结构性行情有望继续演绎，个券层面的alpha机会依然丰富。策略上，淡化对转股溢价率绝对水平的过度关注，聚焦正股基本面与业绩估值匹配度，优先配置正股弹性充足、行业景气度向上的品种；对于债底保护较强但正股弹性不足的品种，适度控制敞口，避免在估值高位被动承担溢价率压缩风险。　　纯债方面，在利率区间震荡的判断下，维持中短久期策略，控制久期波动风险，获取稳健的票息收益；适度关注信用利差压缩至低位后的边际变化，防范信用下沉的尾部风险。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

2026年上半年利率债在“资金较宽松+基本面温和修复+配置盘加杠杆”的共振下，收益率中枢下移、曲线显著陡峭上升，10年期国债多在1.70%-1.75%区间运行，信用利差普遍收窄。权益方面，市场更多围绕盈利修复预期与科技主线展开，同时受到地缘与风险偏好变化的影响。一季度表现强势的AI及成长板块经历估值消化与海外鹰派预期扰动后高位震荡，部分估值处于底部但基本面触底回升的方向逐步获得增量资金关注。转债方面，二季度转债市场整体维持高估值高波动态势，新券供给偏缓叠加存量赎回预期，供需结构对估值形成一定支撑，但个券分化加剧，正股驱动的结构性行情特征明显。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，适度降低高位成长板块的集中度，同时在部分低估值改善方向逐步提升配置权重；转债部分，在整体高估值环境下不盲目追逐溢价率扩张，而是以正股基本面和业绩估值匹配度为核心择券依据，优先布局正股弹性充足、转股溢价率相对合理的品种。　　进入三季度，财政发行提速与资金面波动或成为主导变量，债市大概率维持区间震荡，长端波动加大但趋势性机会有限，票息防守与回调加仓优先。重点关注三季度政府债集中供给、央行短端工具调控节奏与海外扰动的边际变化。二季度信用债收益率随利率债震荡下行，低等级、长久期下行幅度更显著；信用利差方面，3年与5年期各评级利差普遍收窄，但1年期高等级略走阔。二季度无新增首次违约主体，地产违约率下行、回收率仍偏低。当前3年期各等级利差处历史低位分位区间，表明下沉赔率已明显下降，需更重视流动性与个券风险识别。　　权益市场方面，我们认为三季度有望走向更趋均衡的格局。成长板块或并未结束，AI产业链从算力基础设施向端侧应用加速延伸的产业逻辑仍在深化，从中期维度来看，相关产业链成长空间的打开或仍然具有持续性；但经过前期估值扩张后，板块内部将加剧分化，业绩兑现能力将成为核心筛选标准。与此同时，部分前期低位板块在基本面边际改善与增量资金回补的双重驱动下，配置价值逐步凸显，市场风格有望从此前的极致成长走向“成长与价值并重”。　　转债方面，当前市场整体估值偏高确是客观现实，但并非近期转债市场的主要矛盾。转债的核心驱动力仍来自正股表现。在权益市场趋于均衡的判断下，正股结构性行情有望继续演绎，个券层面的alpha机会依然丰富。策略上，淡化对转股溢价率绝对水平的过度关注，聚焦正股基本面与业绩估值匹配度，优先配置正股弹性充足、行业景气度向上的品种；对于债底保护较强但正股弹性不足的品种，适度控制敞口，避免在估值高位被动承担溢价率压缩风险。　　纯债方面，在利率区间震荡的判断下，维持中短久期策略，控制久期波动风险，获取稳健的票息收益；适度关注信用利差压缩至低位后的边际变化，防范信用下沉的尾部风险。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

2026年上半年利率债在“资金较宽松+基本面温和修复+配置盘加杠杆”的共振下，收益率中枢下移、曲线显著陡峭上升，10年期国债多在1.70%-1.75%区间运行，信用利差普遍收窄。权益方面，市场更多围绕盈利修复预期与科技主线展开，同时受到地缘与风险偏好变化的影响。一季度表现强势的AI及成长板块经历估值消化与海外鹰派预期扰动后高位震荡，部分估值处于底部但基本面触底回升的方向逐步获得增量资金关注。转债方面，二季度转债市场整体维持高估值高波动态势，新券供给偏缓叠加存量赎回预期，供需结构对估值形成一定支撑，但个券分化加剧，正股驱动的结构性行情特征明显。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，适度降低高位成长板块的集中度，同时在部分低估值改善方向逐步提升配置权重；转债部分，在整体高估值环境下不盲目追逐溢价率扩张，而是以正股基本面和业绩估值匹配度为核心择券依据，优先布局正股弹性充足、转股溢价率相对合理的品种。　　进入三季度，财政发行提速与资金面波动或成为主导变量，债市大概率维持区间震荡，长端波动加大但趋势性机会有限，票息防守与回调加仓优先。重点关注三季度政府债集中供给、央行短端工具调控节奏与海外扰动的边际变化。二季度信用债收益率随利率债震荡下行，低等级、长久期下行幅度更显著；信用利差方面，3年与5年期各评级利差普遍收窄，但1年期高等级略走阔。二季度无新增首次违约主体，地产违约率下行、回收率仍偏低。当前3年期各等级利差处历史低位分位区间，表明下沉赔率已明显下降，需更重视流动性与个券风险识别。　　权益市场方面，我们认为三季度有望走向更趋均衡的格局。成长板块或并未结束，AI产业链从算力基础设施向端侧应用加速延伸的产业逻辑仍在深化，从中期维度来看，相关产业链成长空间的打开或仍然具有持续性；但经过前期估值扩张后，板块内部将加剧分化，业绩兑现能力将成为核心筛选标准。与此同时，部分前期低位板块在基本面边际改善与增量资金回补的双重驱动下，配置价值逐步凸显，市场风格有望从此前的极致成长走向“成长与价值并重”。　　转债方面，当前市场整体估值偏高确是客观现实，但并非近期转债市场的主要矛盾。转债的核心驱动力仍来自正股表现。在权益市场趋于均衡的判断下，正股结构性行情有望继续演绎，个券层面的alpha机会依然丰富。策略上，淡化对转股溢价率绝对水平的过度关注，聚焦正股基本面与业绩估值匹配度，优先配置正股弹性充足、行业景气度向上的品种；对于债底保护较强但正股弹性不足的品种，适度控制敞口，避免在估值高位被动承担溢价率压缩风险。　　纯债方面，在利率区间震荡的判断下，维持中短久期策略，控制久期波动风险，获取稳健的票息收益；适度关注信用利差压缩至低位后的边际变化，防范信用下沉的尾部风险。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

一季度，市场维持“低波宽松+供给扰动+曲线陡峭化”的主基调：跨年与春节前后央行通过大额公开市场操作和结构性工具利率下调，保持资金面合理充裕；利率债在一季度供给“V”型与“1、3月高、2月低”的节奏下呈区间震荡，长端阶段性反弹后再上，曲线整体陡峭化。权益方面，开年以来，AI、商业航天等板块出现行情，2月底后在海外突发因素的影响下，成长板块出现快速调整，目前逐步转入震荡。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，并在AI引领的TMT板块，适度配置了有实际受益且业绩估值匹配的标的；此外在板块轮动加速的背景下，对整体转债仓位进行适当分散，在相关板块内精选估值与业绩匹配度较高的相关标的。　　随着春节后复工复产推进，3月制造业PMI重返扩张至50.4%、综合PMI产出指数50.5%，景气度环比回升，显示生产与需求两端均有改善；央行在一季度例会明确“继续实施适度宽松的货币政策、加大逆周期和跨周期调节力度”，尽管3月MLF与逆回购合计净回笼，但在政府存款回落、同业存单净偿还等因素作用下，资金面仍维持宽松判断，DR001/DR007低位波动，金融条件对实体修复形成支撑；财政端强调“靠前发力”，二季度政府债供给或现阶段性高峰，但配合更精细的流动性投放，预计扰动可控。展望二季度，在输入性通胀与能源价格扰动的背景下，PPI“新涨价因素”抬升，名义增速有望受益；海外层面，受中东局势推动，能源成本高企叠加主要央行政策立场转向“鹰派或审慎”，年内降息预期明显下修，对全球流动性与风险偏好形成约束但非单边利空，我国出口与内需的结构性韧性仍有望对冲外部不确定性影响。　　4月进入一季报验证窗口，配置上优先聚焦业绩确定性与持续成长，同时需要关注中东局势对于后续能源多元化趋势的影响。在海外因素影响叠加部分成长板块估值高位的背景下，仓位结构整体通过分散和高切低来降低组合波动，基本面有一定改善的消费、医药板块逐步提升关注；成长方面，围绕AI服务器拉动下的PCB、光模块等硬件环节以及运营商与通信服务的流量与资本开支周期进行择券，同时逐步关注消费电子端侧创新相关的标的。此外，在宏观不确定性未完全消退之际，高股息的银行、公用事业、能源等板块同样值得关注。转债方面，目前转债市场处于整体高估值高波态势，供需结构改善下优先配置“高价低溢价+债底保护”的品种，兼顾景气主线以获取弹性。纯债方面，在利率区间震荡与供给高峰共振下控制久期波动，维持中短久期策略，力争获取稳健的票息收益。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

一季度，市场维持“低波宽松+供给扰动+曲线陡峭化”的主基调：跨年与春节前后央行通过大额公开市场操作和结构性工具利率下调，保持资金面合理充裕；利率债在一季度供给“V”型与“1、3月高、2月低”的节奏下呈区间震荡，长端阶段性反弹后再上，曲线整体陡峭化。权益方面，开年以来，AI、商业航天等板块出现行情，2月底后在海外突发因素的影响下，成长板块出现快速调整，目前逐步转入震荡。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，并在AI引领的TMT板块，适度配置了有实际受益且业绩估值匹配的标的；此外在板块轮动加速的背景下，对整体转债仓位进行适当分散，在相关板块内精选估值与业绩匹配度较高的相关标的。　　随着春节后复工复产推进，3月制造业PMI重返扩张至50.4%、综合PMI产出指数50.5%，景气度环比回升，显示生产与需求两端均有改善；央行在一季度例会明确“继续实施适度宽松的货币政策、加大逆周期和跨周期调节力度”，尽管3月MLF与逆回购合计净回笼，但在政府存款回落、同业存单净偿还等因素作用下，资金面仍维持宽松判断，DR001/DR007低位波动，金融条件对实体修复形成支撑；财政端强调“靠前发力”，二季度政府债供给或现阶段性高峰，但配合更精细的流动性投放，预计扰动可控。展望二季度，在输入性通胀与能源价格扰动的背景下，PPI“新涨价因素”抬升，名义增速有望受益；海外层面，受中东局势推动，能源成本高企叠加主要央行政策立场转向“鹰派或审慎”，年内降息预期明显下修，对全球流动性与风险偏好形成约束但非单边利空，我国出口与内需的结构性韧性仍有望对冲外部不确定性影响。　　4月进入一季报验证窗口，配置上优先聚焦业绩确定性与持续成长，同时需要关注中东局势对于后续能源多元化趋势的影响。在海外因素影响叠加部分成长板块估值高位的背景下，仓位结构整体通过分散和高切低来降低组合波动，基本面有一定改善的消费、医药板块逐步提升关注；成长方面，围绕AI服务器拉动下的PCB、光模块等硬件环节以及运营商与通信服务的流量与资本开支周期进行择券，同时逐步关注消费电子端侧创新相关的标的。此外，在宏观不确定性未完全消退之际，高股息的银行、公用事业、能源等板块同样值得关注。转债方面，目前转债市场处于整体高估值高波态势，供需结构改善下优先配置“高价低溢价+债底保护”的品种，兼顾景气主线以获取弹性。纯债方面，在利率区间震荡与供给高峰共振下控制久期波动，维持中短久期策略，力争获取稳健的票息收益。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

一季度，市场维持“低波宽松+供给扰动+曲线陡峭化”的主基调：跨年与春节前后央行通过大额公开市场操作和结构性工具利率下调，保持资金面合理充裕；利率债在一季度供给“V”型与“1、3月高、2月低”的节奏下呈区间震荡，长端阶段性反弹后再上，曲线整体陡峭化。权益方面，开年以来，AI、商业航天等板块出现行情，2月底后在海外突发因素的影响下，成长板块出现快速调整，目前逐步转入震荡。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，并在AI引领的TMT板块，适度配置了有实际受益且业绩估值匹配的标的；此外在板块轮动加速的背景下，对整体转债仓位进行适当分散，在相关板块内精选估值与业绩匹配度较高的相关标的。　　随着春节后复工复产推进，3月制造业PMI重返扩张至50.4%、综合PMI产出指数50.5%，景气度环比回升，显示生产与需求两端均有改善；央行在一季度例会明确“继续实施适度宽松的货币政策、加大逆周期和跨周期调节力度”，尽管3月MLF与逆回购合计净回笼，但在政府存款回落、同业存单净偿还等因素作用下，资金面仍维持宽松判断，DR001/DR007低位波动，金融条件对实体修复形成支撑；财政端强调“靠前发力”，二季度政府债供给或现阶段性高峰，但配合更精细的流动性投放，预计扰动可控。展望二季度，在输入性通胀与能源价格扰动的背景下，PPI“新涨价因素”抬升，名义增速有望受益；海外层面，受中东局势推动，能源成本高企叠加主要央行政策立场转向“鹰派或审慎”，年内降息预期明显下修，对全球流动性与风险偏好形成约束但非单边利空，我国出口与内需的结构性韧性仍有望对冲外部不确定性影响。　　4月进入一季报验证窗口，配置上优先聚焦业绩确定性与持续成长，同时需要关注中东局势对于后续能源多元化趋势的影响。在海外因素影响叠加部分成长板块估值高位的背景下，仓位结构整体通过分散和高切低来降低组合波动，基本面有一定改善的消费、医药板块逐步提升关注；成长方面，围绕AI服务器拉动下的PCB、光模块等硬件环节以及运营商与通信服务的流量与资本开支周期进行择券，同时逐步关注消费电子端侧创新相关的标的。此外，在宏观不确定性未完全消退之际，高股息的银行、公用事业、能源等板块同样值得关注。转债方面，目前转债市场处于整体高估值高波态势，供需结构改善下优先配置“高价低溢价+债底保护”的品种，兼顾景气主线以获取弹性。纯债方面，在利率区间震荡与供给高峰共振下控制久期波动，维持中短久期策略，力争获取稳健的票息收益。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

2025年，A股震荡上行，上证指数上涨接近20%、创业板指数上涨接近50%。国内产业创新与贸易秩序重构构成了行情的核心驱动力，两大核心因素驱动通信、电子、有色金属等行业取得显著涨幅。下半年之后，对于债券的两项传统叙事均有所弱化，经济整体体现出较强的结构性变化，反内卷的催化、对外经济部门的繁荣、AI的发展等因素交错，使得股债市场的分析更为复杂。经济政策保持了加快经济动能切换的长期立场，央行主动配合宏观政策取向，保持了资金市场日常的平稳运行以及关键时点的相对宽松，金融总量增速有序下行。　　面对市场的分化和波动，本基金通过资产结构调整，努力实现组合回报。权益部分，寻找具有性价比的板块，捕捉超预期改善带来的投资机会。转债部分，适当降低转债持仓整体价格和转股溢价率水平，提升整体安全边际，在相关板块内精选估值与业绩匹配度较高的相关标的。

2025年，A股震荡上行，上证指数上涨接近20%、创业板指数上涨接近50%。国内产业创新与贸易秩序重构构成了行情的核心驱动力，两大核心因素驱动通信、电子、有色金属等行业取得显著涨幅。下半年之后，对于债券的两项传统叙事均有所弱化，经济整体体现出较强的结构性变化，反内卷的催化、对外经济部门的繁荣、AI的发展等因素交错，使得股债市场的分析更为复杂。经济政策保持了加快经济动能切换的长期立场，央行主动配合宏观政策取向，保持了资金市场日常的平稳运行以及关键时点的相对宽松，金融总量增速有序下行。　　面对市场的分化和波动，本基金通过资产结构调整，努力实现组合回报。权益部分，寻找具有性价比的板块，捕捉超预期改善带来的投资机会。转债部分，适当降低转债持仓整体价格和转股溢价率水平，提升整体安全边际，在相关板块内精选估值与业绩匹配度较高的相关标的。

回顾四季度，对于债券的两项传统叙事均有所弱化，通缩有所缓解，经济整体体现出较强的结构性变化，反内卷的催化、对外经济部门的繁荣、AI的发展等因素交错，使得股债市场的分析更为复杂。经济政策保持了加快经济动能切换的长期立场，央行主动配合宏观政策取向，保持了资金市场日常的平稳运行以及关键时点的相对宽松，金融总量增速有序下行。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，转债部分，降低组合整体转股溢价率，寻找前期调整过程中具有上涨空间的相关标的。权益部分，在市场磨底过程中，寻找具有安全边际，同时具备上涨空间的板块机会。　　展望2026年一季度，在潜在的政策提前发力背景下，经济有望得到支撑，结合反内卷相关政策因素，周期相关商品价格中枢则有望得到一定抬升，但或仍将被地产下行周期压制。整体来看，一季度名义经济增速很可能超过四季度，基本面因素对债市或仍有一定压制。财政方面，在过去几年化债压力和低利率环境的刺激下，国债和地方债久期有所拉长，银行对长久期债券的实际需求相对有限，而保险和基金作为主要的配置和交易力量，面临资产偏好切换的中长期压力，长债最终沉淀到何处是市场和政策都需要考虑的问题，在此之前长债持续面临压力。短端受益于央行适度宽松的政策立场，波动更多与财政支出的节奏、资金季节性波动的节奏相关。　　权益配置方面，2025年12月之后市场风险偏好重回高位，市场短期更加关注标的所处行业的长期空间与标的的核心竞争力，目前关注三类行业：第一，有自身产业趋势的高景气行业，包括但不限于算力链、传媒、军工、独立自主半导体、涨价链以及产业趋势仍在的机器人、AI应用等；第二，潜在政策受益或位于产业周期底部有一定反转趋势的行业，包括部分化工细分领域、光伏、风电、等板块。第三，受益于海外出口并有自身品牌价值的部分龙头标的，比如小家电、新消费等。　　转债方面，目前中位数与估值均处于历史较高位置。在估值较高位置下，转债整体风险收益不对称的属性有所弱化，但偏股性转债作为正股增强和仓位平衡的角色仍然存在。对转债资金面较为有利的方面包括但不限于权益市场预期较好等；不利的方面包括临近一季度末股市风格切换、转债高估值等。配置结构方面，部分成长、偏股型转债或具有更好的风险回报比。在上一轮新能源行情中，中小盘与核心成长股的涨幅可观，带动转债指数出现较大上涨。在新产业趋势中，新产业龙头强势的局面会提升产业链中小票挖掘性价比。操作核心还是围绕新产业趋势进行择券，比如短期中期业绩兑现度高的算力链，以及短期催化密集、长期空间大的机器人链等，适度参与可能占优的AI应用板块，相关领域部分转债可能具有比正股更好的风险回报比。此外，反内卷相关转债若具有较好的赔率也值得关注。　　总结来看，转债市场整体高估值决定了目前中等水平的仓位，行业趋势与股市的强势决定转债的择券结构更加偏重偏股性转债。风险方面，股市的高位震荡，若相关新产业趋势标的出现快速调整但行业趋势没有出现变化，此时可能是相关转债收集筹码的较好时期；此外，纯债如果出现快速赎回，或叠加股市短期弱势的情况，也会使得转债出现调整，我们将密切关注相关因素的变化，及时做好风险应对。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

回顾三季度，主要经济指标在政策过渡期有所放缓，政策重心转向结构性改革，反内卷和AI的发展成为产业主线，也是大类资产最重要的线索。反内卷带来新的预期，钢铁、煤炭、化工、光伏等行业相关期货价格有所修复，产能开始得到一定控制。AI则持续点燃产业链股票价格，A股财富效应显著，资金从债券向股票切换，债券表现偏弱。货币政策方面，央行稳健实施宽松的货币政策，积极呵护资金面，货币政策立场清晰。中国出口和美国通胀数据受影响有限。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，转债部分，降低组合整体转股溢价率，寻找前期调整过程中具有上涨空间的相关标的。权益部分，在市场磨底过程中，寻找具有安全边际，同时具备上涨空间的板块机会。展望四季度，经济进入观察期，新旧动能转换和总量经济变化的边际对比将是决定资本市场感受的重要因素。随着新型政策性金融工具下达，投资可能在四季度出现拐点，但消费可能承压，出口仍然是需求端的重要变量。四季度政策接力情况对接下来一段时间的经济预期起到决定性作用，经济读数存在下滑压力，宽松的货币政策有望加力，债市流动性有望得到改善。七大行业稳增长政策之后，传统行业的政策或许暂告一段落，但对制造业投资会有持续压制，科技、传统基建和服务业消费可能是新的政策关注点。结构性政策出台的可能性较高，年底需密切关注财政预期。今年政府债发行靠前，利率债供给压力特别是超长债供给压力或有下降。股市表现仍然对债市有重要意义，大类资产不同的财富效应所带来的资本市场流动性分配变化可能具有中长期性。　　权益配置方面，关注三类行业。第一，有自身产业趋势的高景气行业，包括但不限于算力链、传媒、军工、独立自主半导体、涨价链以及产业趋势仍在的机器人、AI应用等等；第二，潜在政策受益或位于产业周期底部有一定反转趋势的行业，包括部分化工细分领域、光伏、风电、等板块。第三，非美出口以及基本面较为稳健的价值板块，比如银行、公用事业板块等等。　　转债方面，目前中位数与估值均处于历史较高位置。在估值较高位置下，转债整体风险收益不对称的属性有所弱化，但偏股性转债作为正股增强和仓位平衡的角色仍然存在。对转债资金面较为有利的方面包括但不限于权益市场预期较好、债基密集赎回的风险减弱等等；不利的方面包括年底股市风格切换风偏降低、转债高估值等等。配置结构方面，部分成长、偏股型转债或具有更好的风险回报比。在上一轮新能源行情中，中小盘与核心成长股的涨幅可观，带动转债指数出现较大上涨。在新产业趋势中，新产业龙头强势的局面会提升产业链中小票挖掘性价比。操作核心还是围绕新产业趋势进行择券，比如短期中期业绩兑现度高的算力链，以及短期催化密集、长期空间大的机器人链，或者创新药板块等等，相关领域部分转债可能具有比正股更好的风险回报比。此外，反内卷相关转债若具有较好的赔率也值得关注。　　总结来看，转债市场整体高估值决定了目前中等水平的仓位，行业趋势与股市的强势决定转债的择券结构更加偏重偏股性转债。风险方面，股市的高位震荡，若相关新产业趋势标的出现快速调整但行业趋势没有出现变化，此时可能是相关转债收集筹码的较好时期；此外，纯债如果出现快速赎回，或叠加股市短期弱势的情况，也会使得转债出现调整，我们将密切关注相关因素的变化，及时做好风险应对。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

回顾三季度，主要经济指标在政策过渡期有所放缓，政策重心转向结构性改革，反内卷和AI的发展成为产业主线，也是大类资产最重要的线索。反内卷带来新的预期，钢铁、煤炭、化工、光伏等行业相关期货价格有所修复，产能开始得到一定控制。AI则持续点燃产业链股票价格，A股财富效应显著，资金从债券向股票切换，债券表现偏弱。货币政策方面，央行稳健实施宽松的货币政策，积极呵护资金面，货币政策立场清晰。中国出口和美国通胀数据受影响有限。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，转债部分，降低组合整体转股溢价率，寻找前期调整过程中具有上涨空间的相关标的。权益部分，在市场磨底过程中，寻找具有安全边际，同时具备上涨空间的板块机会。　　展望四季度，经济进入观察期，新旧动能转换和总量经济变化的边际对比将是决定资本市场感受的重要因素。随着新型政策性金融工具下达，投资可能在四季度出现拐点，但消费可能承压，出口仍然是需求端的重要变量。四季度政策接力情况对接下来一段时间的经济预期起到决定性作用，经济读数存在下滑压力，宽松的货币政策有望加力，债市流动性有望得到改善。七大行业稳增长政策之后，传统行业的政策或许暂告一段落，但对制造业投资会有持续压制，科技、传统基建和服务业消费可能是新的政策关注点。结构性政策出台的可能性较高，年底需密切关注财政预期。今年政府债发行靠前，利率债供给压力特别是超长债供给压力或有下降。股市表现仍然对债市有重要意义，大类资产不同的财富效应所带来的资本市场流动性分配变化可能具有中长期性。　　权益配置方面，关注三类行业。第一，有自身产业趋势的高景气行业，包括但不限于算力链、传媒、军工、独立自主半导体、涨价链以及产业趋势仍在的机器人、AI应用等等；第二，潜在政策受益或位于产业周期底部有一定反转趋势的行业，包括部分化工细分领域、光伏、风电、等板块。第三，非美出口以及基本面较为稳健的价值板块，比如银行、公用事业板块等等。　　转债方面，目前中位数与估值均处于历史较高位置。在估值较高位置下，转债整体风险收益不对称的属性有所弱化，但偏股性转债作为正股增强和仓位平衡的角色仍然存在。对转债资金面较为有利的方面包括但不限于权益市场预期较好、债基密集赎回的风险减弱等等；不利的方面包括年底股市风格切换风偏降低、转债高估值等等。配置结构方面，部分成长、偏股型转债或具有更好的风险回报比。在上一轮新能源行情中，中小盘与核心成长股的涨幅可观，带动转债指数出现较大上涨。在新产业趋势中，新产业龙头强势的局面会提升产业链中小票挖掘性价比。操作核心还是围绕新产业趋势进行择券，比如短期中期业绩兑现度高的算力链，以及短期催化密集、长期空间大的机器人链，或者创新药板块等等，相关领域部分转债可能具有比正股更好的风险回报比。此外，反内卷相关转债若具有较好的赔率也值得关注。　　总结来看，转债市场整体高估值决定了目前中等水平的仓位，行业趋势与股市的强势决定转债的择券结构更加偏重偏股性转债。风险方面，股市的高位震荡，若相关新产业趋势标的出现快速调整但行业趋势没有出现变化，此时可能是相关转债收集筹码的较好时期；此外，纯债如果出现快速赎回，或叠加股市短期弱势的情况，也会使得转债出现调整，我们将密切关注相关因素的变化，及时做好风险应对。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

回顾三季度，主要经济指标在政策过渡期有所放缓，政策重心转向结构性改革，反内卷和AI的发展成为产业主线，也是大类资产最重要的线索。反内卷带来新的预期，钢铁、煤炭、化工、光伏等行业相关期货价格有所修复，产能开始得到一定控制。AI则持续点燃产业链股票价格，A股财富效应显著，资金从债券向股票切换，债券表现偏弱。货币政策方面，央行稳健实施宽松的货币政策，积极呵护资金面，货币政策立场清晰。中国出口和美国通胀数据受影响有限。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，转债部分，降低组合整体转股溢价率，寻找前期调整过程中具有上涨空间的相关标的。权益部分，在市场磨底过程中，寻找具有安全边际，同时具备上涨空间的板块机会。　　展望四季度，经济进入观察期，新旧动能转换和总量经济变化的边际对比将是决定资本市场感受的重要因素。随着新型政策性金融工具下达，投资可能在四季度出现拐点，但消费可能承压，出口仍然是需求端的重要变量。四季度政策接力情况对接下来一段时间的经济预期起到决定性作用，经济读数存在下滑压力，宽松的货币政策有望加力，债市流动性有望得到改善。七大行业稳增长政策之后，传统行业的政策或许暂告一段落，但对制造业投资会有持续压制，科技、传统基建和服务业消费可能是新的政策关注点。结构性政策出台的可能性较高，年底需密切关注财政预期。今年政府债发行靠前，利率债供给压力特别是超长债供给压力或有下降。股市表现仍然对债市有重要意义，大类资产不同的财富效应所带来的资本市场流动性分配变化可能具有中长期性。　　权益配置方面，关注三类行业。第一，有自身产业趋势的高景气行业，包括但不限于算力链、传媒、军工、独立自主半导体、涨价链以及产业趋势仍在的机器人、AI应用等等；第二，潜在政策受益或位于产业周期底部有一定反转趋势的行业，包括部分化工细分领域、光伏、风电、等板块。第三，非美出口以及基本面较为稳健的价值板块，比如银行、公用事业板块等等。　　转债方面，目前中位数与估值均处于历史较高位置。在估值较高位置下，转债整体风险收益不对称的属性有所弱化，但偏股性转债作为正股增强和仓位平衡的角色仍然存在。对转债资金面较为有利的方面包括但不限于权益市场预期较好、债基密集赎回的风险减弱等等；不利的方面包括年底股市风格切换风偏降低、转债高估值等等。配置结构方面，部分成长、偏股型转债或具有更好的风险回报比。在上一轮新能源行情中，中小盘与核心成长股的涨幅可观，带动转债指数出现较大上涨。在新产业趋势中，新产业龙头强势的局面会提升产业链中小票挖掘性价比。操作核心还是围绕新产业趋势进行择券，比如短期中期业绩兑现度高的算力链，以及短期催化密集、长期空间大的机器人链，或者创新药板块等等，相关领域部分转债可能具有比正股更好的风险回报比。此外，反内卷相关转债若具有较好的赔率也值得关注。　　总结来看，转债市场整体高估值决定了目前中等水平的仓位，行业趋势与股市的强势决定转债的择券结构更加偏重偏股性转债。风险方面，股市的高位震荡，若相关新产业趋势标的出现快速调整但行业趋势没有出现变化，此时可能是相关转债收集筹码的较好时期；此外，纯债如果出现快速赎回，或叠加股市短期弱势的情况，也会使得转债出现调整，我们将密切关注相关因素的变化，及时做好风险应对。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。