李重阳 - 基金投资策略和运作

市场回顾：权益方面，经历一季度末美伊地缘冲突扰动后，2026年二季度A股企稳回升，风险偏好显著修复，市场核心矛盾由一季度末的"地缘避险"重新切换回"流动性驱动+AI产业趋势"，成长风格演绎极致行情。区间内，表征成长风格的美股费城半导体指数与创业板指分别上涨88%、36%，而代表价值风格的中证红利下跌12.3%。分行业看，市场赚钱主线围绕AI产业链展开，从AI设备扩散到上游材料，消费型红利板块景气受制于内需疲软表现垫底。债券方面，二季度债券市场整体偏强运行，短债表现整体好于长债，6月初10年期国债收益率一度下探至约1.70%的年内阶段低点。组合操作方面：权益方面，在4月美伊冲突缓解后，管理人将组合做了几点调整：一是在组合风险预算逐步修复后，顺势提升了组合权益仓位；二是资产配置层面，基于AH溢价处于历史低位的现状，组合大幅减仓了港股，更加聚焦A股。三是结构层面，组合大幅增配了景气成长方向里的AI材料与设备板块，同时兑现了通胀敏感型的有色板块收益。债券方面，操作较少，二季度债券部分为组合贡献了一定绝对收益。展望后市：随着美伊冲突缓解，海外地缘政治对A股的扰动将减少，A股定价将更加反映基本面与产业景气趋势。根据我们对宏观敏感型资产的分类（高盈利质量型、低波红利型、景气成长型和小盘），2026年三季度组合将延续侧重景气成长资产的同时，也兼顾低波红利资产与小微盘的超跌机会。理由有二：第一、从产业周期位置看，目前AI产业链尚处于量价齐升的过热期，该阶段中游AI设备和上游材料均将直接受益，部分细分AI产业链ROE已经或者即将突破2021年上轮景气周期高点。参考06-07年周期股投资经验，即使后续AI产业周期从量价齐升向量跌价升切换，AI设备板块投资逻辑将受损，但涨价链的AI上游材料依然受益。第二、从成长相对价值风格修复的程度看，目前国证成长相对国证价值滚动750个交易日涨幅剪刀差仅在过去10年均值附近，这意味着拉长时间周期看，24年9月以来景气成长相对价值风格占优的行情都仅至中场。不过，对于力争控回撤的本固收+组合而言，管理人也注意到了目前景气成长风格面临短期交易拥挤，带来波动加剧的问题。组合将通过灵活的仓位管理，侧重景气成长型资产的同时，适当择机均衡配置来降低组合波动率，争取为投资人提供更好的体验。固收方面，组合将保持相对灵活的久期策略，以绝对收益为导向，尽力为增厚组合业绩回报做贡献。

债券方面：展望三季度，一方面在经济弱修复和"K型复苏"的宏观背景下，实体经济的有效融资需求，特别是传统行业的债务融资需求偏弱，而配置型资金规模庞大，导致"钱多、好资产少"的局面延续。另一方面三季度政府债的供给显著放量，对市场构成压力，传统配置力量的承接有限，这会对超长债形成压制，目前对三季度增量政策预期不高，冲击可能是阶段性的。流动性方面，整体会回归中性，当前宏观环境缺乏收紧流动性的基础，但也很难回到二季度初的极度宽松状态，随着隔夜流动性工具的推出，央行对短端的把控更强，整体看市场仍会延续上有顶下有底的震荡格局，组合将维持以波段操作思路应对。转债在二季度呈现出巨大的结构性行情，组合在操作上也是分开应对，重点关注高价的科技类转债，以仓位变化来应对波动，中低价的则是寻找接近债底或者正股有明显变化的个券，也取得了一定的收益，三季度预计分化将会有所收敛，操作上继续聚焦个券，灵活应对，继续为组合贡献收益。权益投资方面：本基金延续稳健价值投资理念，以获取中长期阿尔法收益为目标，精选优质标的作为组合底仓。针对市场波动特征，本基金保持适度灵活配置，在控制组合波动率的前提下进行择时调整。主要持仓类型包括采用GARP策略的成长型标的及优质行业龙头个股。权益资产配置整体偏向大盘股风格，价值风格占主导，二季度持仓以价值型股票为主，季度末适度增加科技成长方向配置。市场回顾：二季度期间，受美联储加息预期影响，美元走强、大宗商品价格调整，价值板块估值受到压缩导致部分盈利回吐。同时场内资金流向科技产业链，人工智能技术进步推动相关产业景气度提升。地缘局势趋缓，权益市场呈现科技与非科技板块的两极分化态势。从行业贡献看，电子及非银金融板块个股表现对组合收益贡献有限，主要因相关持仓比例较低；有色金属、石油石化等行业投资对组合产生一定负面影响。展望：当前组合继续按照既定投资策略执行。鉴于科技板块估值普遍处于较高水平，三季度预计维持中性仓位水平，采取灵活应对策略，重点关注超跌估值修复机会及自下而上的精选投资机会。

回顾二季度，在弱信贷需求和宽松的资金面影响下，债券市场震荡走强，收益率整体下行，曲线更加平坦化，当前短久期信用利差已压缩至低位。结构上，长端下行幅度大于短端，信用表现强于利率，信用利差大幅压缩。在二季度的不同阶段里，油价冲击带来的通胀传导担忧、长端政府债供给预期、央行货币政策操作节奏的扰动都持续对市场的交易节奏产生扰动。短期，央行给后续应对留出货币政策空间，隔夜资金价格难以大幅下行，债券交易空间逼仄。中期，基本面缺乏支撑，实体融资需求难抬升，在财政大幅发力之前，债券底线风险有限。二季度，政府债发行进度低于预期，三季度供给面临边际上升，等待跨季后资金面波动、政府债供给、弱资质信用主体外部评级密集下调等事件带来债券阶段性调整，策略上重视调整后的交易机会。存款降息大背景下，理财负债端相对充裕，今年保险保费配置进度也偏慢，三季度关注中短久期信用向长久期债券品种交易切换的窗口，如果货币政策兑现超预期宽松，应当及时止盈。权益方面，经济继续呈现K型分化，出口较强、内需较弱，AI相关产业链较强、非AI产业链的亮点较少。二季度国内股票市场的K型分化表现是经济K型分化的情绪放大器，AI板块大幅上涨，大部分非AI板块出现不同程度下跌，典型如电子行业二季度上涨91%、石油石化下跌22%，首尾相差113个点，分化的极致程度极为少见。二季度组合在AI相关产业链（电子、通信）有一定比例的配置，但取得的正收益被非AI板块（汽车、有色、化工等）所拖累，权益配置在二季度对组合负贡献，拖累了组合整体的业绩表现。展望三季度，我们认为市场的极致分化会有再平衡的需求，AI板块经过短期暴涨之后估值均有不同程度的泡沫需消化，非AI板块里基本面较好的公司被阶段性错杀，7-8月份是中报业绩披露期，我们努力挖掘基本面较好、估值处于历史低位的优质成长型公司的投资机会，力争提升权益部分对组合的正贡献。

2026年第二季度宏观环境更迭频繁，资本市场波动明显，债券市场整体也呈现震荡且波动加剧的格局。4月资金宽松驱动债券收益率下行，长端利率创阶段新低，但后续超长期特别国债集中发行、权益市场活跃及阶段性流动性收敛，推动收益率曲线重回陡峭化，长端波动剧烈。5月，特别国债、地方债大量供给，资金面由超宽松转为均衡，短端收益率下行受限，5-10年中端利率债、信用债相对占优，曲线持续趋平。6月，央行开展MLF及多次逆回购对冲跨季资金压力，资金利率围绕政策利率波动，基本面情况对债券有一定托底，但长端调整压力不减，短端相对稳健，结构性机会凸显。权益市场四月份开始止跌反弹持续上行，但结构分化严重；前期仅游戏、创新药等基本面较好的板块有短时间的反弹表现，之后随着全球AI资本预期大幅上修后资金大幅进入AI硬件相关的板块；由于整体市场净流入不显著，相对极端的调仓行动导致了非科技硬件板块的流动性挤兑下的大幅快速调整。组合考虑到风格的极端化，相对较早的做了均衡，在六月上旬之前承担了回撤损失，但在6月下旬之后风格相对开始均衡后，净值有所修复。组合仍在降低科技的仓位，维持了游戏的配置，增加了部分底部的券商消费和有色等板块。经济基本面可能仍然保持内外K型分化的格局，通胀压力温和可控。政策面上，货币政策保持稳健基调，流动性总体合理充裕，资金利率料围绕政策区间波动，债券市场调整风险整体可控但受供给扰动影响，特别长端波动仍存。因此在组合策略上，将继续重视票息资产，在供给扰动阶段把握配置机会，久期层面则灵活操作应对市场波动。权益方面我们认为整体市场方面相对稳定，但短期科技有一定的风险，组合持续降低科技涨幅过高的标的，增配底部的绩优价值股。但对于AI产业的发展仍保持乐观，如果科技调整一定的幅度，消化掉市场过高的乐观预期后，会考虑增配基本面与估值匹配的科技股。

2026年第二季度宏观环境更迭频繁，资本市场波动明显，债券市场整体也呈现震荡且波动加剧的格局。4月资金宽松驱动债券收益率下行，长端利率创阶段新低，但后续超长期特别国债集中发行、权益市场活跃及阶段性流动性收敛，推动收益率曲线重回陡峭化，长端波动剧烈。5月，特别国债、地方债大量供给，资金面由超宽松转为均衡，短端收益率下行受限，5-10年中端利率债、信用债相对占优，曲线持续趋平。6月，央行开展MLF及多次逆回购对冲跨季资金压力，资金利率围绕政策利率波动，基本面情况对债券有一定托底，但长端调整压力不减，短端相对稳健，结构性机会凸显。权益市场持续上行但分化严重，市场四月份开始反弹后仅游戏、创新药等基本面较好的板块前期快速反弹后，随着全球AI资本预期大幅上修后资金大幅进入AI硬件相关的板块。由于整体市场净流入不显著，相对极端的调仓行动导致了非科技硬件板块的流动性挤兑下的大幅快速调整。组合考虑到风格的极端化，相对较早的做了均衡，在六月上旬之前承担了回撤损失，但在6月下旬之后风格相对开始均衡后，净值有所修复。组合仍在降低科技的仓位，维持了游戏的配置，增加了部分底部的券商消费和有色等板块。经济基本面可能仍然保持内外K型分化的格局，通胀压力温和可控。政策面上，货币政策保持稳健基调，流动性总体合理充裕，资金利率料围绕政策区间波动，债券市场调整风险整体可控但受供给扰动影响，特别长端波动仍存。因此在组合策略上，将继续重视票息资产，在供给扰动阶段把握配置机会，久期层面则灵活操作应对市场波动。权益方面我们认为整体市场方面相对稳定，但短期科技有一定的风险，组合持续降低科技涨幅过高的标的，增配底部的绩优价值股。但对于AI产业的发展仍保持乐观，如果科技调整一定的幅度，消化掉市场过高的乐观预期后，会考虑增配基本面与估值匹配的科技股。

二季度，国内经济总体平稳，制造业PMI在荣枯线以上，制造业活动增速有所企稳。经济结构呈现分化状态，出口表现良好，消费、投资相对承压。物价方面整体回升，CPI小幅回升，PPI由于油价影响有所回升。整体看，在贸易摩擦缓和的背景下，出口持续改善，在政府各类政策的托底下，经济下行压力缓解，预期有望逐步企稳。海外方面，美国在AI相关资本开支支撑下经济仍有韧性，劳动力市场降温，通胀压力较大。美伊地缘冲突导致油价上涨，通胀预期进一步升温且出现一定的加息预期，美国经济未来面临一定的不确定性。整体看，在地缘冲突和贸易壁垒增多的情况下，世界经济增长动能明显减弱，未来面临的不确定性将显著增加。市场方面，权益市场整体上涨，波动较大，分化加剧。在美伊冲突逐步缓和的背景下，市场风险偏好逐步提升，权益市场有一定幅度的上涨。但上涨呈现较为明显的结构性分化：在全球AI硬件与应用持续催化的背景下，算力链、半导体等科技细分领域走出了独立的盈利与估值双击行情，资金关注度较高；而反观其他板块，传统顺周期受制于内需疲软，估值出现一定的回落，微盘股因退市预期流动性收缩，调整幅度也较为明显。这种分化本质上是资金在宏观弱复苏环境下，对“远期高成长预期”与“当期基本面现实”做出的取舍，导致科技股与其他广谱个股在走势上形成了明显的“剪刀差”。债券市场方面，由于内需承压且资金面宽松，收益率小幅下行。受益于资金面宽松，收益率曲线呈现牛陡特征，信用利差小幅收窄。报告期内，本基金主要投资于高等级信用债和利率债，维持了一定的组合久期。权益方面，4月初增加了科技类成长股的仓位，随着市场波动加大，又进行了一定的减仓来控制回撤。展望未来，我们更关注：1.基本面偏弱的情况下，利率下行的机会；2.AI、半导体、机器人等新科技供给能够创造新增需求的行业；3.受益于海外人口和资本红利的出海企业；4.地缘政治风险加大和潜在的弱美元格局下，供给受限、价格弹性大的有色、贵金属、原油等资源品。未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和一定的权益仓位，力争获取合理的投资回报。

债券方面：展望二季度收益率曲线仍会维持陡峭，受益于流动性的持续宽松，机构仍有较强的配置需求，因此中短端确定性最强，而长端和超长端受到的扰动较多，大概率维持震荡局面。组合继续维持票息策略，同时积极把握小波段和利差挖掘机会。转债经历了一个月的调整，当前位置虽然具有了一定的性价比，但在权益市场方向明朗前，做多胜率不高，波动较大，因此组合继续保持低仓位应对，逢超跌或者恐慌后再择机布局。权益方面：投资策略是以稳健价值投资的思路，寻找有较好alpha的公司作为中长期底仓。波动仓位根据市场情况时机波动。波动仓位有GARP型成长股，优质行业龙头股为主会择时交易，仓位会灵活波动。权益投资风格整体以大盘股为主，整体更偏价值风格，春季行情低于预期，持仓以价值股为主。一季度运作上面收益来源主要是A股和转债。由于美伊战争导致风险偏好下行，高油价导致不确定性增大，目前权益看法中性，仓位中性控制持仓，一季度有色化工煤炭板块个股贡献收益较多，非银美容护理板块投资有拖累。一季度组合按照既定投资策略进行投资。展望二季度，由于指数已经回调到3900点附近，组合维持中性仓位，更关注超跌，自下而上的投资机会。

回顾一季度，债券市场表现期限分化显著，短端强于长端。在流动性整体呵护的环境下，10年期以内的国债收益率曲线陡峭化下行，而超长债受到风险偏好和供给的阶段性扰动出现向上调整。年初市场机构普遍对权益相对乐观、对债券相对悲观，而一季度债券市场超预期表现的核心主要来自银行表内负债的超预期。去年一季度，银行负债压力的持续上升带来了债券收益率的持续大幅上行，存单上行趋势直到3月才出现缓解。而今年一季度，流动性的呵护力度、人民币升值预期下的结汇存款回流、存量高息存款到期的高比例留存均和去年一季度形成明显对比。在信贷需求未见明显变化的情况下，大行负债规模充裕、成本大幅下行，存单收益率低位下行，银行表内债券配置意愿大幅上升，利率曲线中短端更受青睐。全季度来看，虽然风险偏好从高位震荡下行，但不同阶段国内的供给冲击、海外的地缘冲突均带来了通胀预期的边际变化，对超长端的表现也形成了一定制约。一季度，考虑到债券市场新增负债充裕、但负债久期边际缩短，资产端可能出现结构分化，组合大量配置了5年左右银行二永，取得了较为明显的资本利得，1月也阶段性的参与了超长端的超跌反弹机会，对收益有所增厚。展望后续，油价回到冲突之前的可能性相对有限，海外降息概率的短期下降将会带来长期降息必要性的提升。长期，货币的确定性宽松将支撑债券表现，短期，不排除风险偏好和供给节奏仍将带来债券的阶段性波动。今年债券供给相对前置，1月的集中发行、二季度的特别国债发行，也是配置盘等待长端配置机会的重要窗口，组合当前持仓结构以票息资产为主，债券市场如有调整将会带来新一轮参与机会。权益方面，一季度国内经济相对平淡，2月底开始的美以伊战争成为影响全球经济的重要风险点，大幅影响了股票市场的风险偏好和流动性，A股和H股均先涨后跌，一季度沪深300指数下跌3.89%、创业板指数微跌0.57%、恒生指数下跌3.29%。结构分化较大，受益于高油价的煤炭、石油石化、电力、新能源等板块涨幅居前，受益于北美AI高景气的通信也表现较好，而非银、商贸零售、家电等表现较差。组合一季度股票仓位先加后减，结构方面，受益于高油价的锂电储能、新能源汽车、油气油运，受益于AI资本开支的PCB设备、光纤，以及有色金属、快递等，在一季度对组合的贡献较大。展望二季度，我们对此次美以伊战争的持续性以及由此可能带来的全球经济滞涨，持较为悲观的态度，组合的股票仓位会逐步下降控好回撤。结构方面，继续看好受益于能源价格高位的板块，如新能源、新能源汽车、油气油运、煤炭、核电等，新能源会逐步成为全球各国实现能源独立自主的重要手段，渗透率会逐年提升，有利于业绩、估值的双升。另外部分优质的内需消费股已跌至较低估水平，带来一定的投资机会。

市场回顾：权益方面，回看2026年一季度，以美伊地缘冲突为界，3月美伊冲突前市场赚钱效应尚可，1-2月流动性敏感型的有色和科技成长板块表现居前。3月美伊冲突发酵抑制风险偏好，全球股指普跌，A股科技成长和有色板块跌幅居前，战争受益的新老能源板块表现相对占优。分行业看，2026年一季度接近1/3的中信一级行业取得正收益，区间表现前三的行业是受益美伊冲突的煤炭、石油石化和电力。固收方面，2025年末以来资金价格低位稳定，央行虽未正式下调政策利率，但从流动性情况来看央行实质宽松，3月以来地缘风险导致通胀上行对债券表现有一定冲击，2026年一季度债券市场整体震荡偏强运行，区间中短债表现好于长债。组合操作方面：权益方面，今年前2个月组合由于在科技成长和有色方向仓位暴露较多，区间一度相对基准超额明显。进入三月后，由于组合未及时转向防守，组合回撤较大。受制于组合风险预算等原因，一季度组合环比大幅降低了权益仓位，尤其是减少了对港股持仓，更加聚焦A股。行业上则大幅减配了有色金属等高波资产，结构占比中提升了对景气成长方向的AI链配置权重。债券方面，操作很少，一季度债券部分为组合贡献了一定正收益率。展望后市：从三因子框架看，企业盈利中性，流动性和风险偏好置信度自3月起同时转负，三因素框架下A股赚钱效应回暖尚需等待。好的点是市场情绪已回落至偏低位置，即使是2022年熊市，当时A股在急跌后也出现过一轮反弹，组合在权益仓位上将灵活跟随市场。结构方面，根据我们对宏观敏感型资产的分类（高盈利质量型、低波红利型、通胀敏感型和景气成长型），在美伊冲突没有明显缓解前，偏防御的低波红利和高盈利质量风格将相对占优，一旦美伊冲突明显缓解，流动性驱动的景气成长与通胀敏感型资产有望重新跑赢。具体到组合应对上，2026年二季度组合将在侧重景气成长资产的同时，也兼顾低波红利资产。此外，管理人还将随时关注PPI同比转正窗口提前可能性，过往内生性的PPI同比转正，将带来通胀敏感型资产中有顺周期属性板块的配置机会。固收方面，组合将择机降低组合久期，以绝对收益为导向，尽力为增厚组合业绩回报做贡献。

2026年第一季度，债券市场整体呈现震荡格局，收益率曲线分化。长端利率受政府债券供给、信贷“开门红”及机构行为等多重因素扰动，波动加大；短端利率则在宽松的资金面下表现稳定，确定性收益机会更明确。市场驱动因素从单一基本面预期转向地缘政治、基本面、政策面与机构行为交织的复杂状态。权益市场波动剧烈，年初春节躁动行情延续，资金加速入市，风险偏好快速提升，科技板块大幅跑赢市场，但上证指数过4100之后开始被动降温，叠加AI叙事的利空和HALO资产交易，资源品开始接力继续维持市场热度。但美伊战争开打，导致A股市场在春节后尤其是美伊战争持续胶着，滞涨预期升温导致市场风险偏好快速下降，个股大幅调整。组合在一季度表现前高后低，在市场调整时表现不佳，给持有人造成了一定的损失。仓位是组合业绩的主要影响因子，一方面春节前规模增长较快在市场上涨时摊薄仓位，另一方面在组合由于持有结构受HALO资产交易影响调整较早，绝对收益资金止损压力下快速的持续赎回导致仓位被动增加在下跌中受伤较重。基金经理在市场调整第一阶段后开始回补仓位，但后期未充分考虑战争持续性风险，仓位没有及时下降防守也是回撤较大的原因。总体组合在一季度结构和仓位保持相对稳定，考虑到短期市场仍以美伊战争的进展为主要影响因子，且不确定性较强，组合也并未追高一些资源品和能源类品种；市场调整后主要梳理持仓，减掉偏主题业绩不确定性的标的，保留本身基本面和产业趋势受战争影响较小但却调整较大的标的，认为此类公司属于被市场错杀的品种，当前组合股票主要集中在游戏、创新药、国产GPU等板块。未来一个季度，核心影响因素可能还是美伊冲突，主要是决定油价的预期从而影响全球的经济增长和美联储的降息预期。若战争形势逐渐明朗，市场可能会优选战争影响不大，自身产业趋势持续的前期错杀板块；若战争持续时间过长，则市场风险偏好会持续被压缩，需要进行防守性降仓，而非板块调整。因此组合会维持现有结构，聚焦错杀绩优板块的修复。债券方面，市场或延续“上有顶、下有底”的震荡格局，因此更需要注重交易策略。短期海外市场受地缘政治影响，不确定性仍然较高；国内方面则需要关注油价对于通胀的扰动，债券的供给节奏以及央行的货币政策情况。整体而言组合层面会继续以票息策略作为基础，久期方面更加灵活操作，应对好目前复杂多变的市场环境。

2026年第一季度，债券市场整体呈现震荡格局，收益率曲线分化。长端利率受政府债券供给、信贷“开门红”及机构行为等多重因素扰动，波动加大；短端利率则在宽松的资金面下表现稳定，确定性收益机会更明确。市场驱动因素从单一基本面预期转向地缘政治、基本面、政策面与机构行为交织的复杂状态。权益市场波动剧烈，年初春节躁动行情延续，资金加速入市，风险偏好快速提升，科技板块大幅跑赢市场，但上证指数过4100之后开始被动降温，叠加AI叙事的利空和HALO资产交易，资源品开始接力继续维持市场热度。但美伊战争开打，导致A股市场在春节后尤其是美伊战争持续胶着，滞涨预期升温导致市场风险偏好快速下降，个股大幅调整。组合在一季度表现前高后低，在市场调整时表现不佳，给持有人造成了一定的损失。仓位是组合业绩的主要影响因子，一方面春节前规模增长较快在市场上涨时摊薄仓位，另一方面在组合由于持有结构受HALO资产交易影响调整较早，绝对收益资金止损压力下快速的持续赎回导致仓位被动增加在下跌中受伤较重。基金经理在一月份降低转债仓位之后，在市场调整第一阶段后开始回补仓位，但后期未充分考虑战争持续性风险，仓位没有及时下降防守也是回撤较大的原因。总体组合在一季度结构和仓位保持相对稳定，考虑到短期市场仍以美伊战争的进展为主要影响因子，且不确定性较强，组合也并未追高一些资源品和能源类品种；市场调整后主要梳理持仓，减掉偏主题业绩不确定性的标的，保留本身基本面和产业趋势受战争影响较小但却调整较大的标的，认为此类公司属于被市场错杀的品种，当前组合股票主要集中在游戏、创新药、国产GPU等板块；转债主要在CPO、创新药、数据中心等；转债仓位在市场大幅调整后有所上升。未来一个季度，核心影响因素可能还是美伊冲突，主要是决定油价的预期从而影响全球的经济增长和美联储的降息预期。若战争形势逐渐明朗，市场可能会优选战争影响不大，自身产业趋势持续的前期错杀板块；若战争持续时间过长，则市场风险偏好会持续被压缩，需要进行防守性降仓，而非板块调整。因此组合会维持现有结构，聚焦错杀绩优板块的修复。债券方面，市场或延续“上有顶、下有底”的震荡格局，因此更需要注重交易策略。短期海外市场受地缘政治影响，不确定性仍然较高；国内方面则需要关注油价对于通胀的扰动，债券的供给节奏以及央行的货币政策情况。整体而言组合层面会继续以票息策略作为基础，久期方面更加灵活操作，应对好目前复杂多变的市场环境。

一季度，国内经济增速企稳回升，制造业PMI在3月份回升到荣枯线以上，制造业活动增速有所企稳。物价方面整体回升，CPI小幅回升，PPI跌幅明显收窄。整体看，在贸易摩擦缓和的背景下，出口持续改善，地产下行速度明显减缓，在政府各类政策的托底下，经济下行压力缓解，预期有望逐步企稳。海外方面，美国在AI相关资本开支支撑下经济仍有韧性，劳动力市场降温，通胀仍有一定压力。美伊地缘冲突导致油价大涨，通胀预期进一步升温使得美联储降息概率大幅降低，美国经济未来面临一定的滞胀风险。整体看，在地缘冲突和贸易壁垒增多的情况下，世界经济增长动能明显减弱，未来面临的不确定性将显著增加。市场方面，权益市场先涨后跌，波动较大。年初，在贸易摩擦缓和、经济边际企稳和汇率升高影响下，市场风险偏好提升，权益市场有一定幅度的上涨。但随着3月初美伊地缘冲突爆发，权益市场不确定性显著上升，市场风险偏好急剧下降，市场有一定幅度的下跌。整体看，一季度权益市场波动较大，行业和个股分化较为严重，获利难度大幅增加。债券市场方面，收益率小幅下行。受经济企稳和油价上涨影响，利率有所承压，但资金面的宽松和风险偏好的大幅下降也带来了一定支撑，收益率整体小幅下行。由于资金面整体宽松，短端下行幅度大于长端，信用债表现强于利率债，收益率曲线进一步陡峭化，信用利差收窄。报告期内，本基金主要投资于高等级信用债和利率债，维持了一定的组合久期。权益方面，随着市场波动率的上升，降低了权益仓位。展望未来，我们更关注：1.股息率较为稳定，且有一定增长的红利股；2.地缘政治风险加大和弱美元格局下，供给受限、价格弹性大的有色、贵金属、原油等资源品；3.AI、机器人、智驾等新科技供给能够创造新增需求的行业；4.向海外寻求人口和资本红利的出海企业。未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和一定的权益仓位，力争获取合理的投资回报。