李辉 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国际地缘政治冲突属于预期外的变化，国内权益市场整体波动较大。一方面资金聚集在少数景气较高的方向，另一方面，地缘冲突对于全球定价的资源品、通胀乃至于总需求的影响仍然不够明朗。但总的来看，A股市场避险情绪上升，更加重视业绩及行业景气度的确定性。一季度，沪深300、上证指数和创业板指数分别下跌3.9%、1.9%和0.6%。申万一级行业分化明显，综合板块涨幅超过10%，公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备和通信涨幅都超过5%，而非银金融和商贸零售跌幅超过10%，国防军工、农林牧渔、汽车、家用电器、房地产和计算机下跌均超过5%。　　　　　　投资运作方面，报告期内本基金固定收益类资产以票息策略为主，维持中性久期和适度杠杆，做好基础配置和流动性管理。权益资产方面，本基金一季度对持仓结构进行了调整，减持了部分新能源及有色标的，主要从行业景气度和合意风险收益比角度增持了其他标的。

一季度，债券收益率曲线呈陡峭化特征。资金保持充裕，中短端下行明显，输入性通胀预期制约长端和超长端进一步下行，长端整体维持窄幅震荡。1月初，股债跷跷板效应叠加债基赎回，10年国债收益率一度上行至1.90%上方。在配置盘力量带动下，债券市场逐步修复，10年国债下行至1.80%以下。2-3月，在春节效应和政策前置发力的支撑下，经济数据、出口数据表现均超预期。海外局势反复，内外因素共振，通胀和复苏预期有所升温，长端利率走弱，10年国债收益率回升至1.85%附近后保持窄幅震荡。　　投资运作方面，本基金密切跟踪基本面、资金面和市场情绪的变化，保持中性久期稳定配置，兼顾波段操作增厚组合收益。

2026年一季度经济实现良好开局，出口增速超预期，固定资产投资同比由负转正，社零环比亦出现回升，3月制造业PMI重返扩张区间，PPI、CPI持续回升，价格信号有所改善，3月以来中东冲突和油价暴涨进一步带动通胀预期上行。货币政策方面，央行开展结构性降息释放宽松信号，资金中枢稳步下移，流动性环境保持稳定。　　　　债券市场方面，一季度收益率整体下行，曲线陡峭化。年初以来，伴随资金面稳定与配置盘持续发力，债市由跌转涨，收益率下行至阶段低位。春节后尤其中东冲突爆发后，原油暴涨推升通胀预期，叠加1-2月经济数据超预期，收益率震荡调整。3月中下旬以来，中短端受益于同业利率调降预期和资金宽松稳步走强，超长端则震荡上行，曲线走向陡峭化。年初以来高息存款持续到期利好中短端信用债需求，信用债表现稳健，利差震荡偏强。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内主要配置符合合同要求的高等级信用债，获取稳定的配置收益。

2026年一季度经济实现良好开局，出口增速超预期，固定资产投资同比由负转正，社零环比亦出现回升，3月制造业PMI重返扩张区间，PPI、CPI持续回升，价格信号有所改善，3月以来中东冲突和油价暴涨进一步带动通胀预期上行。货币政策方面，央行开展结构性降息释放宽松信号，资金中枢稳步下移，流动性环境保持稳定。　　　　债券市场方面，一季度收益率整体下行，曲线陡峭化。年初以来，伴随资金面稳定与配置盘持续发力，债市由跌转涨，收益率下行至阶段低位。春节后尤其中东冲突爆发后，原油暴涨推升通胀预期，叠加1-2月经济数据超预期，收益率震荡调整。3月中下旬以来，中短端受益于同业利率调降预期和资金宽松稳步走强，超长端则震荡上行，曲线走向陡峭化。年初以来高息存款持续到期利好中短端信用债需求，信用债表现稳健，利差震荡偏强。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内坚持中短债基金定位，以2年内AAA信用债为主要投资对象进行稳健均衡配置。通过持续进行期限、品种的动态置换，不断优化持仓结构，力求实现久期控制下的确定性收益。国债期货维持对冲状态，灵活调节组合总久期。

2025年宏观经济延续新旧动能转换，整体呈现“供给强于需求、外需强于内需、实际强于名义”，走势“前高后低”的特征。工业生产维持较高增长，但除出口相对具有韧性外，社零、投资均弱于生产端表现，基建和地产投资跌幅有所加大。政府债券发行前置带动社融增速见顶回落，PMI维持低位震荡，受益于反内卷和商品市场上涨，PPI、CPI初步筑底回升，但价格信号仍较疲弱。央行开展降准降息并重启国债买卖，资金利率向政策利率收敛，流动性环境更加稳定。年初Deepseek横空出世引发中国科技股价值重估，新动能领域亮点频出，风险偏好显著改善，权益市场走出亮眼行情。　　　　债券市场方面，年初债市延续抢跑引发强监管政策加码，资金紧平衡、宽松预期修正以及股市持续上涨带动曲线由短及长平坦化上行。4月初美国对等关税超预期触发避险交易，收益率快速下行、接近前低后步入窄幅震荡。7月份以来反内卷政策带动商品市场走牛和通胀预期回升，股市持续上涨，赎回压力加剧，曲线陡峭化上行、波动加剧。10月贸易摩擦再起、央行重启国债买入，收益率曲线修复下行。11月中旬以来，债基赎回增加，市场抢跑交易超长债供需失衡和再通胀叙事，收益率震荡上行，30Y国债接近2.3%。信用债全年来看表现更加稳健，信用利差先走阔后压缩，整体维持低位震荡。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内坚持中短债基金定位，以2年内AAA信用债为主要投资对象进行稳健均衡配置。通过持续进行期限、品种的动态置换，不断优化持仓结构，力求实现久期控制下的确定性收益。国债期货维持对冲状态，灵活调节组合总久期。

债券市场在2025年的定价逻辑由基本面定价，转而向政策预期博弈。全年收益率曲线受关税扰动、国内反内卷等多重因素影响表现出高波动。　　年初，机构抢跑推动债券收益率快速下行。随着央行暂停国债买卖，资金逐步收紧，短端收益率上行带动长端补跌，曲线整体平坦化上行。3月中下旬，债市经历前期调整后配置价值凸显，4月关税政策超市场预期，债券收益率下行明显，十年国债重回1.60%附近。5月，降准降息落地叠加中美关税缓和，利率进入震荡平台期。三季度，市场风险偏好呈上涨趋势，股债跷跷板效应明显，同时监管政策给市场带来隐忧，债券基金规模面临赎回冲击，市场调整幅度加大。四季度，中美关税冲突再起，央行重启国债买卖，资金宽松稳定市场，债券市场逐步修复。　　本基金全年通过密切跟踪基本面相关指标，准确把握央行货币政策方向及市场交易情绪的变化适时调整账户结构，灵活调节账户久期与杠杆率，为账户获取投资收益。

2025年四季度，宏观经济动能延续回落。出口继续维持较强韧性，但内需偏弱的特征没有根本改变，制造业、基建和房地产投资跌幅均同比扩大，社零增速有所下行，伴随政府债券发行高峰过去，社融增速见顶回落。PMI低位震荡，但12月超预期上行至荣枯线以上，受益于反内卷和商品市场上涨，CPI、PPI初步筑底，上行弹性仍待观察。货币政策方面，央行公开市场持续增量续作，同时重启国债买卖，资金利率向政策利率收敛，流动性环境更加稳定。　　　　债券市场方面，四季度曲线继续陡峭化。10月贸易摩擦再起、股市宽幅震荡，月底央行宣布重启国债买卖，收益率曲线修复下行后步入窄幅震荡。11月中旬以来，基金销售费用新规预期反复、债基赎回增加，收益率震荡上行。12月以来，重要会议落地，政策面未超预期，但市场抢跑交易超长债供需失衡和再通胀叙事，30Y国债大幅上行接近2.3%，期限利差明显走阔。信用债表现更加稳健，信用利差先压缩后反弹，整体维持低位震荡。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内主要配置符合合同要求的高等级信用债，获取稳定的配置收益。

2025年四季度，债券市场方面，债券中长端利率曲线在市场风险偏好提升、资产配置行为出现较大变化的影响下出现上行，超长利率品种收益率上行较多，中短端利率、信用品种收益率则相对平稳。　　　　权益市场方面，2025年四季度A股在经历之前较大幅度上涨后更多表现为震荡，并在年末呈现分化明显的特点。主要指数表现分化，沪深300指数和创业板指数分别下跌0.2%和1%，上证指数和上证50指数分别上涨2.2%和1.4%。其中原因主要在于行业表现迥异。申万有色金属板块4季度上涨16%，而医药生物、房地产、计算机和传媒均出现明显调整。　　　　投资运作方面，报告期内本基金固定收益类资产以票息策略为主，维持中性久期和适度杠杆，做好基础配置和流动性管理。权益资产方面，本报告期内仓位略有下降，主要降低了部分算力产业链标的仓位，同时从行业景气度以及公司在产业链中的地位以及基本面情况出发，增持了部分储能产业链的公司。从周期角度以及风险收益性价比的角度，增持了部分化工及锂电产业链上游标的。

2025年三季度，债券市场方面，在二季度债券收益达到低位后，伴随权益市场逐步走强，市场风险偏好、资产配置行为出现较大变化，债券收益率出现回升走势，利率曲线陡峭化较为明显，信用利差也有一定走阔。截至9月末，整体利率曲线基本回升至3月高点位置。　　　　权益市场方面，三季度A股在国际贸易形势阶段性缓和以及全球AI产业趋势进一步加强的推动下全面上涨。A股市场主要指数涨跌幅都在10%-20%之间，其中创业板上涨50%。从行业分化上看，受益于AI产业化进程的行业涨幅明显高于其他行业。申万通信、电子和电力设备涨幅都在40%以上，房地产、建筑材料、传媒和机械设备涨幅也都超过20%。在市场风险偏好提升的背景下，一些防御性的行业涨幅较小甚至下跌。　　　　投资运作方面，报告期内本基金固定收益类资产以票息策略为主，做好基础配置和流动性管理。权益资产方面，本基金对持仓结构进行了调整，减持煤炭和部分商贸零售持仓，从行业景气度和安全边际角度增持了部分通信、电子行业标的。

2025年三季度，宏观经济动能环比走弱。出口韧性较强仍对经济构成重要支撑，但制造业投资增速高位回落、地产投资跌幅扩大，政策刺激退坡下社零增速下滑，PMI连续6个月位于荣枯线以下，社融增速拐点初步出现，反内卷政策对价格构成一定提振，PPI初步筑底，整体来看内需有所走弱、价格信号仍较疲弱。货币政策方面，央行公开市场持续增量续作，资金利率向政策利率收敛，流动性环境稳定性提升。　　　　债券市场方面，三季度曲线陡峭化上行、波动加剧。7月份以来反内卷政策带动商品市场走牛和通胀预期回升，股市持续上涨，债市收益率承压上行。8月以来债市持续受到股市上涨、资金分流及风险偏好压制，股债跷跷板效应明显，市场自发降低久期，曲线进一步陡峭化。9月以来基金销售费用新规征求意见加剧赎回压力，机构行为主导市场走势，期限利差、品种利差继续走阔，30Y国债累计上行约30BP。市场调整过程中，中短端信用债表现更为稳健，信用利差震荡走阔但幅度有限。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内主要配置符合合同要求的高等级信用债，获取稳定的配置收益。

2025年三季度，宏观经济动能环比走弱。出口韧性较强仍对经济构成重要支撑，但制造业投资增速高位回落、地产投资跌幅扩大，政策刺激退坡下社零增速下滑，PMI连续6个月位于荣枯线以下，社融增速拐点初步出现，反内卷政策对价格构成一定提振，PPI初步筑底，整体来看内需有所走弱、价格信号仍较疲弱。货币政策方面，央行公开市场持续增量续作，资金利率向政策利率收敛，流动性环境稳定性提升。　　　　债券市场方面，三季度曲线陡峭化上行、波动加剧。7月份以来反内卷政策带动商品市场走牛和通胀预期回升，股市持续上涨，债市收益率承压上行。8月以来债市持续受到股市上涨、资金分流及风险偏好压制，股债跷跷板效应明显，市场自发降低久期，曲线进一步陡峭化。9月以来基金销售费用新规征求意见加剧赎回压力，机构行为主导市场走势，期限利差、品种利差继续走阔，30Y国债累计上行约30BP。市场调整过程中，中短端信用债表现更为稳健，信用利差震荡走阔但幅度有限。　　　　投资运作方面，本基金在报告期内坚持中短债基金定位，以2年内AAA信用债为主要投资对象进行稳健均衡配置。通过持续进行期限、品种的动态置换，不断优化持仓结构，力求实现久期控制下的确定性收益。国债期货维持对冲状态，灵活调节组合总久期。

三季度，债券市场整体上行。7月，市场处于赔率较低的状态，收益率难以突破前低。在“反内卷”政策影响下，商品和权益市场显著上涨，风险偏好变化带来债券市场调整。此外，税期前后资金面出现一定波动，也影响了债券市场情绪。8月，权益市场继续高涨，受资金面收敛，国债征收增值税等事件扰动，债市继续调整，十年国债在月内调整约10BP，政金债调整幅度加大。9月，资金宽松有底，但月中波动明显，难以对债市构成显著利好。同时监管因素给市场带来隐忧，对债券基金规模带来冲击。至季末，十年国债在三季度整体上行约20BP，政金债及超长国债调整幅度高于30BP。　　投资运作方面，本基金密切跟踪基本面、资金面和市场情绪的变化，保持中性久期稳定配置，兼顾波段操作增厚组合收益。