程仕湘 - 基金投资策略和运作

二季度利率债收益率呈现震荡下行趋势。10年期国债收益率从1.81震荡下降到1.73，30年国债收益率从2.35降到2.23左右。整体来看，资金面维持稳健宽松，4-5月时，短端债券利率已经很低，理财资金的增长使得公募基金获得较多申购，基金通过拉长久期向长端要收益，导致债券收益率不断下行；当然5月下旬开始，随着央行收紧短端资金利率，DR007从1.3开始向政策利率靠拢，长端利率从低点向上略有反弹，但市场并没有表现出大的调整。二季度信用债市场也走强，一级市场融资回暖，但结构分化明显，城投债在化债背景下，供给收缩，产业债在科创债等政策拉动下有所扩容。二级市场信用债收益率与信用利差均被压缩至历史低位。展望后市，从经济基本面来看，目前居民消费仍然较弱；地方政府的投资约束仍然较大，优质项目稀缺导致专项债资金落地困难，实体经济融资需求偏弱。通胀方面，由于美伊战事阶段性缓和，原油上涨带来的输入性通胀压力应该会有所减弱，想要完成年初制定的经济增长目标，后续财政政策可能还会有所发力，货币政策预计仍将维持适度宽松的基调，但考虑到央行淡化“降准降息”表述，可能更倾向于运用结构性工具进行精准发力。此外，央行在6月末新增隔夜逆回购操作，这一政策工具可能会使得资金利率更加平稳，资金利率波动区间进一步收窄。操作上来看，二季度随着央行资金转松，我们整体维持了中性偏多的久期，也着力于精选个券。三季度，我们预计货币政策仍将以支持性为主要方向，在继续精选个券的同时，视情况参与长久期债券以博取资本利得，争取在控制回撤的基础上给持有人带来更好的回报。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

二季度债券市场整体表现较好。目前经济K型特征明显，出口持续超预期，但内需持续低迷，实体经济融资需求不足，金融机构对债券的配置需求尚可；央行总体维持适度宽松的货币政策，二季度逐步收紧资金面，资金价格逐步从偏低水平回归中性。组合操作上，组合底仓维持短久期票息策略，少部分仓位对中长债进行波段操作增厚收益。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

2026年二季度，债市经历了单边下行、震荡和长端回调的三阶段过程。4月前半月，市场整体呈现收益率下行的走势，主要因素为资金面持续宽松，主要回购利率持续低于政策利率，在资金面的驱动下，债市从短端到长端呈现整体平移下行。经过4月下旬的震荡之后，5月份在信贷需求不足的推动下，银行被动转向增配债券资产，10年国债利率达到1.7%附近。6月份由于央行主动纠偏过于宽松的流动性，同时触发交易盘的止盈，长端整体略有回调，短端较为稳定且收益率略有下行，期限利差有所扩大。本组合在市场波动中动态调整久期和杠杆，实现了较为平稳的获利。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

二季度宏观经济下行压力有所加大，资金面维持了较为宽松的局面，基金负债端涌入较多资金，债市呈现整体下行格局。展望后续，目前经济动能仍然较弱，融资需求不强，宏观方面对于债券偏利好，货币政策方面近期资金面有一定收敛，显示央行不希望过度宽松，但也无意明显收紧，在经济仍然较弱的情况下，货币政策大概率以稳为主，下三层周期方面，行为周期非银处于有钱状态，本轮调整以后仓位也有所降低，风险有一定出清，信用债本轮调整相对充分，短期内有一定参与价值。

一季度债券市场在资金面维持低波宽松以及大行持续买债的支撑下，整体走出了超去年预期的较强行情，尤其中短端信用品种整体表现强势。展望后续，目前短端下行空间短期内可能不大，长端需要关注后续物价回升和高油价下对于通胀和经济的影响，整体可能波动较大，我们将维持中性的底仓久期，择机进行长端利率波段操作。

一季度债券市场在资金面维持低波宽松以及大行持续买债的支撑下，整体走出了超去年预期的较强行情，尤其中短端信用品种整体表现强势。展望后续，目前短端下行空间短期内可能不大，长端需要关注后续物价回升和高油价下对于通胀和经济的影响，整体可能波动较大，我们将维持中性的底仓久期，择机进行长端利率波段操作。

一季度债券市场在资金面维持低波宽松以及大行持续买债的支撑下，整体走出了超去年预期的较强行情，尤其中短端信用品种整体表现强势。展望后续，目前短端下行空间短期内可能不大，长端需要关注后续物价回升和高油价下对于通胀和经济的影响，整体可能波动较大，我们将维持中性的底仓久期，择机进行长端利率波段操作。