张大江新华基金管理股份有限公司 | 管理/从业年限 | 3.2 年/10 年 | 基金经理风格 | 混合型 | 管理基金以来年化收益率7.22% |
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张大江 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2026-06-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
新华行业周期轮换混合(519095)519095.jj新华行业周期轮换混合型证券投资基金2026年第2季度报告 
宏观经济方面，二季度经济动能边际走弱，其中生产端和出口延续韧性，但内需承接偏慢，社零、地产等数据表现疲弱。受地缘冲突影响，国际油价上涨推动PPI明显上行，但CPI表现温和，上下游传导不畅。下半年需关注物价能否持续改善、出口是否保持韧性、以及内需修复进展。市场表现方面，二季度A股呈现极致分化，上证指数上涨5.2%，创业板指上涨36.4%，科创50上涨75.7%。行业层面，赚钱效应高度集中于电子、通信等科技方向，而消费、传统制造业、金融地产等板块因基本面疲弱和资金外流等因素普遍承压。本基金主要围绕上游资源品进行布局。二季度资源品板块表现偏弱，有色板块自年内高点已回撤约30%，煤炭、化工等板块虽然有油价上涨的阶段利好催化，但季度来看表现也较为疲弱。对于贵金属，二季度金价大幅回落主要受美联储加息预期压制及前期获利盘止盈影响，但当前金价已较为充分地定价了悲观的利率预期，近期油价回落及美联储主席偏鸽表态已推动金价小幅反弹。在全球不确定性提升和去美元化逻辑持续演绎下，央行购金共识仍在延续，我们看好黄金价格中枢在中长期继续抬升。对于工业金属和部分小金属，供需矛盾持续存在。铜价在10.5万元/吨附近高位运行，全球铜矿增量持续缺位；部分小金属受益于AI产业趋势拉动景气向好。长期来看，过去多年上游资源品资本开支不足，逆全球化下供给扰动日趋增多，供需矛盾依然突出；叠加充裕流动性和美元信用持续弱化，我们认为上游资源品的长周期牛市基础并未动摇。我们的投资策略是质量价值打底，景气思路辅助。在质量筛选层面，我们从企业管理、竞争优势、产业链地位、ROE等多方面筛选出有护城河的优质企业。在估值定价方面，我们关注财务报表质量、业绩确定性、估值水平和安全边际。最后，在质量过硬、估值合理的前提下，我们更加关注那些产业景气向上的赛道，因为景气周期是优质公司价值释放的加速器。我们将继续动态调整组合，依靠优秀公司创造的股东盈利给投资者带来回报。最后，感谢基金持有人一直以来无声的鼓励与支持，希望投资者与我们一路同行，坚持做难而正确的事情，保持积极乐观的心态，共同实现我们的投资初心！
新华鑫益灵活配置混合(000584)000584.jj新华鑫益灵活配置混合型证券投资基金2026年第2季度报告
二季度初，随着油价回落，风险偏好回升，A股在AI、半导体等硬科技主线的催化下彻底爆发。5月中下旬，由于短期涨幅过大，叠加美联储偏鹰的言论，获利盘集中止盈驱动市场高位回落。进入6月，随着多项宏观数据进入观察期，叠加6月中旬新任美联储主席沃什发表强硬鹰派言论、全球降息预期彻底落空，A股高位科技股进一步承压，市场整体呈现出宽幅震荡、结构极致分化的撕裂行情。本季度债券市场受益于疲弱的宏观数据，震荡向上。从宏观数据来看，当前库存周期及上市公司净利润增速已显现底部企稳迹象。从全球资金配置角度看，随着美债问题愈演愈烈，叠加特朗普外贸政策、军事行动政策频出，美国作为全球主要资产配置中心和资金避风港的地位已经动摇。事实上，自2025年4月以来人民币汇率持续升值，今年以来汇率也快速升值，正是国际资本重新进行资产配置的重要体现。另外全球算力中心格局已经比较明确，中美是未来能够提供算力的绝对主力，中国受到更稳定且更便宜的电力加持，更胜一筹。同时，我国无风险利率维持在低位水平，为资本市场提供了良好的流动性支撑。未来若通胀温和回升、PMI等经济先行指标改善，预计将带动企业盈利同步触底反弹。此外，今年随着各类AI Agent的涌现，国内大模型的Token调用量显著攀升。应用场景的加速落地，不仅助力科技成长板块进一步消化估值，且其受地缘政治的冲击相对较小，因此短期有望继续占优。本产品采用基于深度学习的量化策略，聚焦中长期较高收益目标，综合运用各类深度学习模型捕捉市场结构性行情带来的超额收益。然而5月中旬以来不同板块的走势极度撕裂，AI相关标的持续上涨，大部分非AI的传统行业持续下跌。从涨跌幅家数来看，已经连续数周下跌家数过半。从风格上来看科技成长涨幅较好，周期、消费等传统行业跌幅显著。本产品的量化策略布局的行业、板块偏向估值不高的传统行业，在此期间回撤较大。不过随着科技股抱团松动，资金也会外溢到低位绩优标的，未来传统板块的反弹也会随着经济周期的启动而展开。
新华行业龙头主题股票(011457)011457.jj新华行业龙头主题股票型证券投资基金2026年第2季度报告
回顾2026年上半年，市场表现大幅分化，电子、通信行业指数大幅上涨，而多数行业板块上半年涨幅为负值。基本面上，我们年初判断经济经过较长时间的磨底，已渐现曙光，我们认为大的判断没有发生变化，但中东地区战争的输入性通胀的长尾影响仍然可能拖慢整体经济复苏的脚步，另一个层面，AI的快速发展，一方面为经济提供了结构性的增量和活力，另一方面，短期也可能因为原材料通胀传导、企业战略转型阵痛期对其余产业带来一定的负向拖累。但新技术最终将会通过提升劳动生产率、创造新需求的方式造福经济和社会，我们对未来保持信心。此外，我们仍然关注和持续跟踪我国产业反内卷的进展和现状，2026 年两会中，“深入整治‘内卷式’竞争” 是政府工作报告的核心表述之一，我们已经看到部分产业反内卷取得了良好的成果，有望被其他产业借鉴和学习，打破过度低价内卷是我国各产业长期健康发展的必要基础。上半年本基金继续纳入更多主动选股的因素，致力于选出符合当下环境、或者具备长远成长性的α个股。一季度，本基金判断部分AI个股已经反应了较乐观的预期进行了减仓，但最终错过了二季度的较多涨幅，我们加仓的部分顺周期类资产和困境反转类资产，虽然我们判断已经进入了价值区间，但因为市场的极致分化，仍然出现了较多的调整，但我们认为长期来看，本基金持有的资产已经进入价值区间并具备增值能力。未来，我们将继续基于对未来的预期和自身投资框架的纪律，更加勤勉和严谨的为持有人挖掘投资机会。
新华行业灵活配置混合(519156)519156.jj新华行业轮换灵活配置混合型证券投资基金2026年第2季度报告
宏观经济方面，二季度经济动能边际走弱，其中生产端和出口延续韧性，但内需承接偏慢，社零、地产等数据表现疲弱。受地缘冲突影响，国际油价上涨推动PPI明显上行，但CPI表现温和，上下游传导不畅。下半年需关注物价能否持续改善、出口是否保持韧性、以及内需修复进展。市场表现方面，二季度A股呈现极致分化，上证指数上涨5.2%，创业板指数上涨36.4%，科创50指数上涨75.7%。行业层面，赚钱效应高度集中于电子、通信等科技方向，而消费、传统制造业、金融地产等板块因基本面疲弱和资金外流等因素普遍承压。目前基金持仓以高端装备制造为主，高端装备制造企业一旦建立起技术壁垒、客户粘性和规模优势，往往具备宽阔的护城河和ROE稳定性。当前我们主要围绕以下两条投资主线进行布局：1）受益于我国工程师红利、具备全球性价比的优势出海制造业；2）AI驱动的优质算力基建装备。目前组合中主要配置的行业包括机械、新能源、汽车等行业。此外，本基金也关注上游资源品的布局机会。基于美元信用弱化和逆全球化等大逻辑，我们认为资源品可能处于长周期上行通道，部分优质个股的估值具备较强吸引力。短期商品价格波动可能对股票带来一定冲击，但长周期来看预期回报率较好。我们的投资策略是质量价值打底，景气思路辅助。在质量筛选层面，我们从企业管理、竞争优势、产业链地位、ROE等多方面筛选出有护城河的优质企业。在估值定价方面，我们关注财务报表质量、业绩确定性、估值水平和安全边际。最后，在质量过硬、估值合理的前提下，我们更加关注那些产业景气向上的行业，因为景气周期是优质公司价值释放的加速器。我们将继续动态调整组合，依靠优秀公司创造的股东盈利给投资者带来回报。最后，感谢基金持有人一直以来无声的鼓励与支持，希望投资者与我们一路同行，坚持做难而正确的事情，保持积极乐观的心态，共同实现我们的投资初心！
新华行业灵活配置混合(519156)519156.jj新华行业轮换灵活配置混合型证券投资基金2026年第1季度报告
宏观经济方面，从已公布的前两个月经济数据看，工业增加值、进出口等数据维持强势，地产、社零等前期偏弱数据出现边际好转，“供强需弱”问题有所改善。一季度GDP有望实现开门红，进入二季度经济仍将面临一些考验，如物价能否继续回升、出口在美伊战争等外部因素影响下能否稳住等，我们将持续跟踪宏观基本面的修复态势。市场表现方面，一季度A股波澜不惊，上证指数下跌1.9%，沪深300指数下跌3.9%，创业板指下跌0.6%，科创综指下跌1.1%；分行业看，煤炭、石油石化、电力及公用事业等板块表现较好，非银、餐饮旅游、商贸零售等板块表现落后。一季度市场表现分化，尤其是3月以来的美伊战争对市场风格影响较大，能源类资产和稳定类资产表现较强，其余方向表现偏弱。目前本基金主要围绕以下两条投资主线进行布局：第一条主线是受益于我国工程师红利、具备出海优势的制造业；第二条主线是受益于美元信用弱化和全球流动性宽松的上游资源品。目前组合中主要配置的行业包括机械、电力设备、汽车、有色等。近期美伊战争对市场影响较大，由此衍生的高油价和海外需求侧担忧等因素给股票市场带来扰动，我们进行了一定幅度的减仓以控制回撤。但我们认为美伊战争冲突大概率是偏短期的事件，展望2026全年我们对资本市场保持乐观，我们认为出海制造业和上游资源品的中长期逻辑仍然通顺，我们将继续长期布局这些方向，另外也积极挖掘科技等其他板块的投资机会。我们的投资策略是追求质量、价值和成长的平衡，质量层面要求企业竞争优势突出、管理层专注、ROE同业领先；价值层面注重低预期、低估值和安全边际；成长层面重视业绩增速和估值的匹配度。我们将继续动态调整组合，依靠优秀公司创造的股东盈利给投资者带来回报。最后，感谢基金持有人一直以来无声的鼓励与支持，希望投资者与我们一路同行，坚持做难而正确的事情，保持积极乐观的心态，共同实现我们的投资初心！
新华鑫益灵活配置混合(000584)000584.jj新华鑫益灵活配置混合型证券投资基金2026年第1季度报告
一季度伊始，各类金融机构“开门红”资金开始配置，股票和债券表现都比较好。股票市场震荡向上至2月底，之后随着中东战争烈度上升，全球市场流动性一度出现问题，除了油价，股票、债券、黄金都下跌3周左右。随后受油价可能较长时间维持高位的预期影响，资本市场衰退预期发酵，黄金和债券价格有所反弹，股票横盘震荡。从宏观数据来看，当前库存周期及上市公司净利润增速已显现底部企稳迹象。从全球资金配置角度看，随着美债问题愈演愈烈，叠加特朗普外贸政策、军事行动频出，美国作为全球主要资产配置中心和资金避风港的地位已经动摇。事实上，自2025年4月以来人民币汇率持续升值，今年以来汇率也快速升值，正是国际资本重新进行资产配置的重要体现。另外全球算力中心格局已经比较明确，中美是未来能够提供算力的绝对主力，中国受到更稳定且更便宜的电力加持，更胜一筹。同时，我国无风险利率维持在低位水平，为资本市场提供了良好的流动性支撑。未来若通胀温和回升、PMI等经济先行指标改善，预计将带动企业盈利同步触底反弹。从行业层面看，近半年来预期景气度上修的板块主要包括：计算机、石化、电新等行业，具备结构性投资机会。此外，今年随着各类AI Agent的涌现，国内大模型的Token调用量显著攀升。应用场景的加速落地，不仅助力科技成长板块进一步消化估值，且其受地缘政治的冲击相对较小，因此短期有望继续占优。本产品采用基于深度学习的量化策略，聚焦中长期较高收益目标，综合运用各类深度学习模型捕捉市场结构性行情带来的超额收益。在本季度的运行中，产品在市场平均负收益的环境中，取得了较好的正收益。我们建议投资者保持耐心，坚定持有，与中国经济转型升级和科技创新的发展路径共同成长。
新华行业龙头主题股票(011457)011457.jj新华行业龙头主题股票型证券投资基金2026年第1季度报告
回顾2026年一季度，市场整体呈现震荡态势，中东地区的军事冲突造成了市场的大幅波动。基本面上，我国经济经过较长时间的磨底阶段，已渐现曙光。我国规模以上工业企业利润已连续4年下滑，CPI指数在去年四季度末实现同比正增长后，今年一季度继续维持正增长，PPI降幅继续收窄并在3月实现转正，固然CPI和PPI数据包含了输入性通胀的正向影响，但可见我国经济价格压力已有缓解。经济自身的周期运行已渐渐走出底部，我们从地产、光伏、电动车等多产业底层的跟踪和观测也验证了这一点。中美贸易脱钩，中东等多地的军事冲突，使得全球资产价格持续波动，但我们认为对市场影响最激烈的阶段即将过去。产业端，AI产业的发展仍然亮眼，AI agent（AI智能代理）出现了可喜的发展，带动了Tokens消耗量的进一步爆发式增长。全年来看，国内大环境仍然是新旧经济动能转换，地区性军事冲突频发、中美脱钩甚至更多的区域性逆全球化已成为全球国际关系的新特征，在新的国际关系、新的全球格局中，我国产业和公司将面临前所未有的挑战，也将获得前所未有的机遇。我们认为AI产业链有望继续快速发展，对各行各业的影响也将逐步体现；此次中东军事冲突有望加强各国对分布式能源的布局，其中光伏+储能是最好的选择，光伏产业链经过2-3年的产能过剩阵痛期，有望迎来困境反转。一季度本基金对仓位结构进行了较多的调整，纳入了更多主动选股的因素，致力于选出符合当下环境、或者具备长远成长性的α个股。一季度本基金主要加仓方向为AI领域的CPO和新型封装受益股、持续涨价的云计算，有望迎来困境反转的光伏板块，以及在当下的局部军事冲突中具备防守对冲能力的军贸、天然气、化工个股。
新华行业周期轮换混合(519095)519095.jj新华行业周期轮换混合型证券投资基金2026年第1季度报告
宏观经济方面，从已公布的前两个月经济数据看，工业增加值、进出口等数据维持强势，地产、社零等前期偏弱数据出现边际好转，“供强需弱”问题有所改善。一季度GDP有望实现开门红，进入二季度经济仍将面临一些考验，如物价能否继续回升、出口在美伊战争等外部因素影响下能否稳住等，我们将持续跟踪宏观基本面的修复态势。市场表现方面，一季度A股波澜不惊，上证指数下跌1.9%，沪深300指数下跌3.9%，创业板指下跌0.6%，科创综指下跌1.1%；分行业看，煤炭、石油石化、电力及公用事业等板块表现较好，非银、餐饮旅游、商贸零售等板块表现落后。一季度市场表现分化，尤其是3月以来的美伊战争对市场风格影响较大，能源类资产和稳定类资产表现较强，其余方向表现偏弱。本基金主要围绕上游资源品进行布局。过去多年上游资源品的资本开支不足，在逆全球化趋势下供给扰动日趋增多，供需矛盾明显；叠加较为充裕的流动性，以及美元信用的持续弱化，我们认为新一轮上游资源品的长周期牛市正在进行中。对于贵金属，我们认为前期受流动性冲击和利率预期变化下跌，但目前已price in较为悲观的利率预期，在全球不确定性提升和去美元化逻辑持续演绎下，未来金价中枢有望继续抬升。对于工业金属和部分小金属，我们认为供给短缺问题可能持续存在，看好那些量价齐升或量升价稳、且具备优质成长性的标的。另外基于逆全球化和区域战争增多等因素，我们认为能源价格中枢有望提升，看好受益于此的部分化工和煤炭子板块。展望2026全年，我们对资本市场保持乐观，上游资源品的中长期逻辑通顺，我们将继续坚定布局此方向，在结构上会基于基本面变化做调整。我们的投资策略是追求质量、价值和成长的平衡，质量层面要求企业竞争优势突出、管理层专注、ROE同业领先；价值层面注重低预期、低估值和安全边际；成长层面重视业绩增速和估值的匹配度。我们将继续动态调整组合，依靠优秀公司创造的股东盈利给投资者带来回报。最后，感谢基金持有人一直以来无声的鼓励与支持，希望投资者与我们一路同行，坚持做难而正确的事情，保持积极乐观的心态，共同实现我们的投资初心！
新华鑫益灵活配置混合(000584)000584.jj新华鑫益灵活配置混合型证券投资基金2025年年度报告
2025年经济结构分化比较明显，外需强内需弱、消费投资弱生产制造业强、老经济弱新经济强，总体复苏斜率不高。尽管如此，在流动性宽松环境下，部分行业以可观的涨幅带领A股走出贯穿全年的牛市，并成为强势主线：即科技、资源和优势制造。2025年我们渐进调整持仓结构，结合优势制造逻辑，综合考虑企业盈利质量、成长性、现金流质量等指标，陆续增配机械、电气设备、电解铝、超跌的医药等行业优质股票。随着年初连续上涨引发政策关注，目前市场处于高位震荡运行阶段，高风偏资产的波动性加大，未来市场可能进入慢牛阶段。
从供求基本面、全球资产配置结构变化、部分资源品战略属性增强等角度出发，我们看好上游资源的配置价值，尤其是电解铝和小金属。海外电力紧张还在加重，老旧电网不堪重负，中国以外电解铝产能扩张速度缓慢、成本高昂，国内则受到产能天花板约束，电解铝虽然弹性稍小，但基本面坚实，供求不平衡格局有望延续，有望迎来长牛。小金属则由于其战略属性强化、供应端紧张、新兴战略产业需求的增长，保持良好景气，可以继续增加配置。我们关注的另一个重点是优势制造行业，尤其是出口与出海逻辑较强的个股，其中的企业都是各优势制造行业中的头部优质企业，共同特点是盈利能力强、有增长、现金流质量好，如电力设备，尤其是跟电网电工相关板块，涉及电网、变压器、开关、储能的逆变器、特高压设备等。从能源结构快速变化和AI需求猛增带来边际需求的角度看，电网改造升级和新建在国内外表现出一致的持续增长趋势。中国电力设备和施工企业在过去数十年的发展中，为中国构造了全球最先进、最强大的电网及相关基础设施，适配几乎所有恶劣环境，贯穿设计、建设、运维等全生命周期。现在这种技术和基建能力也在向海外扩散。中国的电气设备已经成为中国优势制造的新名片，成长空间广阔。同样，强大的能力、巨大的规模、先进的技术、良好的性价比，也体现在机械、化工、汽车零部件等诸多行业上，与电气设备一样，未来这些行业的国际发展空间巨大，看好相关投资机会。未来在产品的运作上，我们会提升持仓结构的灵活性，顺应牛市大趋势和结构性行情的特点，把握景气投资回归后的行业轮动机会。
新华行业周期轮换混合(519095)519095.jj新华行业周期轮换混合型证券投资基金2025年年度报告
2025年经济结构分化比较明显，外需强内需弱、消费投资弱生产制造业强、老经济弱新经济强，总体复苏斜率不高。尽管如此，在流动性宽松环境下，部分行业以可观的涨幅带领A股走出贯穿全年的牛市，并成为强势主线：即科技、资源和优势制造。基于全球经济、地缘政治、主要国家各方面政策的变化，结合对上游资源供求格局的判断，2025年逐步减配防御类资产、减配能源，增配有色金属。在有色中重点配置贵金属、部分工业金属、部分小金属。2025年底，考虑到交易拥挤度问题，对白银、铜做了减配，增配了电解铝、黄金和部分小金属。2025年的操作在趋势判断上符合预期，产品净值表现超预期。
过去多年全球上游资源资本开支不足，如果考虑通胀因素则更严重。很多国际定价的资源品，尤其是多数有色金属，供给端的冗余度持续压缩。这是过去几年商品走出牛市且弹性日益增强的底层逻辑。由于供给端反馈缓慢，未来几年会有更多品种出现供应不足。自2002-2012年大级别周期以来，新一轮上游资源品的长周期牛市正在进行，商品价格不断创新高的过程也是股票盈利和估值中枢持续上移的过程，是难得的配置机会。我们判断这种基本面格局在2026年甚至更久不会扭转。从实物资产与金融资产的层面观察，美国债务膨胀逐步失控，且不断撕裂国际政治经济贸易体系，巨大的动荡带来的不安全感，导致实物资产对金融资产的替代成为长期趋势。美国引领的去全球化和经济、政治、战略安全格局的重构，通过关税政策推动制造业回流、重建战略资源储备等行为，进一步强化了这一趋势。目前发达国家越来越多从战略安全层面看待资源，并通过国家意志在法律上确认，开始采取行动。过往全球化最美好阶段，供应链运转流畅，普遍采用的低库存模式已成过去。我们判断这些变化都是趋势性的，已经且可能继续推动实物资产取得优于金融资产的表现。联储主席任命造成商品价格剧烈波动，主要是情绪波动而非基本面逆转，更多是交易层面的问题。价格的适度回调反而有助于平抑过热情绪，延缓需求破坏的进程，为行业持续景气争取空间。美国如果想恢复内外部对其信用、美元、美债、美元资产的信心，对内需要恢复财政纪律、缩减赤字，联储真正缩表，重塑美元信用，真正重振制造业，降低金融资本和军工资本对国家的侵蚀；对外需要其停止对其他国家制裁、封锁，停止单边主义并尊重多边主义，取消关税大棒政策。这些改变的实现难度较大。2026年，继续看好资源品，只是在结构和仓位上，会基于基本面边际变化和交易深度做结构调整。目前仍然看好铝、铜、金和部分小金属，即使期间有所波动或区间震荡，未来的表现也仍值得期待。
新华行业龙头主题股票(011457)011457.jj新华行业龙头主题股票型证券投资基金2025年年度报告
报告期内权益市场延续了2024年的估值修复行情，全年都围绕“AI”展开。具体来说分为三个阶段：第一阶段2025年初DeepSeek-R1以极低的训练和推理成本震惊全球，继而点燃了A股的算力板块发动机；第二阶段特朗普宣称对我国征收高额关税，造成4月7日市场暴跌；第三阶段外界的干扰和压力逐渐被我国完善的基建（含电力）、成熟的产业链、丰富的人才储备等现实所解除，风险偏好逐渐提升。随着大模型训练、部署的竞争加剧，海外大厂资本开支也持续扩张，国内相应的上市公司盈利预期逐渐抬升，市场情绪也持续高涨。本基金前期采用红利策略，走势较为稳健，后期随着市场被AI点燃，我们调整了产品的配置风格，从红利调整到了中小盘均衡风格，该类风格策略中长期也具有较为稳健的表现。值此年报发布之际，笔者希望把量化和主观投资的特点做一些简述，避免投资者过于神化或者污名化量化选股策略。我们的量化策略属于基本面量化选股，与高频量化交易有着本质不同，与主观投资的逻辑框架更加接近。比如我们的模型中一个很重要因子——成长因子——就是主观投资上常说的某某股票景气度怎么样，是不是有成长潜力，与主观投资不同的是我们不会设定人为偏好，也不会因为熟悉某只标的就重仓，而是用客观的数据筛选出产业趋势较好、市场反应也较为正向的标的。好处显而易见，如果我们看错了某只标的，不会因为其非系统性风险遭受过大的损失，当然劣势也同样显而易见，因为不能重仓某些标的，在市场的特定阶段表现出来的弹性就不如重仓当时表现好的标的的产品。在非系统性风险和净值弹性之间，量化策略会在尽量保持平衡，在不过多暴露非系统性风险的同时赚取一定的超额收益。关于主动量化和被动量化的区别主要体现在：前者预期收益可能更高，波动、回撤、相较指数的跟踪误差和行业偏离度都更大。投资者可以根据自己的风险偏好、风险承受能力和自己的资源禀赋选择合适的产品。
从周期角度看，全部上市公司净利润累计同比在2025年已经确认底部，库存周期还在底部震荡。从我们的宏观因子择时模型跟踪的几大类宏观因子的表现上看，货币类、外汇类、PMI等因子都发出了正向信号，信贷类和通胀类因子还不是太乐观，但模型整体上是看多权益市场的。未来随着房地产交易量率先企稳，库存周期也会跟随启动，届时大盘均衡类标的（主要是顺周期板块）可能会迎来戴维斯双击。目前从风险溢价角度看，各宽基指数的估值都在过去十年的中位数附近，但随着库存周期的反转，未来我们可能会看到盈利和估值轮动上行的态势。目前科技类指数的估值可能更高一些，但随着更多的AI应用落地、应用场景的逐步增多，科技类企业的高估值也会通过盈利的高增长逐步消化。
新华行业灵活配置混合(519156)519156.jj新华行业轮换灵活配置混合型证券投资基金2025年年度报告
2025年经济结构分化比较明显，外需强内需弱、消费投资弱生产制造业强、老经济弱新经济强，总体复苏斜率不高。尽管如此，在流动性宽松环境下，部分行业以可观的涨幅带领A股走出贯穿全年的牛市，并成为强势主线：即科技、资源和优势制造。随着市场进入牛市，我们减少了防御性板块配置，将配置重心转向以上方向，细化有色金属和优势制造的出口和出海，增配机械、化工、电气设备、电解铝等行业优质股票，正在取得积极的成效。随着年初连续上涨引发政策关注，目前市场处于高位震荡运行阶段，高风偏资产的波动性加大，未来市场可能进入慢牛阶段。
从供求基本面、全球资产配置结构变化、部分资源品战略属性增强等角度出发，我们看好上游资源的配置价值。海外电力紧张还在加重，老旧电网不堪重负，中国以外电解铝产能扩张速度缓慢、成本高昂，国内则受到产能天花板约束，电解铝虽然弹性稍小，但基本面坚实，供求不平衡格局有望延续，有望迎来长牛。继续配置包括电解铝在内的部分有色金属资产。从供给端风险角度看，石化和煤炭有阶段性配置价值。出口与出海逻辑背后的企业都是各优势制造行业中的优质企业，他们的共同特点是盈利能力强、有增长、现金流质量好，如电力设备，尤其是跟电网电工相关板块，涉及电网、变压器、开关、储能的逆变器、特高压设备等。从能源结构快速变化和AI需求猛增带来边际需求的角度看，电网改造升级和新建在国内外表现出一致的持续增长趋势。中国电力设备和施工企业在过去数十年的发展中，为中国构造了全球最先进、最强大的电网及相关基础设施，适配几乎所有恶劣环境，贯穿设计、建设、运维等全生命周期。现在这种技术和基建能力也在向海外扩散。海外电网改造升级是慢变量；国内外新能源和储能建设是过去几年快速发展的中变量；AI崛起后对电力的快速吞噬成为推动电力基础设施投资的快变量，三者叠加的动能很强。中国电力十五五投资规划超预期又给电气设备注入新的增量需求。中国的电力设备已经成为中国优势制造的新名片，成长空间广阔。同样，强大的能力、巨大的规模、先进的技术、良好的性价比，也体现在机械、化工、汽车零部件等诸多行业上，与电气设备一样，未来这些行业的国际发展空间巨大，看好相关投资机会。此外，反内卷和刺激消费是两个潜在的投资方向。本轮反内卷的推动逻辑与上一轮部分行业的供给侧改革有区别，在强调其重要性的同时，在推动方式上强调市场化、法制化。预计反内卷将与地方的考核机制、财税体制改革、统一大市场等重大事项统一推进，其持续性很长，但力度相对缓和。相关政策已经明确，刺激消费将与提升收入、降低人的层面的内卷压力相结合，更多投资于人，从消费能力和消费意愿的角度着手，因此短期内可能弹性不足，但长期有望塑造投资和消费、内需和外需更加良性的互动格局。其中，生产性服务业、新消费可能具有更好的成长性，我们会重点关注。