胥艺 - 基金投资策略和运作

2026年以来，外需依然较强，国内基本面延续复苏态势，CPI及PPI持续回升，海外动荡导致油价快速上涨进一步引发市场对输入性通胀的担忧。央行通过逆回购、MLF等工具保持流动性充裕，货币市场资金利率持续维持低位，市场围绕中短端票息等确定性收益布局。一季度债券市场走势有所分化，10Y以内品种总体下行，超长端上行。信用利差持续压缩。2026年一季度，本基金主要以中短端配置为主，组合整体保持一定杠杆，以少量仓位参与超长端利率债交易，力争通过资本利得增厚组合收益。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度维持信用精选策略。信用方面严控信用资质的基础上，关注品种利差压缩机会和骑乘价值，平衡好收益与流动性管理。以少量仓位参与利率交易，试图增厚组合收益。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度维持信用精选策略，并保持一定杠杆。信用方面严控信用资质的基础上，关注品种利差压缩机会和骑乘价值，平衡好收益与流动性管理。以少量仓位参与利率交易，试图增厚组合收益。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度维持纯利率策略，持续优化底仓，关注曲线凸点价值，并试图通过灵活久期操作增厚组合业绩。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度维持信用精选策略，并保持一定杠杆。信用方面严控信用资质的基础上，关注品种利差压缩机会和骑乘价值，平衡好收益与流动性管理。以少量仓位参与利率交易，试图增厚组合收益。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度以金融债策略为主，保持一定杠杆，并重视相对价值挖掘，以少量仓位参与利率交易，试图增厚组合收益。

2026年以来，债市整体呈震荡偏强走势，长短端分化显著。中短端特别是中短信用债在宽松货币环境加持下，持续下行；长端则扰动因素较多，宽幅震荡，曲线陡峭化。展望后市，我们认为债市仍将延续区间震荡行情。短端在大幅下行后，空间受资金利率与政策利率限制，在当前降息预期偏弱的情况下，继续下行空间有限，但受益于宽松货币环境，调整风险也不高。二季度，市场可能沿曲线向上寻找超额，持续压缩信用利差、品种利差至相对极限位置。长端超长端当前具备一定相对价值，但受外围环境、风偏、通胀等复杂因素影响，可预测性和确定性均较差，更适合逆向波段操作，等待外围局势明朗，再做方向性判断。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置。

一季度债券市场走势分化，利率曲线呈现陡峭化特征：10年期及以内利率债收益率整体下行，30年期利率债有所调整，信用利差则以压缩为主。具体来看，年初权益市场大幅上涨，债市随之快速调整，10年期国债收益率一度上行至1.90%附近。此后市场逐步修复：一方面，权益市场在监管引导下持续降温，风险偏好回落；另一方面，市场前期担忧的存款到期高峰及信贷“开门红”引发的银行资产负债缺口并未显著显现，银行配置需求集中释放，推动10年期国债收益率在春节前回落至1.79%下方，随后进入区间震荡。2月末以来，美伊冲突持续升级，推升国际油价中枢，引发全球大类资产剧烈波动。债市先受避险情绪驱动小幅下行，随后因通胀预期回升带动长端收益率调整；而中短端品种则在资金面预期平稳、机构配置抱团的支撑下表现稳健，收益率整体有所下行。组合策略上，一季度组合步入新的封闭期后，仍以信用策略为主，并保持一定杠杆。信用方面严控信用资质的基础上，关注品种利差压缩机会和骑乘价值。以少量仓位参与利率交易，试图增厚组合收益。

回顾2025年，中国债券市场在复杂的内外部环境中展现出鲜明的结构性特征，全年呈现"牛短熊长"的震荡格局。10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间波动，市场告别了此前的单边下行行情，正式步入高波动形态的震荡市场。全年市场行情可划分为三个阶段：（1）1-3月中旬，债市核心矛盾在资金面和风险偏好。央行防风险、稳汇率基调下流动性边际收敛，叠加DeepSeek推动叠加特朗普政策下中西宏观叙事有所变化，权益市场从风偏角度对债市形成压制，故而债市在年初惯性下行后即迎来调整，10Y国债活跃券最高至1.90%。（2）3月下旬至7月上旬，伴随风险偏好压力缓解和央行态度转为温和，债市有所修复。进入二季度，中美贸易摩擦冲击市场，外部环境更趋复杂严峻，货币政策在多重目标间动态均衡，央行对流动性呵护态度相对明确，债券市场也迎来收益率快速下行。而后在10年国债收益率触及关键压力位后市场再次步入震荡，虽然大环境方向上对债市仍有支撑，但向下突破前低仍需等待进一步催化，期间具备利差保护的品种、曲线凸点品种表现更优。（3）7月中旬以后，反内卷政策提档加速抬升通胀预期，股市走强带来风险偏好显著提升，债市收益率再度出现明显调整，虽然10月份在关税扰动和央行重启买债下市场有所修复，但11月尤其是下旬以后，市场缺乏新的催化推动赔率空间打开，并再度表现出对利好相对钝化、对利空相对敏感的状态。尽管经济基本面、资金面和债券供给相对利好债市，但市场所期待的年末行情亦迟迟未开启，费率新规相关传言扰动叠加公募基金负债端持续收缩引发市场进一步担忧，超长债成为本轮领跌品种；同时，短端由于资金面受到央行呵护，整体相对平稳并小幅下行，曲线陡峭化特征明显。全年看，债券市场呈现“低收益、高波动”的特征，品类分化显著，中短期限品种相对稳健，而长期限品种持续承压，超长债表现尤为疲软。组合策略上，以商金加利率品种为主，更加重视相对价值挖掘，关注品种利差压缩机会和骑乘价值，并试图通过灵活久期操作增厚组合业绩。

回顾2025年，中国债券市场在复杂的内外部环境中展现出鲜明的结构性特征，全年呈现"牛短熊长"的震荡格局。10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间波动，市场告别了此前的单边下行行情，正式步入高波动形态的震荡市场。全年市场行情可划分为三个阶段：（1）1-3月中旬，债市核心矛盾在资金面和风险偏好。央行防风险、稳汇率基调下流动性边际收敛，叠加DeepSeek推动叠加特朗普政策下中西宏观叙事有所变化，权益市场从风偏角度对债市形成压制，故而债市在年初惯性下行后即迎来调整，10Y国债活跃券最高至1.90%。（2）3月下旬至7月上旬，伴随风险偏好压力缓解和央行态度转为温和，债市有所修复。进入二季度，中美贸易摩擦冲击市场，外部环境更趋复杂严峻，货币政策在多重目标间动态均衡，央行对流动性呵护态度相对明确，债券市场也迎来收益率快速下行。而后在10年国债收益率触及关键压力位后市场再次步入震荡，虽然大环境方向上对债市仍有支撑，但向下突破前低仍需等待进一步催化，期间具备利差保护的品种、曲线凸点品种表现更优。（3）7月中旬以后，反内卷政策提档加速抬升通胀预期，股市走强带来风险偏好显著提升，债市收益率再度出现明显调整，虽然10月份在关税扰动和央行重启买债下市场有所修复，但11月尤其是下旬以后，市场缺乏新的催化推动赔率空间打开，并再度表现出对利好相对钝化、对利空相对敏感的状态。尽管经济基本面、资金面和债券供给相对利好债市，但市场所期待的年末行情亦迟迟未开启，费率新规相关传言扰动叠加公募基金负债端持续收缩引发市场进一步担忧，超长债成为本轮领跌品种；同时，短端由于资金面受到央行呵护，整体相对平稳并小幅下行，曲线陡峭化特征明显。全年看，债券市场呈现“低收益、高波动”的特征，品类分化显著，中短期限品种相对稳健，而长期限品种持续承压，超长债表现尤为疲软。组合策略上，仍维持信用精选策略，信用方面严控信用资质的基础上，积极挖掘品种超额机会，平衡好收益与流动性管理。一季度组合努力平衡业绩与流动性，二季度维持相对偏长久期，重视信用品类，取得一定成效；三季度面对市场波动环境相对降低了组合久期中枢，并提升组合灵活交易能力；四季度面对市场环境整体对组合结构进行优化，降低超长仓位暴露，更加关注中短信用品类机会。

四季度债券市场高位震荡，波动加大，曲线陡峭化。进入10月份，风险偏好对债市的影响尚未完全脱离但在减弱，在中美关税反复、央行启动买债等事项的催动下，债市经过三季度的调整后整体有所修复。但11月尤其是下旬以后，市场缺乏新的催化推动赔率空间打开，并再度表现出对利好相对钝化、对利空相对敏感的状态。尽管经济基本面、资金面和债券供给相对利好债市，但市场所期待的年末行情亦迟迟未开启，公募基金负债端持续收缩及对超长债需求缺位担忧发酵，债市再度迎来调整，超长债成为本轮领跌品种；同时，短端由于资金面受到央行呵护，整体相对平稳并小幅下行，曲线陡峭化特征明显。组合策略上，仍维持信用精选策略，并通过利率波段操作力争增厚组合业绩。信用方面严控信用资质的基础上，积极挖掘品种超额机会，平衡好收益与流动性管理。四季度面对市场环境整体对组合结构进行优化，降低超长仓位暴露，并提升灵活交易能力。

2025年四季度，受货币宽松预期弱化、超长端供需结构压力提升等因素的影响，债市收益率先下后上，小幅修复后收益率继续震荡走高。具体来看，10月中上旬，债市在风险偏好回摆的带动下收益率高位修复开始下台阶，随后受到政策预期扰动，10Y国债活跃券在1.83%附近窄幅震荡，月末在央行重启国债买卖的利好驱动下突破1.8%。11月，央行买债规模不及预期，偏弱的基本面数据对债市利多有限，期间政策预期反复，债市长时间窄幅震荡，月末受地缘政治摩擦缓和、地产信用风险释放等事件冲击脱离震荡，曲线熊陡。12月，隔夜资金价格处于年内低位，央行对资金面呵护态度明显，短端走强，受降息预期收缩、超长债供给担忧等影响，30年国债调整幅度相对较大，曲线明显走陡。利率震荡环境下，信用债四季度配置情绪整体有所修复，收益率明显下行、信用利差整体收窄，摊余成本债基打开、宽松资金预期下套息策略占优，中短端信用走强。全季度来看，10年国债从1.85%下行至最低1.79%后震荡上行回到1.85%，30年国债从2.25%下行至最低2.13%后上行至2.26%，1年、3年、5年国债分别下行3BP、下行14BP、上行3BP，短端表现更强；信用债收益率普遍下行10BP左右，二永债表现分化，5Y内二永下行幅度更多。从指数看，四季度中债总财富指数上涨约0.41％，中债国债总财富指数上涨约0.21％，中债企业债总财富指数上涨约0.82％，中债短融总财富指数上涨约0.49％。2025年四季度，本基金紧密跟踪宏观基本面、政策走向及市场态势，及时作出应对和灵活交易，跟随市场环境变化灵活调整组合久期敞口，信用债投资在守住信用风险的基础上强化精细化管理。