罗政 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，权益市场整体呈震荡走势，算力、自主可控和商业航天等相关板块整体表现较好。债券市场经历了三季度的调整后，四季度整体震荡为主。具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券方面，组合久期整体控制在较低水平。股票方面，权益仓位较三季度有所下降，主要在金融、TMT、化工等板块上进行配置。

2025年四季度，投资和消费增速继续放缓，出口保持韧性，全年完成5%的增速目标无虞。CPI同比增速转正，PPI降幅收窄。货币政策仍较为克制，政策利率保持不变。地方土地出让收入增速降幅扩大，财政支出力度减弱。中美经贸团队经过新一轮磋商，对等关税延期一年，芬太尼关税降低10%；中方的反制措施也相应推迟同样的时间。中央经济工作会议召开，财政政策更强调可持续性，货币政策更强调灵活高效。海外方面，美联储四季度降息50BP，随着特朗普提名新任美联储主席，市场对美联储未来宽松政策的预期进一步强化。  市场表现方面，债券呈现弱势震荡，中短端表现好于长端，信用债的表现好于利率债。10年国债在1.75%-1.85%区间波动，信用债收益率较9月底高点回落10-20bp。权益市场方面，上证指数上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板下跌1.1%，科创50指数下跌10.1%。行业方面，有色、通信、军工涨幅居前，消费、医药、传媒等跌幅较大。

2025年四季度，宏观经济总体仍保持弱势复苏走势，向下压力持续。国内需求总体平稳，房地产仍保持弱势，其中部分主流一二线城市的二手房出现了阶段性加速回落。制造业和基建仍然是基本盘，中央政府主导的基建项目仍是支撑中的重要力量，地方政府化债压力持续存在，实质性的动作力量有限。消费方面，持续消费补贴仍对总体消费起到支撑作用，但进一步加码的空间有限。金融方面，货币环境持续保持宽松，银行间资金有一定扰动，资金利率保持低位，实体和金融体系内部流动性受到较好的呵护。  2025年四季度，权益市场延续前期走强趋势，科技成长仍是这一轮市场趋势主线，虽然过程中也呈现一定程度的震荡，但大盘成长和小微盘指数都处于强势走势之中，高分红和低成长等板块持续表现偏弱。债券方面，收益率被权益市场风险偏好的扰动相较于前一个季度有明显收敛，债券收益率展现出小幅震荡走势，并未延续前一个季度的受压上行走势，其中30年长期国债等收益率水平有明显上行，而10年国债及以下期限品种维持震荡，收益率曲线整体维持平台，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。  本基金以追求长期与超越权益指数的收益率水平，并同时降低净值波动率。目前阶段，权益指数处于历史较低估值分位数区间，操作方面保持相对较高的权益仓位水平，辅之以部分固定收益类资产，同时，积极参与新股、可转债、可交换债的网下申购获取增强收益。

2025年四季度，宏观经济总体仍保持弱势复苏走势，向下压力持续。国内需求总体平稳，房地产仍保持弱势，其中部分主流一二线城市的二手房出现了阶段性加速回落。制造业和基建仍然是基本盘，中央政府主导的基建项目仍是支撑中的重要力量，地方政府化债压力持续存在，实质性的动作力量有限。消费方面，持续消费补贴仍对总体消费起到支撑作用，但进一步加码的空间有限。金融方面，货币环境持续保持宽松，银行间资金有一定扰动，资金利率保持低位，实体和金融体系内部流动性受到较好的呵护。  2025年四季度，权益市场延续前期走强趋势，科技成长仍是这一轮市场趋势主线，虽然过程中也呈现一定程度的震荡，但大盘成长和小微盘指数都处于强势走势之中，高分红和低成长等板块持续表现偏弱。债券方面，收益率被权益市场风险偏好的扰动相较于前一个季度有明显收敛，债券收益率展现出小幅震荡走势，并未延续前一个季度的受压上行走势，其中30年长期国债等收益率水平有明显上行，而10年国债及以下期限品种维持震荡，收益率曲线整体维持平台，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。  本基金以追求稳定收益为主要投资策略，控制基金净值回撤幅度。在操作上，保持稳健的中短久期债券资产配置，以固定收益类资产为主要方向，在严格控制整体仓位的前提下，参与股票二级市场投资，同时，积极参与新股、可转债、可交换债的网下申购获取增强收益。

债市经过三季度大幅波动后，四季度略显平淡，短久期收益率下行，中长久期震荡走平。基本面未见明显改善，反内卷驱动物价反弹的预期未兑现，但长端配置力量疲弱，供需失衡，叠加降息、降准政策落空，债市整体表现平平，先涨后跌，长端仅贡献票息收益。  权益走势更加均衡，金融、顺周期在四季度跑出超额，但基本面压制下，地产和消费仍然延续了疲弱的表现。组合重仓的金融和顺周期四季度有所表现，净值回升。今年以来，组合净值和市场主流表现错位，基金经理能做的更多是在更有安全边际的时候下注，至于其在时空中的回报分布实属无能为力。但历史经验多次证明，坚持正确的价值观，保持耐心，最终大概率会有好的回报，本投资人对此深信不疑。至于买入即涨、短期跟上市场，既做不到也不是目标。

2025年三季度，宏观经济总体呈现缓慢复苏的走势，向下压力持续存在。内需来看，房地产整体需求仍然偏弱，基建和制造业相对稳定，但地方政府化债压力仍然较大，投资意愿不足。消费方面，持续存在消费补贴支撑消费表现相对良好，但房价回落压力及收入预期变化对消费持续向上存在压力，消费主力仍在新生代压力较低群体以及超高净值人群。金融方面，货币政策持续宽松，流动性保持松紧适度，银行间资金稳定，资金利率小幅波动，暂无明显的收紧压力。  2025年三季度，权益市场延续前期走强趋势，科技成长仍是这一轮市场趋势主线，大盘成长和小微盘指数都处于强势走势之中，高分红和低成长等板块持续表现偏弱，虽没有明显下跌，但难形成合力。债券方面，受制于权益市场表现良好带来的风险偏好提升压力，债券收益率体现出易上难下的走势，收益率曲线整体维持平台，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。  本基金以追求稳定收益为主要投资策略，控制基金净值回撤幅度。在操作上，保持稳健的中短久期债券资产配置，以固定收益类资产为主要方向，在严格控制整体仓位的前提下，参与股票二级市场投资。

2025年三季度，宏观经济总体呈现缓慢复苏的走势，向下压力持续存在。内需来看，房地产整体需求仍然偏弱，基建和制造业相对稳定，但地方政府化债压力仍然较大，投资意愿不足。消费方面，持续存在消费补贴支撑消费表现相对良好，但房价回落压力及收入预期变化对消费持续向上存在压力，消费主力仍在新生代压力较低群体以及超高净值人群。金融方面，货币政策持续宽松，流动性保持松紧适度，银行间资金稳定，资金利率小幅波动，暂无明显的收紧压力。  2025年三季度，权益市场延续前期走强趋势，科技成长仍是这一轮市场趋势主线，大盘成长和小微盘指数都处于强势走势之中，高分红和低成长等板块持续表现偏弱，虽没有明显下跌，但难形成合力。债券方面，受制于权益市场表现良好带来的风险偏好提升压力，债券收益率体现出易上难下的走势，收益率曲线整体维持平坦，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。  本基金以追求稳定收益为主要投资策略，控制基金净值回撤幅度。在操作上，以固定收益资产为主要投资方向，保持积极的债券久期和信用配置结构，严控仓位的情况下参与各类固定收益资产投资。

2025年三季度，权益市场延续二季度的震荡上行走势，算力、半导体、机器人和新能源等板块整体表现较好。受市场风险偏好提升的影响，债券市场整体走弱，收益率整体有所上行。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益率相对稳定的短久期和高评级品种为主。股票方面，权益仓位较二季度有所提高，主要在金融、TMT等板块上进行配置。

2025年三季度，宏观经济呈现外需强韧、内需回落的特点。尽管面临美国关税政策的严峻挑战，但中国前三季度出口增速仍然保持较快增长。内需方面，“以旧换新”政策退坡，社零增速回落。受房地产投资拖累，固定资产投资下行明显。尽管政府债发行靠前发力，但化债压力下，基建投资增长仍然乏力。物价方面，“反内卷”政策从宏观定调进入实质性跨行业协同治理，煤炭、钢铁、新能源等行业出厂价格降幅收窄。海外方面，9月美联储如期降息，年内市场预期仍有降息空间。  市场表现方面，债券收益率整体上行。央行持续呵护资金面，短端收益率相对平稳。但中长端利率明显上行，10年期国债活跃券从1.64%上行至1.79%，收益率曲线呈现“熊陡“形变。信用利差先被动收窄，8、9月份开始走阔，中长久期信用品种利差走阔明显。权益市场呈现结构性牛市，科技成长板块领涨。创业板单季上涨50.4%，科创50指数上涨49%。上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.9%。组合操作方面，债券部位降低组合久期至防御水平，权益部位对结构进行了调整。

三季度，债券收益率全面上行。针对诸多行业的反内卷政策打破了近三年驱动收益率下行的通缩预期，叠加股市全面回暖，债市供需结构恶化，一系列因素导致债市调整。其中10年国债上行20bp，收于1.86%。  权益迎来指数级别大爆发，科技、有色领涨，反内卷政策加持下，化工、钢铁也有不俗表现，银行、公用事业、煤炭等传统红利行业表现不佳。组合持仓偏重于传统的金融、周期和消费行业，三季度偏离市场主流风格，显著跑输。对于AI、机器人、创新药、核聚变行业的学习和研究，确实让人感受到其星辰大海的魅力，但落实到公司的投资上，望而却步，一方面是对周期的敬畏，一方面是对一些无比笃定看到未来终局给与高估值的担忧。组合在三季度保持金融股持仓，同时增加化工和钢铁仓位，大部分标的是Q1买入，Q3逐步增加仓位，这些公司穿越数轮周期仍然能保持10%以上ROE，且因为风格性因素PB回落至历史底部，公司积极通过回购和分红回馈投资者，这些涓涓细流更能让本人心动和心安。

上半年，债券收益率整体走平，绝对收益率偏低的环境下，久期和信用下沉贡献收益。4月是收益率分水岭，背景是宏观数据边际走弱叠加中美贸易摩擦升级，基本面、流动性、避险共同推动利率下行。受制于负债端和融资成本的刚性约束，收益率下行速率显著放缓。  权益市场走势更加颠簸。一季度科技股狂欢，4月开始偃旗息鼓。在各种叙事、题材、概念轮番演绎半年后，行业上表现最好的反而是基本面驱动的有色，以及基本面和资金面驱动的银行。熙熙攘攘的半年，市场并未让远离喧嚣、恪守价值原则的投资人等待太久。组合上半年操作较少，伴随申购和赎回被动进行一些增减仓操作，持仓仍然比较集中在金融、消费、公用事业以及低PB的周期板块。

权益方面，2025年上半年，A股宽基指数走势平稳，结构性机会此起彼伏，即使遇到3月末4月初的外部冲击，交易情绪也能快速修复，这种行情既反映了国内经济基本面回暖的趋势，也反映了政策对资本市场的呵护。报告期内，本产品以“低估值成长”为底仓配置，以“低估值题材”增加弹性，在人形机器人、半导体、AI等成长性方向上积极布局，特别是对人形机器人相关上市公司和产业进行了深入研究，我们认为人形机器人是人类现在科技的汇总，是AI、半导体、高端制造、新材料甚至生命科学等多个学科的综合，而我国依靠在高端制造、新材料等领域的产业链优势，在人形机器人产业链上势必占有一席之地，而应用端的先试先行也有利于我国机器人产业的快速迭代和发展。从投资的角度，人形机器人将是机械、汽车、材料等行业相关上市公司未来成长的重要方向。本产品的主要配置的行业分布，也是集中在机械、汽车、化工新材料等领域，但是从组合管理的角度，我们也阶段性参与了化工品涨价的个股机会，获取了一些确定性的收益。  债券方面，我们整体配置中性偏谨慎，以二级资本债、永续债的持有为主，以获取票息收益，部分时候进行利率债的波段操作，以增厚些许收益。