江源 - 基金投资策略和运作

2026年二季度基本面继续修复，但结构有所分化，外需相对而言更加强劲，AI等新质生产力优于传统产业，上游物价动能强于下游。供给侧，工业增加值与服务业生产指数同比较一季度略有回落；需求侧则受到前期补贴商品的拖累，社零增速转负；投资整体仍处于筑底过程，房地产、基建、制造业等分项的表现均较为一般；出口方面则同比延续高增，以集成电路等代表的机电产品继续维持高景气。政策方面，人民银行优化了临时隔夜正逆回购工具，并通过隔夜逆回购工具投放流动性；证监会积极支持人工智能、量子科技、生物制造、具身智能等硬科技企业在科创板上市。　　二季度A股市场经历4月持续反弹、5月冲顶回落、6月触底修复的过程。市场交易重心从地缘扰动逐步转回产业主线，全A成交量从季初的2万亿元左右抬升到3万亿元以上。不同板块分化更为明显，AI产业链和科技成长显著领涨，而资源、消费等表现偏弱。整体来看，二季度上证指数上涨5.2%，深成指上涨20.2%，创业板指上涨36.4%。分行业看，电子、通信、建筑材料等新兴产业相关板块的表现较好，石油石化、农林牧渔、钢铁涨幅落后。　　债券市场二季度在内需走弱，地缘扰动仍存，资金面总体维持宽松的背景下，总体震荡偏强。从节奏上看，季初流动性宽松，推动债市收益率明显下行；5月以来央行回收流动性影响逐步显现，银行融出显著回落，资金面边际收敛，市场情绪转向谨慎，利率有所调整；季末央行宣布创设隔夜逆回购工具，为市场提供更便宜的隔夜资金，在一定程度稳定了市场预期。具体而言，二季度1年期、10年期国开债收益率分别下行8.9BP、16.8BP；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别下行7.6BP、13.7BP、13.3BP。　　回顾本季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，权益部分在大多数时间保持了较高仓位，积极搏取股市上涨机会，减持部分资源股和消费股，增加了科技股的配置权重，主要从景气延续方向、全球紧缺环节、边际改善提升三个维度选择投资标的，通过积极选股获取超额收益。债券部分，本季度以流动性应对为主，可转债操作层面加大了对成长风格标的的配置，并择优持有优质转股标的。

2026年二季度基本面继续修复，但结构有所分化，外需相对而言更加强劲，AI等新质生产力优于传统产业，上游物价动能强于下游。供给侧，工业增加值与服务业生产指数同比较一季度略有回落；需求侧则受到前期补贴商品的拖累，社零增速转负；投资整体仍处于筑底过程，房地产、基建、制造业等分项的表现均较为一般；出口方面则同比延续高增，以集成电路等代表的机电产品继续维持高景气。政策方面，人民银行优化了临时隔夜正逆回购工具，并通过隔夜逆回购工具投放流动性；证监会积极支持人工智能、量子科技、生物制造、具身智能等硬科技企业在科创板上市。　　国际方面，二季度美伊谈判与谅解备忘录一度推动中东局势缓和，霍尔木兹海峡运输仍有扰动，但市场对极端供给冲击的担忧有所降温。在通胀抬升背景下，主要经济体央行货币政策边际收紧。美联储二季度维持政策利率不变，6月FOMC会议整体基调偏鹰，市场加息预期升温。欧央行、日央行加息25BP。全球大类资产表现有所分化，美元指数先下后上，美债收益率宽幅震荡，黄金一季度冲高之后转为下跌趋势，原油高位回落，美股上涨后震荡。　　二季度A股市场经历4月持续反弹、5月冲顶回落、6月触底修复的过程。市场交易重心从地缘扰动逐步转回产业主线，全A成交量从季初的2万亿元左右抬升到3万亿元以上。不同板块分化更为明显，AI产业链和科技成长显著领涨，而资源、消费等表现偏弱。整体来看，二季度上证指数上涨5.2%，深成指上涨20.2%，创业板指上涨36.4%。分行业看，电子、通信、建筑材料等新兴产业相关板块的表现较好，石油石化、农林牧渔、钢铁涨幅落后。　　债券市场二季度在内需走弱，地缘扰动仍存，资金面总体维持宽松的背景下，总体震荡偏强。从节奏上看，季初流动性宽松，推动债市收益率明显下行；5月以来央行回收流动性影响逐步显现，银行融出显著回落，资金面边际收敛，市场情绪转向谨慎，利率有所调整；季末央行宣布创设隔夜逆回购工具，为市场提供更便宜的隔夜资金，在一定程度稳定了市场预期。具体而言，二季度1年期、10年期国开债收益率分别下行8.9BP、16.8BP；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别下行7.6BP、13.7BP、13.3BP。　　回顾本季度的基金管理工作，本基金平稳运作，债券组合在获取相对稳健的票息收益的同时，积极把握波段机会，可转债操作层面加大了对成长风格标的的配置，并择优持有优质转股标的。权益方面，基金减持部分资源股和消费股，增加了科技股的配置权重，主要从景气延续方向、全球紧缺环节、边际改善提升三个维度选择投资标的。

2026年初国内经济整体向好，1-2月，工业增加值与固定资产投资同比均在5%以上，出口同比高增，固定资产投资由负转正，消费从低位回升。3月，制造业PMI与非制造业商务活动指数重新回升至荣枯线之上，总体物价维持上行趋势。政策方面符合预期，两会设定增长目标为4.5%-5%，财政赤字率4%左右，货币政策维持宽松基调，货币市场利率维持相对低位。　　国际方面，外部环境变化影响加深，美国先后发动对委内瑞拉和伊朗的袭击，推动地缘冲突加剧，油价高企导致多数央行货币政策面临变数。中东局势升级以来，美联储已暂停降息。随着国际油价上涨推升通胀预期，市场开始定价美欧等发达经济体货币政策收紧。一季度全球大类资产表现分化，美元指数1月下行后受避险情绪影响转为上行，美债收益率震荡中先下后上，黄金在冲击历史新高后转为宽幅震荡，原油大幅上涨，美股震荡后下跌。　　一季度A股经历了春季躁动之后窄幅整固。年初市场延续了前期上涨趋势，监管通过上调融资保证金比例等手段为市场降温。此后中东地缘冲突加剧，原油价格大幅上涨，全球风险偏好明显回落，市场从高位回落，回吐此前涨幅。整体来看，一季度上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%。分行业看，煤炭、石油石化、综合表现较好，非银金融、商贸零售、美容护理等行业表现较差。　　相较而言，债券市场一季度表现较好，整体短端优于长端，信用好于利率。随着公募基金销售新规于去年底正式落地，债市情绪企稳。央行维持适度宽松的货币政策，且利率定价自律机制会议推动同业存款利率下行，资金保持平稳偏松。1月中下旬权益市场转入震荡，叠加地缘冲突持续发酵，避险情绪推动资金流向债市。具体而言，一季度1年期、10年期国开债收益率分别下行11.3BP、5.5BP；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别下行13.8BP、13.4BP、12.6BP。　　回顾一季度的基金管理工作，本基金平稳运作，债券组合在获取相对稳健的票息收益的同时，积极把握波段机会，可转债操作层面较好把握了年初春季躁动的行情。权益方面，本基金主要配置了具备产业趋势和核心竞争力的科技板块、估值或成长仍有空间的资源个股，以及具备独立基本面改善逻辑的标的。

2026年初国内经济整体向好，1-2月，工业增加值与固定资产投资同比均在5%以上，出口同比高增，固定资产投资由负转正，消费从低位回升。3月，制造业PMI与非制造业商务活动指数重新回升至荣枯线之上，总体物价维持上行趋势。政策方面符合预期，两会设定增长目标为4.5%-5%，财政赤字率4%左右，货币政策维持宽松基调，货币市场利率维持相对低位。　　一季度A股经历了春季躁动之后窄幅整固。年初市场延续了前期上涨趋势，监管通过上调融资保证金比例等手段为市场降温。此后中东地缘冲突加剧，原油价格大幅上涨，全球风险偏好明显回落，市场从高位回落，回吐此前涨幅。整体来看，一季度上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%。分行业看，煤炭、石油石化、综合表现较好，非银金融、商贸零售、美容护理等行业表现较差。　　相较而言，债券市场一季度表现较好，整体短端优于长端，信用好于利率。随着公募基金销售新规于去年底正式落地，债市情绪企稳。央行维持适度宽松的货币政策，且利率定价自律机制会议推动同业存款利率下行，资金保持平稳偏松。1月中下旬权益市场转入震荡，叠加地缘冲突持续发酵，避险情绪推动资金流向债市。　　回顾本季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，权益部分在大多数时间保持了较高仓位，积极博取股市上涨机会，主要配置了具备产业趋势和核心竞争力的科技板块、估值或成长仍有空间的资源个股，以及具备独立基本面改善逻辑的标的，通过积极选股获取超额收益。债券部分，本季度主要以转债操作为主，适度参与银行二永债交易机会。

2025年国内宏观政策更加积极有为，国民经济延续稳中有进的发展态势，经济社会发展主要目标顺利实现。出口方面，中美贸易摩擦背景下我国出口企业仍维持了较强韧性；居民消费整体仍在复苏过程中；投资方面，制造业和基建投资略有回落，地产仍处于磨底过程之中。下半年，反内卷政策的效果有所显现，物价开始温和回升。经济增长节奏前高后低，社融增速在下半年有所回落。国际方面，特朗普上台后贸易壁垒明显增多，地缘政治风险持续演绎。全球大类资产表现分化，美元指数上半年快速回落后转向震荡，美债收益率宽幅震荡、总体下行，黄金受地缘冲突等不确定性影响全年大幅上涨，原油震荡下跌。　　2025年股票市场表现较好，资本市场相关政策合力推动稳市场、稳信心、稳预期，叠加经济周期与企业盈利底部回升、美元趋势性走弱、科技产业突破等因素，尽管4月中美贸易摩擦导致股市单日大幅回撤，但A股总体维持了震荡上涨的趋势。整体来看，全年上证指数上涨18.4%，深证成指上涨29.9%，创业板指上涨49.6%。分行业看，有色金属、通信、电子表现较好，食品饮料、煤炭、美容护理表现较差。债券市场全年宽幅震荡，收益率中枢整体小幅上移，2021年启动的债券牛市告一段落。除二季度中美贸易摩擦叠加降息降准落地推动债市利率下行，产业政策、行业监管等因素对债市均产生阶段性利空影响，全年债市收益率处于震荡偏上行的行情。具体而言，1年期、10年期国债收益率分别上行26bps、17bps；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别上行4bps、15bps、14bps。　　报告期内，本基金平稳运作，固收方面保持谨慎操作，整体仓位不高，权益方面，基金保持了较高的仓位运作，结构上重点配置了科技、制造、资源、蓝筹等个股，并积极采用交易策略提升收益。

2025年国内宏观政策更加积极有为，国民经济延续稳中有进的发展态势，经济社会发展主要目标顺利实现。出口方面，中美贸易摩擦背景下我国出口企业仍维持了较强韧性；居民消费整体仍在复苏过程中；投资方面，制造业和基建投资略有回落，地产仍处于磨底过程之中。下半年，反内卷政策的效果有所显现，物价开始温和回升。经济增长节奏前高后低，社融增速在下半年有所回落。国际方面，特朗普上台后贸易壁垒明显增多，地缘政治风险持续演绎。全球大类资产表现分化，美元指数上半年快速回落后转向震荡，美债收益率宽幅震荡、总体下行，黄金受地缘冲突等不确定性影响全年大幅上涨，原油震荡下跌。　　2025年股票市场表现较好，资本市场相关政策合力推动稳市场、稳信心、稳预期，叠加经济周期与企业盈利底部回升、美元趋势性走弱、科技产业突破等因素，尽管4月中美贸易摩擦导致股市单日大幅回撤，但A股总体维持了震荡上涨的趋势。整体来看，全年上证指数上涨18.4%，深证成指上涨29.9%，创业板指上涨49.6%。分行业看，有色金属、通信、电子表现较好，食品饮料、煤炭、美容护理表现较差。债券市场全年宽幅震荡，收益率中枢整体小幅上移，2021年启动的债券牛市告一段落。除二季度中美贸易摩擦叠加降息降准落地推动债市利率下行，产业政策、行业监管等因素对债市均产生阶段性利空影响，全年债市收益率处于震荡偏上行的行情。具体而言，1年期、10年期国债收益率分别上行26bps、17bps；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别上行4bps、15bps、14bps。　　报告期内，本基金平稳运作，固收组合方面，对长久期债券保持谨慎操作，仅参与了一些短期波段交易，大部分仓位配置了优质中短期信用债获取票息收益，转债持仓相对均衡，积极参与科技成长标的交易策略。权益方面，基金保持了较为灵活的仓位操作，结构上重点配置了科技、制造、资源、蓝筹等个股，并积极采用交易策略提升收益。

三季度国内政策维持积极基调，宏观经济仍在筑底过程中。固定资产投资受地产影响仍小幅下行，消费从前期以旧换新政策刺激的高点也有所回落，出口则维持一定韧性。物价总体维持低位，PPI同比有所回升，出现了相对积极的信号。7月中财委会议以来，各行业“反内卷”政策强度明显抬升；此外，包括雅鲁藏布江水电工程、北上地产新政等需求端政策也维持积极。货币政策适度宽松，流动性充裕，M1同比持续回升。　　国内权益市场整体向好，其中科技板块领涨。受前期赚钱效应驱动，叠加“反内卷”政策、中美经贸会谈、美联储降息预期升温、九三阅兵等一系列事件催化，A股自7月起持续上涨。9月以来，市场情绪有所降温，指数转为高位震荡。整体来看，三季度上证指数涨12.7%，深证成指涨29.3%，创业板指涨50.4%。分行业看，通信、电子、电力设备领涨，银行、交通运输、石油石化相对较差。　　因风险偏好较强、政策改革等多方面原因影响，债券市场三季度表现不佳，1年期、10年期国开债到期收益率分别上行13BP、35BP，收益率曲线走陡；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别上行7BP、18BP、29BP。　　回顾本季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，权益部分在大多数时间保持了较高仓位，积极博取股市上涨机会，增配了具备产业趋势和核心竞争力的科技公司、需求端和产品端出现基本面变化的制造企业、以及股价相对低位的医药和供给受限的资源品等标的，通过积极选股获取超额收益。债券部分，本季度主要以转债操作为主，持续保持较低久期规避风险。

三季度国内政策维持积极基调，宏观经济仍在筑底过程中。固定资产投资受地产影响仍小幅下行，消费从前期以旧换新政策刺激的高点也有所回落，出口则维持一定韧性。物价总体维持低位，PPI同比有所回升，出现了相对积极的信号。7月中财委会议以来，各行业“反内卷”政策强度明显抬升；此外，包括雅鲁藏布江水电工程、北上地产新政等需求端政策也维持积极。货币政策适度宽松，流动性充裕，M1同比持续回升。　　国际方面，地缘冲突反复，俄乌和巴以冲突持续。主要经济体经济与政策表现有所分化，全球制造业PMI先上后下，美国劳动力市场逐渐走弱，9月如期降息25BP。欧央行与日央行均维持政策利率不变。大类资产方面，美元指数维持震荡，美债收益率先上后下，黄金由于美元信用的衰退继续大幅上涨，美股维持涨势。　　三季度国内权益市场整体向好，其中科技板块领涨。受前期赚钱效应驱动，叠加“反内卷”政策、中美经贸会谈、美联储降息预期升温、九三阅兵等一系列事件催化，A股自7月起持续上涨。9月以来，市场情绪有所降温，指数转为高位震荡。整体来看，三季度上证指数涨12.7%，深证成指涨29.3%，创业板指涨50.4%。分行业看，通信、电子、电力设备领涨，银行、交通运输、石油石化相对较差。　　因风险偏好较强、政策改革等多方面原因影响，债券市场三季度表现不佳。“反内卷”政策引发通胀预期，叠加部分债券利息税收政策调整、公募基金销售新规征求意见、机构赎回等扰动，市场情绪脆弱，债市持续承压。三季度1年期、10年期国开债到期收益率分别上行13BP、35BP，收益率曲线走陡；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别上行7BP、18BP、29BP。　　回顾本季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，债券部分持续保持较低久期规避风险，转债配置方面偏向成长风格增加弹性，权益方面增配了具备产业趋势和核心竞争力的科技公司、需求端出现基本面变化的制造企业、以及供给受限的资源品等标的，并通过积极的仓位交易策略获取超额收益。

上半年一系列稳增长经济政策陆续发挥作用，国内宏观经济在新质生产力、消费提振等共同作用下平稳增长。消费层面，“以旧换新”政策持续发挥效用；出口订单在贸易战背景下仍处于相对高位；投资层面，新经济相关的高科技设备投资稳步增长，但地产相关投资仍处于触底过程之中。价格方面，受“反内卷”政策影响，中上游竞争激烈的行业陆续出台自律政策，后续有望提振价格。政策方面，政治局会议基调保持积极，财政政策强调加快政府债券发行使用，提高资金使用效率，货币政策强调保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。　　上半年，股票市场整体向好，尽管受到了美国加征关税的短期冲击，但市场资金仍坚定看好我国经济增长的前景，此外政策层面对经济的支持进一步提振了乐观预期，市场在关税战当天大跌之后逐步修复，主要宽基指数在上半年均录得正收益。行业方面，年初以来Deepseek、机器人等自主科技板块受到资金青睐，此后随着行情演绎，逐步轮动至新消费、顺周期等低估值行业。　　债券市场方面，上半年一波三折，年初中短期无风险利率陆续创下历史新低，春节后在股市向好、止盈需求等因素影响下，收益率快速上行。此后因关税战，利率再度回落并进入震荡区间。整体而言，短端利率相较年初有所上行，中长端基本持平于年初水平。　　回顾本阶段基金管理工作，本基金平稳运作，基金减持了一些长期优质但短期缺乏基本面催化的股票，增持了受益市场向好且短期基本面改善的保险股和低位股，以及产业趋势明确且景气度较高的科技和制造个股，通过积极选股获取超额收益。债券部分主要以转债操作为主，适当参与利率波段交易操作。

上半年一系列稳增长经济政策陆续发挥作用，国内宏观经济在新质生产力、消费提振等共同作用下平稳增长。消费层面，“以旧换新”政策持续发挥效用；出口订单在贸易战背景下仍处于相对高位；投资层面，新经济相关的高科技设备投资稳步增长，但地产相关投资仍处于触底过程之中。价格方面，受“反内卷”政策影响，中上游竞争激烈的行业陆续出台自律政策，后续有望提振价格。政策方面，政治局会议基调保持积极，财政政策强调加快政府债券发行使用，提高资金使用效率，货币政策强调保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。　　国际方面，受美国发起的贸易战影响，市场一波三折。地缘风险持续演绎，俄乌谈判进展曲折，巴以冲突难言和解，对市场风险偏好产生了阶段性的影响。但在美国相对强劲的经济表现和科技龙头企业亮眼的业绩背景下，美股在一季度下跌后迅速反弹，年内均录得正收益。汇率方面，美元指数从高位回落，人民币贬值压力有所减轻。商品方面，因地缘冲突和关税壁垒，黄金继续大涨超过25%，原油宽幅震荡。　　上半年，股票市场整体向好，尽管受到了美国加征关税的短期冲击，但市场资金仍坚定看好我国经济增长的前景，此外政策层面对经济的支持进一步提振了乐观预期，市场在关税战当天大跌之后逐步修复，主要宽基指数在上半年均录得正收益。行业方面，年初以来Deepseek、机器人等自主科技板块受到资金青睐，此后随着行情演绎，逐步轮动至新消费、顺周期等低估值行业。　　债券市场方面，上半年一波三折，年初中短期无风险利率陆续创下历史新低，春节后在股市向好、止盈需求等因素影响下，收益率快速上行。此后因关税战，利率再度回落并进入震荡区间。整体而言，短端利率相较年初有所上行，中长端基本持平于年初水平。　　回顾本阶段基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，债券部分在年初缩短久期应对利率反弹风险，此后适度增加久期应对关税冲击，期间采用波段交易策略获取更好收益。权益部分针对公司基本面变化，增持了一些低估值和股价低位的优质企业，并通过积极的仓位交易策略获取超额收益。

一季度以来，经济整体延续结构性弱势复苏趋势。从需求端看，固定资产投资总体有所改善，消费低位略有改善；出口回落，关税负面效应已有一定显现。从供给端看，生产保持较高景气，1至2月工业增加值与服务业生产指数同比均在5.5%以上。整体来看，生产相对好于需求，物价水平保持弱势，3月PMI较前期小幅上行。外部环境不确定性上升，主要经济体经济表现分化。一季度，美国经济边际下行，通胀预期走高，市场交易滞胀风险，美联储暂停降息的同时放缓缩表节奏。欧央行在通胀下行过程中继续降息。日本经济和通胀维持韧性，日央行维持关键利率不变。　　一季度A股行情先下后上再下。年初出现明显下跌，紧接着转为震荡上涨。尤其是春节后，随着人形机器人引发广泛关注，电影票房屡创新高，民营企业座谈会释放积极政策信号，市场风险偏好显著回升，伴随着成交量不断上升，A股继续上涨。3月下旬以来，受外部关税隐忧以及公司财报业绩披露影响，市场风险偏好收缩，A股转向下跌。整体来看，1季度上证指数跌0.5%，深证成指涨0.9%，创业板指跌1.8%。由于股票阶段性行情显著，股债跷跷板下债券资产吸引力有所下降，债券在震荡中调整。　　回顾一季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，权益部分在大多数时间保持了较高仓位，积极博取行情上涨机会，3月下半月出于对关税和企业盈利的担忧将股票仓位降到70%以下，并通过积极选股获取超额收益。债券部分，一季度主要以转债操作为主，季末适当参与了债券交易波段操作。

一季度以来，经济整体延续结构性弱势复苏趋势。从需求端看，固定资产投资总体有所改善，消费低位略有改善；出口回落，关税负面效应已有一定显现。从供给端看，生产保持较高景气，1至2月工业增加值与服务业生产指数同比均在5.5%以上。整体来看，生产相对好于需求，物价水平保持弱势，3月PMI较前期小幅上行。外部环境不确定性上升，主要经济体经济表现分化。一季度，美国经济边际下行，通胀预期走高，市场交易滞胀风险，美联储暂停降息的同时放缓缩表节奏。欧央行在通胀下行过程中继续降息。日本经济和通胀维持韧性，日央行维持关键利率不变。　　一季度A股行情先下后上再下。年初出现明显下跌，紧接着转为震荡上涨。尤其是春节后，随着人形机器人引发广泛关注，电影票房屡创新高，民营企业座谈会释放积极政策信号，市场风险偏好显著回升，伴随着成交量不断上升，A股继续上涨。3月下旬以来，受外部关税隐忧以及公司财报业绩披露影响，市场风险偏好收缩，A股转向下跌。整体来看，1季度上证指数跌0.5%，深证成指涨0.9%，创业板指跌1.8%。　　债券市场：1月份以来，债券收益率整体震荡上行，曲线呈现熊平特征。受资金利率较高影响，债券投资出现负carry。此外，股票阶段性行情显著，股债跷跷板下债券资产吸引力有所下降，债券在震荡中调整。具体而言，一季度1年期、10年期国开债收益率分别上行43.6BP、11.5BP，期限利差收窄；1年期、3年期、5年期AAA中短票收益率分别上行26.2BP、27.1BP、24.0BP。　　回顾一季度的基金管理工作，本基金本着稳健运营的理念，年初以来债券部分以防范风险为主，维持了较低久期和杠杆，临近3月底因市场风险偏好收缩，提高了组合久期和杠杆。权益部分在一月初市场调整阶段进一步提高了仓位，出于对全球贸易和一季度企业利润的担忧，3月下半月适当降低了仓位，通过积极选股和仓位积极调整获取超额收益。