姜玉雯 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2026-03-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2026年第1季度报告 
今年一季度，在上证指数去年底实现十七连阳的背景下，A股市场延续强势，开启了一轮春季攻势，投资者信心显著回暖。1月以来，市场呈现普涨格局，从上游资源品、中游工业品到下游消费品，以及商业航天、AI应用等科技成长板块均出现了轮动上涨行情。从宽基指数表现来看，中证500指数和微盘股指数表现相对占优。历史经验表明，在强产业周期阶段，中盘股往往跑赢大盘股，这一规律与当前市场走势高度契合。基于此判断，本组合自2025年三季度起已逐步加大了对中盘股的配置力度。 2月底突发的美以伊冲突为全球宏观前景蒙上了一层阴影。我们认为，该事件与此前的贸易战等冲击存在本质差异，其演化路径具有多重可能性，或将引致不同的宏观情景。因此，组合采取了适度降仓的防御策略。但从总体来看，自下而上的选股视角同样不容忽视。当前AI产业蓬勃发展，随着今年爆款应用的出圈，Token消耗量实现爆发式增长，AI产业的商业模式正逐渐形成闭环。受多重宏微观因素影响，AI产业链相关公司的估值已回落至历史较低水平。我们在市场调整中，逐步增加了AI产业方向的配置比例。 展望全年，在宏观环境不发生系统性变化的假设下，我们仍将坚持“超配中盘股、小幅超配微盘股、略低配大盘股和港股”的配置思路，并对处于强产业周期的行业保持一定偏离。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2026年第1季度报告
回顾2026年一季度，全球资本市场分化加剧，波动显著加大。资产的分化主要体现在股票上，一直领先全球的美股从2025年四季度开始哑火，相比之下亚洲股市强势崛起，其中韩国、日本、中国的股市涨幅客观。同时欧洲股票展现出了较好的风险收益比。但随着三月份地缘政治事件的突发，全球股票市场都出现了相对较大的回撤和波动，前期涨幅较大、获利资金较多、杠杆比例较高的成长景气板块是整体的受灾区。 放眼国内，虽然地缘是一季度权益市场波动加大的表观推手，但小盘成长的自身中长期风险已经达到了历史最高分位数水平，市场对于小盘成长的资金推动本身已经进入尾声，故地缘可能只是小盘波动放大的一个催化剂。 除了股票，贵金属的波动也是巨大的。开年第一季度，黄金价格就出现了两次累计回撤超过20%的波动。这种级别的波动在过去三十年都数小概率事件，却在一个季度内连续发生两次。背后一方面是杠杆资金的踩踏，一方面是全球流动性预期扭转下的资产再配置的结果。 2026年一季度，聚利在较为波动的市场环境下，延续波动率管理的绝对收益体系。在众多资产同步回撤的极端市场行情下，策略的最大回撤依然保持在可控幅度内。投资端在一季度对于贵金属的提前风险管理效果很好。截止一季度末，组合配置整体较为分散，2026年对于多元资产投资难度显著加大。嘉实领航聚利会在绝对收益的目标下继续加强多元收益的识别与获取，在此感谢各位投资者对于本基金的信任。
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2025年年度报告
回顾下2025年的组合配置思路和变化。首先，在财政、货币、政策、产业周期的四因子分析框架下，我们在2025年初判断国内权益市场有估值修复的预期。从年初的Deepseek行情开始，全球对中国经济的信心逐渐提升，特别是经历了4月全球贸易战的冲击，中国的贸易顺差创出历史新高，更加印证了国内产业链的全球主导地位，以上变化都对权益市场的全年走势产生了重要的影响。其次，我们在年初的配置上，推导出重点配置港股+红利+微盘的三风格组合，在上半年的市场变化中，起到了比较好的防御和进攻效果。但从三季度开始，由于海外科技类云厂商加大资本开支，引发了一轮强的AI资本开支周期，并逐渐扩散到半导体、电力基建等各个领域。因此我们根据产业变化，将三风格的配置，切换成了顺周期+AI产业周期+微盘的三风格思路，市值风格上适度增加了中盘股的仓位。尽管在四季度，由于交易高拥挤度、美联储降息预期的变化、对AI产业高资本开支低现金流回报的质疑等多方面因素影响，成长类权益资产出现了调整，我们仍然坚持了该配置思路，也实现了全年的配置目标。
2026年，我们认为全球宏观经济的背景为，国内对经济托底但不强刺激，政策重点支持科技类企业，海外经济呈现通胀下行叠加财政支出上行的宏观背景组合。这样的宏观环境，对于顺周期类资产和成长属性的资产，都是相对有利的。组合管理上，需要做好对宏观经济周期方位和方向的把握，以及自下而上的产业跟踪，组合配置方向要做适度的偏离与再平衡。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2025年年度报告
嘉实领航聚利较为稳健的完成了2025年的运作，站在2025年年初，我们对2025年的资本市场进行了几个判断，第一，债市牛熊转换的时间点还没到，核心关注变量需要重点关注地产走势和物价走势。第二，贵金属的行情大概率会延续，其背后宽松的全球政策和美元货币地位的弱化并没有见到逆转的趋势。第三，国内的权益市场在宏观政策的托底下依然会实现正向的绝对收益行情，具体的空间需要关注反内卷政策的落地和AI应用的落地。 回顾2025年，我们在年初的判断大部分是符合预期的，但具体过程一波三折。债市牛熊转换虽然没有发生，但利率曲线陡峭化的幅度确实有一定超预期，若拉长久期可能会面临负收益的情况发生。贵金属的行情虽然在2025年得以延续，但是其波动水平和上涨幅度也大幅超出预期。国内权益市场在二季度大幅探底之后，上演了轰轰烈烈的估值重估的行情，从基本面角度来看，大部分板块股价的上涨以估值上行为核心驱动因素，背后是全球对于中国中长期基本面和国际地位变化的价值重估。 从多元资产投资的角度出发，我们将基金底层的持仓尽可能的分散在景气度上行的资产当中，力争实现波动率最优下的净值上涨。从结果上看，部分资产在流动性和资金推动的环境下，波动率大幅上行，同时也伴随一定泡沫化的程度。市场结构性机会凸显的背景下，资金的抱团推升了资产价格的非理性程度。总体来讲，由于底层配置相对稳健，同时追求更好的投资体验和波动率管理，领航聚利在过去一年的表现中，稳健之余进攻性略显不足。这在2026年是要重点优化和关注的方面。
展望2026年，市场迎来了较为艰难的时期，全球各大资产基本上都处在历史估值的中高分位数水平下。同时在全球实物资产价格上行，长端利率触底反弹的环境中，受流动性充裕带来的估值系统性抬升行情可能要告一段落。在此过程中，收益空间会被压缩，资产波动会有所提升。一旦市场风偏出现变化，可能阶段性会出现较大的回撤和波动。我们认为2026年多元资产的投资难度并不小，像2025年百花齐放的行情可能会有所聚焦，同时不排除部分资产由于资金行为导致泡沫化程度大幅提升，所以在获取收益的同时需要关注资产的尾部风险。 2026年领航聚利依然会在中低波的赛道上继续精研，通过底层资产的多元配置，降低组合波动，延续良好的绝对收益体验。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2025年第3季度报告
回顾2025年三季度，国内资本市场表现分化较大，市场整体波动率有所放大，背后核心驱动力是资本市场投资者对于宏观叙事和产业逻辑的持续演绎。以权益市场为核心，市场行情持续围绕科技领域和反内卷领域展开，7-8月份两条线索都有所表现。随着时间进入8月中下旬，市场行情进一步收敛，资金聚焦在海外和国内算力的资产标的，前期表现强势的医药和军工等成长板块持续性有所走弱。相比于股市行情的持续表现，债市一方面受制于股债情绪的跷跷板效应，一方面负债端又由于居民理财的净赎回造成了持续的净卖出，利率持续上行，其中长端利率上行幅度更加明显，利率曲线持续陡峭化。 海外方面，法国政坛的变化引发了全球资金对于欧洲宽财政前景的质疑，美国内部经济弱化和通胀上行持续割裂，给美联储后续政策施加了较大的不确定性。在此背景下，黄金终于扭转了二季度的震荡格局，开启了新的上涨行情。 2025年三季度，嘉实领航聚利维持底层相对稳健的绝对收益运作策略，在8月初受申赎影响，同时考虑到客户真实的持有体感，策略在安全垫积累过程中严格控制高波动资产的投资比例，试图以稳健资产的收益积累逐步增加组合的进攻性。但同期市场极端割裂的表现超出投资端预期，纯债、转债、红利等资产均出现较大波动和回撤，在很大程度上对基金净值短期有所影响。建立在长期稳健运作的定位下，基金不会改变核心策略，在波动率放大的市场环境中，风险防控和收益获取是同等重要的，最后感谢投资者对于嘉实领航聚利的信任。
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2025年第3季度报告
我们的量化模型在前两个季度一直配置长期高置信度风格方向，但三季度以来组合面临比较大的挑战。三季度的主要变化是结构性产业周期行情的爆发，主要以科技成长为主，首先是海外大模型快速发展带来资本开支周期加快，国内对应的英伟达链出现了季度维度的大幅上涨，但组合在这个beta上是低配的。另外，在8月市场快速上行过程中，资金扩散到泛成长板块，包括新能源等，我们组合也是低配。复盘我们的配置策略，历史上看在中盘股行情，也就是中盘股跑赢大盘与小盘的环境中表现较差。中盘股行情出现一般意味着强产业周期的来临。为了应对当下的市场变化，我们在坚持基础的大框架模型下，增加了产业周期的配置，包括AI硬件、AI应用、创新药、机器人等。以做多波动率为思路，设计了产业趋势、波动率、资金流等信号来辅助做结构性行情的仓位管理。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2025年中期报告
回顾整个2025年上半年，在全球大事频出的背景下，资本市场整体表现较为震荡，对于投资端实现较为稳健的投资收益，难度其实并不小。一季度宏观层面更多聚焦在国内Deepseek崛起下的科技浪潮和“东升西落”的叙事情绪，转而二季度就面临特朗普的关税施压。在多元与多变的世界环境下，投资者面临的预期也在短期不断地调整。资本市场在短期内影响资产价格走势的驱动力往往是预期决定的，所以就从价格的波动上反映了投资者对于宏观预期的不断波动。 虽然上半年有很多预料之外的大事发生，但是市场依然延续了部分确定性的交易逻辑。在国内上游资产价格没有起色前，低利率的环境决定了股票市场分红概念依然是配置的稀缺资产领域，在当前盈利确定性走弱的基本面环境下，相对更加稳健的大金融板块成为了上半年机构资金更加青睐的投资方向。除此之外，在全球科技浪潮共振和扩散的背景下，科技相关领域（如算力、创新药）也演绎了较好的表现。
展望2025年下半年，全球宏观层面的不确定性仍存。特朗普关税落地的节点越来越近，当前市场对其预期相对稳定，这也是潜在可能引发资本市场再次波动率提升的风险来源之一。美联储也将在下半年迎来2025年降息的时间窗口，当前市场中性预期美联储下调基准利率50bp。相比之下，日本央行持续偏鹰的态度不断推升日本国债利率的水平，这将影响全球自由流动资本的机会成本，要警惕2024年三季度“日本套息交易逆转”再次发生所带来的对于全球资本市场波动的可能性。 落实到资产层面，投资端目前依然维持对于国内权益资产中长期偏乐观的看法，核心原因在于市场投资者预期的改变。当前市场已经逐步形成价格指标底部企稳、市场内卷逐步解除、出海不确定性逐步出清的预期，这种预期会对国内A股市场带来持续的资金净流入。相对而言，债市的波动率在2025年下半年会逐步提升，预期的反复博弈可能会逐步带来债市中长期预期的扭转，进而市场交易逻辑会从“利率持续下行”转向为“利率曲线陡峭化”。所以对于下半年的债市，投资端依然认为短端性价比比长端更好。贵金属层面，黄金长期牛市很可能还没走完，短期贸易战的缓和和美国经济韧性的凸显弱化了全球“去美元化”的进程和预期。未来贵金属的走势将取决于各个经济体财政政策对经济的刺激与全球贸易壁垒对经济拖累的对冲结果，总体来看投资端对于贵金属的态度从积极乐观调整为中性偏乐观。 由于债市收益空间的压缩导致策略安全垫的下降，聚利在下半年对波动率会延续精细管理，一方面需要引入波动更高的优质资产来力争实现较好的收益；一方面要加强底线风险的管理，防止组合波动失控的风险。最后，感谢投资者对于聚利的信任，2025年下半年嘉实领航聚利力争继续为投资人创造稳健的低波回报体验。
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2025年中期报告
本基金从年初以来，一直坚持相同的投资策略，权益敞口主要暴露在港股、红利和微盘上，同时叠加了一些另类策略作为补充。组合层面看，半年末和年初比策略保持一致，期间做了一些仓位调整：1）对一些离任的基金经理做了调换，我们仍然能遴选一批绩优的基金经理作为补充。2）上半年最大的风险点在4月初的贸易战，从3月底开始我们降低了微盘策略暴露，但考虑到港股仍然有较大的预期收益空间，没有减港股的仓位，导致组合在4月7号有比较大的回撤。我们在4月7号后进一步增加了港股的持仓，大幅增配了微盘策略持仓，使得净值有了较好弹性。3）5月中旬，公募基金面临基准考核的调整，我们在当时也是做了调整，增加了权重类资产的配比。回顾上半年股市行情，这轮牛市是比较清晰明确的，满足四个条件，包括宽松的货币政策、积极的财政政策、鼓励的股市政策和明确的产业主线。风格层面也是明确的，成长风格占优，小盘风格占优。
经济周期角度，国内处于周期反转底部，一些前瞻性的指标已经触底反弹，例如香港房地产价格已触底回升。美国的经济周期处于过热到滞胀阶段，美元信用下降利好全球风险资产。欧洲部分国家处于信用扩张阶段，顺周期资产受益。现在可能是国内权益资产最受益的阶段，我们在做好风险管理的情况下，沿着业绩增长的线索做好权益资产布局。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2025年第1季度报告
回顾2025年一季度，国内资本市场是充满机遇与挑战的。以春节作为分水岭，权益市场在春节前后上演了逆转的行情，核心是中国在人工智能与机器人领域展现的科技进步，触发了全球投资者对中国资产的估值修复行情。在这个过程中，以小盘成长和港股市场作为主要的资金流向，其余板块相对表现较弱。尤其是2024年表现较好的红利稳定板块，在一季度整体表现是A股相对最弱的一类资产，这主要是由于A股市场阶段性风险偏好提升所致。 在此宏观叙事背景下，长期交易债券的通缩逻辑存在证伪风险，部分前期博弈大幅降息的资金选择离场，导致一季度债市波动较大，利率曲线更加陡峭。这种债市环境对于以固收资产为核心的绝对收益策略带来了一定程度的逆风期。 2025年一季度，嘉实领航聚利维持较为稳健的运作，但受制债市疲软和股市较为割裂的结构性行情，聚利没有在波动较大的资产上进行显著暴露，这也在一季度限制了聚利的绝对收益幅度。截止一季度末，组合配置整体较为稳健，随着极端市场环境的缓解，聚利的持有体验有所改善。未来聚利会在绝对收益的目标下继续加强多元收益的识别与获取，在此感谢各位投资者对于本基金的信任。
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2025年第1季度报告
一季度国内经济开始复苏，消费数据转好，房地产交易量上升，工程机械销量超预期，总体看经济底部的特征逐渐清晰。权益市场也是围绕经济的基本面在运行，经济基本面的分析框架可以根据不同部门的信用扩张周期和方向来预判。目前我们看到中国以及欧洲处在信用扩张的初期，美国处在信用收缩的初期。 组合配置角度，在价值反转和动量趋势两套打法的支持下，我们通过自上而下的分析做了组合大类资产配置调整。同时在微观角度，根据不同策略的胜率以及隐含赔率，对组合做了微调，例如季末减仓了微盘策略，增加了景气策略等。
嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合（FOF）(016737)016737.jj嘉实领航聚优积极配置6个月持有期混合型基金中基金（FOF）2024年年度报告
全年维度看，宏观经济和资产价格呈现高波动特征，组合管理的核心是应对好波动，在高波动和低波动时期分别做好资产配置。组合投资方法角度看，我们在三个层面做了升级： 首先，在胜率和赔率之间，提高了高胜率资产的配置权重，对于高赔率资产则通过量化模型做仓位择时，在控回撤的前提下追求绝对收益。另外，在做大类资产的配置上，我们会从估值、基本面、市场情绪、筹码结构等各个维度综合评价资产的胜率和赔率。 其次，在组合的风格因子暴露上加入了两大类策略，即价值和时序动量。价值策略强调安全边际，赚取低估值修复和盈利增长的钱，时序动量策略则根据市场状态赚动量的钱。两类策略通常情况下呈现低相关甚至负相关性，但三季度开始，两类策略给出了同向的看多信号，我们组合也在9月快速提高了仓位，较好的应对了市场的上行波动。 最后，当下AI技术如火如荼的发展，国内大模型底层技术也迅速追赶上了全球先进水平。AI技术可以应用在投资组合领域，我们组合的投资方法也纳入了非线性、非参数、非模型化的AI框架。
国内经济呈现底部向上的趋势，微观层面的消费、地产销量等数据都出现了积极的变化。股市分析框架中，信用周期仍然是一个实用的工具。国内经济处于信用周期的上行初期，而海外发达国家可能处于信用见顶下行的初期，组合配置上我们坚定看好国内权益市场。在AI量化框架的基础上，我们主要超配了港股、红利和微盘等风格。
嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合发起（FOF）(016739)016739.jj嘉实领航聚利稳健配置6个月持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2024年年度报告
嘉实领航聚利较为稳健的完成了2024年的运作，回顾过去一年的策略与投资过程，聚利较好的完成了绝对收益的目标和较好的投资体验。其中比较明显的优势在于策略运作的波动和回撤把控力较强，拥有更好的创新高能力，这也是聚利在2024年年初做了策略调整的初衷。在此初衷下，策略团队聚焦全市场确定性和胜率更高的资产类别，来实现更加确定性的收益基础，同时通过阶段性的参与少量的弹性资产增加策略层面的业绩弹性。2024年能够作为确定性收益基础的核心来源主要集中在以下几个方向：1）国内固收类资产提供了较好的持续性收益，10Y国债收益率在年底已经压降至1.6%附近，可见全年的债市收益是非常可观的；2）国内权益高分红类资产也提供了较优的投资体验，这也得益于高分红资产在股票市场中的类债属性，与债市利率不断压降是同本同源的。3）贵金属类资产在过去一年提供了不错的投资收益，尤其是全球投资者开始接受贵金属在某种程度上与美元和利率的脱钩情况的发生，就进一步支持了黄金价格的上涨。全年来看，嘉实领航聚利聚焦在这三类资产上，是收益上相对平稳的核心关键原因。 除此之外，聚利全年的运作也存在一些需要反思和吸取的点。其中比较关键的一环，是策略如果能够在确保波动与回撤可控的同时，兼顾更好的收益率弹性。如2024年四季度的A股行情，聚利在其中收益较少，整体弹性弱于预期。从一方面来讲，这是控制好回撤必然要承担的负面结果，但也印证了其仍有进一步优化的空间。
展望2025年，市场线索其实依然充满了未知和不确定。在众多不确定性之下相对有把握的点，更多在国内的财政与货币政策上。财政进一步发力与货币政策的宽松延续，是在当前环境中必不可少的。所以在此背景下，债市的上行空间虽然已经深度压缩，但牛熊转换可能目前还言之过早。财政对股市的影响则是构筑了一个相对稳健的底部区域，如果财政可以根据宏观面临的压力相机抉择，这就意味着国内的经济增速是相对稳健的，进而对于国内企业盈利的下行周期有一个很强的逆向作用。2025年国内宏观需要关注的重点包括但不限于，地产的环比企稳、国内财政对冲出口波动的力度、上游企业供给侧出清的进度、居民消费的可持续性、以及国内人工智能应用的落地进展等。 由于债市收益空间的压缩导致策略安全垫的下降，聚利在2025年对波动率的管理会更加精细，一方面需要引入波动更高的优质资产来力争实现较好的收益；一方面要加强底线风险的管理，防止组合波动失控的风险。最后，感谢投资人过去一年对于聚利的信任，希望2025年能嘉实领航聚利能够不负希望，继续为投资人创造稳健的低波回报体验。