甘信宇 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞胀风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。报告期内，本基金维持高等级信用债为主的配置状态，并进行了结构优化。

一季度，债市整体呈现上涨行情，资金面相对宽松，收益率曲线陡峭化，信用利差持续压缩。央行持续维持流动性呵护基调，通过MLF、买断式逆回购等工具合理投放资金，带动资金利率中枢稳步下移，进而推动存单及中短端债券品种收益率持续下探。长债、超长债品种走势相对犹豫，10年期国债收益率围绕1.8%关键点位反复博弈，30年期超长端国债收益率虽受海外地缘事件扰动一度上行，但整体未脱离震荡区间，主要原因在于市场对中期经济复苏力度、通胀预期的分歧较大。报告期内，组合紧密跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2026年一季度，在货币政策保持适度宽松以及年初机构“资产荒”配置需求释放的共同驱动下，债市走出了修复行情，收益率曲线形态呈现“牛平”格局。以10年期国债为例，一季度收益率从年初的1.89%附近震荡下行，至3月末降至1.81%左右。1月，市场迎春季躁动与信贷“开门红”博弈，长端收益率高位企稳后小幅回落。跨年后，市场焦点转向由“十五五”规划开局之年带来的稳增长政策预期及年初信贷投放力度。上旬，受部分稳增长项目提前发力及股市阶段回暖影响，债市表现较为谨慎，10年国债收益率最高到1.89%。中下旬，由于部分高频数据表现平稳偏弱，加之央行释放宽裕流动性，市场对货币政策进一步加码的预期升温。配置型机构（如商业银行和险资）基于早配置早收益的原则逐步进场，带动10年国债收益率小幅下行至1.8%附近。2月，节后资金面超预期宽裕，“资产荒”逻辑主导市场，债市整体平稳走强。春节假期结束后，银行间市场流动性充沛，虽然1-2月部分经济数据出现结构性回暖，但通胀水平依然处于低位运行区间，实体融资需求恢复速度相对温和。在贷款等广义资产供给偏弱的背景下，“资产荒”逻辑再度强化。保险资金和欠配的农商行成为主要买盘，市场做多情绪高涨，10年国债收益率基本稳定在1.78%-1.82%区间窄幅震荡。3月，海外地缘扰动频发叠加“股债跷跷板”效应，长债延续修复，曲线进一步“牛平”。进入3月，债市在多空交织中展现出较强的韧性。海外美伊冲突原油价格波动引发避险情绪升温，A股市场震荡走弱（沪指下旬一度失守3900点关口），“股债跷跷板”效应显著，资金加速回流债市。3月下旬，现券期货多数走强，10年期国债活跃券交投活跃，收益率下探至1.81%左右，期限利差收窄，机构交易整体偏向“上有顶、下有底”的区间波段操作。报告期内，组合配置型仓位以短久期高等级信用债为主，交易型仓位以5-6年左右的国开债为主。后续组合将继续紧密跟踪风险偏好和通胀预期的变化，做好底层配置型仓位的分散化，同时动态调整交易型仓位，积极参与利率债交易，持续优化组合结构，力争为持有人创造更好的收益。

2026年第一季度经济基本面呈现温和复苏态势，3月制造业PMI指数重回荣枯线以上，外需对产出的拉动作用较为明显，内需方面，固定资产投资增速开始转正，其中基建增长势头较为强劲，地产的拖累亦有所收窄，而居民消费的增长势头则相对偏温和。宏观政策方面，政府工作报告定调全年GDP增长4.5-5%，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，为温和复苏创造良好条件。组合操作方面，考虑到年初以来资金面呈现整体宽松状态，同时债券的配置价值相对前期收益率低点已经有了一定程度的回升，因此组合适度拉长了债券仓位的平均久期水平，均衡配置于中高等级信用债和利率债，以更好应对当前的投资环境。

2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞胀风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。受海外军事冲突影响，国内权益资产震荡走弱，可转债资产在高估值和权益风险偏好走弱的双重影响下回调显著。报告期内，本基金可转债资产仓位有所下降，并进行了结构优化，纯债资产维持中性的久期。

股票部分：报告期内，市场在期初冲高后有所下跌。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，而在国际环境上，地缘政治与战争对经济与未来的货币政策预期出现了较明显的扰动。整体看，股票市场表现较为分化，其中煤炭、石油石化、公用事业等部分资源股或红利股等方向表现较好，而非银、商贸零售、美容护理、计算机等部分顺周期与部分基本面有压力的成长方向表现较差。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。期间基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司，因为我们坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。具体看，期间逐渐加大了部分有成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如医药、电新等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的消费、化工等行业的龙头公司进行了逢低买入。债券部分：2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞涨风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。报告期内，本基金债券资产以配置高等级信用债和利率债为主，并进行了结构优化。

本报告期内，经济总体平稳回升。PMI在49-50.4之间运行。1-2月出口、工业增加值、固定资产投资呈现提升，且强于市场预期。价格依旧呈现改善趋势，2月CPI、PPI继续提高，分别录得1.3%和-0.9%的水平。受春节错位因素影响，核心CPI改善更为显著，2月数据录得1.8%的水平，较1月提升了1个百分点。受益于高息存款到期和同业存款自律的加强，银行负债端成本改善，一季度10年以内债券收益率呈现较大幅度下行。以代表收益率为例，1年、3年、5年、7年和10年国开债的中债估值分别下行了11bp、13bp、13bp、14bp和6bp。而30年国债受到3月伊朗局势动荡导致的通胀担忧影响，一季度总体呈现震荡状态。信用债方面，银行二级资本债、永续债和中低评级非金融信用债下行幅度更大。其中，二级资本债和永续债主要受到去年年底公募基金赎回费规定落地，规定好于市场预期的影响。中低评级非金融信用债主要受到低利率环境下市场对高息资产需求旺盛的影响。本报告期内，本基金以利率债配置为主。

报告期内，外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，地缘冲突和经贸冲突多发频发，主要经济体经济表现有所分化，全球宏观图景从“增长与通胀的权衡”转向“地缘冲突与滞胀风险的博弈”，能源价格冲击重塑通胀路径，全球货币政策从“分化”走向“集体审慎”，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。报告期内，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，出口与基建成为核心支撑，3月制造业PMI重回50.4%的扩张区间，产需两端同步改善。投资由降转增，基建投资有效对冲了房地产投资的下行压力，高技术产业投资保持较快增长；消费温和修复，物价水平温和，PPI降幅收窄，工业品需求有所回暖。但整体仍面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战。报告期内，政策方向延续“稳中求进”，但重心更侧重于财政政策的“加力提效”与金融稳定的“底线思维”。央行保持流动性合理充裕，多种货币政策工具维稳流动性。报告期内，权益市场“先扬后抑、冲高回落”，整体震荡收跌，结构上能源与红利风格领涨，科技与金融表现分化；债券市场在预期差与地缘风险的反复拉扯中，完成了从“交易盘主导的恐慌性抛售”向“配置盘主导的震荡筑底”的切换，整体呈现“先抑后扬，长端波动大于短端”的特征。期初，权益走强叠加对央行买债力度、长期供给预期悲观，10年期国债收益率快速上行逼近1.90%，30年期国债触及2.235%的高位，随后配置盘的“价值发现”成为市场转折点，并且在“春节效应”与“地缘政治”的双重作用下走出偏强震荡。进入3月，中东局势升级成为核心变量，地缘冲突推升原油价格，输入性通胀预期升温，对长端利率形成压制。在资金宽松和“避险需求”与“通胀担忧”的拉锯中曲线陡峭化。类属上，信用债受益于银行理财、保险等机构的配置需求，信用利差整体收窄。报告期内本基金继续构建以利率债、金融债、高等级信用债为主的投资组合，类属上维持高等级信用债占比，小幅下调组合久期，维持中性杠杆。积极参与个券交易机会，通过活跃券非活跃券息差交易等扩展收益来源。

2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞胀风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。报告期内，本基金债券资产以配置高等级信用债和利率债为主，并进行了结构优化。权益方面，2026年一季度最重要的事件是二月底开始的美伊战争。战争深刻影响了全球大宗商品价格，石油化工产品价格大幅上涨，黄金和铜价则大幅回落。油价上涨可能提高全球通胀水平，提升全球利率，从而对权益资产形成一定压力。A股市场的表现与战争密切相关，一二月份成长类资产表现出色，有色行业一月份最高上涨幅度接近30%，AIDC等AI相关资产也大幅上涨。但是随着二月底战争开始，市场风格大幅转变，石油、煤炭、化工等能源相关的行业大幅上涨。一季度上证指数下跌1.9%，沪深300指数下跌3.9%，创业板指数下跌0.6%，中证2000指数逆势上涨1.2%，恒生指数下跌3.3%，恒生科技指数下跌15.7%。行业来看，煤炭和石油石化分别上涨了16.8%和15.4%，成长类资产表现最好的是AI相关产业链的通信行业。表现落后的行业是美容护理、商贸零售以及非银金融板块，分别下跌了8.9%、14.4%和15.0%。报告期内，本组合维持去年底的基本配置，但是操作更加积极。我们维持较低仓位，基本配置依然是家电、新能源、化肥和有色金属等。二月份我们逢高减持了有色和化肥等资源股，逢低加仓了石油等能源类资产。我们重仓配置的家电今年一季度景气度依然很差，虽然估值很低但是股价表现落后，对净值形成拖累。随着战争的持续，我们对今年权益投资会更加谨慎，更加谨慎地精选个股，充分考虑景气度与估值的匹配。

2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞胀风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2026年一季度，国内债券市场呈现震荡分化的运行态势，信用债表现整体优于利率债，收益率曲线陡峭化的特征明显。报告期内，资金面整体维持充裕，叠加一季度的存单净融资量同比减少，1年期AAA存单利率由1.63%左右持续下行至1.50%附近，为其它债券品种的表现打开了空间。特别是信用债市场表现较强，各期限、各评级普遍下行了10-20bp。在中低评级的信用利差普遍收窄至历史低位的同时，超长债的期限利差却持续走阔至历史较高水平，如国债30年和10年的利差由年初的40bp左右震荡走高至55bp附近。在国内市场流动性充裕、全球股票和商品市场波动加大、中东地缘形势不明的背景下，债券市场在中短端的交易相对拥挤，在超长端的分歧显著。本报告期内，本基金配置以高等级债券为主。

报告期内，国际环境复杂多变，更趋严峻。 世界经济增长动能普遍减弱，主要经济体在经济周期、通胀路径及劳动力市场结构上呈现显著分化，全球货币政策走向分歧，贸易壁垒增多，外部环境的不确定性与难预料性增强，对我国经济政策与市场风险偏好构成持续影响。报告期内，国内经济总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进。但有效需求不足、供过于求格局延续，物价水平持续低位运行仍是经济运行中的主要挑战。房地产部门处于漫长修复通道，投资端拖累依然显著，但销售端温和改善及土地溢价率超预期回升成为亮点。同时，以Deepseek为代表的新质生产力领域有效带动增量投资。消费方面，在以旧换新政策及假日经济支撑下，呈现稳步恢复态势。政策层面坚持“稳中求进”总基调，财政货币政策协同发力。 财政政策担当主力，国债与地方债发行显著前置，超长期限品种供给增加，着力稳投资、促消费。货币政策稳健，紧密配合，通过买断式逆回购、MLF等工具加大逆周期和跨周期调节，操作更趋精准透明，以保持流动性合理充裕。资金面总体合理充裕，存脉冲式冲击：全年流动性整体呈现“中性偏松，不满不溢”特征，但阶段性紧张频现。一季度因央行投放克制、银行负债压力及政府债缴款，资金利率中枢抬升；二季度央行通过一揽子工具主动维稳，资金面转松；三、四季度，央行持续呵护，但在季末、税期及供给高峰时点，资金利率仍不时出现脉冲式紧张，驱动市场反复博弈宽松预期。债券市场在多重因素驱动下波动加剧，主线逻辑频繁切换。 全年股债跷跷板效应明显，权益市场的强势对债市表现带来抑制，债市本身也在各影响要素博弈下整体呈现超调与修复交替的特征：一季度资金面收紧致“熊平”；二季度初受外部突发因素冲击利率快速下行，后呈窄幅震荡；三季度受“反内卷交易”及监管引发的赎回潮冲击，债市深度调整；四季度在政策博弈与供给担忧下先强后弱。信用债表现整体优于利率债，利差持续压缩。全年维度超长端表现最弱。报告期内本基金持续构建以利率债、金融债、高等级信用债为主的投资组合，类属上提高信用债占比、降低利率债占比，通过积极的久期调整参与债市机会。