夏正安 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，A股、港股延续高波动、强分化格局，市场交易逻辑从一季度地缘避险的滞胀交易，切换为产业景气修复与海外流动性收紧的双向博弈。A股呈现清晰的月度轮动特征，4月延续一季度末避险余温，成长估值持续消化，油气、煤炭、公用事业等高股息防御板块相对占优。5月全球科技产业发力，通信、电子等科技成长方向景气度快速抬升，资金回流科创与小盘成长板块，推动市场结构性反弹。6月市场核心主线明确，AI产业链凭借供需紧缺、产品涨价逻辑走出主升行情，相关细分方向持续领涨；月中美联储会议释放鹰派信号，美债收益率上行仅造成短期情绪扰动，月末成长板块出现小幅回调，整体行情韧性充足。行业层面，AI全产业链走出独立结构性行情，贵金属、传统有色受地缘缓和、实际利率上行影响持续承压，地产链与大众消费需求疲软、表现持续偏弱。港股月度分化特征显著，4月依托避险情绪小幅上涨，高股息板块抗跌性突出；5至6月受外资风险偏好回落、盈利预期下修影响持续走弱，虽AI政策带动科技成长阶段性脉冲反弹，但力度有限、持续性不足，整体呈现价值抗跌、成长高波动、指数震荡下行的格局。二季度国内经济维持温和弱复苏态势，内需修复节奏平缓，结构性分化特征显著。传统经济链条修复乏力，地产行业仍处于调整出清阶段，销售与投资端未见明显回暖，上下游产业链持续承压；大众消费复苏不均衡，居民消费意愿偏弱，整体修复动能不足。与之相对，高端制造、科创产业成为经济核心支撑，AI硬件、新能源设备、电网储能等方向订单饱满、景气度持续上行，新质生产力相关产业稳步兑现增长。政策层面延续稳增长基调，流动性保持合理充裕，同时聚焦人工智能等新兴产业出台扶持政策，兼顾短期稳增长与长期产业升级，政策效果集中显现于高端制造领域。海外方面，美国通胀粘性超预期，美联储持续维持高利率环境，降息预期持续延后，全球流动性收紧态势延续。中东地缘冲突阶段性缓和，大宗商品通胀溢价回落，全球滞胀压力有所缓解，但海外高利率、贸易与科技摩擦持续扰动全球产业链与出口市场。整体来看，国内市场核心驱动由宏观宽松转向产业景气，内外约束交织下，产业结构性机会成为市场核心主线。二季度市场板块轮动节奏较快，行情结构性特征突出。本组合延续一季度聚焦行业景气度、动态适配宏观环境的投资思路，围绕市场核心主线持续优化持仓结构，灵活兑现收益、切换布局方向，平衡组合整体风险。4月，组合紧扣科技成长主线开展持仓调整，积极兑现高位板块收益、切换优质细分方向，顺势优化科技产业链配置结构，提升了AIDC产业链配置比例，重点聚焦SST、SOFC等具备技术迭代潜力的新兴技术方向，优先布局基本面有望持续改善、成长空间充足的细分方向，夯实组合科技成长底色。5月，市场呈现明显结构性分化，组合顺势开展阶段性结构性调仓，精准把握高景气细分领域投资机会。结合市场风格切换趋势与行业景气度变化，主动优化持仓重心，重点增配国产算力、半导体设备材料、机器人等硬核科技与高端智能装备核心板块，深耕国产替代、产业升级核心逻辑下的优质标的；同步优化弱势板块持仓结构，进一步贴合市场主流行情，通过精细化结构调整增厚组合超额收益，贴合结构性行情走势。6月，组合整体持仓结构保持平稳，延续前期核心布局逻辑，坚守高景气科技成长主线，顺势把握市场趋势性行情机会、稳步兑现持仓收益。在稳固核心板块持仓的基础上，持续跟踪产业链景气变化，依托现有持仓结构捕捉板块趋势行情红利，稳步积累组合收益，保持组合持仓的稳定性与进攻性平衡。二季度，组合持续锚定市场高景气核心主线，进一步精简、优化持仓，集中配置业绩确定性更强的科技、高端制造成长标的，强化组合长期成长空间与进攻能力。

2026年二季度，A股、港股延续高波动、强分化格局，市场交易逻辑从一季度地缘避险的滞胀交易，切换为产业景气修复与海外流动性收紧的双向博弈。A股呈现清晰的月度轮动特征，4月延续一季度末避险余温，成长估值持续消化，油气、煤炭、公用事业等高股息防御板块相对占优。5月全球科技产业发力，通信、电子等科技成长方向景气度快速抬升，资金回流科创与小盘成长板块，推动市场结构性反弹。6月市场核心主线明确，AI产业链凭借供需紧缺、产品涨价逻辑走出主升行情，相关细分方向持续领涨；月中美联储会议释放鹰派信号，美债收益率上行仅造成短期情绪扰动，月末成长板块出现小幅回调，整体行情韧性充足。行业层面，AI全产业链走出独立结构性行情，贵金属、传统有色受地缘缓和、实际利率上行影响持续承压，地产链与大众消费需求疲软、表现持续偏弱。港股月度分化特征显著，4月依托避险情绪小幅上涨，高股息板块抗跌性突出；5至6月受外资风险偏好回落、盈利预期下修影响持续走弱，虽AI政策带动科技成长阶段性脉冲反弹，但力度有限、持续性不足，整体呈现价值抗跌、成长高波动、指数震荡下行的格局。二季度国内经济维持温和弱复苏态势，内需修复节奏平缓，结构性分化特征显著。传统经济链条修复乏力，地产行业仍处于调整出清阶段，销售与投资端未见明显回暖，上下游产业链持续承压；大众消费复苏不均衡，居民消费意愿偏弱，整体修复动能不足。与之相对，高端制造、科创产业成为经济核心支撑，AI硬件、新能源设备、电网储能等方向订单饱满、景气度持续上行，新质生产力相关产业稳步兑现增长。政策层面延续稳增长基调，流动性保持合理充裕，同时聚焦人工智能等新兴产业出台扶持政策，兼顾短期稳增长与长期产业升级，政策效果集中显现于高端制造领域。海外方面，美国通胀粘性超预期，美联储持续维持高利率环境，降息预期持续延后，全球流动性收紧态势延续。中东地缘冲突阶段性缓和，大宗商品通胀溢价回落，全球滞胀压力有所缓解，但海外高利率、贸易与科技摩擦持续扰动全球产业链与出口市场。整体来看，国内市场核心驱动由宏观宽松转向产业景气，内外约束交织下，产业结构性机会成为市场核心主线。二季度市场板块轮动节奏较快，行情结构性特征突出。本组合延续一季度聚焦行业景气度、动态适配宏观环境的投资思路，围绕市场核心主线持续优化持仓结构，灵活兑现收益、切换布局方向，平衡组合整体风险。4月，组合围绕高景气成长方向全面调整持仓。重点布局高端制造领域内景气上行、基本面迎来拐点且估值具备安全边际的细分方向，增配市场关注度相对偏低的优质个股；同步缩减基本面走弱的泛消费板块仓位，优化行业配置结构。同时结合各板块阶段性行情表现，对前期涨幅较高的科技标的适度止盈，并深挖AI算力上下游产业链更广泛的投资机会，聚焦技术迭代驱动的核心成长方向，提升组合进攻属性。5月，市场呈现明显结构性分化，组合开展阶段性结构性调仓，兑现前期高端制造方向的阶段性浮盈。依据市场风格强弱切换逻辑，主动调整持仓重心，进一步加仓AI算力、高端智能装备等高景气方向，下调景气阶段性回落的传统行业配置比例，通过持仓结构优化增厚超额收益，当月组合净值表现跑赢主流宽基指数。6月，组合继续坚守景气投资主线，在持续兑现科技成长存量持仓收益的同时，积极挖掘产业链新增投资机遇。在巩固AI算力、高端制造核心持仓的基础上，布局AI配套、高端制造配套等具备长期成长潜力的新兴细分领域，拓宽收益来源。二季度，组合持续锚定市场高景气核心主线，进一步精简、优化持仓，集中配置业绩确定性更强的科技、高端制造成长标的，强化组合长期成长空间与进攻能力。

2026年一季度，A股和港股市场整体呈现出“先强后震”的阶段性特征。A股方面，1月上证综指、深证成指和创业板指分别上涨3.76%、5.03%、4.47%，北证50及科创50表现更为突出，分别达到6.33%和12.29%，显示出小盘成长板块的强劲走势。进入2月及3月，市场波动明显加剧，尤其是3月美伊冲突以来，市场经历了风险偏好快速收敛，以及之后的高波震荡。行业层面，年初至2月中旬，资金集中于TMT（电子/计算机/通信/传媒）、国防军工与上游资源的贵金属/钨/化工涨价链；美伊冲突升级后，风险偏好回落与大宗再定价叠加，油气、煤炭、公用事业、银行相对占优，高弹性TMT与部分有色阶段承压，但“缺电与涨价”支撑下的电力设备/电网设备与存储链表现更具韧性。港股表现则更受外部资金和盈利预期主导。1月，恒生指数及恒生科技分别获得6.85%和3.67%的涨幅，随后2-3月受南向资金流转向和盈利预期下修影响，市场波动加大，行业风格由成长科技向资源、高股息板块再均衡。一季度，国内宏观核心矛盾主要体现为经济处于温和复苏阶段，内需恢复节奏相对平缓，地产链条仍处在调整优化过程中，消费动能恢复存在一定结构性差异。政策层面持续围绕稳增长发力，通过降准、宽信用等举措营造适宜的货币金融环境，政策效果正逐步显现，同时市场预期与信心仍在稳步修复过程中。外部地缘形势变化及海外高利率环境，也对出口、通胀预期及产业链稳定带来阶段性影响。海外方面，美国通胀粘性超出市场预期，导致美联储降息预期不断延后，高利率环境持续，叠加中东地缘冲突加剧推升油价，全球滞胀风险有所上升，全球经济整体增长动能不足，国际贸易与科技领域摩擦加剧，市场避险情绪显著升温。受此影响，全球资产交易逻辑从前期的降息交易转向滞胀与避险交易，股债商品走势分化，A 股市场防御性板块与高股息标的占优，成长及消费板块表现偏弱，港股则呈现成长领跌、价值抗跌的格局，资金流向出现明显分化，原油、黄金等商品价格走强，工业品表现相对疲软。在此背景下，组合一季度围绕市场景气主线与宏观环境变化，持续优化持仓结构，动态调整配置方向，实现对核心机会的把握与风险的有效对冲。1月份，组合重点增配AIDC、国产算力及有色相关标的，核心逻辑在于看好海外AIDC建设落地带来的业绩上修空间，依托2026年AIDC行业快速发展的趋势，布局相关受益企业，同时看好国产算力确定性增长机遇及大宗商品在货币财政政策、地缘政治驱动下的涨价逻辑。2月份，组合延续核心主线布局，继续增配有色、AIDC、海外算力及AI应用相关标的，月初基于有色板块持续涨价逻辑进一步加仓，月末实现获利了结，锁定阶段性收益；针对AIDC、海外算力这一全年业绩主线，对标的进行优化调整，挖掘具备更高成长潜力的新标的，同时在AI应用领域新增AI漫剧相关标的，把握新兴应用场景的投资机会。3月份，结合GTC、OFC会议释放的行业信号，重点增配AI光通信领域各高景气环节，这一领域作为全球AI产业链最确定的景气方向，将充分受益于AI算力爆发带来的需求增长；同时增配油气产业链公司，对冲地缘政治冲突升级带来的组合风险。整个一季度，组合调整始终围绕行业景气度与宏观环境变化，兼顾进攻性与防御性，实现持仓结构的持续优化。

2026年一季度，A股和港股市场整体呈现出“先强后震”的阶段性特征。A股方面，1月上证综指、深证成指和创业板指分别上涨3.76%、5.03%、4.47%，北证50及科创50表现更为突出，分别达到6.33%和12.29%，显示出小盘成长板块的强劲走势。进入2月及3月，市场波动明显加剧，尤其是3月美伊冲突以来，市场经历了风险偏好快速收敛，以及之后的高波震荡。行业层面，年初至2月中旬，资金集中于TMT（电子/计算机/通信/传媒）、国防军工与上游资源的贵金属/钨/化工涨价链；美伊冲突升级后，风险偏好回落与大宗再定价叠加，油气、煤炭、公用事业、银行相对占优，高弹性TMT与部分有色阶段承压，但“缺电与涨价”支撑下的电力设备/电网设备与存储链表现更具韧性。港股表现则更受外部资金和盈利预期主导。1月，恒生指数及恒生科技分别获得6.85%和3.67%的涨幅，随后2-3月受南向资金流转向和盈利预期下修影响，市场波动加大，行业风格由成长科技向资源、高股息板块再均衡。一季度，国内宏观核心矛盾主要体现为经济处于温和复苏阶段，内需恢复节奏相对平缓，地产链条仍处在调整优化过程中，消费动能恢复存在一定结构性差异。政策层面持续围绕稳增长发力，通过降准、宽信用等举措营造适宜的货币金融环境，政策效果正逐步显现，同时市场预期与信心仍在稳步修复过程中。外部地缘形势变化及海外高利率环境，也对出口、通胀预期及产业链稳定带来阶段性影响。海外方面，美国通胀粘性超出市场预期，导致美联储降息预期不断延后，高利率环境持续，叠加中东地缘冲突加剧推升油价，全球滞胀风险有所上升，全球经济整体增长动能不足，国际贸易与科技领域摩擦加剧，市场避险情绪显著升温。受此影响，全球资产交易逻辑从前期的降息交易转向滞胀与避险交易，股债商品走势分化，A 股市场防御性板块与高股息标的占优，成长及消费板块表现偏弱，港股则呈现成长领跌、价值抗跌的格局，资金流向出现明显分化，原油、黄金等商品价格走强，工业品表现相对疲软。组合一季度聚焦科创领域核心赛道，立足行业周期与产业趋势，通过精细化调整实现持仓优化，聚焦高确定性投资机会。1月份，组合重点增配国产算力与半导体设备相关标的，核心逻辑在于看好国产算力的确定性增长机会，依托国产AI芯片在性能、生态、产能上的全面突破，把握算力国产化带来的投资红利，同时看好存储大周期启动背景下，上游半导体设备的投资确定性，契合半导体设备国产化加速的行业趋势。2月份，组合进一步优化持仓结构，在海外算力、AI应用等行业开展个股调整，针对海外算力这一全年业绩主线，进行标的新老迭代，筛选具备更强竞争力的标的；在AI应用领域，兑现前期涨幅较大标的的收益，新增工业AI标的，把握AI应用从0到1落地过程中工业领域的细分机会；同时增加半导体设备、功率半导体的配置，看好功率半导体周期触底回升的态势，以及存储大周期带来的上游半导体设备需求增长，契合2026年功率半导体“量价齐升”的行业景气特征。3月份，结合行业景气度变化，重点增配AI光通信领域各高景气环节，依托AI算力爆发带动光通信需求激增的行业逻辑，布局相关高成长标的。一季度，组合始终围绕科创领域核心产业趋势，把握行业周期拐点，通过动态调整实现持仓结构优化，提升组合整体成长潜力与抗风险能力。

2025年四季度，A股市场呈现震荡态势，上证指数上涨2.2%、深证成指基本持平，风格向小盘倾斜，沪深300微跌0.2%、中证2000上涨3.6%，前期强势的板块有所回调，如科创50下跌10.1%；港股市场则相对弱势，恒生指数下跌4.6%、恒生科技指数下跌14.7%。行业分化显著，有色金属（+16.2%）、石油石化（+15.3%）、通信（+13.6%）领涨，受益于美联储降息、国内反内卷、海外AI需求旺盛等多重因素；医药生物（-9.3%）、房地产（-8.9%）、美容护理（-8.8%）领跌，受内需疲弱等因素拖累。宏观层面，国内方面，政策持续发力稳增长，“更加积极”的财政与“适度宽松”的货币政策推动经济温和修复，但地产风险与地方债务仍为结构性压力；海外方面，美联储全年累计降息75BP，美元走弱带动资金回流新兴市场，但中美关系阶段性紧张（如10月贸易摩擦升温）加剧港股波动。行业层面，海外AI算力建设依旧是核心驱动力，需求已从芯片、光模块等核心器件，扩散到存储、数据中心电源、电网电力设备、光纤等各个环节，甚至延伸至更上游的铜、铝等原材料环节，俨然成为了全球宏观经济的最大驱动力。在此背景下，组合的具体操作如下：增加了受益于全球AI产业趋势的芯片、光器件等核心公司；增加了受益于国内存储产业扩产及国产率提升的半导体设备核心公司；兑现了创新药、软件等行业的部分收益。展望下一阶段，AI预计仍然围绕模型升级和应用落地这两大核心焦点展开，2026年将是检验AI叙事可持续性的关键一年，任何行业的边际变化预计都会放大相应股票的波动率。除此以外，还有许多蕴藏机遇的投资线索，如中美商业航天竞争加速、地缘政治变局下的全球资源品、反内卷政策驱动下的行业整合等，都是组合持续研究挖掘的方向。

2025年四季度，A股市场呈现震荡态势，上证指数上涨2.2%、深证成指基本持平，风格向小盘倾斜，沪深300微跌0.2%、中证2000上涨3.6%，前期强势的板块有所回调，如科创50下跌10.1%；港股市场则相对弱势，恒生指数下跌4.6%、恒生科技指数下跌14.7%。行业分化显著，有色金属（+16.2%）、石油石化（+15.3%）、通信（+13.6%）领涨，受益于美联储降息、国内反内卷、海外AI需求旺盛等多重因素；医药生物（-9.3%）、房地产（-8.9%）、美容护理（-8.8%）领跌，受内需疲弱等因素拖累。宏观层面，国内方面，政策持续发力稳增长，“更加积极”的财政与“适度宽松”的货币政策推动经济温和修复，但地产风险与地方债务仍为结构性压力；海外方面，美联储全年累计降息75BP，美元走弱带动资金回流新兴市场，但中美关系阶段性紧张（如10月贸易摩擦升温）加剧港股波动。行业层面，海外AI算力建设依旧是核心驱动力，需求已从芯片、光模块等核心器件，扩散到存储、数据中心电源、电网电力设备、光纤等各个环节，甚至延伸至更上游的铜、铝等原材料环节，俨然成为了全球宏观经济的最大驱动力。在此背景下，组合的具体操作如下：增加了受益于全球AI产业趋势的芯片、光器件、电力设备等核心公司；增加了受益于全球资源品涨价的有色金属上游公司；兑现了互联网、软件等行业的部分收益。展望下一阶段，AI预计仍然围绕模型升级和应用落地这两大核心焦点展开，2026年将是检验AI叙事可持续性的关键一年，任何行业的边际变化预计都会放大相应股票的波动率。除此以外，还有许多蕴藏机遇的投资线索，如中美商业航天竞争加速、地缘政治变局下的全球资源品、反内卷政策驱动下的行业整合等，都是组合持续研究挖掘的方向。

2025年三季度，A股市场呈现“科技独大”的结构性行情，上证指数上涨12.7%，深证成指上涨 29.3%，创业板指和科创 50 指数分别大涨 50.4% 和 49.0%。行业分化显著，通信（+48.6%）、电子（+47.6%）、电力设备（+44.7%）领涨，受益于海外AI持续推进、全球储能需求超预期；银行（-10.2%）领跌，反映市场风格切换后的结构性变化。三季度，国内宏观层面的核心矛盾仍在于内需不足与政策托底：消费复苏动能仍然较弱，“以旧换新”政策的作用边际减弱，社零增速自5月高点6.4%逐渐回落至8月3.4%；房地产销售与投资持续低迷，价格指标仍在寻底过程中，未见企稳信号；PPI仍在负增长区间徘徊，反映制造业价格依旧承压，“反内卷”等供给侧政策有待持续兑现。而海外的核心矛盾在于美国经济衰退与通胀粘性的政策平衡：美联储在9月虽然降息了25基点，但根据近日公布的美联储9月会议纪要显示，多数与会者强调通胀前景面临上行风险，对未来降息采取谨慎态度。市场在经历了二季度的焦点模糊、快速轮动阶段后，三季度回归产业趋势脉络，创新药、AI产业链、半导体设备产业链先后表现，市场的动量效应再度凸显。在此背景下，组合的具体操作如下：在高端制造行业，增加了受益于全球储能需求超预期的产业链公司，并持续看好受益于海外地缘政治动荡的国防军工产业链公司；在医药行业，增加了后续临床进展有望持续超预期的创新药个股；在软件行业，兑现了部分AI应用的收益。展望下一阶段，AI依旧是当前最核心的产业趋势，但其底层逻辑正在发生变化：目前海外各大科技巨头正处于资本开支超前投入阶段，支撑其投资决心的核心是预期未来应用收入将快速增长、覆盖前期投资。随着股价基本反映了资本开支上调的预期，后续应用的创收节奏能否兑现将成为AI产业链叙事的关键变量，也是下一阶段的重点研究方向。此外，新能源、高端制造、医药等领域具备全球竞争力的龙头企业依旧是组合持续投资的方向。

2025年三季度，A股市场呈现“科技独大”的结构性行情，上证指数上涨12.7%，深证成指上涨 29.3%，创业板指和科创 50 指数分别大涨 50.4% 和 49.0%。行业分化显著，通信（+48.6%）、电子（+47.6%）、电力设备（+44.7%）领涨，受益于海外AI持续推进、全球储能需求超预期；银行（-10.2%）领跌，反映市场风格切换后的结构性变化。三季度，国内宏观层面的核心矛盾仍在于内需不足与政策托底：消费复苏动能仍然较弱，“以旧换新”政策的作用边际减弱，社零增速自5月高点6.4%逐渐回落至8月3.4%；房地产销售与投资持续低迷，价格指标仍在寻底过程中，未见企稳信号；PPI仍在负增长区间徘徊，反映制造业价格依旧承压，“反内卷”等供给侧政策有待持续兑现。而海外的核心矛盾在于美国经济衰退与通胀粘性的政策平衡：美联储在9月虽然降息了25基点，但根据近日公布的美联储9月会议纪要显示，多数与会者强调通胀前景面临上行风险，对未来降息采取谨慎态度。市场在经历了二季度的焦点模糊、快速轮动阶段后，三季度回归产业趋势脉络，创新药、AI产业链、半导体设备产业链先后表现，市场的动量效应再度凸显。在此背景下，组合的具体操作如下：在AI产业链，增加了AI大模型龙头公司的持仓，兑现了部分AI硬件、应用的收益；在高端制造行业，增加了受益于全球储能需求超预期的产业链公司，并持续看好受益于海外地缘政治动荡的国防军工产业链公司；在医药行业，增加了后续临床进展有望持续超预期的创新药个股。展望下一阶段，AI依旧是当前最核心的产业趋势，但其底层逻辑正在发生变化：目前海外各大科技巨头正处于资本开支超前投入阶段，支撑其投资决心的核心是预期未来应用收入将快速增长、覆盖前期投资。随着股价基本反映了资本开支上调的预期，后续应用的创收节奏能否兑现将成为AI产业链叙事的关键变量，也是下一阶段的重点研究方向。此外，新能源、高端制造、医药等领域具备全球竞争力的龙头企业依旧是组合持续投资的方向。

2025年上半年，股票市场在复杂多变的内外部环境中运行，呈现出一系列值得关注的特征与趋势。一季度，市场的核心矛盾错综复杂。从国内宏观视角而言，经济虽维持复苏态势，但国内需求不足等挑战依旧突出。财政与货币政策协同发力，财政支出积极向民生领域倾斜，致力于改善民生福祉并拉动内需；央行也释放出降准降息信号，旨在增加市场流动性，刺激经济增长。然而，市场信心的恢复是一个渐进的过程，难以一蹴而就。国外方面，地缘政治风险、美国关税政策以及美联储降息预期的波动，如同不稳定因素，严重干扰着全球市场情绪。港股市场在3月出现回调，很大程度上就是受到这些外部因素的拖累。在行业表现上，科技行业在一季度持续成为市场焦点。AI、半导体等领域热度居高不下，但行业内部竞争异常激烈。技术突破的节奏以及市场应用的拓展速度，成为企业在竞争中脱颖而出的关键。以 AI 为例，虽然技术发展迅速，但如何将先进的 AI 技术有效应用于实际场景，实现商业化落地，仍然是众多企业面临的难题。消费行业整体延续消费升级趋势，但消费者在支出上更为谨慎。可选消费复苏步伐相对缓慢，不同消费领域和层级的分化较为显著。例如，高端消费市场相对稳定，而中低端可选消费市场则面临较大压力。如何有效刺激消费、挖掘新的消费增长点，成为市场各方关注的焦点。二季度，国内宏观层面的核心矛盾聚焦于内需不足与政策托底之间的博弈。消费复苏动能依然较弱，尽管5月社零增速回升至6.4%，但居民储蓄率仍处于高位。这表明居民消费意愿有待进一步提升，政策需通过 “以旧换新”、“服务消费再贷款” 等工具，精准施策，提振居民消费信心。房地产市场持续低迷，销售与投资均面临困境。央行强调盘活存量商品房，这一举措对于稳定房地产市场、化解房地产企业风险具有重要意义。PPI 连续负增长，深刻反映出工业需求疲软的现状。在此背景下，货币政策需在稳增长与防风险之间寻求微妙平衡，既要通过适当的货币政策刺激经济增长，又要防范潜在的金融风险。海外方面，核心矛盾在于美国滞胀与政策分化。美联储维持利率不变，但点阵图显示降息预期分歧加大。美国的关税政策推升了进口成本，5月核心PCE通胀升至 2.7%，经济增速预期下调至 1.4%。这一系列变化对全球经济和金融市场产生了深远影响。市场层面，在经历了一季度由 DeepSeek 驱动的泛科技估值重估行情后，二季度陷入焦点模糊的状态。行业、主题轮动速度加快，公司盈利可预见性降低，市场操作难度显著加大。投资者难以把握市场热点的持续性，增加了投资决策的难度。在此背景下，组合的具体操作如下：在TMT行业，聚焦至海外AI算力产业链、AI应用量大领域，持股集中度进一步提升；在高端制造行业，底部挖掘了受益于海外地缘政治动荡的国防军工产业链公司；在医药行业，加强了创新药械行业的配置，享受中国医药创新能力大发展的红利；在消费行业，兑现了部分获利较多的新消费标的；在周期和金融行业，积极投资受益于海外价格通胀、国内低利率环境的标的。

2025年上半年，股票市场在复杂多变的内外部环境中运行，呈现出一系列值得关注的特征与趋势。一季度，市场的核心矛盾错综复杂。从国内宏观视角而言，经济虽维持复苏态势，但国内需求不足等挑战依旧突出。财政与货币政策协同发力，财政支出积极向民生领域倾斜，致力于改善民生福祉并拉动内需；央行也释放出降准降息信号，旨在增加市场流动性，刺激经济增长。然而，市场信心的恢复是一个渐进的过程，难以一蹴而就。国外方面，地缘政治风险、美国关税政策以及美联储降息预期的波动，如同不稳定因素，严重干扰着全球市场情绪。港股市场在3月出现回调，很大程度上就是受到这些外部因素的拖累。在行业表现上，科技行业在一季度持续成为市场焦点。AI、半导体等领域热度居高不下，但行业内部竞争异常激烈。技术突破的节奏以及市场应用的拓展速度，成为企业在竞争中脱颖而出的关键。以 AI 为例，虽然技术发展迅速，但如何将先进的 AI 技术有效应用于实际场景，实现商业化落地，仍然是众多企业面临的难题。消费行业整体延续消费升级趋势，但消费者在支出上更为谨慎。可选消费复苏步伐相对缓慢，不同消费领域和层级的分化较为显著。例如，高端消费市场相对稳定，而中低端可选消费市场则面临较大压力。如何有效刺激消费、挖掘新的消费增长点，成为市场各方关注的焦点。二季度，国内宏观层面的核心矛盾聚焦于内需不足与政策托底之间的博弈。消费复苏动能依然较弱，尽管5月社零增速回升至6.4%，但居民储蓄率仍处于高位。这表明居民消费意愿有待进一步提升，政策需通过 “以旧换新”、“服务消费再贷款” 等工具，精准施策，提振居民消费信心。房地产市场持续低迷，销售与投资均面临困境。央行强调盘活存量商品房，这一举措对于稳定房地产市场、化解房地产企业风险具有重要意义。PPI 连续负增长，深刻反映出工业需求疲软的现状。在此背景下，货币政策需在稳增长与防风险之间寻求微妙平衡，既要通过适当的货币政策刺激经济增长，又要防范潜在的金融风险。海外方面，核心矛盾在于美国滞胀与政策分化。美联储维持利率不变，但点阵图显示降息预期分歧加大。美国的关税政策推升了进口成本，5月核心PCE通胀升至 2.7%，经济增速预期下调至 1.4%。这一系列变化对全球经济和金融市场产生了深远影响。市场层面，在经历了一季度由 DeepSeek 驱动的泛科技估值重估行情后，二季度陷入焦点模糊的状态。行业、主题轮动速度加快，公司盈利可预见性降低，市场操作难度显著加大。投资者难以把握市场热点的持续性，增加了投资决策的难度。在此背景下，组合的具体操作如下：在半导体行业，增加了受益于海外AI发展、自身成长逻辑清晰的设计公司，兑现了预期相对充分的代工设备产业链公司；在软件行业，进一步聚焦具备AI应用落地兑现能力的潜力标的；在高端制造行业，底部挖掘了受益于海外地缘政治动荡的国防军工产业链公司；在医药行业，加强了创新药械行业的配置，享受中国医药创新能力大发展的红利。

2025 年一季度，A 股与港股市场呈现出不同的表现。A 股方面，上证指数下跌 0.48%，收于 3335.75点；深证成指上涨 0.86%，收于10504.33点；创业板指下跌 1.77%，收于 2103.7 点；科创综指上涨6.45%，收于1190.88点 。市场成交极为活跃，总成交金额近 87 万亿元，远超 2024 年同期。行业表现分化明显，机械设备涨幅居前，有色金属、汽车等也有较好表现，而石油石化、煤炭等行业跌幅较大。港股市场在一季度呈现前后 “冰火两重天” 格局，前两月强势攀升，3 月受多重因素影响回调，但整体恒生指数一季度累计仍上涨 15.25%，恒生科技指数涨幅更是高达 20.74%，科技和互联网相关个股领涨市场，IPO 市场也异常火热 。一季度市场核心矛盾交织。从国内宏观来看，经济虽延续复苏态势，但仍面临国内需求不足等挑战。尽管财政与货币政策协同发力，如财政支出向民生倾斜，央行也释放降准降息信号，但市场信心恢复仍需时间。国外方面，地缘政治风险、美国关税政策以及美联储降息预期波动，严重影响全球市场情绪，港股市场 3 月回调就与此相关。科技行业在一季度持续受关注，AI、半导体等领域虽热度高，但行业竞争激烈，技术突破与市场应用的节奏把握成为关键。消费行业方面，整体消费升级趋势延续，但消费者在支出上更为谨慎，可选消费复苏相对缓慢，不同消费领域和层级的分化较为显著，如何刺激消费、挖掘新的消费增长点是市场关注焦点。具体到组合操作：在半导体行业，增加了受益于国内晶圆代工产线扩产、国产化率提升的设备公司；在通信行业，兑现了行业景气度边际放缓的海外算力产业链公司；在消费电子行业，兑现了短期预期充分的智能驾驶产业链公司；在互联网行业，兑现了基本面承压的本地生活平台公司；在软件行业，增加了新挖掘的零售行业SaaS龙头公司；在新能源行业，降低了海外地缘风险敞口；在医药行业，在AI医药主题火热的过程中兑现了部分公司的收益；在消费行业，增加了受益于线上渠道红利、品牌自身存在升级动能的本土消费品公司。展望下一阶段，随着特朗普关税政策超预期落地，全球贸易格局面临重大调整，我国出口行业无疑将遭受较大影响 。在此背景下，内需提振的紧迫性和重要性进一步凸显。国家已将大力提振消费置于重要位置，如安排超长期特别国债支持消费品以旧换新等政策陆续出台。我们需积极在这些内需相关领域，如循环经济、数码产品消费升级等方向，深入挖掘结构性机会，以此应对外部不确定性带来的挑战，在复杂的市场环境中把握投资机遇。

2025 年一季度，A 股与港股市场呈现出不同的表现。A 股方面，上证指数下跌 0.48%，收于 3335.75点；深证成指上涨 0.86%，收于10504.33点；创业板指下跌 1.77%，收于 2103.7 点；科创综指上涨6.45%，收于1190.88点 。市场成交极为活跃，总成交金额近87万亿元，远超2024年同期。行业表现分化明显，机械设备涨幅居前，有色金属、汽车等也有较好表现，而石油石化、煤炭等行业跌幅较大。港股市场在一季度呈现前后 “冰火两重天” 格局，前两月强势攀升，3 月受多重因素影响回调，但整体恒生指数一季度累计仍上涨 15.25%，恒生科技指数涨幅更是高达 20.74%，科技和互联网相关个股领涨市场，IPO 市场也异常火热 。一季度市场核心矛盾交织。从国内宏观来看，经济虽延续复苏态势，但仍面临国内需求不足等挑战。尽管财政与货币政策协同发力，如财政支出向民生倾斜，央行也释放降准降息信号，但市场信心恢复仍需时间。国外方面，地缘政治风险、美国关税政策以及美联储降息预期波动，严重影响全球市场情绪，港股市场 3 月回调就与此相关。科技行业在一季度持续受关注，AI、半导体等领域虽热度高，但行业竞争激烈，技术突破与市场应用的节奏把握成为关键。消费行业方面，整体消费升级趋势延续，但消费者在支出上更为谨慎，可选消费复苏相对缓慢，不同消费领域和层级的分化较为显著，如何刺激消费、挖掘新的消费增长点是市场关注焦点。具体到组合操作：在半导体行业，增加了受益于国内晶圆代工产线扩产、国产化率提升的设备公司，兑现了部分预期相对充分的算力产业链公司；在消费电子行业，兑现了短期预期充分的智能驾驶产业链公司，增加了面向新兴市场的消费电子品牌公司；在软件行业，增加了新挖掘的零售行业SaaS龙头公司；在医药行业，在AI医药主题火热的过程中兑现了部分公司的收益。展望下一阶段，随着特朗普关税政策超预期落地，全球贸易格局面临重大调整，我国出口行业无疑将遭受较大影响 。在此背景下，内需提振的紧迫性和重要性进一步凸显。国家已将大力提振消费置于重要位置，如安排超长期特别国债支持消费品以旧换新等政策陆续出台。我们需积极在这些内需相关领域，如循环经济、数码产品消费升级等方向，深入挖掘结构性机会，以此应对外部不确定性带来的挑战，在复杂的市场环境中把握投资机遇。