王云鹏 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，市场最为明显的特征就是结构性牛市，以电子、通信为代表的科技类资产一骑绝尘。而中东地缘冲突发生之后，周期类资产整体处于震荡调整的状态，其中有色资产首当其冲。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  站在2026年年中，我们认为周期类资产存在系统性的机会，风险收益关系处于友好的状态。从结构来看，我们的组合依然维持“反内卷”+“反脆弱”的组合结构，具体我们看好化工、煤炭、黄金的机会。  对于“反内卷”的核心代表——化工资产，从25年Q3开始持续8~9个月交易整体定义为“第一阶段”，第一阶段的逻辑落脚点是供给端，包括自上而下的“反内卷”政策、行业中观层面资本开支的收缩等等；目前我们认为逐步开始“第二阶段”的交易，我们判断第二阶段的逻辑落脚点很大概率是在需求端，其中最为核心的是能够参与全球竞争的化工品出现了份额提升的窗口期，能够抓住这个窗口期的公司，就能够实现量价齐升的过程。在具体资产方向上，我们看好精细化工、农化、磷化工的机会。同时，我们对于部分涨幅较大的个股做了兑现。  对于“反脆弱”的核心代表——煤炭+黄金，过于一段时间跌幅较大，在我们的体系里，这类资产一直被划定为“反脆弱”资产。当下的市场环境由线性思维在主导，但是一旦当这种线性思维产生波动，“反脆弱”的资产价值就会被重新审视。同时，股票定价中的安全边际是由资产、负债、现金流来决定的，而不是靠预期。我们仍然认为“反脆弱”的相关资产，是我们组合重要的基石。同时，我们对于油运资产做了部分兑现。

2026年二季度，市场最为明显的特征就是结构性牛市，以电子、通信为代表的科技类资产一骑绝尘。而中东地缘冲突发生之后，周期类资产整体处于震荡调整的状态，其中有色资产首当其冲。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  站在2026年年中，我们认为周期类资产存在系统性的机会，风险收益关系处于友好的状态。基于新材料产品的定位，我们核心用化工相关资产来做表达。  对于化工资产，从25年Q3开始持续8~9个月交易整体定义为“第一阶段”，第一阶段的逻辑落脚点是供给端，包括自上而下的“反内卷”政策、行业中观层面资本开支的收缩等等；目前我们认为逐步开始“第二阶段”的交易，我们判断第二阶段的逻辑落脚点很大概率是在需求端，其中最为核心的是能够参与全球竞争的化工品出现了份额提升的窗口期，能够抓住这个窗口期的公司，就能够实现量价齐升的过程。在具体资产方向上，我们看好精细化工、磷化工、农化的机会。同时，我们对于部分涨幅较大的个股做了兑现，新增持了部分低估的精细化工标的。

2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，经济增长呈现"总量平稳、结构改善"的特征。从需求端来看，出口仍保持较强韧性，海外补库存周期、我国制造业竞争优势以及科技产品出口持续形成支撑，但边际增速有所放缓；内需仍处于渐进修复阶段，居民消费延续改善，制造业投资维持较高景气，房地产投资和居民部门信用扩张仍相对偏弱。供给端方面，新质生产力持续释放动能，人工智能、高端制造、算力基础设施等领域景气度维持高位，工业增加值保持较快增长，PPI同比降幅持续收窄，并逐步向转正方向演进，企业盈利周期继续改善。  政策环境方面，2026年作为"十五五"规划开局之年，稳增长与推动经济结构升级并重，财政政策保持积极发力，专项债和重大项目建设持续推进，货币政策继续保持支持性取向，更加注重总量宽松与结构性工具协同发力。流动性方面，央行通过公开市场操作及结构性货币政策工具维持银行体系流动性合理充裕，资金利率整体围绕政策利率平稳运行。海外方面，美元指数维持偏弱震荡，美联储降息预期反复调整，全球资本流动整体有利于新兴市场资产，但地缘政治事件阶段性扰动全球风险偏好，市场波动有所提升。  权益市场方面，二季度市场走出结构牛，以电子、通信为代表的科技类资产一骑绝尘。而中东地缘冲突发生之后，周期类资产整体处于震荡调整的状态，其中有色资产首当其冲。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  站在2026年年中，我们认为周期类资产存在系统性的机会，风险收益关系处于友好的状态。从结构来看，我们的组合依然维持“反内卷”+“反脆弱”的组合结构，具体我们看好化工、煤炭、黄金的机会。  对于“反内卷”的核心代表——化工资产，从25年Q3开始持续8~9个月交易整体定义为“第一阶段”，第一阶段的逻辑落脚点是供给端，包括自上而下的“反内卷”政策、行业中观层面资本开支的收缩等等；目前我们认为逐步开始“第二阶段”的交易，我们判断第二阶段的逻辑落脚点很大概率是在需求端，其中最为核心的是能够参与全球竞争的化工品出现了份额提升的窗口期，能够抓住这个窗口期的公司，就能够实现量价齐升的过程。在具体资产方向上，我们看好精细化工、农化、磷化工的机会。同时，我们对于部分涨幅较大的个股做了兑现。  对于“反脆弱”的核心代表——煤炭+黄金，过去一段时间跌幅较大，在我们的体系里，这类资产一直被划定为“反脆弱”资产。当下的市场环境由线性思维在主导，但是一旦当这种线性思维产生波动，“反脆弱”的资产价值就会被重新审视。同时，股票定价中的安全边际是由资产、负债、现金流来决定的，而不是靠预期。我们仍然认为“反脆弱”的相关资产，是我们组合重要的基石。同时，我们对于油运资产做了部分兑现。  债券市场方面，二季度收益率整体呈震荡运行特征。资金面持续宽松以及机构配置需求仍对中短端利率形成支撑，而随着PPI持续修复、通胀预期边际改善、政府债券供给增加以及市场对经济预期有所修正，长端利率债波动有所加大，收益率曲线较一季度进一步趋陡。信用债方面，流动性宽松推动高等级信用债信用利差进一步压缩，等级利差维持低位，中短久期信用债仍具备较好的配置价值。  报告期内，本组合债券投资方面，在兼顾流动性、安全性和收益性的基础上动态优化资产配置，根据流动性环境、收益率曲线变化以及信用利差压缩节奏，灵活调整组合久期和杠杆水平，适度提升高等级信用债及中短久期资产配置比例，把握利率波动带来的阶段性交易机会，在控制信用风险的基础上增厚组合收益。同时，持续加强信用风险跟踪，严格控制信用下沉幅度，优化持仓结构，提高组合收益来源的稳定性。

2026年一季度，大盘从开年接近4000点的位置高举高打，一度接近4200点。但是随着3月初中东地缘冲突的爆发，市场整体出现了明显的调整，3月份单月指数层面出现了自2024年“924”以来最大的单月回撤。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上体现行业挖掘。在2025年四季报我们提出化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期出现大级别“三周期耦合”的判断，目前我们认为从2025年底开始化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期相继进入右侧。但是3月初的中东地缘冲突，把油价从60美金拉到了三位数，这种巨大的宏观外部冲击对于每一个中观行业和微观企业主体都在实实在在产生影响。那么对于化工这个典型的中游行业，到底是风险还是机会？我们认为相比于整整4年前爆发的俄乌冲突，当时化工行业处于盈利/库存/资本开支/总需求的历史高点，而目前化工行业处于完全相反的周期位置，而这种周期位置决定了投资的风险收益比是友好的。落实到具体的操作层面，基于新材料产品的合同要求和定位，组合在化工方向的持仓依然以精细化工为主，其中在一季度布局了部分处于底部的精细化工标的。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在贵金属资产上，我们将该类资产定义为“反脆弱”资产，是因为这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，这类资产是我们组合重要的基石。

2026年一季度，大盘从开年接近4000点的位置高举高打，一度接近4200点。但是随着3月初中东地缘冲突的爆发，市场整体出现了明显的调整，3月份单月指数层面出现了自2024年“924”以来最大的单月回撤。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上体现行业挖掘。在2025年四季报我们提出化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期出现大级别“三周期耦合”的判断，目前我们认为从2025年底开始化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期相继进入右侧。但是3月初的中东地缘冲突，把油价从60美金拉到了三位数，这种巨大的宏观外部冲击对于每一个中观行业和微观企业主体都在实实在在产生影响。那么对于化工这个典型的中游行业，到底是风险还是机会？我们认为相比于整整4年前爆发的俄乌冲突，当时化工行业处于盈利/库存/资本开支/总需求的历史高点，而目前化工行业处于完全相反的周期位置，而这种周期位置决定了投资的风险收益比是友好的。落实到具体的操作层面，组合在化工方向的持仓依然以精细化工和农化为主，其中在一季度布局了部分处于底部的精细化工标的。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在煤炭、黄金和油运等资产上，我们将该类资产定义为“反脆弱”资产，是因为这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，同时它们背后国企改革等因素驱动的股东回报提升也是收益率的一大来源，这类资产是我们组合重要的基石。落实到具体的操作层面，组合在一季度现货黄金摸到5000美金以后，开始严格控制黄金股的仓位，同时增持了煤炭资产。我们整体判断能源类资产在2025年形成了大级别的底部。

2026年一季度，国内总量经济整体维持韧性，出口数据保持高增长，科技创新领域供需两旺，内需方面仍在渐进修复通道之中。流动性方面，外部弱美元格局下资金回流趋势明确，此外受存款再配置等因素影响，国内金融市场流动性维持充裕。美伊冲突引发全球市场波动，但我国资本市场整体呈现较强韧性。尤其在全球资本市场动荡、美债利率大幅上行阶段、黄金价格高位回落，国内债券市场收益率延续平稳，呈现出较强的避险属性。权益市场方面，中东局势动荡背景下全球资本市场波动有所加大，但是着眼国内，资本市场向新向优方向明确，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。  债券市场方面，一季度市场收益率整体有所下行，信用利差有所收窄，但受到PPI渐进修复和通胀预期抬升等因素影响，期限利差有所走扩。债券投资方面，本组合主动把握债券市场修复和信用利差压缩机会，提升组合收益。在低利率环境中，我们通过积极主动管理，努力做到积极捕捉机会的同时，进一步提升组合稳定性。  权益市场方面，2026年一季度，大盘从开年接近4000点的位置高举高打，一度接近4200点。但是随着3月初中东地缘冲突的爆发，市场整体出现了明显的调整，3月份单月指数层面出现了自2024年“924”以来最大的单月回撤。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上的行业挖掘。在2025年三季度化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期开始出现大级别的“三周期耦合”，目前我们认为从2025年底开始化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期相继进入右侧。但是3月初的中东地缘冲突，把油价从60美金拉到了三位数，这种巨大的宏观外部冲击对于每一个中观行业和微观企业主体都在实实在在产生影响。那么对于化工这个典型的中游行业，到底是风险还是机会？我们认为相比于整整5年前爆发的俄乌冲突，当时化工行业处于盈利/库存/资本开支/总需求的历史高点，而目前化工行业处于基本相反的周期位置，而这种周期位置决定了投资的风险收益比是友好的。落实到具体的操作层面，组合在化工方向的持仓以精细化工和农化为主。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在煤炭、黄金等资产上，我们将该类资产定义为“反脆弱”资产，是因为这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，同时它们背后国企改革等因素驱动的股东回报提升也是收益率的一大来源，这类资产是我们组合重要的基石。我们整体判断能源类资产在2025年形成了大级别的底部。

2025年，我国经济呈现“前高后低”的特点，但总体保持了稳定增长，表现出较强韧性。在这期间我国经济相继面临关税冲击、固定资产投资放缓、财政支出力度边际减弱等多重压力。但与此同时，在宏观政策与市场力量的共同作用下，部分领域开始出现积极变化，部分内需已出现企稳迹象。  从市场表现来看，全年市场整体收益率较好，上证涨幅超过18%，指数一度突破4000点，市场成交量显著放大。从结构来看，有色金属和AI算力是市场最为鲜明的交易主线，阶段性辅以创新药、新消费、机器人、可控核聚变、商业航天等热点方向。而全年只有两个行业是负收益，一个是表征PPI的煤炭，一个是表征CPI的食品饮料。整体而言，低通胀压力依然是现阶段股票定价层面最为明显的预期差。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上体现行业挖掘。在2025年中报中我们明确表达对于基础化工行业的乐观，目前化工行业的盈利周期、库存周期以及最重要的产能周期，出现了大级别的周期耦合，“反内卷”是一种重要的供给侧催化，这也是本组合目前持仓最重的方向。从全年视角来看，我们基于新材料产品的定位，在基础化工行业中主要布局在精细化工、创新农化、先进磷化工、先进煤化工等领域。同时，根据细分行业基本面和估值的匹配程度，我们相继兑现了石油焦、铬盐等精细化工领域的标的。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在贵金属资产上，我们定义为“反脆弱”资产，这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，这类资产是我们组合重要的基石。

2025年是全球宏观范式加速转变、中国资本市场展现高度韧性的一年。国内债券市场方面，总体呈现低利率、高波动特征，十年期国债全年在1.6%至1.9%之间宽幅震荡，呈现“震荡调整、中枢上移”的特征。2025年初，受货币政策宽松预期和机构配置需求推动，十年国债2月7日触及1.60%的历史新低；2-3月，受经济开门红和资金利率偏紧影响，债市出现大幅调整；二季度，受美国关税摩擦来袭、央行降准降息等因素影响，收益率快速回落，5月央行降准0.5个百分点和降息10BP后，市场出现“利好出尽”情绪，收益率再度反弹；7-9月反内卷政策和股市上涨背景下，债券市场整体呈现调整态势；10-12月，权益市场波动幅度加大，债券市场迎来阶段性喘息，叠加10月末央行恢复公开市场国债买卖操作，十年国债收益率小幅修复。全年来看，相较于2024年底，10年期国债收益率上行17BP至1.85%，3年期、5年期信用债收益率分别上行15BP和14BP；权益市场在4月后震荡走强，全年大幅收涨，其中上证指数上涨18.41%，沪深300上涨17.66%，创业板指上涨24.21%。  本报告期内，本基金债券投资方面，以中高等级信用债为主，在管控信用风险的基础上强化类属投资能力，积极增厚底仓收益；久期操作上稳健审慎，综合考虑胜率、赔率和时机，阶段性把握交易机会。权益投资方面，我们坚定看好全球制造业资本开支周期和AI投资周期驱动的资源品投资机会，重点布局了有色金属与贵金属相关头部上市公司。2025年7月后，随着反内卷政策推进，组合进一步增持化工、机械、电力设备等中游环节，积极把握供需改善带动的优质公司业绩、估值双击机会。转债投资方面，组合2025年采取量化与主动相结合的方法，在转债市场估值低位加大配置力度，下半年随着市场上涨逐步降低转债方向风险暴露，在战略战术两个维度为组合贡献了较高的绝对收益。  总结来看，2025年组合管理方面，我们通过战略资产配置和战术调整相结合的方式，做好股、债、转债动态调整，主动管理组合波动和回撤风险。其中，在7-9月债券市场调整阶段，积极管理久期风险；在9-11月权益和转债市场调整期间，组合抗住压力，维持住了相对较低的回撤，最终实现10.8%的全年业绩回报。展望2026年，我们将继续做好自上而下资产配置，在债券、转债、权益市场继续精耕细作、稳中有进，努力获取中长期持续稳健回报。

2025年，我国经济呈现“前高后低”的特点，但总体保持了稳定增长，表现出较强韧性。在这期间我国经济相继面临关税冲击、固定资产投资放缓、财政支出力度边际减弱等多重压力。但与此同时，在宏观政策与市场力量的共同作用下，部分领域开始出现积极变化，部分内需已出现企稳迹象。  从市场表现来看，全年市场整体收益率较好，上证涨幅超过18%，指数一度突破4000点，市场成交量显著放大。从结构来看，有色金属和AI算力是市场最为鲜明的交易主线，阶段性辅以创新药、新消费、机器人、可控核聚变、商业航天等热点方向。而全年只有两个行业是负收益，一个是表征PPI的煤炭，一个是表征CPI的食品饮料。整体而言，低通胀压力依然是现阶段股票定价层面最为明显的预期差。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上体现行业挖掘。在2025年中报中我们明确表达对于基础化工行业的乐观，目前化工行业的盈利周期、库存周期以及最重要的产能周期，出现了大级别的周期耦合，“反内卷”是一种重要的供给侧催化，这也是本组合目前持仓最重的方向。从全年视角来看，我们在化工行业中主要布局在精细化工和农化两个细分领域，同时根据细分行业基本面和估值的匹配程度，我们相继兑现了石油焦、铬盐等细分行业的标的。同时增持了炼化领域的标的。精细化工领域的公司在整个化工产业中是毛细血管式存在，它们对于产业变化的感知更加敏感，我们判断所持仓标的在2026年迎来戴维斯双击的概率在提升。我们所选择的农化公司在行业大环境触底企稳的背景下，相关公司上一轮周期积蓄的爆发力在逐渐释放。炼化资产的逻辑是典型的三步走，强势单品→细分行业反转→全面复苏，逻辑由点到面依次展开，不断加强。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在黄金、油运和煤炭等资产上，我们定义为“反脆弱”资产，这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，同时它们背后国企改革等因素驱动的股东回报提升也是收益率的一大来源，这类资产是我们组合重要的基石。对于具体持有的三类“反脆弱”资产，我们积极根据各自细分行业的收益风险特征，动态平衡仓位。

2025年三季度，市场整体表现强势，权益资产一扫连续3年的颓势，上证指数来到3900点附近。从结构来看，三季度表现突出的行业是以通信和电子代表的科技成长方向，以及上游的有色和中游的新能源。此外，第二梯队的行业主要有基础化工、地产、钢铁等传统周期板块。  三季度的组合操作，整体延续了上半年的组合结构，呈现鲜明的“周期+成长”特征，这背后反映的是我们对于周期的思考。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开：  一条是自下而上体现行业挖掘。目前我们对于基础化工行业非常乐观，具体体现在精细化工和农化板块。精细化工和农化板块的运行逻辑略有差异，精细化工板块的阿尔法属性更强，主要体现的是企业散点式创新逐渐进入收获期以及背后企业家的精细管理；而农化板块的贝塔属性更强，主要体现的是部分品种供需失衡后的短期爆发力和行业整体进入新一轮需求周期的盈利修复。进入7月份，市场对于“反内卷”的讨论增多，我们认为“反内卷”的政策方向，为上中游行业的基本面定价提供了落脚点，值得仔细挖掘。随着中报披露完毕，基础化工行业中基本面出现拐点的公司不断增多，市值逐渐从小微盘向中大盘过渡，这也是我们三季度重点操作的方向。  一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在黄金、油运和煤炭等资产上，这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，同时它们背后国企改革等因素驱动的股东回报提升也是收益率的一大来源，这类资产是我们组合重要的基石。

2025年三季度，市场整体表现强势，权益资产一扫连续3年的颓势，上证指数来到3900点附近。从结构来看，三季度表现突出的行业是以通信和电子代表的科技成长方向，以及上游的有色和中游的新能源。此外，第二梯队的行业主要有基础化工、地产、钢铁等传统周期板块。  三季度的组合操作，整体延续了上半年的组合结构，呈现鲜明的“周期+成长”特征，这背后反映的是我们对于周期的思考。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率可能遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。  基于新材料产品的定位，目前我们对于基础化工行业非常乐观，具体体现在精细化工和农化板块。进入7月份，市场对于“反内卷”的讨论增多，我们认为“反内卷”的政策方向，为上中游行业的基本面定价提供了落脚点，值得仔细挖掘。随着中报披露完毕，基础化工行业中基本面出现拐点的公司不断增多，市值逐渐从小微盘向中大盘过渡，这也是我们三季度重点操作的方向。在三季度，我们增加了精细化工板块的配置，部分细分行业的盈利能力触底，头部公司开始走出底部。同时基于风险收益的考量，对算力产业链新材料公司做了获利了结。

2025年三季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，科技创新领域结构性表现亮眼，以AI为代表的新质生产力整体供需两旺，但消费数据边际有所趋弱，房地产市场仍面临一定下行压力。三季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效，政府债券发行量有所提升。  债券市场方面，三季度收益率整体上行，其中10年期国债利率由1.65%上行至1.81%左右，高点达到1.84%。7月，中央财经委会议提及“推动落后产能有序退出”、雅江水电站项目落地，“反内卷”预期反复对债市形成冲击，推动10年期国债盘中高点突破1.75%；8月，“股债跷跷板”作用下债市持续承压，10年期国债盘中高点达到1.79%；9月，受“股债跷跷板”等利空影响，债市情绪仍偏弱，10年期国债盘中高点多次突破1.83%，央行积极维稳跨季流动性，后回落至1.81%。债券投资方面，本组合三季度在债市调整中积极做好防守，减少资本利得损失。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。  权益市场方面，在美元走弱趋势下，2025年全球资本市场流动性整体充裕；国内方面，随着存款降息、无风险利率逐步下移，权益市场流动性整体充裕、风险偏好稳中有升。中期来看，在我国宏观经济企稳复苏、人工智能产业浪潮的背景下，股票市场具备较好投资机会。组合将继续坚持哑铃型操作思路，积极把握红利资产和科技创新方向投资机会。