郑雅洁 - 基金投资策略和运作

2025年全年GDP增速5%，工业增加值累计同比5.9%，固定资产投资完成额累计同比-3.8%，社会消费品零售总额累计同比3.7%，出口金额累计同比5.5%。生产及出口偏强，消费和投资偏弱。全年CPI和PPI仍处于低位，但下半年以来市场通缩预期被动摇。全年货币政策保持适度宽松，降准0.5个百分点，降息10bps。全年财政政策更加积极，财政赤字率提高到4%左右，地方政府专项债新增限额4.4万亿，超长期特别国债发行1.3万亿，其他特别国债发行5000亿。全年债市震荡走熊，波动较大，特别是超长端。年初市场定价过多降息预期，央行暂停国债买卖，资金面收紧，叠加股市风险偏好回升，债券收益率大幅上行，后随央行释放资金宽松信号，债券收益率有所回落。4月美国“对等关税”政策以及中国反制下，股市大跌，市场对于未来出口悲观，降息预期升温，债券收益率急剧下行。5月央行降准降息，中美关税战缓和，债市有所回调。6月央行买断式回购投放超预期，市场对后续经济基本面仍较为悲观，债券收益率略有下行后低位震荡，市场久期拥挤度大幅抬升。7月中央财经委会议提及反内卷政策以及雅江水电站宣布开工，大宗商品价格以及股市大幅上涨，公募债基被持续赎回，股债跷跷板效应明显，债券收益率开启大幅上行。9月公募基金销售费用新规征求意见稿引发债市投资者担忧，债券收益率上行。10月美国关税威胁、央行恢复国债买卖操作，债券收益率有所回落。11月债市止盈情绪较浓，降息预期降温，债市在震荡后开启调整。12月央行国债买卖操作量再次低于市场预期，对债券供需失衡、股市春季躁动以及通胀预期的担忧使得债券市场情绪偏谨慎。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，但久期总体偏长，净值出现较大回撤。

2025年全年GDP增速5%，工业增加值累计同比5.9%，固定资产投资完成额累计同比-3.8%，社会消费品零售总额累计同比3.7%，出口金额累计同比5.5%。生产及出口偏强，消费和投资偏弱。全年CPI和PPI仍处于低位，但下半年以来市场通缩预期被动摇。全年货币政策保持适度宽松，降准0.5个百分点，降息10bps。全年财政政策更加积极，财政赤字率提高到4%左右，地方政府专项债新增限额4.4万亿，超长期特别国债发行1.3万亿，其他特别国债发行5000亿。全年债市震荡走熊，波动较大，特别是超长端。年初市场定价过多降息预期，央行暂停国债买卖，资金面收紧，叠加股市风险偏好回升，债券收益率大幅上行，后随央行释放资金宽松信号，债券收益率有所回落。4月美国“对等关税”政策以及中国反制下，股市大跌，市场对于未来出口悲观，降息预期升温，债券收益率急剧下行。5月央行降准降息，中美关税战缓和，债市有所回调。6月央行买断式回购投放超预期，市场对后续经济基本面仍较为悲观，债券收益率略有下行后低位震荡，市场久期拥挤度大幅抬升。7月中央财经委会议提及反内卷政策以及雅江水电站宣布开工，大宗商品价格以及股市大幅上涨，公募债基被持续赎回，股债跷跷板效应明显，债券收益率开启大幅上行。9月公募基金销售费用新规征求意见稿引发债市投资者担忧，债券收益率上行。10月美国关税威胁、央行恢复国债买卖操作，债券收益率有所回落。11月债市止盈情绪较浓，降息预期降温，债市在震荡后开启调整。12月央行国债买卖操作量再次低于市场预期，对债券供需失衡、股市春季躁动以及通胀预期的担忧使得债券市场情绪偏谨慎。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较好的投资回报。

2025年，在国际形势错综复杂的环境下，中国经济体现出了很强的韧性，实现了平稳增长。从结构上看，出口表现超预期，内需相对不足。经济结构性的特点突出，传统经济仍在调整阶段，新兴产业表现亮眼。　　受政策预期、风险偏好以及机构行为等因素影响，25年债券市场收益率整体震荡上行，收益率曲线呈现陡峭化，长端利率债调整幅度较大，短端信用债表现相对较好。　　组合全年以票息策略为主，维持了较高杠杆比例，品种以中短期信用债为主，做了结构优化和波段操作。

2025年全年GDP增速5%，工业增加值累计同比5.9%，固定资产投资完成额累计同比-3.8%，社会消费品零售总额累计同比3.7%，出口金额累计同比5.5%。生产及出口偏强，消费和投资偏弱。全年CPI和PPI仍处于低位，但下半年以来市场通缩预期被动摇。全年货币政策保持适度宽松，降准0.5个百分点，降息10bps。全年财政政策更加积极，财政赤字率提高到4%左右，地方政府专项债新增限额4.4万亿，超长期特别国债发行1.3万亿，其他特别国债发行5000亿。全年债市震荡走熊，波动较大，特别是超长端。年初市场定价过多降息预期，央行暂停国债买卖，资金面收紧，叠加股市风险偏好回升，债券收益率大幅上行，后随央行释放资金宽松信号，债券收益率有所回落。4月美国“对等关税”政策以及中国反制下，股市大跌，市场对于未来出口悲观，降息预期升温，债券收益率急剧下行。5月央行降准降息，中美关税战缓和，债市有所回调。6月央行买断式回购投放超预期，市场对后续经济基本面仍较为悲观，债券收益率略有下行后低位震荡，市场久期拥挤度大幅抬升。7月中央财经委会议提及反内卷政策以及雅江水电站宣布开工，大宗商品价格以及股市大幅上涨，公募债基被持续赎回，股债跷跷板效应明显，债券收益率开启大幅上行。9月公募基金销售费用新规征求意见稿引发债市投资者担忧，债券收益率上行。10月美国关税威胁、央行恢复国债买卖操作，债券收益率有所回落。11月债市止盈情绪较浓，降息预期降温，债市在震荡后开启调整。12月央行国债买卖操作量再次低于市场预期，对债券供需失衡、股市春季躁动以及通胀预期的担忧使得债券市场情绪偏谨慎。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，上半年净值表现尚可，下半年净值出现一定回撤。

2025年三季度经济基本面较为平淡，各月份PMI温和回升但仍低于荣枯线，工业增加值累计同比维持韧性，固定资产投资累计同比偏弱，社会零售总额和出口总额累计同比相对平稳；社会融资规模存量同比有触顶回落迹象，资金活性维持回升态势，M2-M1剪刀差持续收窄；通胀水平仍处于低位。央行对资金面较为呵护，回购利率中枢保持平稳，7月、8月、9月DR007均值分别为1.52%、1.48%、1.5%，因此短端债券收益率相对平稳。但受政策、预期以及风险偏好影响，债券市场持续调整，债券收益率震荡上行，波动加大，特别是长端和超长端，债券收益率曲线走陡，期限利差走阔。具体而言，7月初债券收益率处于低位，市场拥挤度较高，中央财经委会议强调“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，叠加雅江水电站开工以及其他需求端的政策不断推出，焦煤等大宗商品期货价格开启暴涨，同时股市上涨，市场交易“走出通缩”“再通胀”预期，债券收益率上行。7月底政治局会议召开后债券收益率有所修复。但8月股市仍持续上涨，风险偏好处于高位，各行业反内卷政策持续推出，叠加贷款贴息政策进一步降低市场降息预期，使得债券收益率上行。8月末9月初股市略有降温，债券收益率小幅修复。九三阅兵后，股市偏强震荡，上涨斜率放缓，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》出台使得债市情绪谨慎，债券收益率进一步上行。　　在报告期内，本基金久期较长，承担了较高的利率风险，基金净值出现一定回撤。

2025年三季度经济基本面较为平淡，各月份PMI温和回升但仍低于荣枯线，工业增加值累计同比维持韧性，固定资产投资累计同比偏弱，社会零售总额和出口总额累计同比相对平稳；社会融资规模存量同比有触顶回落迹象，资金活性维持回升态势，M2-M1剪刀差持续收窄；通胀水平仍处于低位。央行对资金面较为呵护，回购利率中枢保持平稳，7月、8月、9月DR007均值分别为1.52%、1.48%、1.5%，因此短端债券收益率相对平稳。但受政策、预期以及风险偏好影响，债券市场持续调整，债券收益率震荡上行，波动加大，特别是长端和超长端，债券收益率曲线走陡，期限利差走阔。具体而言，7月初债券收益率处于低位，市场拥挤度较高，中央财经委会议强调“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，叠加雅江水电站开工以及其他需求端的政策不断推出，焦煤等大宗商品期货价格开启暴涨，同时股市上涨，市场交易“走出通缩”“再通胀”预期，债券收益率上行。7月底政治局会议召开后债券收益率有所修复。但8月股市仍持续上涨，风险偏好处于高位，各行业反内卷政策持续推出，叠加贷款贴息政策进一步降低市场降息预期，使得债券收益率上行。8月末9月初股市略有降温，债券收益率小幅修复。九三阅兵后，股市偏强震荡，上涨斜率放缓，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》出台使得债市情绪谨慎，债券收益率进一步上行。　　在报告期内，本基金久期较长，承担了较高的利率风险，基金净值出现较大回撤。

三季度宏观层面依然体现出明显的经济转型期特征，代表先进生产力的科技方向表现亮眼，部分上游资源品表现也可圈可点，但以房地产为代表的传统行业依旧低迷，内需整体依然承压。货币政策平稳，市场资金充裕。债券市场方面，受股债跷跷板效应、公募基金销售费用新规征求意见稿等因素影响，债券收益率震荡上行，收益率曲线走陡。　　组合继续以中短久期信用债配置为主，三季度进行了债券的波段操作。

2025年三季度经济基本面较为平淡，各月份PMI温和回升但仍低于荣枯线，工业增加值累计同比维持韧性，固定资产投资累计同比偏弱，社会零售总额和出口总额累计同比相对平稳；社会融资规模存量同比有触顶回落迹象，资金活性维持回升态势，M2-M1剪刀差持续收窄；通胀水平仍处于低位。央行对资金面较为呵护，回购利率中枢保持平稳，7月、8月、9月DR007均值分别为1.52%、1.48%、1.5%，因此短端债券收益率相对平稳。但受政策、预期以及风险偏好影响，债券市场持续调整，债券收益率震荡上行，波动加大，特别是长端和超长端，债券收益率曲线走陡，期限利差走阔。具体而言，7月初债券收益率处于低位，市场拥挤度较高，中央财经委会议强调“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，叠加雅江水电站开工以及其他需求端的政策不断推出，焦煤等大宗商品期货价格开启暴涨，同时股市上涨，市场交易“走出通缩”“再通胀”预期，债券收益率上行。7月底政治局会议召开后债券收益率有所修复。但8月股市仍持续上涨，风险偏好处于高位，各行业反内卷政策层出不穷，叠加贷款贴息政策进一步降低市场降息预期，使债券收益率上行。8月末9月初股市略有降温，债券收益率小幅修复。九三阅兵后，股市偏强震荡，上涨斜率放缓，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》出台使得债市情绪谨慎，债券收益率进一步上行。　　在报告期内，本基金久期较长，承担了较高的利率风险，基金净值出现一定回撤。

今年上半年国内经济稳中向好，一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，通胀水平处于低位，社融存量同比边际回升。今年一季度，由于经济基本面边际改善，资金面收紧，市场风险偏好回升，债券收益率震荡上行；二季度受美国关税政策冲击，经济景气度边际走弱，资金面转松，央行降准降息，债券收益率快速下行后转为震荡。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较为稳健的回报。

今年上半年国内经济稳中向好，一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，通胀水平处于低位，社融存量同比边际回升。今年一季度，由于经济基本面边际改善，资金面收紧，市场风险偏好回升，债券收益率震荡上行；二季度受美国关税政策冲击，经济景气度边际走弱，资金面转松，央行降准降息，债券收益率快速下行后转为震荡。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较为稳健的回报。

2025年上半年，在财政前置发力、消费补贴、抢出口等多重因素支撑下，国内经济总体运行平稳，中美贸易摩擦给市场预期带来短期冲击，但修复较快。货币政策总体稳中偏松，实体经济融资需求仍然较弱，市场资金面充裕。债券收益率来到较低水平后呈现震荡格局，信用债体现出票息优势，表现相对较好。　　组合以中短久期信用债策略为主，上半年运用了较高杠杆，并进行了波段操作。

今年上半年国内经济稳中向好，一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，通胀水平处于低位，社融存量同比边际回升。今年一季度，由于经济基本面边际改善，资金面收紧，市场风险偏好回升，债券收益率震荡上行；二季度受美国关税政策冲击，经济景气度边际走弱，资金面转松，央行降准降息，债券收益率快速下行后转为震荡。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较为稳健的回报。