金振振 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，美伊冲突反复，权益市场在确定性的高景气方向中不断抱团，科技类资产成为共识度最高的方向。二季度，沪深300指数上涨11.89%；在算力和半导体产业链的强力上涨带动下，中信一级行业的电子板块上涨89.88%，通信板块上涨66.12%。在行情演绎极致的过程中，其他行业无论景气好坏，均成为“血包”。中证医药指数二季度下跌7.60%，港股通医药指数下跌12.75%。　　医药板块在二季度持续阴跌，本产品认为更多的是全权益市场行业比较和筹码结构的问题。但从景气度角度看，创新药产业链的向好延续：商业化放量正常，BD出海正常，政策支持创新不变。本产品长期看好创新药产业链。二季度，本产品坚守CXO行业中订单驱动业绩稳定向好的CDMO方向，增加了受益于早期研发的科研上游公司的配置；随着创新药板块持续调整，很多公司非常具有配置价值，本产品逐步增加创新药龙头的配置。

1.市场回顾与板块定调：板块震荡分化，继续关注产业长期发展趋势　　二季度，机器人板块整体呈现震荡分化的走势。受市场风险偏好、前期估值水平、产业催化节奏以及部分标的基本面兑现进度等因素影响，板块内部分化有所加大。部分前期涨幅较大的公司出现估值消化，而具备较强产业链卡位、客户资源和技术积累的公司仍受到市场持续关注。　　本基金在二季度继续围绕智能机器人产业链进行研究和配置。我们认为，智能机器人是人工智能技术与先进制造业结合的重要方向之一，具备较长期的产业发展空间。但同时也需要看到，人形机器人产业仍处于从技术验证、样机迭代向商业化应用推进的早期阶段，后续发展仍面临技术成熟度、成本控制、应用场景拓展、订单落地和盈利能力验证等多方面不确定性。　　因此，在组合运作中，本基金坚持在控制风险的前提下，持续跟踪人形机器人产业链的技术变化、商业化进展和相关上市公司的基本面变化，力求在长期产业趋势中寻找具备相对竞争优势和中长期成长潜力的投资机会。　　2.产业展望：产业化进程持续推进，重点关注量产节奏和商业模式验证　　从产业发展阶段来看，人形机器人行业仍处于产业化推进的重要阶段。过去两年，行业在整机方案、运动控制、执行器、灵巧手、传感器以及具身智能等方面取得了较多进展，市场对于未来应用空间形成了较高关注。进入二季度后，产业关注点逐步从概念展示和远期空间，转向产品迭代、供应链验证、量产节奏以及实际应用场景落地等更加具体的问题。国内方面，中国具备较为完整的制造业供应链体系，在零部件加工、工程化迭代、成本控制和应用场景拓展方面具有一定优势。随着国内主机厂和零部件企业持续推进产品研发与供应链协同，国内人形机器人产业链有望在部分结构化场景中率先积累商业化经验。但考虑到行业仍处于发展早期，相关进展仍需持续跟踪和验证。　　3.投资策略与运作：坚持审慎配置，聚焦基本面和产业链竞争力　　二季度，本基金继续坚持围绕人形机器人产业链进行研究和配置，并根据市场变化和个股基本面情况对组合结构进行了适度调整。整体来看，我们更加重视标的公司的产业链位置、技术壁垒、客户资源、订单可见度、估值水平以及中长期业绩兑现能力，避免单纯基于主题热度进行投资。　　在具体方向上，本基金重点关注人形机器人核心零部件及相关制造环节，包括MCU、执行器、丝杠、减速器、电机、传感器、灵巧手、轻量化材料以及具备整机配套能力的相关企业。我们认为，上述环节是人形机器人实现产品迭代和商业化落地的重要基础，也更容易体现产业链公司在技术、工艺、成本和客户资源方面的差异。　　在投资运作中，本基金将继续坚持审慎原则。一方面，关注已经具备一定产业基础、客户验证进展较快、竞争优势相对清晰的优质公司；另一方面，也会充分评估相关标的的估值水平和业绩兑现节奏。　　展望后续，人形机器人产业链仍是本基金重点关注的方向之一。我们将持续跟踪头部主机厂产品迭代、国内整机厂商业化进展、核心零部件供应链验证、下游应用场景拓展以及相关上市公司的经营情况。在组合管理上，本基金将继续坚持以基本面研究为基础，在控制组合波动和回撤风险的前提下，努力挖掘具备长期成长潜力和合理估值水平的优质标的。

回顾2026年第二季度，市场出现了历史罕见的分化行情。一方面，由于下游云厂商资本开支不断超预期，导致AI硬件方向景气度快速提升，相关股票短期累积了巨大涨幅；另一方面，绝大部分和AI相关度不高的传统经济方向甚至其他成长方向则出现了无差别杀跌的情况，　　产品运作方面，个人在管产品由于整体策略保持一致，因此产品净值均在二季度出现了较大回撤，对持有人造成的困扰表达诚挚的歉意。下面具体阐述个人的投资思路以及对于本轮行情的反思：　　首先，一季度末美伊冲突爆发后，由于担心原油供给端遭遇了历史级的冲击，进而导致全球通胀失控，因此进行了大幅调仓，重点配置了泛能源方向（包括传统化石能源、部分新能源以及部分间接受益的化工股）；但事后证明，一方面中美均短期大规模释放战略储备库存缓解供给压力，另一方面需求端的快速下行幅度也超出预期，油价经历了短期冲高后快速回落，个人担心的滞涨风险实际上并未发生。　　其次，在AI硬件资本开支持续爆发的背景下，带动上游相关产业链进入广泛短缺的状态。但由于个人能力范围所限，在充分意识到产业链基本面变化时，相关个股的股价已普遍出现了大幅上涨，导致投资操作层面出现了很大被动，只能在能力范围内小仓位参与了部分短期仍能看到进一步边际催化的个股。但由于短期行情分化过于极致，相关仓位暴露不充分的情况下，仍然难以对冲其他持仓方向的下跌。　　展望后市：　　首先，必须承认以人工智能为代表的新兴行业的高速发展浪潮已经形成，个人也在努力学习储备相关知识，并逐步将其纳入到自身的投资框架当中。短期较为极致的交易结构或已导致部分个股的股价透支了较为乐观的远期预期；拉长来看，在行业长期发展趋势没有破坏之前，相关公司的投资机会大概率会不断涌现，我们未来将积极寻找符合最新产业发展趋势且估值层面还未被充分定价的投资机会。　　另外，在个人较为擅长的资源品和传统制造业方向，我们也要充分认识到，并非所有和AI相关度较低的行业或个股都不具备投资价值，特别是在短期经历了一轮无差别杀跌后，部分优质个股实际上已进入到了长期价值区间。我们经过中观行业层面的比较以及自下而上的选股，配置了一批行业长期供需逻辑依旧坚实、且个股估值已具备较高性价比的标的。　　最后，再次表达过去一个季度净值回撤对投资者的歉意，也感谢仍选择继续持有的投资者的信任和陪伴。往日已不可追，展望未来，一方面个人仍将坚持最本源的常识性框架不动摇，即公司的长期市值最终将向自身内涵价值回归；另一方面，在产业趋势快速迭代的当下，也将更加积极地学习和适应新变化，尽量避免过去的错误重复发生。

一季度市场波动较大，进入2026年1月份在牛市预期的影响下，市场开始连续上涨，期间主题投资异彩纷呈，商业航天、AI应用等快速上涨，引起投资者担忧，随后热度有所放缓，组合在二月初开始进行调整，增加了景气度较高的行业和个股持仓，二月底开始美伊方面军事冲突持续升级，全球资本市场受此影响出现不同程度下跌。停火谈判前景尚不明朗，伊朗反击烈度与范围扩大，A股也出现了持续调整，组合受到一定损失。　　进入二季度后，美伊战争形势逐步明朗，双方均表达出停火的意愿，全球股市反弹上涨，A股叠加一季报披露期，景气度较高的算力方向依然成为市场主线，光模块、存储、半导体等细分行业接连上涨，二季度市场赚钱效应明显。本基金持仓主要集中在算力方向，主要是光模块、光芯片为主，同时分散配置了电子布、铜箔、ccl、mlcc等AI上游通胀环节，充分享受到了板块上涨的收益，超额明显。

一季度市场波动较大，进入2026年1月份在牛市预期的影响下，市场开始连续上涨，期间主题投资异彩纷呈，商业航天、AI应用等快速上涨，引起投资者担忧，随后热度有所放缓，组合在二月初开始进行调整，增加了景气度较高的行业和个股持仓，二月底开始美伊方面军事冲突持续升级，全球资本市场受此影响出现不同程度下跌。停火谈判前景尚不明朗， 伊朗反击烈度与范围扩大，A股也出现了持续调整，组合受到一定损失。　　展望二季度，在冲突不确定性仍高、走势尚未明朗前，全球权益市场预计仍处于高波动的环境之中，A 股或将呈现震荡轮动特征。原油价格走势变化依然会是影响近期市场结构的关键变量。油价上行推升全球通胀预期，降息预期延后导致全球流动性边际收紧，将强化能源替代板块的交易逻辑与防御性板块的护盘作用，同时部分压制科技成长等进攻性板块的表现；而若后续冲突缓和预期下油价震荡回落，宽松预期回升，则有利于成长股行情修复。从内部环境来看，政策支撑、资金入市、中国资产重估的核心逻辑未变，外部冲突并未动摇 A 股中长期的慢牛根基。同时，4 月上市公司业绩进入集中披露期，行情线索逐步转向基本面验证，业绩确定性高、景气度持续改善的板块，将成为资金聚焦的核心方向，未来本组合将在这个方向持续挖掘个股。

2026年一季度，医药板块在连续两个季度调整后在3月出现了反弹，创新药产业链仍旧是医药投资的主线。　　自2025年9月，医药板块尤其是创新药产业链进入了持续的调整。但创新药产业链的基本面没有发生。商业化品种的放量连续多季度保持20-30%甚至更快的收入增速，代表公司从亏损到盈利不断实现；产业趋势中重要的BD出海还在持续，据国家药监局新闻，2026一季度我国创新药对外授权交易总额超过600亿美元，接近2025年全年的一半。　　基本面之外，创新药板块的波动更多是来自市场资金的板块比较和对利率边际变化的敏感。1-2月，医药行业一直处于震荡调整状态。从景气度对比上看，创新药产业链无法和有色、半导体、算力等业绩不断上修的行业相比。3月，美伊冲突发生后，市场流动性出现明显调整。期间，创新药产业链由于前期经历了调整，所以当其他科技资产下跌时反而体现出低位和筹码结构相对好的优势。催化剂层面，两会报告将生物制造提升到新兴战略产业地位；进入4-5月AACR和ASCO两大学术会议开启，临床进展更新。在美伊冲突反复中，当市场定价从极度悲观的加息预期修正至短期维持不降息时，创新药，尤其是港股创新药，作为利率敏感资产的反弹力度大。　　本报告期，沪深300指数下跌3.88%，中证800医药指数下跌1.68%，港股通医药指数上涨1.46%。本产品长期看好创新药产业链。年初以来，本产品坚守CXO行业中订单驱动业绩稳定向好的CDMO方向，增加了受益于早期研发的科研上游公司的配置。创新药品种集中在“免疫疗法和ADC”的双升级和具有突破性疗法的品种，年初出于降低产品波动性考虑较2025年四季度降低了仓位。3月创新药反弹时，本产品择时大幅增加了创新药仓位。除此之外，本产品自下而上寻找业绩有望进入拐点的医疗器械公司进行底部布局，小仓位交易AI应用映射的脑机接口和AI医疗两个主题。

1. 市场回顾与板块定调：短期调整不改长期看好逻辑　　本季度机器人板块在此期间经历了较大幅度的调整。尽管板块短期波动加大，但产业发展的底层演进逻辑并未发生改变。在此背景下，我们依然坚守既定的投资主线，牢牢锚定智能机器人产业链 。我们始终认为，智能机器人作为前沿AI技术与先进制造业的深度融合，是未来5-10年工业领域变革最深刻的核心赛道之一 。短期的估值消化为中长期布局提供了更好的时间窗口，我们持续看好该板块在全年的超额收益机会。　　2. 产业展望：从“预期导入”走向“产业兑现”，迎来量产落地元年　　从产业发展阶段来看，今年是人形机器人产业链极为关键的一年，行业正由“预期导入”正式走向“产业兑现” 。如果说过去两年是行业的“0到1”概念验证期，那么今年将正式开启“1到10”的产业化发展元年 。　　随着大模型技术的持续迭代，国内外的研发重心正聚焦于克服“大脑”和“灵巧手”等中期产业瓶颈 ，机器人的运动精度与智能化水平正在持续突破 。我们预判，今年人形机器人硬件方案将逐步收敛，后续将迎来真正意义上的大规模场景落地，终端产品将开始放量，并在工厂、办公等场景中实现快速迭代与实际应用 。特别是国内市场，依托中国强大的制造业供应链集成能力，一批具备全球竞争力的国产主机厂正在快速崛起 。国内的降本能力与场景丰富度，将推动国内人形机器人率先实现“有量、有收入”的实质性落地质变。　　3. 投资策略与运作：去伪存真，深度挖掘个股超额收益　　伴随产业进入量产元年，机器人行业的发展已经走出了迷雾缭绕的最早期阶段，市场迎来了“去伪存真”的关键时期 。这意味着行业的驱动力正从纯粹的“主题概念投资”逐步向“基本面与业绩驱动”切换 。这对后续的投资运作和个股竞争力提出了更高的要求。　　在一季度的运作中，我们紧跟产业演进规律，对持仓结构进行了优化，未来将继续把重心放在个股的深度研究与挖掘上。投资策略上：一方面，聚焦核心零部件供应链，重点持有那些在最新技术趋势中占据先发优势、且在产业卡位与客户资源上构筑起坚实壁垒的龙头企业 ；另一方面，更加重视标的的中长期业绩兑现能力，寻找兼具估值安全边际和赔率的机会 。我们将力争通过精选契合产业趋势、具备高质量和可持续成长能力的标的 ，在行业新阶段中把握确定性机会，为组合创造持续的超额收益。

回顾2026年第一季度，市场波动较大。1~2月份市场延续去年以来的“AI科技+有色资源”的双主线结构，带动大盘整体加速上涨；随后由于中东地缘冲突的爆发，市场整体风险偏好快速回落，结构上能源方向表现相对强势，但由于短期股价波动受到边际信息影响较大，持股体验也并不好。　　展望后市，由于美以伊战争的烈度和持续时间均较为超预期，我们认为不管后续战争如何收场，宏观环境大概率已经发生了不可逆的变化。　　首先是油价方面：一方面海湾地区原油开采和炼化产能大概率已出现了实质性的破坏，短期难以快速恢复；另一方全球主要原油输入国的库存储备均已被大规模消耗，未来大概率出现较为集中的补库需求。考虑到全球原油市场原本处于供需相对平衡的情况，供需两端的不可逆变化大概率将导致油价长期维持高位。　　另外，货币政策方面：个人判断，随着油价持续高位带来的通胀预期上行，全球整体的货币政策取向大概率边际收紧；但在当前大国之间高强度对抗的背景下，全球主要央行也难以实质性快速转向加息周期。　　综合上述判断，我们认为：1、考虑到持续高油价对权益市场风险偏好会有系统性压制，我们在策略层面开始重点关注部分盈利较为稳定且估值处于历史低位的消费白马公司；2、当前市场或许仍旧低估了油价正相关板块的业绩持续性（包括油气资源、煤炭、煤化工等）；3、其他相关板块也存在一定机会（如受益于能源自主可控逻辑的新能源、受益于内外能源价差扩大的部分化工股）。

2025年，国内权益市场处于温和的投资环境，国内经济政策保持积极宽松，流动性充沛。即使经历了年初有惊无险的关税战，美联储降息节奏出现波动，全球地缘冲突不断；国内权益资产定力增加，稳步上涨，高景气度成为最重要的投资逻辑。全年，沪深300指数上涨17.66%；有色金属行业上涨96.93%，通信行业上涨88.30%；而基本面处于底部的食品饮料行业下跌6.63%。　　医药行业在经历了4年下跌后迎来了转折，但这个转折具有明显的结构性。2025年，中证医药指数上涨4.36%，其中创新药领涨，具有代表性的港股通医药指数上涨59.97%；长江CRO指数上涨50.28%；而中成药和医疗器械仅有个位数上涨。细分行业景气度的差异，使得行业内部收益差异巨大。创新药是2025年医药行业景气度最高的方向：政策上有顶层政策大力支持；国内上市品种商业化快速放量，不少创新药品种连续多个季度收入增速超过30%，远超医药行业整体个位数增速，头部创新药企业在多年研发投入后开始进入盈利期；海外大药企面临即将到期的专利悬崖，在中国不断寻找高性价比的优质创新药品种进行管线补充，多个数十亿美金级别的BD落地，中国创新药企业不仅是补充了现金流，更是借此将品种推向了全球临床。除了创新药，我们在年初跟踪到了CRO行业的底部景气向好机会：CDMO企业率先复苏，订单恢复驱动业绩稳步向好；其后是早研企业的复苏。在此之外，传统制剂、器械、流通、医药服务等板块则变化不大。本产品2025年聚焦在医药行业中的景气度方向，重仓配置创新药，底部布局了CDMO方向。5月份，本产品开通了港股通配置权限后，进一步提升了创新药龙头的配置。三季度后创新药因为BD交易过热开始调整，本产品对细分行业布局进行了均衡化。对于估值偏高的创新药品种进行了减仓；坚守CDMO方向，增加了受益于早期研发的科研上游公司的配置，同时自下而上寻找业绩有望进入拐点的医疗器械公司进行底部布局。年底，对于新出现催化的小核酸方向、脑机接口和AI医疗两个主题，本产品也有关注。

在投资策略方面，本基金今年依然秉承绝对收益的投资思路，在相对底部和低估的行业当中选择优质公司。同时结合宏观经济的情况，优先选择相对有优势的行业。2025年市场走出了较好的上涨趋势，各大指数都有不同程度的上涨。除了4月份因为国际关系的原因出现了一定的下跌，其他时间基本都处于较好的上涨趋势当中。尤其是以科技股为代表的成长股，涨幅较为领先。　　在行业配置方面，成长股和红利是主要的配置方向。上半年配置了较多的传媒，下半年增加了低位的食品饮料。本基金会对宏观环境保持高度警觉，在适当的时候做出相应调整。

2025年股票市场整体走出了慢牛的趋势，期间结构性机会较多，机器人、创新药、算力等各赛道精彩纷呈，但同时波动较大。在投资策略方面，本基金依然秉承绝对收益的投资思路，在相对底部和低估的行业当中选择优质公司。同时结合宏观经济的情况，优先选择相对有优势的行业。2025年1季度整机经济承压的情况下，市场更多围绕着科技展开，估值的波动成为市场的主要影响因素。2025年二季度除了少数分子驱动的行业，市场大部分依然在演绎估值层面的波动，一端是银行这类低估值行业的估值提升，另一端是小微盘的题材行情。我们依然将大量仓位放在分子驱动的行业，少部分参与估值波动的行情。在行业配置方面，增加了成长方向的配置，主要集中在传媒、电子和军工等行业，同时保持了一部分红利的配置。2025年三季度减少了公用事业和家电等红利行业的配置，增加了电子、互联网和军工等进攻属性的配置。2025年四季度减少了传媒和反内卷的配置，增加了食品饮料和医药行业的配置。

报告期内，我们对持仓结构进行了积极的优化与迭代，逐步提升了对具身智能与人形机器人产业链的配置权重。展望2026年，人形机器人产业链有望从从“预期导入”走向“产业兑现”。　　本基金在报告期末已开始积极调整持仓结构，未来我们将继续提升该板块的仓位占比，我们将重点方向锁定在由预期走向落地的T链核心供应商、新技术新场景应用的排头兵以及具备研发、产品定义能力的国产龙头。在现阶段，我们将把人形机器人作为本基金最核心的配置主线，力争通过精选契合产业趋势、具备高赔率、高质量和可持续成长的标的，为持有人创造合理的回报。