揭诗琪 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，A股市场整体呈现出横盘震荡的状态，上证指数下跌0.07%，沪深300下跌1.38%，创业板指数上涨3.75%。　　今年一季度，美伊冲突对国内A股市场造成了比较大的影响，国际石油价格快速上涨，部分国家和地区出现了能源供应紧张的局面，很多行业的成本中枢上移，许多国家越来越重视能源安全和能源转型。一季度，受传统行业淡季的影响，电池行业需求和排产出现环比下滑，产业链公司股价出现一定程度的调整，但是没有改变我们对于产业周期的判断。4月份以来，产品价格、企业排产都出现环比提升，电池企业扩产节奏加快且依旧处于高稼动率状态。受到中东局势的影响，东南亚、欧洲等国家对储能的需求出现了超预期的增长，对电池需求进一步提升，电池产业链各环节龙头是产品重点布局的方向。　　同时，固态电池招标稳步推进，头部厂商和供应商对设备的工艺参数做进一步的研发合作，预计大部分的设备招标将在二季度完成，产业化量产时间表进一步清晰，我们会紧跟产业发展动态，对技术实力强、量产落地节奏快、卡位优势明显的公司做重点布局。

一季度以来，虽然整体市场略显疲软，但AI算力板块行情震荡上行，成为市场认可度最高的主线方向，以产业景气度为支撑的算力板块不断在美股和A股市场形成共振。行业依然保持高景气，一方面全球AI基础设施建设如火如荼，云厂商继续纷纷上调资本开支指引；另一方面，大模型产品渗透持续深化，推动Tokens消耗量呈指数级增长，成为算力需求的核心引擎。并且Tokens消耗量的爆发不仅体现C端需求的普及，更反映B端企业级需求的规模化落地，为算力基础设施带来持续性增量需求。　　近期落幕的GTC 2026与OFC 2026两大全球顶级科技盛会，进一步明确了AI算力的发展方向与产业机遇，成为行业景气度的重要前瞻信号。其中，素有“AI界春晚”之称的英伟达GTC 2026大会，以AI工厂、智能体AI与物理AI为核心，释放了算力产业长期增长的重磅信号，黄仁勋在会上提出2027年公司将迈向万亿美元营收的预期，明确Vera Rubin平台全面量产、Feynman计算平台预计2028年发布的技术路线。作为光通信领域的“技术风向标”，OFC 2026大会则以AI算力光互联为绝对核心，彻底改写光通信行业发展逻辑，明确光通信已从AI的“附属品”升级为算力网络的“血管与神经”。大会明确光模块呈现“800G鼎盛、1.6T爆发、3.2T储备”的三代同堂格局，同时CPO/NPO逐步落地、全光交换商用化等突破，进一步解决高速光互联的低时延、低功耗需求，推动硅光产业链景气度向上下游持续扩散，与PCB、覆铜板等环节形成协同升级态势。当下AI算力对各个环节的技术参数、关键材料及制造工艺等方面都提出了更高的要求，相关产品的技术壁垒显著提升。而技术升级将持续拉开产品溢价空间，头部厂商有望凭借工艺储备与产能优势继续抢占市场份额。　　另一方面，以谷歌、OAI、Anthropic为代表的大模型公司也不断抛出市场为之惊叹的SOTA产品，大模型的Scaling Law法则依然有效。展望未来，能理解物理规则的“世界模型”和具备记忆、反思能力的新能力涌现都会增强市场对大模型公司远期收入暴增的置信度，也将提高对算力公司的估值限制。我们始终认为，技术创新的速度和幅度是引领本轮人工智能浪潮更重要的前瞻指标，是对行业景气度的超前提示。　　整体来说，我们认为AI算力依然具备广阔的市场前景，将持续保持高景气，并且不管是供给端的创新还是需求端的创新，我们都看到了非常多的积极因素。我们继续看好人工智能带来的创新机遇，本产品将持续深耕人工智能算力细分赛道。

以产业景气度为支撑的算力板块不断在美股和A股市场形成共振，AI算力依然是市场认可度最高的投资主线之一。行业依然保持高景气，一方面全球AI基础设施建设如火如荼，云厂商继续纷纷上调资本开支指引；另一方面，大模型产品渗透持续深化，推动Tokens消耗量呈指数级增长，成为算力需求的核心引擎。并且Tokens消耗量的爆发不仅体现C端需求的普及，更反映B端企业级需求的规模化落地，为算力基础设施带来持续性增量需求。

25年四季度，A股市场整体呈现出横盘震荡的状态，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。　　锂电池行业四季度在储能需求拉动下景气度快速提升，许多电池材料价格出现快速上涨，企业盈利预计在四季度出现大幅度好转。时隔5年，在储能等需求的拉动下，锂电材料基本确认开启新一轮上行周期。虽然在上行伊始，产业供需两方还存在惯性思维和深度博弈，但趋势不可阻挡。不仅如此，在行业底部位置上，我们看到了部分细分环节出现收购兼并的积极信号，更加确认了我们对于新周期的判断。六氟、碳酸锂、隔膜是产品优先布局的方向。　　同时，固态电池研发稳步推进，在政策的鼓励和支持下，产业继续围绕量产、装车做设备、材料方面的努力。新事物的成长不会一蹴而就，我们会紧跟产业发展动态，对技术实力强、量产落地节奏快、卡位优势明显的公司做重点布局。

回顾三季度，AI算力再一次成为市场共识度最高的投资方向之一，尤其以光模块、PCB、液冷和ASIC为代表的核心方向，都收获了更好的行情表现。　　产业层面，人工智能大模型的迭代依然在如火如荼的进行，不管是海外的OpenAI、谷歌还是Anthropic，还是国内的阿里、DS和Kimi等，都在这个季度拿出了更新更好的产品。于此同时，我们看到科技巨头对AI算力的资本投入丝毫没有放缓，尤其是海外大厂。“业务增收-算力再投入”的飞轮效应依然是主要逻辑，大量的推理算力需求仍未被满足，人们对AI能力的挖掘和开发仍处于冰山一角的状态。OpenAI近期的一系列战略举措也是一个很好的佐证，并且他的两大战略目标AGI（通用人工智能）和AI OS生态，都需要通过与其算力盟友的深度绑定来实现。大模型厂商、芯片厂商、云服务厂商及众多的算力产业链配套厂商，都将成为这艘时代巨轮的关键组成，协同发展，共同受益。算力相关公司持续高增的业绩便是最好的佐证，尤其是光模块和PCB产业核心公司。　　另一方面，宏观事件对整体市场和赛道行情的影响依然显著存在，在这个问题上，我们的观点跟之前4月份关税贸易问题一样，即使对短期行情产生扰动也不用过分担心，因为我们认为人工智能产业的发展进程并不会因此受阻。　　整体来说，我们认为AI算力依然具备广阔的市场前景，将持续保持高景气。我们继续看好人工智能带来的创新机遇，本产品将持续深耕人工智能算力细分赛道。

今年三季度， A股市场在科技等板块的带动下呈现出不错的涨幅，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，固态电池作为科技细分领域也有明显的超额收益。截至季度末，固态电池指数三季度涨幅32.28%，是市场非常认可的方向之一。　　固态电池是中国保持锂电池技术世界领先的重要领域，国内头部厂商加大研发，产业取得重要进展，具备长期发展潜力。三季度，伴随着产业化的不断推进，固态电池板块成为资本市场关注的重要分支，市场逐步看到固态电池量产落地的节奏和可行性。当前，产业围绕固态电池的商业化量产继续做设备、材料等方面的努力，我们也会紧密跟踪产业发展动态，在产品配置上会优先选择卡位优势明显、研发实力强、具备长期发展潜力的公司。

德邦乐享生活定位于红利加的策略，对于核心仓位的配置我们关注于现金流改善的行业，而卫星仓位主要集中在行业轮动，试图抓住市场上的主流投资机会。在今年的投资上，我们的初始配置方向，在核心仓位上出现了一定的误判，自由现金流策略我们认为是一种高股息行情的扩散，在2024年是一种比较有效的配置策略，而2025年是一轮比较极致的缩圈行情，尤其是在四月初的关税扰动之后，杠铃一端，银行作为红利的核心资产走出了趋势行情，其他红利资产的表现皆不尽如人意。杠铃另一端，主题行情轮动加速，也出现了缩圈现象，导致我们的收益没有预期一般稳定。对于2025年下半年的判断，我们认为经济韧性有余而弹性不足，无风险收益率维持在低位运行的情况下，我们将持续聚焦在如何做好红利增强策略。

二季度以来，市场对AI算力尤其是海外算力的态度发生了180度转弯，从极度悲观开始重新乐观，我们对AI产业尤其是算力赛道的坚持终于得到市场的认可。尽管当前算力行情得到了一定的修复，但我们认为展望未来，AI算力仍有预期差和极大的成长潜力。　　一方面，除了原先北美和国内科技大厂对大模型和算力基础设施的持续投入外，各个国家主权对人工智能的发力才刚刚开始。从公开新闻看，星际之门5000亿美金投资计划、阿联酋主权财富基金支持OpenAI在阿布扎比建设超级数据中心集群、黄仁勋宣布与欧洲各国政企的合作大量进展等，无不显示出各方势力对AI算力的渴望，算力即生产力，算力即竞争力，算力即国力。另一方面，今年无疑是AI应用商业化开始起量起规模的一年，尤其是海外。OpenAI不仅用户侧增长迅猛，其ARR（年度经常性收入）也升至120亿美元增速翻倍；Anthropic的ARR升至40亿美元增长数倍，诸如此类的案例还有很多。因此，我们之前认为AI将进入推理需求为主和商业化闭环新阶段的观点同样开始得到印证。大模型或者云厂商的tokens需求和对应收入的爆发，将反推对算力资源的持续投入，正如黄仁勋在GTC大会上所说“买（算力）得越多，赚得越多”，这一点同样有望复现在国内AI市场。

2025年第一季度，A股市场呈现出结构性行情的特点。整体来看，市场经历了从震荡调整到逐步企稳的过程，部分指数如万得全A、深证综指等实现了正增长，而上证指数和创业板指则出现小幅回调。一季度中，北证50、万得微盘股指数等表现尤为亮眼，涨幅超过10%。市场风格方面，科技、自主可控方向以及政策支持的内需板块成为资金关注的重点，宏观经济数据反映出经济复苏过程中存在的压力，尽管如此，市场对于政策的积极预期和经济数据的边际改善持乐观态度，预计第二季度市场有望延续一季度末的回暖态势。　　德邦乐享生活的投资策略上，以杠铃策略为主，核心仓位的配置集中在现金流具有改善的行业上，大部分属于红利板块，而在尽量避免基本面下行的行业之后，红利板块依旧在2025年开年便遇冷，这是净值表现不佳的主要原因。卫星仓位的选择上，一季度主要集中在行业主题的轮动选择，我们对于机器人、人工智能、军工等方向均有所尝试。展望二季度，由于海外的不确定性提升，同时国内对于经济转向时点的预期分歧依旧存在，可以确定的是货币环境相对宽松的情况下，我们一如既往的更关注企业的现金流能力，企业在当下环境中具备较好现金流能力，才能在未来做到游刃有余，或是分红或是开支，都能带来更大概率的ROE稳定性或提升机会。

今年，海外云厂商和国内互联网大厂继续上调资本开支预期，尤其是以微软、亚马逊、字节、阿里和腾讯为代表的大厂，这是对算力投资景气度的最好体现。在算力能力不断升级以及AI推理需求愈发强烈的背景下，新技术路线会有新的产品需求以及国内不断涌现出新的产业链供应商，光模块和PCB相关产业链公司已经体现出高速的利润增长，我们认为未来包括但不限于CPO、AEC、ASIC、电源和液冷等细分方向也将体现出良好的业绩增长趋势。　　一季度以来，我们非常欣喜得看到，以豆包、Deepseek和Qwen等为代表的国产大模型公司崛起，甚至掀起海内外AI产业界的集体共鸣，中国无疑是推动人工智能发展非常重要的参与方。算法的进步使得算力的使用效率大大提升，是对Scaling Law在维度上的扩充，更低的tokens单价将促进更广泛的AI需求，这非常符合杰文斯悖论。我们认为诸如此类的重大技术变革，都将极大地激发人类社会的潜在算力需求，算力的景气度仍将持续提升。另一方面，海外大模型公司诸如OpenAI的gpt-4o、Anthropic的Claude、谷歌的Gemini2.0都体现出愈发强大的多模态能力，以及英伟达新发布的Cosmos世界基础模型开发平台，也让我们对加速模型训练从而在不久的将来真正迈向AGI充满信心。　　近期，关于关税贸易的问题，确实对短期行情产生了剧烈的扰动，但是我们认为人工智能产业的发展进程并不会因此受阻。并且科技发展的最优解往往还是全球化分工，包括资源配置、技术交流与创新、市场拓展和风险分担等方方面面，无论后续关税条件的最终落地情况如何，AI算力产业链大概率还是会遵循产业发展的一般规则，我们相信国内加上东南亚配套分工的产业链还是可以经受住考验的。　　整体来说，我们认为AI算力具备广阔的市场前景，将持续保持高景气。我们继续看好人工智能带来的创新机遇，本产品将持续深耕人工智能算力细分赛道。

2024年A股市场整体表现强劲，上证指数全年上涨12.67%，为近4年来最大涨幅。市场呈现W型走势，一季度受内外部利空因素影响快速下跌，二季度政策驱动下逐步回暖，三季度在一系列政策利好下快速反弹，四季度市场高开后震荡波动，年底风格切换为大盘价值占优。全年来看，银行板块表现强势，涨幅达34.39%。行业轮动先降后升，四季度轮动强度达到年内高位。　　德邦乐享生活混合在过去的一年，主要配置为估值合理的乐享生活类的优质龙头企业，我们努力寻找基本面预期改善的或经营已经改善的上市公司，定价方式上，根据市场的风格进行估值预期的调整，以获得资本利得。我们主要在地产链、出海链、消费链等多个方向，布局被低估的优质企业。

2024年以来，我们可以清楚得看到算力是产业各方竞相投入的必要基建资源，算力行业仍在不断加速兑现业绩的成长性。回顾海内外各大科技巨头的发展战略，投资算力既是激发当前业务活力的有效手段，也是把握未来核心竞争力的重要手段。算力竞赛是AI竞赛的必要条件之一，在决策态度上，没有厂商愿意放弃这张未来科技生态的入场券。