孟令上 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）权益市场方面，二季度中东地缘局势阶段性缓和，区域冲突尾部风险有所回落，带动市场风险偏好抬升，成长板块整体占优，但板块内行情分化持续加剧。全球 AI 产业资本开支持续扩张，科技主线维持强势，AI 算力硬件、存储、液冷、CPO等算力基础设施产业链表现突出。与此同时，上游成本向终端传导的压力逐步显现，全球加息预期升温、流动性趋于收紧；尽管美联储 6 月维持利率不变，但沃什相关改革加大了海外货币政策的不确定性。临近季末业绩披露窗口，AI 算力硬件高景气产业逻辑虽未发生改变，但市场投资重心由产业题材叙事转向业绩兑现，缩圈交易特征愈发突出。报告期内，本基金纯债端维持中性偏积极的仓位与久期水平，灵活调整久期并开展波段交易，同步严控组合回撤。权益市场估值整体偏高，叠加地缘局势反复、通胀上行带动全球加息预期升温，因此基金权益端保持偏防御仓位，重点挖掘科技主线的结构性投资机会。

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）报告期内，本基金维持中性偏积极的仓位与久期水平，灵活运用久期调整与波段交易策略，在市场震荡行情中积极捕捉波段收益机会，同时严格管控回撤。

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）报告期内，本基金坚持以票息策略为核心，维持中性偏积极的仓位与久期水平，灵活运用久期调整及波段操作，在市场震荡行情中把握阶段性交易机会，同时严格管控回撤，保障产品稳健运行。

2026 年二季度，中国经济呈现 “温和复苏、结构分化” 特征，增长主要由基建与制造业投资驱动，房地产拖累、消费复苏放缓构成经济运行的主要制约。宏观环境整体处于 “低通胀、弱需求” 格局，政策面在稳增长与防风险之间寻求动态平衡，为货币政策保持宽松提供了空间。利率债方面，4 月初超长期特别国债供给担忧升温，10 年期国债收益率在 1.81%-1.82% 高位震荡；4 月中旬至月末资金面极度宽松、叠加地缘风险缓和，债市迎来修复，10 年期国债收益率一度下探至 1.74% 下方；5 月债市在基本面偏弱、流动性充裕、供给放量的多空博弈中震荡下行，10 年期国债收益率回落至 1.71% 附近；6 月市场多空交织，10 年期国债收益率在 1.70%-1.75% 区间窄幅震荡。信用债收益率与国债收益率波动趋同、整体震荡下行，其中低等级、长久期信用债收益率下行幅度更为显著。（数据来源：Wind）信用利差方面，各等级信用利差延续收窄态势，但结构分化明显。4 月资金面极度宽松推动信用债收益率下行，各期限信用利差有所收窄。5 月受资金面阶段性扰动影响，1 年期高等级信用利差小幅反弹，但 3 年期、5 年期信用利差伴随信用债收益率加速下行继续收窄。6 月在多空交织的震荡格局下，各期限信用利差窄幅波动，整体延续中长端收窄趋势。（数据来源：Wind）报告期内，本基金始终坚持中短久期核心配置策略，严格把控组合波动风险。在市场出现回调时，灵活调整持仓结构，主动下调组合久期与杠杆水平，有效控制组合回撤。

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）可转债方面，前期可转债估值经历一轮冲高回落，市场长期运行在高估值、高波动区间；受 “固收 +” 产品及可转债 ETF 资金持续流出影响，估值中枢逐步回归合理水平。二季度可转债行情延续弱势，偏债型、平衡型、偏股型可转债先后调整，年初配置资金与短线投机资金共振推升的行情难以重现。当前可转债整体估值仍处偏高水平，可重点挖掘偏股型可转债的结构性机会。报告期内，本基金纯债部分维持中性偏积极的仓位与久期，灵活开展波段交易，同步严控组合回撤。可转债市场估值整体偏高、缺乏持续性趋势行情，因此对可转债采取偏防御持仓思路，择机挖掘偏股型可转债的结构性投资机会。

2026 年第一季度，国内经济呈现温和复苏态势。固定资产投资增速保持稳定，消费市场逐步回暖，出口具备较强韧性。通胀低位小幅回升，PPI 同比降幅有所收窄。债市整体呈现震荡格局，收益率曲线陡峭化；信用债及中短久期利率债收益率稳步下行，超长端利率债收益率震荡上行。债市核心定价逻辑由年初的 “宽松预期”，逐步转向 “经济韧性 + 通胀扰动 + 外部冲击 + 货币政策定力”。年初权益市场走强、风险偏好抬升，叠加债市供给冲击扰动，10 年期国债收益率上行至 1.9% 附近，30 年期国债收益率上行至 2.335% 附近。后续央行持续释放宽松信号，市场宽松预期升温，叠加配置资金进场，债券收益率重回下行通道，10 年期国债收益率回落至 1.78% 附近，30 年期国债收益率下行至 2.22%。春节后，1—2 月国内经济数据超预期，海外地缘冲突引发原油价格大幅上涨，进一步推升通胀预期，利率债收益率再度上行。但受资金面持续宽松支撑，信用债与中短端利率债表现相对稳健，30 年期国债收益率回升至 1 月高点附近。季末，跨季资金利率维持低位，市场提前博弈二季度资金面宽松，债券收益率再度下行。（数据来源：Wind） 报告期内，本基金于年初积极配置、适度拉长组合久期；同时结合产品规模特征，整体维持偏低杠杆水平，保障产品流动性并控制组合回撤。

回顾 2026 年第一季度，国内经济实现良好开局。1—2 月宏观经济数据好于市场预期，生产供给端增速稳步抬升，市场需求保持稳中有升态势。同期外部突发黑天鹅事件，美伊军事冲突升级、霍尔木兹海峡航运扰动等重大地缘风险集中爆发，全球外部环境更趋复杂严峻。在此背景下，2026 年一季度债券市场呈现先下后上、短强长弱的格局。1—10 年期主流期限国债收益率整体下行，30 年期超长端收益率上行，收益率曲线整体陡峭化。信用债市场表现平稳，各期限、各评级信用利差普遍收窄，信用环境持续修复。权益市场呈现显著结构性行情，成长风格相对占优，整体表现优于价值风格，中盘标的行情亮眼。科技主线持续扩散演绎，AI 硬件及算力、存储、液冷、CPO 等基础设施产业链与 TMT 板块交投活跃；顺周期板块依托全球制造业复苏、供给格局优化及 PPI 回暖预期持续走强，有色金属、基础化工、石油石化等赛道表现突出。报告期内，本基金固收端适度压缩债券持仓久期，维持中性配置思路；同步下调可转债仓位，持仓以银行系转债为主，有效控制组合风险。权益方面，一季度积极布局周期板块，实现较好收益增厚；3 月市场遭遇外部冲击时，及时压降权益仓位，有效规避后续市场调整带来的回撤风险。

2026 年开年，商品和权益市场表现超预期，年初关键期限国债发行规模显著大于去年同期，引发供给担忧。债市承压，收益率快速上行，10 年期国债收益率调整至 1.9%；但随着监管降温股市过热情绪、配置盘稳步进场，叠加央行结构性降息落地，收益率迎来震荡修复。2 月春节前后，受两会政策博弈、海外关税利好提振风险偏好，叠加 “沪七条” 出台，债市止盈情绪升温。步入 3 月，美伊局势升级，国际油价大幅上行，全球风险资产波动放大。债市走势分化，长端定价交易地缘扰动带来的通胀压力；短端则依托机构抱团避险情绪与同业活期存款利率下调走出独立行情，收益率曲线呈陡峭化特征。可转债方面，1 月权益市场延续元旦节前热度，行情虽在中下旬有所震荡但整体依旧偏强；可转债 ETF 份额持续增长，公募基金等核心持仓机构顺势增持，流动性加持下可转债跟随权益市场走高，估值同步抬升至阶段新高。2 月可转债价格与估值再创前期高点，市场延续上涨态势，高价中小盘标的成为本轮行情核心领涨力量。3 月地缘冲突加剧，风险资产波动剧烈，可转债估值持续压缩，市场基本回吐年初涨幅，估值回归中性区间。总体来看，一季度债市呈区间震荡格局；短端收益率在资金宽松驱动下明显下行，长端收益率虽历经多重扰动，但整体表现出较强韧性，收益率曲线陡峭化。可转债市场经历了估值冲高后回落的过程，多数时段维持高估值、高波动特征；伴随固收 + 资金及可转债 ETF 份额持续流出，板块估值逐步回归合理水平。(数据来源：Wind)综合来看，一季度债市长端收益率波动幅度较大，短端表现稳健占优，且信用债行情显著优于利率债。报告期内，本基金灵活运用久期策略与波段操作，整体操作思路较去年四季度更为积极；除开年债市逆风阶段保持相对保守外，一季度其余时段整体维持中性仓位与中性久期，同时严格把控回撤风险。可转债投资层面，1 月整体仓位偏积极，后续结合正股波动节奏，逐步将仓位调整至偏防御水平。展望后市，股市中期机遇大于风险；可转债历经回调充分消化溢价率，待估值回归合理区间后，仍具备中长期配置价值。

2026年开年，商品和权益市场表现超预期，年初关键期限国债发行规模显著大于去年同期，引发供给担忧。债市承压收益率快速上行，10年期国债收益率调整至1.9%；但随着监管降温股市过热情绪以及配置盘稳步进场，央行结构性降息落地，多重利好支撑下收益率震荡修复。2月初风险资产回调，债市迎来修复和配置行情，交易盘主导10年期国债收益率下行突破1.8%。春节后，受两会政策博弈、海外关税利好风险偏好，叠加“沪七条”出台，债市止盈情绪升温。步入3月美伊局势全面升级，国际油价大幅上行，全球风险资产波动放大。债市走势分化，长端交易地缘扰动带来的通胀压力；短端则在机构抱团避险与同业活期存款利率下调的支撑下走出独立行情，存单利率创新低，收益率曲线陡峭化。总体来看，一季度债市区间震荡，短端在资金宽松带动下明显下行，长端虽有波折但整体表现出韧性，收益率曲线陡峭化。（数据来源：Wind）综合来看，2026年一季度债市长端收益率波动较大，但短端表现较好，且信用债表现明显好于利率债。报告期内，本基金灵活运用久期策略和波段操作，整体策略较去年四季度更积极；除开年债市逆风期相对保守外，一季度其余时间策略总体保持了中性的仓位和久期，同时严格控制回撤。整体而言，一季度基金策略偏中性，坚持票息策略为主，同时也注重小波段的交易机会。

2026年开年，商品和权益市场表现超预期，年初关键期限国债发行规模显著大于去年同期，引发供给担忧。债市承压，收益率快速上行，10年期国债收益率调整至1.9%；但随着监管降温股市过热情绪以及配置盘稳步进场，央行结构性降息落地，多重利好支撑下收益率震荡修复。2月初风险资产回调，债市迎来修复和配置行情，交易盘主导10年期国债收益率下行突破1.8%。春节后，受两会政策博弈、海外关税利好风险偏好，叠加“沪七条”出台，债市止盈情绪升温。步入3月美伊局势全面升级，国际油价大幅上行，全球风险资产波动放大。债市走势分化，长端交易地缘扰动带来的通胀压力；短端则在机构抱团避险与同业活期存款利率下调的支撑下走出独立行情，存单利率创新低，收益率曲线陡峭化。总体来看，一季度债市区间震荡，短端在资金宽松带动下明显下行，长端虽有波折但整体表现出韧性，收益率曲线陡峭化。(数据来源：Wind)综合来看，一季度债市长端收益率波动较大，但短端表现较好，利率债长短端表现分化，且信用债表现明显好于利率债。报告期内，本基金整体策略较去年四季度更积极，在基金合同约定范围内适度拉长久期和增加仓位；除开年债市逆风期相对保守外，一季度其余时间策略总体保持了中性的仓位和久期。整体而言，一季度基金策略偏中性，坚持票息策略为主，同时积极把握小波段的交易机会。

回顾2025年，上半年，债市表现整体偏弱。由于2024年年底启动的债券牛市，在1月上旬进入尾声，春节过后资金面超预期持续偏紧，市场对货币宽松的预期开始修正，一季度债市经历了一波较长时间的调整。进入二季度，债市受外部事件影响较大，呈现震荡市特征。四月初对等关税事件冲击债市快速探底，五月长假过后中美宣布将在瑞士会晤，降准降息操作落地但降息整体幅度不大，长端对于货币宽松定价充分，而短端受资金中枢下台阶的带动收益率曲线陡峭化。随后一周5月12日公布了中美日内瓦经贸会谈成果，双方大幅调降对等关税税率，国债活跃券单日又大幅上行。下半年，债市整体仍处于逆风期，三季度在基本面预期好转，外部环境缓和以及“反内卷”带来的权益市场风险偏好持续加强的大背景下，债市回调明显，“看股做债”成为债市主逻辑。四季度债市在中美关税冲击后收益率下台阶，随后受中美政策博弈以及公募基金销售费用新规预期扰动十年期国债收益率围绕1.83%附近窄震荡。10月份潘行长在金融街论坛表示目前债市整体运行良好，央行重启国债买卖；海外方面，美联储也如期降息，债市整体环境有所改善，带动月末十年国债收益率向下突破1.80%。11-12月，在央行重启买债利好兑现后，债市归于平静。后在公募基金销售费用新规消息不断和市场风险偏好好转的扰动下，叠加市场对债市中期不乐观和对短期“固收+”基金的赎回担忧，收益率曲线开始熊陡。12月交易扰动明显增加，市场情绪较为脆弱，一方面商品和股市表现强势，风险偏好增加，对债市形成一定压制；另一方面，市场对明年长债的供求关系有所担忧，造成超长债在月末调整较多。（数据来源：WIND）综合来看，由于过往债市交易过多透支降息预期，2025年债市整体是预期修正回归的过程。报告期内，本基金主要持仓以利率债、商业银行二级资本债等高流动性资产为主。面对收益率整体上行的格局，组合灵活运用久期策略和波段操作，在债市调整期降低仓位和久期，严格控制回撤；在收益率上行达到合意区间，开始在利率曲线上寻找凸点，以及具备票息优势的短端信用债，搭建具有竞争力的组合。整体来看，全年基金策略比较灵活，更加注重择时窗口及回撤控制。

回顾2025年，债市表现整体偏弱，可转债市场总体表现较好。由于2024年年底启动的债券牛市在1月中旬进入尾声，而经济基本面保持了较好韧性，市场对货币宽松的预期开始修正，上半年债市经历了较长时间的调整；下半年在基本面预期好转，外部环境缓和以及“反内卷”带来的权益市场风险偏好持续加强的大背景下，债市回调明显，“看股做债”成为债市主逻辑。除10月央行重启国债买卖及外部事件冲击造成的短暂避险情绪外，大部分时间债市处于逆风期。可转债市场方面，一季度股票市场在人型机器人、算力等科技新方向的带动下，呈现上涨态势，可转债市场受益于科技行情带动的正股上涨，一季度大部分时间里呈现了持续上涨的态势，3月下旬开始有所调整。二季度可转债市场波动较大，4月受关税战影响可转债市场跟随股票市场大幅下跌，随后随着中美关税出现缓和迹象，可转债跟随正股快速修复至5月中旬。随着股指快速走高，可转债跟随正股走高，估值也拉升至历史高点。8月底之后，由于可转债估值处于高位，配置型机构增配意愿走弱，转债指数震荡偏强。综合来看，由于过往债市交易过多透支降息预期，2025年债市整体是预期修正回归的过程。而可转债市场跟随股市表现偏强，叠加供求失衡市场对可转债的配置需求持续旺盛，可转债估值达到较高水平。报告期内，纯债资产方面，本基金出于对经济基本面韧性的信心，在央行暂停公开市场国债买入操作和再度提示利率风险后，逐步降低且保持了偏低的持仓久期。下半年组合灵活运用久期策略和波段操作，在收益率上行达到合意区间，开始在利率曲线上寻找凸点，具备票息优势的资产。可转债资产方面，本基金在二季度初，受股票市场影响可转债市场大幅下跌后，适时增配部分可转债仓位，起到了一定的增厚组合收益的效果。8月底起大部分时间维持的偏低的可转债的仓位，有效平滑净值的波动。12月中旬可转债市场回暖后，再度增配部分可转债仓位。以上操作均在在基金合同约定范围内开展。总体看本基金全年实现了较好的收益水平。