周冲 - 基金投资策略和运作

国内方面，2026年上半年经济总体延续温和修复，工业生产、高端制造和出口保持韧性，消费与房地产修复相对偏缓，经济结构持续由传统动能向科技创新和先进制造切换。政策层面对科技的重视进一步提升，人工智能、集成电路、机器人、高端装备等新质生产力方向获得更多支持，资本、场景和产业链资源加快向关键核心技术领域集中，为半导体存储、国产GPU及科技成长板块提供了较为明确的中长期产业基础。海外方面，2026年上半年全球市场主要受到美联储政策路径、美伊冲突及能源价格波动影响。美伊冲突抬升了中东原油供应与航运风险，油价上涨通过通胀预期和利率路径影响全球资产定价；同时，原油以美元计价结算的石油美元体系强化了油价、美元和全球流动性之间的联动。短期看，冲突有利于原油、黄金等避险和资源资产，但在未来可能对高估值成长股形成阶段性压制；中长期看，海外科技竞争和产业链限制或将进一步强化国内科技自主可控和国产替代逻辑。上半年科技成长板块在产业趋势和资金推动下取得了较大涨幅，部分细分领域估值已处于历史较高水平，市场短期波动存在加大的情况。但人工智能、半导体、高端制造等产业升级趋势并未改变，科技成长仍然是未来较长时期资本市场的重要投资主线。因此我们在上半年看好科技成长，根据板块调整布局核心竞争力突出的优质标的。同时非银金融具备配置价值，板块估值处在历史低点，盈利修复明显，有加大的定价空间。因此组合均衡配置，争取逢低配置科技股的同时，搭配低估值非银板块，平衡波动与收益。

本产品的债券端以票息策略为主，一季度降低了久期，增配了国债。今年上半年虽然美伊战争导致石油价格大幅上涨，但我们并不担心对国内CPI的影响。本产品的权益端，以追求绝对收益为目标，采用深度价值的方式来评估公司。自下而上选股，抓住公司的alpha，尽量在估值相对较低时买入公司，不追求高景气度，不追求短期高弹性，但求长期稳定、可预期的绝对收益。我们相信，长期收益来源于股息和股息的增长，而不是估值的提升。一季度在权益市场下跌的过程中我们适度增加了权益仓位，买入了建筑、家电、交运、环保、房地产等行业的股票。二季度市场分化依然很大，非科技资产股价普遍承压。我们卖出了部分地产股，兑现了部分收益；同时增配了医药行业股票，我们相信随着集采、DRGs等政策出清，医药行业的刚需和出口能带来长期稳定的收益。

本产品的债券端以票息策略为主，一季度略微降低了久期，增配了国债。虽然中东局势仍不明朗，但目前看，我们并不过度担心对国内通胀的影响。本产品的权益端，以追求绝对收益为目标，采用深度价值的方式来评估公司，然后配置那些通过分红回购等方式给投资者带来切实回报的股票，不追求短期高弹性，但求长期稳定、可预期的绝对收益。一季度在权益市场下跌的过程中我们适度增加了权益仓位，买入了建筑、家电、交运、环保、房地产等行业的股票，行业配置相对分散。本产品的收益目标，希望通过较高的权益仓位，提高期望收益率；并且通过行业分散和自下而上的个股配置，控制回撤和波动率，力争实现较好的收益风险比，给投资者带来良好的投资体验。

一季度以来海内外事件频出，对国内经济乃至全球市场影响颇大。其中“两会”的召开和围绕伊朗的军事冲突是主要的影响事件。国内“两会”将2026年经济增长目标设定为4.5%-5%，较2025年的5%略有下调，反映政策层面对外部不确定性和内部结构调整压力有更充分预期。稳增长、扩内需、稳楼市、支持民营与科技投资依然是重点。“实施适度宽松的货币政策”依旧是人民银行的政策方向。海外方面，围绕伊朗的军事冲突自2月28日后明显升级，并持续影响霍尔木兹海峡的运输，受此影响下3月油价大幅上行，美元汇率也有所攀升，石油-美元体系或进一步加强。但是，美国经济最新的非农就业数据与通胀数据说明滞胀将可能成为经济增长的障碍，同时对能源价格敏感的欧元区而言，经济增长进一步衰弱甚至衰退的担忧进一步增加。综合来看，一季度后半段，油价、黄金和美元的避险属性明显上升；全球权益市场则围绕“战争升级/缓和”的预期剧烈波动。目前来看，冲突持续时间的预期，将成为全球市场后续波动的不可或缺的影响因素。国内经济年初以来总体开局稳定，结构分化明显。生产修复快于需求修复。生产端发力明显，制造业与基建先于地产提升。分项来看规模以上工业增加值同比增长明显，其中高技术制造业和基建投资增长迅速。相比年初而言，受益于春节效应，消费CPI在逐步提升，生产的PPI截至二月降幅相对上月收窄，主要来自生产和订单的修复，同时制造业PMI也重回荣枯线以上，但修复的广度和就业传导效应依然有待提升。此外，海外油价冲击若持续，将会进一步抬高中国进口成本并压缩中下游利润，后续也将面临更加复杂的输入性通胀。受益于政策的托底，后续经济的方向将可能体现为“温和修复”，同时由于“外部冲击较多”，经济结构将持续分化。脑机接口赛道正从概念验证逐步走向产业化早期阶段，政策支持与行业发展双向奔赴，前沿科技政策支持加强、临床试验推进与产业资本持续涌入。政府已将脑机接口列入重点发展的前沿方向，目标是到2027年实现关键突破、到2030年培育全球竞争力企业；全国已有十余项人体试验在同步推进，部分省份也即将把部分脑机接口相关治疗纳入医保试点范围。投资方面，相关的创投募资大幅增长，国家和地方资本正明显加大对包括脑机接口在内的前沿科技领域投入。长期来看，产业空间广阔，且兼具医疗康复、消费电子、人机交互和先进制造等跨领域想象力，有望会是未来的医学方向之一。作为前沿科技布局型资产，产业突破潜力大，我们将持续看好具有较强的战略配置价值的、业绩兑现能力较强的、技术创新能力强的优质资产。

本基金在进行行业配置时，采用自上而下与自下而上相结合的方式，根据宏观经济形势和中观行业基本面情况动态调整。在个股选择上，本基金采用深度价值的方式来评估公司，追求长期、稳定、可复制的绝对收益、较低的回撤和波动率，给投资者带来良好的持有体验。2025年全年股票市场呈现结构性牛市，新消费、创新药、AI算力、有色等板块全年都有不俗表现。我们在自己的能力圈内选股，对研究不深的板块没有参与。同时，结合估值情况，我们认为当前市场估值水平较高，而大多数行业的基本面改善并不明显，因此股票仓位并没有满仓，而是维持在60%-80%之间，希望通过降低仓位来降低回撤和波动率，当然也冒着一定的“踏空”风险。在行业选择上，本基金在四季度买入了环保、传媒、家电、建筑、交运等行业的股票，这类公司估值低、竞争壁垒高或竞争格局在变好，并且兼具稳定成长和可观的股息率。我们相信这类公司虽然短期股价缺乏弹性，但是长期依然具有可观的收益。

2025年四季度，我国债券市场在多重因素的复杂交织中波动加剧：地缘博弈的持续扰动、央行重启国债买卖的政策操作、政策预期的摇摆不定，以及供给端的潜在冲击，共同作用导致收益率曲线整体维持高位震荡的“熊陡”态势——长端由于对情绪波动和供需变化更为敏感，调整幅度始终快于短端。具体而言，10月上旬，中美贸易摩擦再起点燃避险情绪，收益率应声回落；月末央行宣布恢复公开市场国债买卖，叠加基本面疲软与宽松预期升温，做多热情被点燃，债市阶段性走强。随后市场迎来反复，公募基金销售新规的预期反复拉扯、央行买债规模不及市场预期，叠加地产信用事件的意外扰动，债市迅速回吐涨幅，曲线“熊陡”特征进一步强化。进入12月，资金面显著宽松让短端暂时占据优势；可降息预期降温，叠加财政工作会议释放“积极有为”的政策信号引发超长债供给担忧，债市情绪再度转向谨慎，长端开启持续调整。本产品的债券端以票息策略为主，但同时会适时调整杠杆和久期。权益端主要配置红利低波属性的股票，在波动可控的前提下，希望兼顾防御效果与稳健收益。

2025年第三季度，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.9%，汇安资产轮动A净值增长率为1.6%。本基金采用自上而下与自下而上相结合的方式来进行行业配置，一方面综合研究社会发展趋势、经济发展趋势、消费者需求变化等因素，另一方面从行业的成长能力、市场估值等因素来确定本基金重点投资的行业。今年以来在医药行业内部，创新药板块一枝独秀。本基金投资创新药公司较少，从投资策略和选股偏好上看，本基金更倾向于低估值、业绩兑现确定性高、以及公司治理较好能给投资者带来稳定回报的股票。本基金在第三季度买入了部分中药公司，这类公司由于集采或者去库存原因，业绩下滑较多，但是从长期价值的角度看，随着库存出清，公司业绩有望迎来拐点；并且这类公司的分红率比较高，有足够的安全边际。此外本基金还买入了药店股，药店行业由于医保个人账户改革等原因，过去两年客流量和客单价都下滑，今年开始全行业药店数量开始下降，客流量有望企稳，从股息率和估值的角度看，药店行业也具有投资价值。

回顾2025年三季度，债券市场整体呈现调整，资金面保持相对稳定，但收益率中枢震荡上行。在多重因素共同影响下（尤其是权益市场的火热），导致债市逐步转向谨慎。随着大科技板块带动A股持续走强，居民的大类资产配置结构中权益比例开始提升，债市的负债端承压，整体行情转入震荡区间。产品运作方面，本管理人根据期限结构和票息策略，略微调整了杠杆水平与久期结构，以应对市场波动。本产品定位为波动可控的“固收+”策略产品，核心目标是在严回撤的前提下，兼顾债券市场的票息和权益市场上行收益。基于这一目标，我们重点配置了红利类（高股息）资产。虽然该类资产在市场向好时表现并不令人满意，但胜在回撤可控，能降低大多数震荡和下跌市场的风险。在当前全球地缘政治风险升级、中美摩擦不断、经济复苏承压、利率持续走低的宏观环境下，红利资产兼具防御属性与收益特征，是非常重要的配置方向。从资产属性看，红利资产具备的“高股息+股价稳健”双重优势，有望在未来几年持续兑现，具备显著的长期配置价值。毫无疑问，三季度是红利股/防御型股票的逆风阶段，在泛科技板块、成长风格全面占优的市场结构下，红利股成为沉淀资金不断流出的源头，两个板块的估值剪刀差，扩大到了非常极端的位置，而这也意味着，均值回复就在不远处。

回顾2025年上半年，在政策支持和实体经济需求的双重推动下，我国债券市场展现出强劲的发展势头，但也面临内外部因素的复杂影响，整体呈现出高波动与震荡并存的特征，整体表现先扬后抑，收益率曲线逐渐平坦化，10年期与1年期国债利差收窄，债券市场在供给扩容的同时也面临着逐渐放大的波动，一级市场保持高景气态势，信用债和利率债协同发力，助力实体经济稳中向好。在二级市场方面，债券收益率整体下行，且信用债表现优于利率债。然而，市场的结构性差异较为显著，投机交易（有别于配置型交易）氛围较浓。本产品定位为固收加产品，旨在动态平衡不同资产间的收益与风险，为投资者提供相对稳健的回报，在严控回撤的情况下，希望能分享权益市场的上行。基于目前的宏观经济环境和利率中枢下移的趋势，权益部分选择的是红利低波类资产。作为一种结合高分红与低波动的投资策略，该类资产近年来在国内外市场中受到的关注日益提升，在低利率环境下具有较强的配置优势，市场下跌或震荡时具有较强的防御性，中长期收益稳健，还受到政策和保险机构等增量资金的支持，是固收加产品的较好选择。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，汇安资产轮动A上涨7.25%。本基金采用自上而下与自下而上相结合的方式进行行业配置。自上而下看，中国已进入老龄化社会，医药医疗相关的需求长期较好，基于这种长周期视角，本基金重点配置医药行业。自下而上看，医疗设备、体外诊断、高值耗材等在政策压力下，上半年业绩承压，但是下半年预计会同比环比明显改善；医疗服务边际上好转。创新药产业链在license out大趋势下，相关标的涨幅可观。本基金投资创新药较少，从投资策略和选股偏好上，本基金更倾向于低估值、业绩兑现度高的股票。虽然短期内缺乏弹性，但是拉长时间看，我们希望给投资者带来稳定、可预期的回报和较好的持股体验。

回顾2025年一季度，债券市场宽幅震荡。以10年期国债为例，收益率波动区间在1.6%~1.9%，叠加大约9年的久期，价格波动约为2.7%，今年以来长债的区间持有体验并不会很友好。2025年迄今，最具里程碑式的事件是1月份DeepSeek发布了开源大模型，迅速在全球范围内引发了强烈关注和讨论，全球人工智能领域专家学者对其深入测评和分析，愈发证实了其技术的领先和算法的优势。在算力资源被美国大举限制的情况下，全球看到了中国在人工智能领域的爆发力和潜力，引发了中国资产（尤其是优质的泛科技公司）的价值重估，“东升西落”的叙事开始进入主流视野。在这样的大背景下，A股市场顶住了美股市场下跌的压力，上证指数先抑后扬，港股市场更是由于其外汇制度优势和上市公司的结构性特征，近乎一骑绝尘地引领了中国资产的价值重估，恒生科技指数一季度涨幅超过20%。在这样的背景下，报告期内股债跷跷板的效应逐渐显著。一方面，2024年四季度以来的抢跑行情，去年四季度涌入了较多增配债券的资金，使得债券收益率达到了阶段新低（债券价格新高）；另一方面，在人工智能等泛科技板块行情的推动下，A股权益市场的资金活跃度和风险偏好全面提升，对债券市场也产生了挤出效应。由于社会融资规模和信贷数据表现出强劲的增长势头，宏观经济数据显示出边际改善的迹象。进入3月份，信用债率先上行至合意区间，配置价值显现；考虑到外部环境存在不确定性，以及年内仍有降准降息的可能性，预计债券市场将延续宽幅区间震荡，交易型机会或大于配置型价值。本产品定位为固收加，收益风险特征与普通权益基金有较大区别，净值波动不宜太大，需尽量做到回撤可控，权益部分的构建也需要基于此进行约束。结合A股长期的风格波动特征和盈利周期，从安全边际和控制下行风险考虑，组合中配置的是相对稳健的红利组合，目前占资产净值的比例不超过15%。但代表红利类资产的中证红利指数，今年一季度录得涨幅-3.1%，从一定程度上显示，红利资产的表现与当前的泛科技牛市基本没有关系，对产品的净值也带来了小幅的负贡献。但站在更长的时间维度和更广的空间维度下，红利股的防御价值和稳健收益特征，已经得到了海内外资本市场的检验。组合中精选的高股息资产，是竞争格局稳定，现金流充沛，盈利波动较低的“现金牛”，在我国利率中枢下移的大背景下，配置价值更加凸显，对组合起着重要作用。

2025年第一季度，上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，汇安资产轮动A净值增长2.5%。本基金采用自下而上与自下而上相结合的方式来进行行业配置，一方面综合研究社会发展趋势、经济发展趋势、消费者需求变化等因素，另一方面从行业的成长能力、市场估值等因素来确定本基金重点投资的行业。在行业配置方面，本基金重点配置了医药行业。医药板块在需求上长期受益于人口老龄化，估值仍处于历史低位，我们看好今年对医药板块的投资。医药板块中创新药表现较好，医保局等部门鼓励创新药发展，国内药企创新药licence out交易频繁，价值得到重估。此外，医保局召开优化医药集采工作研讨会，集采政策有望边际缓和。医疗器械领域，院内医疗设备招标恢复显著，全年业绩有望同比改善；部分公司在产品中开发了AI功能，股价得益于AI概念上涨。在选股方面，我们致力于挖掘估值低、政策风险出清、能够给投资者带来持续回报的公司。