周冲 - 基金投资策略和运作

本基金在进行行业配置时，采用自上而下与自下而上相结合的方式，根据宏观经济形势和中观行业基本面情况动态调整。在个股选择上，本基金采用深度价值的方式来评估公司，追求长期、稳定、可复制的绝对收益、较低的回撤和波动率，给投资者带来良好的持有体验。2025年全年股票市场呈现结构性牛市，新消费、创新药、AI算力、有色等板块全年都有不俗表现。我们在自己的能力圈内选股，对研究不深的板块没有参与。同时，结合估值情况，我们认为当前市场估值水平较高，而大多数行业的基本面改善并不明显，因此股票仓位并没有满仓，而是维持在60%-80%之间，希望通过降低仓位来降低回撤和波动率，当然也冒着一定的“踏空”风险。在行业选择上，本基金在四季度买入了环保、传媒、家电、建筑、交运等行业的股票，这类公司估值低、竞争壁垒高或竞争格局在变好，并且兼具稳定成长和可观的股息率。我们相信这类公司虽然短期股价缺乏弹性，但是长期依然具有可观的收益。

2025年四季度，我国债券市场在多重因素的复杂交织中波动加剧：地缘博弈的持续扰动、央行重启国债买卖的政策操作、政策预期的摇摆不定，以及供给端的潜在冲击，共同作用导致收益率曲线整体维持高位震荡的“熊陡”态势——长端由于对情绪波动和供需变化更为敏感，调整幅度始终快于短端。具体而言，10月上旬，中美贸易摩擦再起点燃避险情绪，收益率应声回落；月末央行宣布恢复公开市场国债买卖，叠加基本面疲软与宽松预期升温，做多热情被点燃，债市阶段性走强。随后市场迎来反复，公募基金销售新规的预期反复拉扯、央行买债规模不及市场预期，叠加地产信用事件的意外扰动，债市迅速回吐涨幅，曲线“熊陡”特征进一步强化。进入12月，资金面显著宽松让短端暂时占据优势；可降息预期降温，叠加财政工作会议释放“积极有为”的政策信号引发超长债供给担忧，债市情绪再度转向谨慎，长端开启持续调整。本产品的债券端以票息策略为主，但同时会适时调整杠杆和久期。权益端主要配置红利低波属性的股票，在波动可控的前提下，希望兼顾防御效果与稳健收益。

2025年第三季度，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.9%，汇安资产轮动A净值增长率为1.6%。本基金采用自上而下与自下而上相结合的方式来进行行业配置，一方面综合研究社会发展趋势、经济发展趋势、消费者需求变化等因素，另一方面从行业的成长能力、市场估值等因素来确定本基金重点投资的行业。今年以来在医药行业内部，创新药板块一枝独秀。本基金投资创新药公司较少，从投资策略和选股偏好上看，本基金更倾向于低估值、业绩兑现确定性高、以及公司治理较好能给投资者带来稳定回报的股票。本基金在第三季度买入了部分中药公司，这类公司由于集采或者去库存原因，业绩下滑较多，但是从长期价值的角度看，随着库存出清，公司业绩有望迎来拐点；并且这类公司的分红率比较高，有足够的安全边际。此外本基金还买入了药店股，药店行业由于医保个人账户改革等原因，过去两年客流量和客单价都下滑，今年开始全行业药店数量开始下降，客流量有望企稳，从股息率和估值的角度看，药店行业也具有投资价值。

回顾2025年三季度，债券市场整体呈现调整，资金面保持相对稳定，但收益率中枢震荡上行。在多重因素共同影响下（尤其是权益市场的火热），导致债市逐步转向谨慎。随着大科技板块带动A股持续走强，居民的大类资产配置结构中权益比例开始提升，债市的负债端承压，整体行情转入震荡区间。产品运作方面，本管理人根据期限结构和票息策略，略微调整了杠杆水平与久期结构，以应对市场波动。本产品定位为波动可控的“固收+”策略产品，核心目标是在严回撤的前提下，兼顾债券市场的票息和权益市场上行收益。基于这一目标，我们重点配置了红利类（高股息）资产。虽然该类资产在市场向好时表现并不令人满意，但胜在回撤可控，能降低大多数震荡和下跌市场的风险。在当前全球地缘政治风险升级、中美摩擦不断、经济复苏承压、利率持续走低的宏观环境下，红利资产兼具防御属性与收益特征，是非常重要的配置方向。从资产属性看，红利资产具备的“高股息+股价稳健”双重优势，有望在未来几年持续兑现，具备显著的长期配置价值。毫无疑问，三季度是红利股/防御型股票的逆风阶段，在泛科技板块、成长风格全面占优的市场结构下，红利股成为沉淀资金不断流出的源头，两个板块的估值剪刀差，扩大到了非常极端的位置，而这也意味着，均值回复就在不远处。

回顾2025年上半年，在政策支持和实体经济需求的双重推动下，我国债券市场展现出强劲的发展势头，但也面临内外部因素的复杂影响，整体呈现出高波动与震荡并存的特征，整体表现先扬后抑，收益率曲线逐渐平坦化，10年期与1年期国债利差收窄，债券市场在供给扩容的同时也面临着逐渐放大的波动，一级市场保持高景气态势，信用债和利率债协同发力，助力实体经济稳中向好。在二级市场方面，债券收益率整体下行，且信用债表现优于利率债。然而，市场的结构性差异较为显著，投机交易（有别于配置型交易）氛围较浓。本产品定位为固收加产品，旨在动态平衡不同资产间的收益与风险，为投资者提供相对稳健的回报，在严控回撤的情况下，希望能分享权益市场的上行。基于目前的宏观经济环境和利率中枢下移的趋势，权益部分选择的是红利低波类资产。作为一种结合高分红与低波动的投资策略，该类资产近年来在国内外市场中受到的关注日益提升，在低利率环境下具有较强的配置优势，市场下跌或震荡时具有较强的防御性，中长期收益稳健，还受到政策和保险机构等增量资金的支持，是固收加产品的较好选择。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，汇安资产轮动A上涨7.25%。本基金采用自上而下与自下而上相结合的方式进行行业配置。自上而下看，中国已进入老龄化社会，医药医疗相关的需求长期较好，基于这种长周期视角，本基金重点配置医药行业。自下而上看，医疗设备、体外诊断、高值耗材等在政策压力下，上半年业绩承压，但是下半年预计会同比环比明显改善；医疗服务边际上好转。创新药产业链在license out大趋势下，相关标的涨幅可观。本基金投资创新药较少，从投资策略和选股偏好上，本基金更倾向于低估值、业绩兑现度高的股票。虽然短期内缺乏弹性，但是拉长时间看，我们希望给投资者带来稳定、可预期的回报和较好的持股体验。

2025年第一季度，上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，汇安资产轮动A净值增长2.5%。本基金采用自下而上与自下而上相结合的方式来进行行业配置，一方面综合研究社会发展趋势、经济发展趋势、消费者需求变化等因素，另一方面从行业的成长能力、市场估值等因素来确定本基金重点投资的行业。在行业配置方面，本基金重点配置了医药行业。医药板块在需求上长期受益于人口老龄化，估值仍处于历史低位，我们看好今年对医药板块的投资。医药板块中创新药表现较好，医保局等部门鼓励创新药发展，国内药企创新药licence out交易频繁，价值得到重估。此外，医保局召开优化医药集采工作研讨会，集采政策有望边际缓和。医疗器械领域，院内医疗设备招标恢复显著，全年业绩有望同比改善；部分公司在产品中开发了AI功能，股价得益于AI概念上涨。在选股方面，我们致力于挖掘估值低、政策风险出清、能够给投资者带来持续回报的公司。

回顾2025年一季度，债券市场宽幅震荡。以10年期国债为例，收益率波动区间在1.6%~1.9%，叠加大约9年的久期，价格波动约为2.7%，今年以来长债的区间持有体验并不会很友好。2025年迄今，最具里程碑式的事件是1月份DeepSeek发布了开源大模型，迅速在全球范围内引发了强烈关注和讨论，全球人工智能领域专家学者对其深入测评和分析，愈发证实了其技术的领先和算法的优势。在算力资源被美国大举限制的情况下，全球看到了中国在人工智能领域的爆发力和潜力，引发了中国资产（尤其是优质的泛科技公司）的价值重估，“东升西落”的叙事开始进入主流视野。在这样的大背景下，A股市场顶住了美股市场下跌的压力，上证指数先抑后扬，港股市场更是由于其外汇制度优势和上市公司的结构性特征，近乎一骑绝尘地引领了中国资产的价值重估，恒生科技指数一季度涨幅超过20%。在这样的背景下，报告期内股债跷跷板的效应逐渐显著。一方面，2024年四季度以来的抢跑行情，去年四季度涌入了较多增配债券的资金，使得债券收益率达到了阶段新低（债券价格新高）；另一方面，在人工智能等泛科技板块行情的推动下，A股权益市场的资金活跃度和风险偏好全面提升，对债券市场也产生了挤出效应。由于社会融资规模和信贷数据表现出强劲的增长势头，宏观经济数据显示出边际改善的迹象。进入3月份，信用债率先上行至合意区间，配置价值显现；考虑到外部环境存在不确定性，以及年内仍有降准降息的可能性，预计债券市场将延续宽幅区间震荡，交易型机会或大于配置型价值。本产品定位为固收加，收益风险特征与普通权益基金有较大区别，净值波动不宜太大，需尽量做到回撤可控，权益部分的构建也需要基于此进行约束。结合A股长期的风格波动特征和盈利周期，从安全边际和控制下行风险考虑，组合中配置的是相对稳健的红利组合，目前占资产净值的比例不超过15%。但代表红利类资产的中证红利指数，今年一季度录得涨幅-3.1%，从一定程度上显示，红利资产的表现与当前的泛科技牛市基本没有关系，对产品的净值也带来了小幅的负贡献。但站在更长的时间维度和更广的空间维度下，红利股的防御价值和稳健收益特征，已经得到了海内外资本市场的检验。组合中精选的高股息资产，是竞争格局稳定，现金流充沛，盈利波动较低的“现金牛”，在我国利率中枢下移的大背景下，配置价值更加凸显，对组合起着重要作用。

2024年全年，A股市场呈现显著的风格切换特征，全年经历了"估值、盈利压缩-政策驱动-信心恢复"三个阶段。本产品基于宏观政策研判和市场微观结构的分析，在严控回撤的前提下，权益部分构建了波动较小，安全边际较高的红利组合。回顾上半年，市场整体较弱，债券较为强势，国债收益率下行。截至9月下旬，在政治局会议释放积极信号后，市场开始进入攻守转换的状态；过去三年估值压缩到极致的科技成长股，迎来转折；叠加货币政策和财政政策的进一步松绑，流动性改善下的中小市值股票迎来春天。红利组合在这样的环境下，表现相对较弱。但从中长期维度看，在国债收益率快速下行的环境下，优质资产日益稀缺，高股息资产仍具备较高的配置价值。面对成长-价值风格的快速切换，以及风险偏好的变化，本基金坚持的定量化投资框架，具备长期纪律和规则约束，能提升投资过程的理性和客观程度。在行业均衡和个股分散的前提下，构建了波动相对较低的股票组合。与此同时，本基金管理人也针对不同的宏观环境、中观结构和微观特征，积极纳入新型的数据和信息，不断地完善投资框架，改进投资策略，提升模型的适应性和生命力，进而促进公募产品的高质量发展。

2024年，上证指数上涨12.67%，沪深300上涨14.68%，汇安资产轮动A净值增长率-17.47%。回顾2024年，证券市场呈现先抑后扬的走势，9月中下旬在国家一系列组合拳的刺激下，证券市场大幅反弹，汇安资产轮动的净值也跟随大幅上涨。本基金采用自上而下与自下而上相结合的方式来进行行业配置，一方面综合研究社会发展趋势、经济发展趋势、消费者需求变化等因素，另一方面从行业的成长能力、市场估值等因素来确定本基金重点投资的行业。从自上而下看，中国已经进入老龄化社会，人口老龄化将更多的带来医药行业相关需求。自下而上看，从2021年-2024年，医药行业连续四年下跌，估值已经处于比较低的水平。2024年医药行业上市公司业绩普遍不佳，和集采政策、部分行业竞争格局变差、医院招投标放缓有关，这些不利因素已经充分体现到股价之中。我们认为短期的利空提供了长期的买点，股价向下跌幅有限，向上的确定性更高，未来随着上市公司业绩的改善，股价有望走出慢牛趋势。从长期看中国在医药卫生领域的支出将持续增长，人口老龄化带来的刚需将持续增长，并且在一些细分领域，结构性机会更多。另外，随着带量采购等政策的推进，一些细分行业已经开始出清，重新迎来新的成长周期。此外，医保正大力赋能商业保险，商业健康险有望成为未来医药行业增长的一大动力。因为我们现阶段非常看好对医药行业的投资。在具体投资上，我们致力于挖掘估值低、政策风险出清、能够给投资者带来持续回报的公司。拉长时间看，这些公司的股价会随着业绩的增长而上涨。

2024年三季度，社会总需求的疲软对于生产端的拖累继续显现。虽然此前PMI呈现出生产强于需求的局面，但宏观高频数据显示，产销率仍然维持低迷，导致企业的生产积极性并不高，企业的产成品库存位于高位。房地产方面，房价并未企稳，负向的财富效应进一步压缩了居民消费意愿，导致社零消费进入螺旋式下跌的困境。市场的风险偏好低迷，在此背景下，债券利率不断创下新低。转捩点出现在九月下旬召开的国务院新闻发布会上，“一行一局一会”重磅发声，联袂发布了各种金融支持经济高质量发展的举措，释放出浓浓的政策暖意。央行降准降息，同时推出针对股市的创新工具。政治局会议提到要“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，表态积极，市场的低迷快速扭转，市场应声而起来。地产方面，首次提及“要促进房地产市场止跌回稳”，市场对于房价企稳的信心有所增强，成交量大幅提高。受风险偏好提升影响，债券利率出现快速上行。债券方面，本产品主要配置了中短久期的二永债，努力在控制利率波动的同时获取相对合理的票息收益。权益方面，在这样波动极速放大、情绪极速转向的狭窄窗口期，预测的难度大、胜率低，本管理人的做法是通过判断市场当前所处的状态，采取相应的投资策略进行应对。本产品出于产品的风险收益特征考虑，在保持行业相对均衡的情况下，精选出的标的在一定程度上偏向红利，希望能分享这些优质上市公司的估值修复，在波动可控的情况下改善组合收益。

2024年第三季度，上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.07%，中证医药指数上涨19.43%，汇安资产轮动A净值上涨10.59%。本基金自2022年8月起大比例配置医药生物板块标的（资产轮动二季报行业配置方面，医药生物占比100%），我们站在长期视角坚定看好该板块未来发展前景。尽管从短期业绩上看，由于受到宏观消费环境以及医药板块内部带量采购、医疗反腐、DRGs等政策的影响，中报业绩普遍不佳。但是医药板块经过三四年的下跌，估值已经很低，九月底国家出台货币和财政政策刺激内需，医药板块股价大幅上涨，估值得到了一定的修复。展望未来，从需求上看，医药板块受益于中国老龄化程度加深。估值上，尽管医药板块估值得到了一定的修复，但是仍处于比较低的历史分位数，投资医药的期望收益依然很高。在投资策略上，我们致力于挖掘估值较低、政策风险出清、终端需求改善、能够给投资者带来持续回报的公司，我们有信心这些公司的股价能随着基本面的改善而上涨。