郝征 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，国内医药领域的重大事件仍然围绕创新药及其产业链。创新药领域陆续落地众多海外授权BD交易，仅一季度的交易总额就超过去年交易总额的一半。从投融资的角度来看，国内生物医药产业链上游的投融资交易持续活跃。国家医保谈判流程优化、商保政策落地等系列政策对创新药的扶持力度维持高位。　　本产品上半年主要的投资策略分两方面：一是围绕CXO龙头个股进行重点配置，这些龙头公司在享受国内CXO行业估值扩张的同时，其业绩多由海外客户贡献，业绩增长性高。二是对AI泛化的公司进行配置。AI浪潮下对于部分医疗器械耗材公司有了估值重估和业绩上修的机会，这些标的需要持续跟踪订单落地和业绩兑现。

2026年上半年国内经济继续延续修复的趋势，但是经济增长动力已经明显转变。整体经济增长由出口拉动为主，同时出口行业中尤以计算机、电子、电力设备新能源等行业的增速拉动为主。从国内经济的增长动力和上市公司的业绩表现看，经济结构调整已经完成，过去靠地产投资和基建投资的总量投入让位于高端制造等附加值较高的新质生产力增长模式。目前看，打折促销的策略已经不能带来明显的以价换量的效果，后续还是需要居民消费意愿和消费预期缓慢修复后才能看到消费复苏更大的弹性。　　上半年，本产品做了较大的持仓切换，从新消费和创新药转向景气度更高的电子和新能源领域，对于当期业绩好并且景气度趋势依然向好的细分方向和个股进行了重点配置。同时对于计算机、创新药和部分消费个股也做了一定的左侧配置。

2025年我国国内生产总值达140万亿元，按不变价格计算，GDP同比增长5.0%，人均国内生产总值连续3年超过1.3万美元。2026年上半年我国经济整体呈现温和复苏态势，GDP增长预计在4.5%-4.7%，全年经济走势呈U型。预计2026年全年GDP增长4.5%-5.0%，外需超预期、内需结构性修复，出口高增、投资回升。　　本人自3月19日接任本基金以来，对基金产品原有行业和公司进行了结构优化调整，本基金二季度持仓仍然主要集中在消费、医药、金融、能源等四个方向，和一季度末持仓行业变化不大。鉴于二季度市场表现极端分化，以电子、通信为代表的少数几个行业大幅上涨，剩余的20多个行业持续下跌，本人对基金产品持有行业进行了结构优化，适当增加了10%的金融行业配置，以增强基金产品的防御属性。　　本基金产品的运作思路主要表现在以下两个方面：　　1、安全边际。风险控制是所有投资的第一要素，本人本着尽量不给投资者亏钱/少亏钱的原则，因此对于持仓标的买入价格比较苛刻，目前持仓的消费、医药公司平均PE估值仅15-18倍，从而为判断错误或者市场波动留出足够的缓冲空间。另外，二季度新增加的金融行业公司，银行、保险估值仅6-7倍，证券估值11倍左右，上述低估值公司均为我们的投资组合提供了足够的安全边际。　　2、好公司/好生意。买股票就是买公司，投资股票的本质是拥有公司的一部分所有权。本基金目前持仓的公司均是ROE（所有者权益报酬率）较高的好公司，平均ROE在15%以上，有些公司的ROE高达30%以上。我们拥有的这部分公司所有权都对应着好生意，这样我们的风险控制又有了第二条“好生意”的加成，从而让我们的投资更加安全。　　综上而言，我们组合目前持有的消费、医药、金融、能源4个方向龙头公司，均具备较高的安全边际、均是好公司/好生意、同时大部分公司还有较高分红（3%-5%的股息率）。在上述较为完备的风险控制措施下，本着尽量不给投资者亏钱/少亏钱的原则，希望本基金接下来能给投资者带来一定投资回报。　　最后，从表面上看，二季度本基金产品净值下跌9%，会让很多投资者内心煎熬。从深层次看，本着“安全边际”+“好公司/好生意”的核心投资原则，我们持有的好公司更便宜，意味着本基金产品现在性价比相较于一季度末更高，未来大概率会给投资者带来良好的投资回报。

2026年上半年，国内医药领域的重大事件仍然围绕创新药及其产业链。创新药领域陆续落地众多海外授权BD交易，仅一季度的交易总额就超过去年交易总额的一半。从投融资的角度来看，国内生物医药产业链上游的投融资交易持续活跃。国家医保谈判流程优化、商保政策落地等系列政策对创新药的扶持力度维持高位。　　本产品上半年主要的投资策略分两方面：一是围绕CXO龙头个股进行重点配置，这些龙头公司在享受国内CXO行业估值扩张的同时，其业绩多由海外客户贡献，业绩增长性高。二是对AI泛化的公司进行配置。AI浪潮下对于部分医疗器械耗材公司有了估值重估和业绩上修的机会，这些标的需要持续跟踪订单落地和业绩兑现。

2026年一季度，本产品主要布局内需相关、自主可控等方向。重点行业为新能源电力设备、医药、半导体等。26年一季度国际地缘冲突爆发，导致市场风险偏好下降，但是本质上对国内资本市场的影响有限。市场短期波动不改长期向上趋势。我们会继续维持内需相关、自主可控、能源安全的方向优选个股。

2026年一季度，本产品维持创新行业及医疗服务的配置，主要聚焦在创新产业上。26年一季度，中国创新药出海授权交易金额超过600亿美元，超过2025年1365亿美元的一半。产业趋势方兴未艾，显示出国内创新药企业超强的研发能力。从交易金额上，今年还有很多涉及到自免、肿瘤等多领域的交易尚待落地，其中仍有大额交易值得期待。26-27年将进入二代IO联用ADC数据读出窗口期，新一代的肿瘤免疫领域的全球格局即将改写，而在这一新的时代，中国药企将必然在新的格局中分得一杯羹。医药行业指数自去年8月份起涨幅一直落后于成长股，与基本面严重脱节。以化药、创新药和医疗服务中的优秀个股为代表，已经具备很高的投资价值。本产品在一季度重点选择并持仓了相关标的。

2026年一季度，本产品维持创新行业及医疗服务的配置，主要聚焦在创新产业上。26年一季度，中国创新药出海授权交易金额超过600亿美元，超过2025年1365亿美元的一半。产业趋势方兴未艾，显示出国内创新药企业超强的研发能力。从交易金额上，今年还有很多涉及到自免、肿瘤等多领域的交易尚待落地，其中仍有大额交易值得期待。26-27年将进入二代IO联用ADC数据读出窗口期，新一代的肿瘤免疫领域的全球格局即将改写，而在这一新的时代，中国药企将必然在新的格局中分得一杯羹。医药行业指数自去年8月份起涨幅一直落后于成长股，与基本面严重脱节。以化药、创新药和医疗服务中的优秀个股为代表，已经具备很高的投资价值。本产品在一季度重点选择并持仓了相关标的。

行情回顾　　2025年我国国内生产总值达140万亿元，按不变价格计算，GDP同比增长5.0%，人均国内生产总值连续3年超过1.3万美元。2026年一季度我国经济有望实现开门红，预计全年GDP增长4.5%-5.0%。外需超预期、内需结构性修复，出口高增、投资回升，但消费和房地产仍偏弱。　　　　运作分析　　本人自3月19日接任本基金以来，对基金产品原有行业进行了结构优化调整，本基金目前持仓主要集中在消费、医药、金融、能源等四个方向，优化思路主要表现在以下两个方面：　　1、安全边际。风险控制是所有投资的第一要素，本人本着不能给投资者亏钱的原则，因此对于持仓标的买入价格比较苛刻，目前换仓的消费、医药公司平均PE估值仅15-18倍，从而为判断错误或者市场波动留出足够的缓冲空间。金融和能源持仓公司的估值要更低一些。　　2、好公司/好生意。买股票就是买公司，投资股票的本质是拥有公司的一部分所有权。本基金目前持仓的公司均是ROE（所有者权益报酬率）较高的好公司，平均ROE在15%以上，有些公司的ROE达30%以上。我们拥有的这部分公司所有权都对应着好生意，这样我们的风险控制又有了第二条“好生意”的加成，从而让我们的投资更加安全。　　综上而言，我们持有的消费、医药、金融、能源4个方向龙头公司，均具备较高的安全边际、均是好公司/好生意、同时大部分公司还有较高分红（3%-5%的股息率）。在上述较为完备的风险控制措施下，本着不能给投资者亏钱的原则，希望本基金接下来能给投资者带来一定投资回报。

2025年全年产品运作复盘看，整体上总结是前高后低。上半年，本产品的投资操作主要受益于创新药和部分新消费的选股，整体取得了较好的绝对收益和相对排名。主要问题出在三季度，由于对国内消费复苏的拐点把握出现判断失误，以及未能及时转向算力链，加大AI产业链相关公司的持仓，产品出现了较大的行业负贡献。同时，由于坚持认为创新药产业趋势方兴未艾，重仓个股股价与基本面反映有背离，因此在整体消费和医药的趋势下行期，持续加仓，最终导致整体行业配置方向较市场热点偏离度较大，产品净值没能更好的把握下半年市场持续大幅上涨的机会，相对排名也明显下滑。

2025年本产品运作主要围绕创新药及创新药产业链进行布局，通过左侧逆向选股，截止上半年取得了牛市中超越指数的阶段性表现。但是整体医药消费行业下半年并未能跟随整体市场行情再上台阶，反而前期的一些创新药方向被全市场资金持续抽离。整个消费医药板块都与全市场的牛市走势背道而驰。　　组合在下半年的组合操作中遭遇了比较大的逆风期。主要源于全市场资金对创新药的定价与医药资金的定价发生差异。部分兑现了BD出海交易的个股，从交易方案本身来看是符合预期甚至超预期的，其股价却并没有反映合理价值，且出现了公告一出就暴跌的现象。经过深入思考，这种走势背离背后的深层次原因，应该是创新药企定价本身的贝塔属性和情绪性极强，从PS角度难以准确定价的原因。但是从整体医药乃至大消费的板块内，创新药及产业链仍然是25年乃至26年重要的方向。

2025年本产品运作主要围绕创新药及创新药产业链进行布局，通过左侧逆向选股，截止上半年取得了牛市中超越指数的阶段性表现。但是整体医药消费行业下半年并未能跟随整体市场行情再上台阶，反而前期的一些创新药方向被全市场资金持续抽离。整个消费医药板块都与全市场的牛市走势背道而驰。　　组合在下半年的组合操作中遭遇了比较大的逆风期。主要源于全市场资金对创新药的定价与医药资金的定价发生差异。部分兑现了BD出海交易的个股，从交易方案本身来看是符合预期甚至超预期的，其股价却并没有反映合理价值，且出现了公告一出就暴跌的现象。经过深入思考，这种走势背离背后的深层次原因，应该是创新药企定价本身的贝塔属性和情绪性极强，从PS角度难以准确定价的原因。但是从整体医药乃至大消费的板块内，创新药及产业链仍然是25年乃至26年重要的方向。

2025年全年产品运作复盘看，整体上组合表现前高后低，最终并不尽如人意。上半年，本产品的主要收益来自于创新药和部分新消费的选股，但是没能更好的抓住港股创新药的机会。主要问题出在三季度，由于对国内消费复苏的拐点把握出现判断失误，以及未能及时转向算力链，加大AI产业链相关公司的持仓，产品出现了较大的行业负贡献。最终导致整体行业配置方向较市场热点偏离度较大，产品净值没能更好的把握下半年市场持续大幅上涨的机会。26年开始，本产品将回归全市场的产品定位，积极把握市场轮动，为基金持有人赚取超额收益。