赵森 - 基金投资策略和运作

一季度，我们仍维持化工顺周期板块较高的仓位。自提出“反内卷”以来，我们观察到，国内前期因供给过剩等导致亏损或者仅微利的行业或企业，陆续传出涨价消息，涨价品种的范围在扩大，持续性和下游的接受度在陆续得到验证。结合“双碳”目标，我们认为，国内化工行业生产经营生态正在发生变化，未来行业盈利的稳定性和持续性将有显著改善。我们对于格局好、景气度本身较高的钾肥、氟化工、磷化工等仍看好；并关注通过行业“反内卷”、盈利有提升预期的聚酯、氨纶、聚氨酯及煤化工等顺周期板块。中东战事扰乱了油价以及全球宏观经济预期，我们无法判断战争走向及短期节奏，但我们认为中国化工产业中长期向好的趋势不变。医药板块，创新药仍有上市公司的BD陆续兑现，CXO等盈利良好，医疗器械政策层面有所期待，经过近半年回调，性价比已经显现，我们有一定关注。本基金一季度降低了保险的配置，一方面是长端利率期间有所回调；另一方面是由于二级市场回落导致对投资端预期收益率水平的下调。

本季度，我们在化工顺周期板块仍维持了较高的仓位，这延续了2025下半年开始的配置思路。自提出“反内卷”以来，我们观察到，国内前期因供给过剩等导致亏损或者仅微利的行业或企业，陆续传出涨价消息，涨价品种的范围在扩大，持续性和下游的接受度在陆续得到验证。结合“双碳”目标，我们认为，国内化工行业生产经营生态正在发生变化，未来行业盈利的稳定性和持续性将有显著改善。我们对于格局好、景气度本身较高的钾肥、氟化工、磷化工等仍看好；并关注通过行业“反内卷”、盈利有提升预期的聚酯产业链、氨纶、有机硅、聚氨酯及煤化工等顺周期板块。中东战事扰乱了油价以及对全球宏观经济预期，我们无法判断战争走向，但我们认为中国化工产业中长期向好的趋势未发生变化。医药板块，创新药仍有上市公司的BD陆续兑现，CXO等盈利良好，医疗器械政策层面有所期待，经过近半年回调，性价比已经显现，我们有一定关注。一季度我们降低了保险的配置，一方面是长端利率期间有所回调，另一方面是由于二级市场回落导致对投资端预期收益率水平的下调。

2025年，市场整体表现强势，我们维持了基础化工板块比较高的仓位配置，这也是年内我们获得收益最高的方向，其中，景气度高的磷化工、钾肥等我们继续关注。下半年，我们重点关注了“反内卷”相关领域，我们看好其对供给端改善的作用，挑选部分供需层面相对较优的子行业，并持续关注相关变化。我们希望需求的持续增长或者供给端的扰动会带来产品盈利的显著提升。我们在上半年重仓了创新药板块，经过多年调整，部分标的已经具备较好投资价值，且BD预期催化了整体行情。下半年，我们增加了更多有色配置，主要是铜，主要从供需关系角度认为景气可持续，而相关A股公司本身具备一定成长性，中期看估值偏低。另外，保险板块也在四季度纳入了我们的投资范围，主要原因是：长端利率已经处于历史偏低水平，保费收入显著增长，而投资端受益于资本市场上行，同时板块估值合理偏低。

本季度，我们维持化工顺周期标的较高比例的配置，其中，景气度高的磷化工、钾肥等我们继续关注。我们看好化工“反内卷”对供给端的改善作用，布局部分供需层面相对较优的子行业，并持续关注相关边际变化。我们希望需求的持续增长或者供给端的扰动会带来产品盈利的显著提升。有色板块，我们仍主要配置铜，主要因海外铜矿产量回落，铜价上涨，而相关A股公司本身具备一定成长性，中期看估值偏低。我们显著加仓了非银板块持仓，主要是保险的配置。十年期国债收益率已经处于历史偏低水平，保费收入显著增长，而投资端受益资本市场上行，估值合理偏低。我们仍然坚持自下而上精选个股，希望与优秀的公司共同成长。

报告期内本基金仍采用自下而上精选个股的方式进行投资，希望能够在综合公司成长性、估值等平衡的基础上，找到理想的个股，进行长期投资。本季度，本基金增加了化工顺周期标的配置，其中，继续关注景气度高的磷化工、氟化工、钾肥等板块，同时关注需求持续增长且新产能投放尾声的部分子行业。我们希望需求的持续增长或者供给端的扰动会带来产品盈利的显著提升。本基金同时增加了对有色板块（主要是铜）的配置，主要因海外铜矿产量回落，铜价上涨，而相关A股公司本身具备一定成长性，中期看估值偏低。本基金适当降低了对创新药的配置，并调整了部分持有标的，主要基于我们对个股目标市值的理解。我们仍看好创新药中长期投资价值，国内更加友好的政策环境给相关公司提供了更为良好的发展空间。而经过多年发展，部分公司也进入了收入和利润预期开始兑现的阶段。

本季度，本基金增加了化工顺周期标的配置，其中，继续关注景气度高的磷化工、氟化工、钾肥等板块，同时关注需求持续增长且新产能投放尾声的部分子行业。我们希望需求的持续增长或者供给端的扰动会带来产品盈利的显著提升。本基金同时增加了对有色板块（主要是铜）的配置，主要因海外铜矿产量回落，铜价上涨，而相关A股公司本身具备一定成长性，中期看估值偏低。本基金适当降低了对创新药的配置，并调整了部分持有标的，主要基于我们对个股目标市值的理解。我们仍看好创新药中长期投资价值，国内更加友好的政策环境给相关公司提供了更为良好的发展空间。而经过多年发展，部分公司也进入了收入和利润预期开始兑现的阶段。我们仍然坚持自下而上精选个股，希望与优秀的公司共同成长。

我们仍采用自下而上精选个股的方式进行投资，我们希望能够在综合公司成长性、估值等平衡的基础上，找到理想的个股，进行长期投资。报告期内，我们显著增加了创新药的配置比例，国内更加友好的政策环境，给相关公司提供了更为良好的发展空间，而经过多年发展，部分公司也进入了收入和利润预期开始兑现的阶段。在化工等中游板块，我们希望捕捉经济边际改善带来的周期与成长共振机会。子行业层面，我们仍看好磷化工、氟化工等景气度的延续，其他细分子行业，我们根据景气度波动适当调整。同时，我们增加了非银、银行等的配置，一定程度上体现我们对市场相对乐观的预期，另外，我们更看重个股逻辑。

报告期内，本基金延续在化工等中游板块的侧重，希望捕捉经济边际改善带来的周期与成长共振机会。子行业层面，我们仍看好磷化工、氟化工等景气度的延续，其他细分子行业，我们根据景气度波动适当调整。我们显著增加了创新药的配置比例，国内更加友好的政策环境，给相关公司提供了更为良好的发展空间，而经过多年发展，部分公司也进入了收入和利润预期开始兑现的阶段。我们增加了非银、银行等板块的投资，一定程度上体现我们对市场相对乐观的预期，另外，我们更看重个股逻辑。重卡等行业数据改善，我们也有一定关注，并跟踪后续数据改善的持续性。在跟踪宏观、行业层面变化的同时，我们很注重自下而上的选股，在估值合理的前提下，优秀的成长股，也是我们投资的重点。

25Q1全球经济复苏呈现分化态势，国家间围绕关税等问题反复博弈。国内经济在稳增长政策支持下延续温和修复。我们仍采用自下而上精选个股的方式进行投资，我们希望能够在综合公司成长性、估值等平衡的基础上，找到理想的个股，进行长期投资。本季度，我们加大了创新药板块的投资，选股以个股逻辑为主，经过多年发展，国内创新药企业预计将逐步进入收入、利润的兑现期间，希望在国内更加友好的政策环境下，相关公司自身成长性能够得到更充分体现。材料类，仍是我们关注的重点，我们看好氟化工、磷化工等中期景气度延续。我们对国内经济中长期持乐观态度，希望与优秀的公司共同成长。

2025年一季度，全球经济复苏进程分化，国内经济在政策引导下延续温和复苏，财政与产业政策协同推动制造业投资回升，消费端呈现结构性修复。本基金延续对中游材料及化工板块的侧重，希望捕捉经济边际改善带来的周期与成长共振机会。化工板块，我们仍看好磷化工、氟化工等景气度的延续，并维持相关子行业相对较高的配置比例。其他细分子板块，我们根据景气度波动适当调整。另外，自下而上寻找的成长股，在估值合理的前提下，也是我们投资的重点。本季度我们加大了创新药的投资比例，国内更加友好的政策环境，给相关公司提供了更为良好的发展空间。而经过多年发展，部分公司也进入了收入和利润预期开始兑现的阶段。科技与高端制造领域配置偏低，AI应用端在制造业的渗透加速，推动生产效率提升，相关标的也会逐步纳入我们配置范围。我们坚持自下而上精选个股，希望与优秀的公司共同成长。

2024年国内资本市场经历了较大幅波动，阶段性热点板块和个股持续出现，红利与科技是全年维度上相对更活跃的两大主题。本基金在投资决策上，仍坚持以自下而上选股为主。2024年我们最主要的收益来源是在四、五月间较好地把握住了市场反弹窗口，尤其是化工涨价阶段性行情。化工自2021年下半年行业景气及板块指数达到阶段性高点后，已经经历了近三年波段下滑，我们虽然不能明确判断行业是否已经处于景气回升的“右侧”，但是化工细分子行业众多，盈利长期处于底部的行业，无论是产能的退出，亦或是阶段补库需求，都可能带动相关产品价格的超预期上涨，从而带动相关标的上涨，这是我们未来一段时间需要关注的方向。我们另外的主要收益来源，则是九月末开始，季度级别的市场整体活跃带来的板块和个股的绝对收益。我们投资了部分医药标的，精选个股为主，更倾向于创新药、创新医疗器械，人口老龄化趋势下，医药中长期趋势好。科技板块波动相对大，我们参与较少，但作为市场交易最活跃方向，我们保持关注。

2024年市场经历了一个跌宕起伏的过程。年初伴随着长端利率一路下行，悲观情绪蔓延，直至9月末在政策预期呵护下，证券市场出现阶段性逆转行情，交易开始持续活跃，红利与科技是全年维度上相对更活跃的两大主题。本基金在投资策略上，仍延续自上而下选方向，自下而上选公司的宗旨。希望通过持有更多兼具成长性与合理估值的精选个股，来获得更多绝对和相对收益。我们在下半年，将部分仓位调整投资于中游材料及医药类标的，并适度参与了科技板块投资。