胡光耀 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债券市场收益率整体呈现先下行后震荡态势，收益率曲线变陡。10月到11月初，债市收益率转而下行，主要因为国庆假期后经济数据稍弱、央行买卖国债释放出宽松预期。11月中旬至12月上旬，债市收益率小幅上行，收益率曲线显著变陡，且债市对利好消息反应“迟钝”，主要是债基负债端压力大，长久期利率债遭遇一定抛压。12月上旬之后，债市收益率震荡且稍有下行，主要是资金面宽松，货币宽松预期增强，但接近年底之时，债市压力重现。总体而言，四季度债市表现比三季度有所改善，但超长期限利率债面临压力，利率曲线明显陡峭。报告期内，组合密切跟踪市场动向，持仓券种结构、组合杠杆维持中性状态。展望2026年一季度，预计债券市场的主导因素依旧是政策、机构行为等。政策层面，中央经济工作会议明确了稳中求进的工作总方针，市场对一季度稳增长政策提前发力的预期较高，要关注2026年初宽信用的力度和节奏，密切关注年初信贷规模、地方债发行节奏等情况。机构行为方面，关注2026年初大型银行指标是否能放松，从而释放购债需求；此外，基金销售费用新规已落地，关注债基负债端的变化。总体来说，2026年一季度债市多空相互交织，影响因素较为繁杂，但投资的赔率可能会有所改善。

2025年四季度，债券市场收益率整体呈现先下行后震荡态势，收益率曲线变陡。10月到11月初，债市收益率转而下行，主要因为国庆假期后经济数据稍弱、央行买卖国债释放出宽松预期。11月中旬至12月上旬，债市收益率小幅上行，收益率曲线显著变陡，且债市对利好消息反应“迟钝”，主要是债基负债端压力大，长久期利率债遭遇一定抛压。12月上旬之后，债市收益率震荡且稍有下行，主要是资金面宽松，货币宽松预期增强，但接近年底之时，债市压力重现。总体而言，四季度债市表现比三季度有所改善，但超长期限利率债面临压力，利率曲线明显陡峭。报告期内，组合紧密跟踪指数久期，优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。展望2026年一季度，预计债券市场的主导因素依旧是政策、机构行为等。政策层面，中央经济工作会议明确了稳中求进的工作总方针，市场对一季度稳增长政策提前发力的预期较高，要关注2026年初宽信用的力度和节奏，密切关注年初信贷规模、地方债发行节奏等情况。机构行为方面，关注2026年初大型银行指标是否能放松，从而释放购债需求；此外，基金销售费用新规已落地，关注债基负债端的变化。总体来说，2026年一季度债市多空相互交织，影响因素较为繁杂，但投资的赔率可能会有所改善。

2025年四季度，债市整体情绪良好，债券收益率整体多数下行。资金面维持宽松，资金价格逐步下行。资金面宽松下，机构配置债券意愿上升，配置品种表现良好，10年内债券品种收益率多数下行，短端品种表现好于长端品种，信用债强于利率债。或因对超长债来年供需的担忧，超长期限品种表现明显弱于10年内品种，超长债收益率上行。总结来看，四季度债市环比三季度走强，10年以内品种表现良好，超长债表现较弱，信用利差收窄，收益率曲线陡峭化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。展望2026年一季度，预计债券市场的主线在于资金面、债券供给的结构与节奏以及风险偏好的变化等。当前市场对开年长债供给冲击有一定的担忧，债券供给的结构与节奏对债市预计产生较大的影响。目前市场的风险偏好仍处于较高水平，债券品种近期赚钱效应相对不足，债市依然面临压力。当前债券静态收益尚可，有一定的套息空间，宽松的货币基调下债市出现大幅调整风险不高。未来，组合将紧密跟踪资金面、基本面、政策面、债券供给与节奏、风险偏好、机构行为等多重因素，严控信用风险，动态优化持仓，积极参与波段机会，力争为投资人带来理想的回报。

2025年四季度，债券市场收益率整体呈现先下行后震荡态势，收益率曲线变陡。10月到11月初，债市收益率转而下行，主要因为国庆假期后经济数据稍弱、央行买卖国债释放出宽松预期。11月中旬至12月上旬，债市收益率小幅上行，收益率曲线显著变陡，且债市对利好消息反应“迟钝”，主要是债基负债端压力大，长久期利率债遭遇一定抛压。12月上旬之后，债市收益率震荡且稍有下行，主要是资金面宽松，货币宽松预期增强，但接近年底之时，债市压力重现。总体而言，四季度债市表现比三季度有所改善，但超长期限利率债面临压力，利率曲线明显陡峭。报告期内，组合紧密跟踪指数久期，优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，控制跟踪误差和波动率。展望2026年一季度，预计债券市场的主导因素依旧是政策、机构行为等。政策层面，中央经济工作会议明确了稳中求进的工作总方针，市场对一季度稳增长政策提前发力的预期较高，要关注2026年初宽信用的力度和节奏，密切关注年初信贷规模、地方债发行节奏等情况。机构行为方面，关注2026年初大型银行指标是否能放松，从而释放购债需求；此外，基金销售费用新规已落地，关注债基负债端的变化。总体来说，2026年一季度债市多空相互交织，影响因素较为繁杂，但投资的赔率可能会有所改善。

2025年三季度，债券市场收益率整体呈现上行态势，收益率曲线显著变陡。7月，伴随反内卷政策效果逐渐显现，市场对物价回升的预期增强，促使债市收益率从震荡转为上行。8月初至9月中旬，在权益市场持续向好的情况下，股债跷跷板效应凸显，债市利率持续上行，其中十年期国开债和三十年期国债利率的上行幅度最为明显。9月中旬之后，随着市场对央行货币宽松预期的提高，中短端利率债有所企稳，不过长端和超长端利率债仍存在一定波动。总体来看，三季度债市呈现出利率曲线陡峭化的特点。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，控制跟踪误差。展望四季度，债券市场的核心因素在于物价、机构行为和政策等。在物价方面，年内GDP平减指数的低点或已出现，物价向上的弹性还需密切关注。对于机构行为，需持续留意资金方对债基配置意愿的变化情况。政策方面，四季度预计会有十五五规划相关政策公布，需要关注其对中长期经济预期的影响，并且关注四季度央行货币政策宽松实施的可能性。总体来说，四季度债市多空相互交织，赔率可能有所改善。

2025年三季度，债券市场收益率整体呈现上行态势，收益率曲线显著变陡。7月，伴随反内卷政策效果逐渐显现，市场对物价回升的预期增强，促使债市收益率从震荡转为上行。8月初至9月中旬，在权益市场持续向好的情况下，股债跷跷板效应凸显，债市利率持续上行，其中十年期国开债和三十年期国债利率的上行幅度最为明显。9月中旬之后，随着市场对央行货币宽松预期的提高，中短端利率债有所企稳，不过长端和超长端利率债仍存在一定波动。总体来看，三季度债市呈现出利率曲线陡峭化的特点。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，控制跟踪误差。展望四季度，债券市场的核心因素在于物价、机构行为和政策等。在物价方面，年内GDP平减指数的低点或已出现，物价向上的弹性还需密切关注。对于机构行为，需持续留意资金方对债基配置意愿的变化情况。政策方面，四季度预计会有十五五规划相关政策公布，需要关注其对中长期经济预期的影响，并且关注四季度央行货币政策宽松实施的可能性。总体来说，四季度债市多空相互交织，赔率可能有所改善。

2025年三季度，债券市场收益率整体呈现上行态势，收益率曲线显著变陡。7月，伴随反内卷政策效果逐渐显现，市场对物价回升的预期增强，促使债市收益率从震荡转为上行。8月初至9月中旬，在权益市场持续向好的情况下，股债跷跷板效应凸显，债市利率持续上行，其中十年期国开债和三十年期国债利率的上行幅度最为明显。9月中旬之后，随着市场对央行货币宽松预期的提高，中短端利率债有所企稳，不过长端和超长端利率债仍存在一定波动。总体来看，三季度债市呈现出利率曲线陡峭化的特点。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。展望四季度，债券市场的核心因素在于物价、机构行为和政策等。在物价方面，年内GDP平减指数的低点或已出现，物价向上的弹性还需密切关注。对于机构行为，需持续留意资金方对债基配置意愿的变化情况。政策方面，四季度预计会有十五五规划相关政策公布，需要关注其对中长期经济预期的影响，并且关注四季度央行货币政策宽松实施的可能性。总体来说，四季度债市多空相互交织，赔率可能有所改善。

2025年三季度，债券收益率全面上行，收益率曲线明显变陡，信用利差有所走阔。随着反内卷政策的出台，市场对未来通胀回升的预期有所升温。市场风险偏好维持在高位，权益情绪走强。三季度长债供给较大，供给冲击对债市形成一定扰动。在多重因素的影响下，债券情绪走弱，债券收益率整体上行。资金面持续宽松，资金价格维持在较低水平，短端表现整体好于长端，收益率曲线变陡。非银负债端有一定不稳定的迹象，信用债卖盘增加，信用利差有所走阔。全季来看，债市行情明显走弱。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。展望四季度，预计债券市场的主线在于基本面、资金面、债券市场供求关系以及风险偏好的变化等。当前风险偏好持续处于高位，债市增量资金整体偏弱，债市依然面临一定的压力。四季度债券供给预计环比降低，潜在供给冲击对债市的扰动或将降低。当前债市静态收益率水平较二季度明显上升，债券的票息价值提升。宽松的货币政策基调下，债市整体大幅调整的风险不高。未来组合将紧密跟踪资金面、基本面、政策面、债券供给、风险偏好等多重因素，严控信用风险，动态优化持仓，灵活参与波段机会，力争为投资人带来理想的回报。

2025年上半年，债券市场波动加剧，债市收益率总体先上行后下行。1月至3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。这主要是因为央行货币政策宽松节奏有变，资金面显著收紧，另外，1月至2月的经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素，也使得债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线转变为中美贸易摩擦以及央行对流动性的呵护。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率和年初低点仍有一定差距。总体而言，上半年债市波动幅度增大，利率曲线趋于平坦，操作策略上，杠铃策略更具优势，择时的影响较大。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。

2025年上半年，债券市场波动加剧，债市收益率总体先上行后下行。1月至3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。这主要是因为央行货币政策宽松节奏有变，资金面显著收紧，另外，1月至2月的经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素，也使得债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线转变为中美贸易摩擦以及央行对流动性的呵护。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率和年初低点仍有一定差距。总体而言，上半年债市波动幅度增大，利率曲线趋于平坦，操作策略上，杠铃策略更具优势，择时的影响较大。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重。

2025年上半年，债券市场波动加剧，债市收益率整体先上行后下行。1月到3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。这主要是因为央行货币政策宽松节奏改变，资金面明显收紧，1月至2月经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素，导致债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线变为中美贸易摩擦以及央行对流动性的维护。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率和年初低点仍有一定差距。总体来看，上半年债市波动幅度增大，利率曲线趋于平坦，操作策略上，杠铃策略占优，择时影响较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆，以适应震荡行情。

2025年上半年，债券市场波动加剧，债市收益率整体先上行后下行。1月到3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。这主要是因为央行货币政策宽松节奏改变，资金面明显收紧，1月至2月经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素，导致债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线变为中美贸易摩擦以及央行对流动性的维护。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率和年初低点仍有一定差距。总体来看，上半年债市波动幅度增大，利率曲线趋于平坦，操作策略上，杠铃策略占优，择时影响较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆，以适应震荡行情。