高燕芸 - 基金投资策略和运作

债券市场投资策略方面，一季度债市在资金面持续宽松、供需结构预期改善以及美伊地缘局势引发的滞胀预期交易的多重因素交织下呈现“牛陡”格局。短端利率在流动性充裕、同业活期存款利率调降预期及避险需求的共同作用下显著下行，1年期国债活跃券收益率由1.34%下行14BP，至1.20%。长端利率特别是超长期国债面临年初权益与商品市场走强、攻击冲击预期、3月美伊冲突升级后通胀预期升温等多重压力，整体仍保持韧性，收益率宽幅波动，10年期国债收益率由1.85%下行4BP至1.81%，30年期国债收益率上行4BP至2.31%, 成为表现相对较弱的利率债品种。信用债市场表现亮眼，各期限收益率震荡下行。年初配置力量偏强、在公募摊余债基集中开放的配置驱动之下，中短端品种信用利差大幅压缩后窄幅震荡，3月以来，同业存款利率调降叠加市场避险情绪之下，中长端品种接棒，收益率显著下行，期限利差大幅收窄。整体来看1年期AAA中短票收益率下行14BP至1.58%；5年期AAA-商业银行二级资本债收益率下行17BP至2.05%。一季度的可转债市场呈现典型的“倒 V”型走势。1月受益于春季躁动叠加科技主题催化，可转债市场在流动性支撑下随权益市场走强；2月上旬转债资金的抢配行情，推动其在春节前后估值触及历史高位，月底因平价回落叠加估值消化，转债价格开始显著回落，跌幅逐步加大。3月份，高价转债泡沫快速出清，估值压缩风险进一步释放。整体看来一季度中证转债指数下跌1.14%，万得可转债高价指数下跌5.04%。  权益市场投资策略方面，2026年1季度，市场还是呈现下跌趋势，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。回顾一季度，从板块表现来看，还是分化较大。煤炭 综合和石油石化行业领涨市场，非银金融 商贸零售和美容护理相对表现较弱。    运作分析方面，报告期内，本基金的仓位安排相对较为灵活。目前组合中银行和有色的股票配置相对较多，总体在行业和风格配置上以均衡为主，通过个股的挖掘实现组合的超额收益；纯债方面以短端利率债和中短久期高评级信用债锁定票息，灵活把握利率债波段机会，兼顾收益增厚与流动性安全。转债方面，保持中低仓位，组合坚持行业分散和个券精选，减仓高溢价科技转债兑现收益，逢低布局低溢价绩优转债，平衡收益与估值风险。

一季度市场震荡加大，呈现鲜明的阶段性特征。1-2月美伊冲突爆发前，市场风险偏好处于高位，小盘股和成长股显著跑赢市场；2月底美伊冲突爆发后，市场在3月进行深度回调，风险偏好迅速下调，防御性板块出现显著超额收益。整个一季度，沪深300指数下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。  金融地产行业在一季度表现较差，银行、非银和地产行业一季度跌幅分别为3.51%，14.98%和7.51%。一月份银行和非银板块均落后于市场表现，银行板块在2-3月出现震荡。尤其3月，在市场下跌时成为避险板块，提供了较多的超额收益。而非银板块则跟随市场风险偏好下调继续下跌，跌幅居于市场首位。地产板块在一季度走出倒V型走势，1月份市场博弈，地产政策拉动板块上涨，2月份之后则持续下行。  金融地产板块作为宏观行业，受中东地缘冲突扰动很大，预计二季度仍会呈现震荡走势。我们对市场中长期走势依然保持乐观，市场阶段性波折不改变长期向上的核心逻辑，因此在仓位配置上依然超配非银，短期预计仍将承受一定回撤。

宏观方面，一季度外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，地缘冲突和经贸冲突多发频发，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战。从关键经济数据来看，截至3月末，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.1%；固定资产投资累计同比增加1.7%，其中制造业同比增长4.1%；基建投资同比增加8.9%；房地产投资增速同比下降11.2%；社会消费品零售总额累计同比增长2.4%。价格方面，全国居民消费价格累计同比上涨0.9%；全国工业生产者出厂价格累计同比下降0.6%。截至3月末，进出口贸易总额累计同比增加18.0%，其中出口增长14.7%；进口增长22.7%。  权益市场投资策略方面，1季度，市场还是呈现下跌趋势，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。从板块表现来看，还是分化较大。煤炭 综合和石油石化行业领涨市场，非银金融 商贸零售和美容护理相对表现较弱。一季度地产销售、投资、新开工较前有所回升，特别是一线城市的二手房销售呈现“小阳春”的良好开局，成交价格较去年末有所回升。价格方面，受春节影响，需求不弱，消费价格环比有所上涨；国内商品价格受外部事件冲击，整体跌幅收窄。社融增速等金融需求实现“开门红”，财政发力较为积极。央行持续支持性的政策导向，以结构调整为主，对金融市场、实体经济整体保持较为呵护的态度。  债券市场投资策略方面，一季度债市呈现上涨态势。中债总指数上涨0.72%，中债国债总指上涨0.59%，中债信用债总指数上涨0.82%。  运作分析方面，报告期内，本基金一直维持较为中性的仓位。目前组合中，港股互联网、银行等行业配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。债券持仓部分，本基金在一季度维持了中性持仓和久期，投资品种以利率债、存单、高评级信用债及银行可转债为主。

2026年一季度中国经济平稳运行，出口表现亮眼，1-2月出口同比增长超20%，彰显出口竞争力。消费保持3%以上增长率，延续去年较好态势。基建投资正增长，较去年有较大提升。但地产投资仍呈下降趋势，对整体经济形成拖累。经济整体呈现外强内稳、结构分化的特征。  一季度A股整体平稳，创业板指表现优于沪深300。行业结构分化显著：AI与科技板块延续强势，高分红股票表现稳健；消费股走势依旧疲软，医药股出现回调；地产股呈现先扬后抑的走势。股市整体呈现成长与防御风格占优，消费与地产承压的格局。  本基金依然维持较高的权益仓位，换手率较低。基金维持较高的港股配置。行业配置上，主要集中在银行、地产、消费、港股互联网和能源等行业

2026年1季度，市场还是呈现下跌趋势，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。    回顾一季度，从板块表现来看，还是分化较大。煤炭 综合和石油石化行业领涨市场，非银金融 商贸零售和美容护理相对表现较弱。    报告期内，本基金一直维持较为中性的仓位。目前组合中，科技、有色和非银金融等行业配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。

2025年四季度，国内经济保持平稳，保持了三季度以来的增长结构，出口继续保持较高的增速，消费和房地产销售则出现回落的迹。  从国内资本市场来看，四季度以来人工智能板块、机器人板块继续快速上涨，航天和有色板块再次出现大幅上涨。银行等红利板块则出现了一定回落，地产等相关传统周期板块则维持弱势。股市成交量继续维持高位，显示出市场风险偏好持续提升，短期主题板块有过热的风险。  本基金依然大体保持了三季度末配置，组合换手率较低，目前在金融、消费、地产和互联网科技等板块配置相对较高，港股资产的配置依然维持在权益资产的一半左右。本基金权益仓位维持在较高水平。

债券市场投资策略方面，四季度国内债券市场整体呈现“震荡修复、前高后稳”的格局。央行对资金面的持续呵护下，短端利率维持低位，10月底重启国债买卖但规模不及预期，对债市整体提振有限；同时权益市场继续维持强势，股债“跷跷板”压制债市情绪，叠加政府债供给持续施压，长端利率债结束了3季度以来单边上行趋势转为高位宽幅震荡，期限利差延续三季度“陡峭化”特征。报告期内1年期国债、10年期国债收益率分别下行3BP、1BP，超长期限国债震荡上行4BP，四季度呈高位盘整态势。四季度，机构调仓行为进一步加剧了信用债市场特别是中长期限信用债的波动。各品种信用债走势相对分化明显，普信债修复力度优于商业银行二永债。报告期内3年期AAA等级城投债和5年期AAA-等级商业银行二级资本债收益率下行16BP、8BP。可转债市场整体呈现高位宽幅震荡、风格快速轮动的格局，但市场韧性较强，估值在供需矛盾支撑下维持历史高位。报告期内中证转债指数上涨1.32%。  权益市场投资策略方面，2025年四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。回顾四季度，从板块表现来看，分化较大。国防军工、石油石化和有色金属行业领涨市场，房地产、医药生物和美容护理相对表现较弱。  运作分析方面，报告期内，本基金的仓位安排相对较为灵活。目前组合中银行和科技的股票配置相对较多，总体在行业和风格配置上较为均衡，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。基于对风险偏好回升和股强债弱的判断，本基金择机降低了组合中长久期利率债的仓位，并增持了短久期交易所科创债和做市债，整体组合仓位和久期均有降低，维持防御状态。可转债采取“行业分散、风格轮动”的策略，重点配置顺周期和科技类板块的可转债，可转债整体仓位保持低位水平。

宏观方面， 四季度外部环境变化影响加深，世界经济增长动能不足，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。从关键经济数据来看，截至12月末，全国规模以上工业增加值累计同比增长5.9%；固定资产投资累计同比降低3.8%，其中制造业同比增长0.6%；基建投资同比减少2.2%；房地产投资增速同比下降17.2%，社会消费品零售总额累计同比增长3.7%。价格方面，全国居民消费价格累计同比无变化；全国工业生产者出厂价格累计同比下降2.6%。截至12月末，进出口贸易总额累计同比增加3.2%，其中出口增长5.5%；进口累计同比无变化。  权益市场投资策略方面，四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。从板块表现来看，还是分化较大。国防军工、石油石化和有色金属行业领涨市场，房地产、医药生物和美容护理相对表现较弱。四季度地产销售、投资、新开工仍面临较大压力。价格方面，国内可统计的居民生产及消费价格仍在底部区域，居民消费疲弱，消费补贴对社零的作用有所减弱。社融增速等金融需求疲弱，财政发力较为积极。四季度国内外冲突有所缓和，央行持续中性偏宽松的政策导向，以结构调整为主，对金融市场、实体经济整体保持较为呵护的态度。  债券市场投资策略方面，四季度债市呈现震荡上涨态势，结构有所分化。中债总指数上涨0.23%，中债国债总指数变化不大，中债信用债总指数上涨0.61%。  运作分析方面，报告期内，本基金一直维持较为中性的仓位。目前组合中，港股互联网、银行等行业配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。债券持仓部分，本基金在四季度维持了中性偏短的持仓和久期，投资品种以利率债、存单、高评级信用债及银行可转债为主。

四季度市场小幅震荡，沪深300指数单季度下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，市场在11月调整之后稳步修复。行业分化延续下半年以来的趋势，有色和科技领涨，有色、石化、通信和军工行业单季度分别上涨16.25%、15.31%、13.61%和13.1%，医药、地产、美护和计算机则跌幅居前，单季度分别下跌9.25%、8.88%、8.84%和7.65%。  金融地产行业在四季度表现靠后，银行和非银金融行业涨幅分别为5.34%和2.97%，房地产行业下跌8.88%。银行板块在11月市场调整时相对稳定，有较强的超额收益，12月市场修复时则开始小幅下跌；保险板块在12月表现格外突出，主要受益于开门红催化；房地产由于万科事件影响，12月有较大幅度调整。  由于四季度市场相对波动，金融地产细分行业轮换较快，本基金采取相对均衡的持仓结构。

2025年4季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。    回顾四季度，从板块表现来看，还是分化较大。国防军工、石油石化和有色金属行业领涨市场，房地产、医药生物和美容护理相对表现较弱。      报告期内，本基金的仓位安排相对较为灵活。目前组合中有色、化工和科技的股票配置相对较多，总体在行业和风格配置上以均衡偏成长为主，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。

2025年3季度，市场持续上涨。上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%。  回顾三季度，从板块表现来看，还是分化较大。电子、电力设备和综合领涨市场，美容护理、石油石化和银行行业相对表现较弱。  报告期内，本基金的仓位安排相对较为灵活。目前组合中，有色和顺周期板块内的成长性股票配置比例相对较高，总体在行业和风格配置上以成长股为主，通过个股的挖掘实现组合的超额收益。

2025年三季度，国内经济稳步向好,出口继续保持较高的增速，消费和房地产销售则有回落的迹象。  从国内资本市场来看，三季度以来人工智能板块、机器人板块和储能板块出现持续快速上涨，涨幅巨大，部分公司可能已经透支了未来多年的业绩，有泡沫化的迹象。银行等红利板块则出现了一定回落，显示出市场风险偏好的提升。  本基金依然大体保持了二季度末配置。目前在金融和消费、地产板块、互联网科技等配置相对较高，港股资产的配置依然维持在权益资产的一半左右。本基金权益仓位维持在较高水平。