于智翔 - 基金投资策略和运作

二季度，宏观指标整体表现平稳，但分化加剧。制造业PMI在二季度维持在50荣枯线之上。出口延续强势表现，5月同比接近20%，依旧是拉动经济的主要动力。但与外需强劲相对应的是内需转弱，其中固定资产投资完成额同比在4月转负，社零同比在5月转负。投资分项中，基建投资和制造业投资增速较一季度均有不同程度回落，而地产投资依然疲弱。通胀在二季度受到油价和基数效应的影响，总体回升。CPI同比维持在1%以上，PPI同比在6月抬升至4%。海外方面，地缘政治仍存在不确定性，美伊双方有缓和迹象，但摩擦仍然反复。新任美联储主席上任，但未来货币政策方向仍不明确。二季度债券市场总体震荡偏强，从节奏上看，4月长端利率大幅下行，5月市场震荡偏强，6月利率在波动中小幅回升。资金面是主导二季度债市表现的主要因素，季度初流动性宽松，资金利率维持低位，推动债市利率下行。5月份后，资金面整体维持宽松，但资金利率波动增大，债券收益率波动也开始增大，其中曲线上中短端表现更好。但随着经济数据公布，长端利率也有所下行。6月份后，资金利率进一步提高，利率整体转为震荡。后续来看，利率走势取决于基本面和资金面共同影响，利率目前位置相对较低，债市震荡概率较大。后续，我们会在中性久期和中性仓位下，通过波段交易增厚收益。

2026年第二季度国内经济延续总量稳定、结构性分化的格局，内需修复动能减缓，地产销售、居民消费及传统信贷派生力度走弱，仅高端制造、机电出口维持较高景气度，市场整体呈现资产荒格局。物价层面，CPI持续低位运行，PPI受大宗商品价格波动小幅震荡，无显著通胀压力，为货币政策维持宽松环境提供基础。二季度债市整体震荡走强，4月地方债、特别国债集中供给放量，市场情绪分化，10年期国债收益率呈现震荡下行局面；5月基本面偏弱预期强化，叠加MLF超额续作保驾护航，流动性宽松驱动长端利率显著下行；6月长端利率下行空间大幅收窄，市场进入多空博弈阶段，10年期国债维持1.70%-1.75%窄幅震荡，曲线陡峭化特征明显。二季度高等级信用债走势紧跟利率债同步下行，信用利差持续压缩至历史偏低分位，市场整体信用环境边际修复，违约及评级下调事件环比减少。报告期内，本基金采用灵活的投资策略，根据市场利率的波动节奏，动态优化组合的久期与杠杆水平。

二季度，宏观指标整体表现平稳，但分化加剧。制造业PMI在二季度维持在50荣枯线之上。出口延续强势表现，5月同比接近20%，依旧是拉动经济的主要动力。但与外需强劲相对应的是内需转弱，其中固定资产投资完成额同比在4月转负，社零同比在5月转负。投资分项中，基建投资和制造业投资增速较一季度均有不同程度回落，而地产投资依然疲弱。通胀在二季度受到油价和基数效应的影响，总体回升。CPI同比维持在1%以上，PPI同比在6月抬升至4%。海外方面，地缘政治仍存在不确定性，美伊双方有缓和迹象，但摩擦仍然反复。新任美联储主席上任，但未来货币政策方向仍不明确。二季度债券市场总体震荡偏强，从节奏上看，4月长端利率大幅下行，5月市场震荡偏强，6月利率在波动中小幅回升。资金面是主导二季度债市表现的主要因素，季度初流动性宽松，资金利率维持低位，推动债市利率下行。5月份后，资金面整体维持宽松，但资金利率波动增大，债券收益率波动也开始增大，其中曲线上中短端表现更好。但随着经济数据公布，长端利率也有所下行。6月份后，资金利率进一步提高，利率整体转为震荡。后续来看，利率走势取决于基本面和资金面共同影响，利率目前位置相对较低，债市震荡概率较大。后续，我们会在中性久期和中性仓位下，通过波段交易增厚收益。

报告期内，我国主要经济指标平稳运行，房地产销售，二手房价格持续回暖，CPI温和增长，GDP增速保持在合理运行区间，股市、债市、汇率市场均在合理的区间范围内窄幅震荡，央行灵活操作，银行间市场流动性合理充裕，隔夜资金价格围绕政策利率窄幅波动。报告期内，在严控基金信用风险和流动性风险的前提下，择时调整久期和杠杆，为基金份额持有人谋取长期稳定回报。展望后市，在地产逐步筑底后，投资和消费有望提速，经济增速有望继续保持在合理区间，利率大概率会延续窄幅波动。

26Q2经济增速仍然承压，物价回升幅度和行业间扩散放缓，政策面处于“观察期”，基本面利多债券。市场方面，债市在3月初交易完输入性通胀后赔率极佳，尤其是超长期国债，此后随着资金宽松和增速放缓，利率震荡下行；6月以来，市场对资金面宽松预期出现修正，各期限利率出现不同程度回调。操作层面，Q2保持对债市较为乐观的态度，组合在保持良好的流动性基础上，通过对久期杠杆的灵活操作增厚收益。

2026年第二季度国内经济延续总量稳定、结构性分化的格局，内需修复动能减缓，地产销售、居民消费及传统信贷派生力度走弱，仅高端制造、机电出口维持较高景气度，市场整体呈现资产荒格局。物价层面，CPI持续低位运行，PPI受大宗商品价格波动小幅震荡，无显著通胀压力，为货币政策维持宽松环境提供基础。二季度 A 股极致结构性分化，指数层面震荡上行，但收益高度集中于硬科技成长赛道。宽基指数中，科创50季度大涨75.74%，创业板指上涨36.35%，上证指数涨幅5.20%，沪深300涨幅温和。行业分化主要体现为：申万电子、通信板块季度涨幅分别达90.92%、63.84%，算力、半导体、光模块、AI设备、先进制造成为资金核心抱团方向；消费、地产链、传统周期、商贸零售板块大幅下跌。资金特征主要是以存量资金轮动为主，场外增量资金入场有限，成交持续放量但集中于科技主线，6月末板块估值快速抬升，板块波动明显放大，资金开始出现高位分歧与小幅获利了结行为。债券方面，二季度债市整体震荡走强，4月地方债、特别国债集中供给放量，市场情绪分化，10年期国债收益率呈现震荡下行局面；5月基本面偏弱预期强化，叠加MLF超额续作保驾护航，流动性宽松驱动长端利率显著下行；6月长端利率下行空间大幅收窄，市场进入多空博弈阶段，10年期国债维持1.70%-1.75%窄幅震荡，曲线陡峭化特征明显。二季度高等级信用债走势紧跟利率债同步下行，信用利差持续压缩至历史偏低分位，市场整体信用环境边际修复，违约及评级下调事件环比减少。报告期内本基金保持权益仓位灵活度，结合市场风险偏好顺势而为，增加了权益方向的弹性；固收端维持中性久期，紧密跟踪货币政策信号，积极把握波段交易机会。

报告期内，债券市场走势较为分化，隔夜资金维持稳健偏松，流动性较为充裕，中短端债券表现持续走强，信用利差也进一步压缩，纯债类产品净值得以修复，但是债券资产绝对收益率较低的核心矛盾并没有解决，市场整体久期仍然偏低，整体回撤也同比去年大幅降低。报告期内，在严控基金信用风险和流动性风险的前提下，基金择时调整久期和杠杆，为份额持有人谋取长期稳定回报。展望后市，中短端债券收益率持续走低后性价比有所下降，但是预期银行间流动性仍然会较为宽松，加上市场对长端和超长端债券仍有忌惮，市场整体回调风险不高，预期后续会窄幅震荡。

一季度，宏观指标整体表现平稳。1-2月份，受到季节性因素和春节影响，制造业PMI回到50荣枯线下，但3月份，制造业PMI重新回到荣枯线上。出口延续去年强势表现，依旧是拉动经济的主要动力。另外，地产在春节后迎来“小阳春”，二手房成交量上升，同时一线城市二手房成交价格在一季度趋稳。通胀在一季度出现积极变化，受原材料价格上升和春节错位的影响，CPI和PPI同比在2月均有回升。政策方面，3月两会设定2026年增长目标为4.5%-5%，赤字率4%左右，财政政策在总量上相对克制，与增长目标相一致。海外方面，地缘政治存在不确定性。1月初美国发动对委内瑞拉的斩首行动，3月份有对伊朗展开军事行动。地缘冲突导致资产价格波动，尤其原油价格的上升，引发输入型通胀的担忧。债市在一季度有所回暖，长端和短端表现分化。其中长端收益率在1-2月有所修复，一是前期悲观情绪有所消化，二是机构在年初有一定配置需求。进入3月后，长端利率受到通胀预期的影响有所调整，但资金面宽松使得曲线中短端的各类债券品种表现偏强。本基金在一季度仓位维持中性，也同时积极把握市场交易机会。后续来看，利率走势的核心还是通胀变化，以及货币政策预期，债市或延续震荡。后续，我们会在中性久期和中性仓位下，通过波段交易增厚收益。

2026年一季度，国内货币政策保持稳健略偏宽松基调，央行坚持精准调控思路，未实施全面降准、降息等总量宽松政策，通过公开市场逆回购、中期借贷便利等工具灵活调节银行体系流动性，实现资金面平稳运行。存款类机构7天质押回购利率（DR007）整季度围绕1.4%中枢波动，为债券市场提供了稳定的流动性基础。宽松的资金环境不仅支撑短端债券收益率下行，也为机构杠杆套息策略提供了可行空间，成为一季度债市稳健运行的核心支撑。一季度利率债收益率曲线陡峭化趋势明确，呈现短端下行、长端波动走弱的格局。短端利率受益于流动性充裕定价稳定，1年期国债收益率持续下行，对曲线形成强支撑。长端利率受多重因素交替影响，相对短端表现较弱。信用债市场呈现普涨格局，全期限、全评级信用利差均收窄，其中AAA高评级品种流动性最优，AA+品种利差有所收窄，但中低等级品种受风险偏好限制，修复相对有限，短久期信用债利差已压缩至较低水平，票息价值凸显。行业层面，高评级产业债、优质城投债受资金追捧，弱资质城投与地产相关债券仍被市场规避，信用分层现象持续存在。报告期内，本基金采用灵活的投资策略，根据市场利率的波动节奏，动态优化组合的久期与杠杆水平。

2026年一季度，A股整体震荡调整，主要指数表现分化。深证成指、创业板指抗跌性较强，季度跌幅分别为0.35%、0.57%；上证指数、科创50调整更为明显，跌幅分别为1.94%、6.54%，科创50领跌主要指数，反映科技成长板块阶段性波动压力较大。行业结构性分化尤为突出。能源设备与服务板块涨幅居前，可选消费零售、非银金融跌幅居前。市场对复苏节奏分歧显著：能源链、煤炭、海上运输等顺周期板块受益于供给偏紧与价格预期获得资金增持；航空客运、经销商等消费服务及保险、资本市场等金融板块受需求复苏偏弱、盈利预期偏弱拖累整体走弱。一季度债券市场运行稳健。货币政策保持稳健略偏宽松基调，央行坚持精准调控思路，未实施全面降准、降息等总量宽松政策，通过公开市场逆回购、中期借贷便利等工具灵活调节银行体系流动性，实现资金面平稳运行。存款类机构7天质押回购利率（DR007）整季度围绕政策利率波动，为债券市场提供了稳定的流动性基础。宽松的资金环境不仅支撑短端债券收益率下行，也为机构杠杆套息策略提供了可行空间，成为一季度债市稳健运行的核心支撑。报告期内本基金保持权益仓位灵活度，结合市场风险偏好适度逆向调整；固收端维持中性久期，紧密跟踪货币政策信号，积极把握波段交易机会。

2026 年一季度国内经济呈现温和复苏态势，工业增长表现较好，固定资产投资结构分化显著，基建投资强势托底，制造业投资平稳增长而房地产投资持续下滑，消费复苏节奏偏缓，通胀温和回升但工业通缩仍存，信贷与社融增长保持温和态势。海内外央行一季度均维持政策利率不变，国内流动性合理充裕，资金利率波动极小，美元指数走强的同时人民币汇率逆势升值，债市收益率整体下行，短端下行幅度大于长端推动曲线陡峭化，信用债表现强于同期限国开债，中短期限、中低评级品种表现更优。投资运作上，我们以中短期利率债为底仓进行配置，同时在震荡市中积极参与利率债波段获取超额收益。展望二季度，国内制造业 PMI 重返荣枯线以上，经济边际改善但仍面临外部经贸摩擦加剧、内需增长动力不足等多重压力，新质生产力稳步发展支撑经济长期向好。美联储降息路径受地缘政治与通胀走势牵制，国内将实施适度宽松的货币政策与积极财政政策稳增长，债市层面收益率短期可能有所波动，但目前流动性水平依然充裕，配置需求仍在，同时利率曲线较为平坦，短端利率债有一定配置价值，长端利率债仍以交易价值为主，信用债方面关注房地产企业的经营压力，严防信用风险。

一季度，宏观指标整体表现平稳。1-2月份，受到季节性因素和春节影响，制造业PMI回到50荣枯线下，但3月份，制造业PMI重新回到荣枯线上。出口延续去年强势表现，依旧是拉动经济的主要动力。另外，地产在春节后迎来“小阳春”，二手房成交量上升，同时一线城市二手房成交价格在一季度趋稳。通胀在一季度出现积极变化，受原材料价格上升和春节错位的影响，CPI和PPI同比在2月均有回升。政策方面，3月两会设定2026年增长目标为4.5%-5%，赤字率4%左右，财政政策在总量上相对克制，与增长目标相一致。海外方面，地缘政治存在不确定性。1月初美国发动对委内瑞拉的斩首行动，3月份有对伊朗展开军事行动。地缘冲突导致资产价格波动，尤其原油价格的上升，引发输入型通胀的担忧。债市在一季度有所回暖，长端和短端表现分化。其中长端收益率在1-2月有所修复，一是前期悲观情绪有所消化，二是机构在年初有一定配置需求。进入3月后，长端利率受到通胀预期的影响有所调整，但资金面宽松使得曲线中短端的各类债券品种表现偏强。本基金在一季度仓位维持中性，也同时积极把握市场交易机会。后续来看，利率走势的核心还是通胀变化，以及货币政策预期，债市或延续震荡。后续，我们会在中性久期和中性仓位下，通过波段交易增厚收益。