孙博斐 - 基金投资策略和运作

四季度宏观叙事主要围绕有色金属的上涨展开，海外流动性偏充裕叠加美元指数走弱，金银铜等金融属性较强的金属品种均明显上涨。国内宏观亮点不多，中央经济工作会议定调内需和创新，而对国内货币政策的定调使得债券市场波动加剧。  从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。回顾四季度，本基金在权益资产上维持了这一配置思路，保持了三季度对黄金、资源品和科技等主线的配置，并在12月增配了非银金融。此外，本基金在四季度初进行了适度防守，降低了组合波动，但四季度A股市场维持了全年的低波动状态，防守的效果并不显著。  展望2026年，资源和科技等泛成长方向仍然是市场瞩目的投资方向，甚至不排除极致的泡沫化可能。而内需相关的消费类资产已经沉寂数年，估值处于历史低位，甚至在四季度再次经历一次戴维斯双杀。我们对人工智能产业趋势的演进持续关注，同时也思考当科技类资产人声鼎沸时，内需类资产的相对价值可能进入组合配置视野。

报告期内，国内资本市场在经历上季度的大幅上涨后，呈现整固态势。伴随而来的是美国数次的如期降息和日本的加息，涨幅较大资产的风险正在积蓄。从更长周期来看，欧日韩的加速陨落，将一定程度对美元形成支撑，并将风险出清延迟至2026年。在业绩空窗期内，国内新质生产力仍然存在良性的市场环境，为资产配置提供了alpha工具。  报告期内，本基金严格按照下滑轨道进行资产配置，并相应降低了权益配置比重，静待事态发展。未来一段时间，本基金将着重挖掘品种的超额收益，降低对beta收益的预期。在实质性风险来临前，期待挖掘优质品种实现基金的长期稳健增值。

报告期内，国内资本市场在经历上季度的大幅上涨后，呈现整固态势。伴随而来的是美国数次的如期降息和日本的加息，涨幅较大资产的风险正在积蓄。从更长周期来看，欧日韩的加速陨落，将一定程度对美元形成支撑，并将风险出清延迟至2026年。在业绩空窗期内，国内新质生产力仍然存在良性的市场环境，为资产配置提供了alpha工具。  报告期内，本基金严格按照下滑轨道进行资产配置，并相应降低了权益配置比重，静待事态发展。未来一段时间，本基金将着重挖掘品种的超额收益，降低对beta收益的预期。在实质性风险来临前，期待挖掘优质品种实现基金的长期稳健增值。

四季度宏观叙事主要围绕有色金属的上涨展开，海外流动性偏充裕叠加美元指数走弱，金银铜等金融属性较强的金属品种均明显上涨。国内宏观亮点不多，中央经济工作会议定调内需和创新，而对国内货币政策的定调使得债券市场波动加剧。  从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。回顾四季度，本基金在权益资产上维持了这一配置思路，保持了三季度对黄金、资源品和科技等主线的配置，并在12月增配了非银金融。此外，本基金在四季度初进行了适度防守，降低了组合波动，但四季度A股市场维持了全年的低波动状态，防守的效果并不显著。  展望2026年，资源和科技等泛成长方向仍然是市场瞩目的投资方向，甚至不排除极致的泡沫化可能。而内需相关的消费类资产已经沉寂数年，估值处于历史低位，甚至在四季度再次经历一次戴维斯双杀。我们对人工智能产业趋势的演进持续关注，同时也思考当科技类资产人声鼎沸时，内需类资产的相对价值可能进入组合配置视野。

四季度宏观叙事主要围绕有色金属的上涨展开，海外流动性偏充裕叠加美元指数走弱，金银铜等金融属性较强的金属品种均明显上涨。国内宏观亮点不多，中央经济工作会议定调内需和创新，而对国内货币政策的定调使得债券市场波动加剧。  从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。回顾四季度，本基金股票配置比例在60%~80%之间，结构上保持了三季度对资源品和科技等主线的配置。  展望2026年，资源和科技等泛成长方向仍然是市场瞩目的投资方向，甚至不排除极致的泡沫化可能。而内需相关的消费类资产已经沉寂数年，估值处于历史低位，甚至在四季度再次经历一次戴维斯双杀。我们对人工智能产业趋势的演进持续关注，同时也思考当科技类资产人声鼎沸时，内需类资产的相对价值可能进入组合配置视野。在科技、消费、医药三个赛道的配置上，我们的思路如下：  科技制造板块，我们关注以下几个细分方向：包括AIPC、智能驾驶、具身智能等新一代智能终端的销量和技术演进；AI算力产业链相关的硬件投资机会；半导体国产化的投资机会；AI技术落地相关的软件应用机会。  消费板块在估值明显修复后面临基本面的检验，政策面对扩大内需的定调较高，预示着消费板块的潜在投资机会较多。在去金融化、脱虚向实的宏观导向下，大众消费的逻辑更顺畅。高端消费正在出清的过程当中，我们开始关注其中具备永续经营能力的大市值公司的投资机会。  医药板块，重点关注创新药方向投资机会。

三季度国内宏观经济基本面缺乏亮点，对大类资产价格的指引作用有限。一方面国内债券收益率特别是长端债券收益率显著上行，一方面权益资产和大宗商品显著上涨，资产价格与宏观数据的背离显示出资金风险偏好的提升。在权益资产方面，价值和红利风格相对弱势，以海外算力、国产半导体、新能源、具身智能等方向为代表的科技行业在产业逻辑的驱动下超额收益明显，成为本轮行情的成长主线。在大宗商品层面，金银铜等金融属性较强的品种大幅上涨，也带动A股和港股有色金属板块上涨。从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。  本基金在三季度维持了权益资产的超配以及纯债资产的低配，并在三季度初大幅减持了可转债这一资产。在权益资产的结构上进行了调整，一是止盈了新消费和创新药；二是对大金融板块内部进行调整，减配银行，增配非银；三是增配了科创板和创业板等成长主线板块；四是增配了黄金有色等周期资源板块。展望四季度，科技成长主线板块可能存在局部估值偏高的风险，本基金将在控制波动的前提下积极寻求权益和商品资产的投资机会。

三季度国内宏观经济基本面缺乏亮点，对大类资产价格的指引作用有限。一方面国内债券收益率特别是长端债券收益率显著上行，一方面权益资产和大宗商品显著上涨，资产价格与宏观数据的背离显示出资金风险偏好的提升。在权益资产方面，价值和红利风格相对弱势，以海外算力、国产半导体、新能源、具身智能等方向为代表的科技行业在产业逻辑的驱动下超额收益明显，成为本轮行情的成长主线。在大宗商品层面，金银铜等金融属性较强的品种大幅上涨，也带动A股和港股有色金属板块上涨。从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。  本基金在三季度维持了权益资产的超配以及纯债资产的低配，并在三季度初大幅减持了可转债这一资产。在权益资产的结构上进行了调整，一是止盈了新消费和创新药；二是对大金融板块内部进行调整，减配银行，增配非银；三是增配了科创板和创业板等成长主线板块；四是增配了黄金有色等周期资源板块。展望四季度，科技成长主线板块可能存在局部估值偏高的风险，本基金将在控制波动的前提下积极寻求权益和商品资产的投资机会。

三季度，中美博弈延续战略相持，我国开始在多方面向美国说不。美元信用持续受压，黄金叠创历史新高。国内经济下行压力加大，但权益市场延续牛市趋势。  本基金严格按照下滑轨道的战略资产配置要求，采用了放大波动率的配置主导思想，超配权益资产，超配黄金，低配海外，低配固定收益，实现了较大超额收益。同时，在国内权益部分，通过超配新质生产力与战略资源，低配高股息板块和茅指数，进一步放大了组合的超额收益。未来，我们将继续按照中国特色资产配置框架，以周期的视角把握市场beta机会，以长期性价比衡量品种的alpha，力争打造“全天候无需换基”的解决方案。

三季度国内宏观经济基本面缺乏亮点，对大类资产价格的指引作用有限。一方面国内债券收益率特别是长端债券收益率显著上行，一方面权益资产和大宗商品显著上涨，资产价格与宏观数据的背离显示出资金风险偏好的提升。在权益资产方面，价值和红利风格相对弱势，以海外算力、国产半导体、新能源、具身智能等方向为代表的科技行业在产业逻辑的驱动下超额收益明显，成为本轮行情的成长主线。在大宗商品层面，金银铜等金融属性较强的品种大幅上涨，也带动A股和港股有色金属板块上涨。从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。  本基金在三季度的权益资产配置比例在70%~80%之间。在权益配置结构上，本基金大体维持了今年一季度所增配的科技成长方向和港股科技龙头，并在三季度增持了新能源板块的龙头公司。展望四季度，内需消费与新质生产力仍然是重点关注的配置方向，本基金会在控制波动的前提下积极寻找扩大内需、新质生产力（科技和高端制造）相关方向的投资机会。在科技、消费、医药三个赛道的配置上，我们的思路如下：  科技制造板块，我们关注以下几个细分方向：包括AIPC、智能驾驶、具身智能等新一代智能终端的销量和技术演进；AI算力产业链相关的硬件投资机会；半导体国产化的投资机会；AI技术落地相关的软件应用机会。  消费板块在估值明显修复后面临基本面的检验，政策面对扩大内需的定调较高，预示着消费板块的潜在投资机会较多。在去金融化、脱虚向实的宏观导向下，大众消费的逻辑更顺畅。高端消费正在出清的过程当中，我们开始关注其中具备永续经营能力的大市值公司的投资机会。  医药板块，重点关注创新药方向投资机会。

三季度，中美博弈延续战略相持，我国开始在多方面向美国说不。美元信用持续受压，黄金叠创历史新高。国内经济下行压力加大，但权益市场延续牛市趋势。  本基金严格按照下滑轨道的战略资产配置要求，采用了放大波动率的配置主导思想，超配权益资产，超配黄金，低配海外，低配固定收益，实现了较大超额收益。同时，在国内权益部分，通过超配新质生产力与战略资源，低配高股息板块和茅指数，进一步放大了组合的超额收益。未来，我们将继续按照中国特色资产配置框架，以周期的视角把握市场beta机会，以长期性价比衡量品种的alpha，力争打造“全天候无需换基”的解决方案。

本基金在上半年保持了权益资产的超配和债券资产的低配，并阶段性战术配置了黄金资产。在权益资产方面，本基金在一季度止盈了海外权益资产，把投资重心转向A股和港股市场，结构上重点配置两类投资机会：一是DEEPSEEK和哪吒等事件驱动的A股科技成长方向，包括人工智能软硬件、传媒游戏和人形机器人等；二是由增量资金驱动的港股优质资产，包括创新药、互联网和新消费。进入二季度，本基金对权益资产的结构进行了再平衡，对以下三方面进行重点配置：一是银行、保险、金融科技等大金融板块相关品种；二是A股、港股市场泛内需和新消费领域相关品种；三是新质生产力相关的科技和高端制造领域品种。

2025年上半年，随着特朗普的再次当选，国际局势进入全新的四年。无论是百日新政，还是大而美法案，均无法改变百年未有之大变局的新时代特征。从深度求索到六代机、从印巴空战到关税战的强硬姿态，无一不是其具象。国内权益市场延续牛市格局，结构性机会异彩纷呈，机器人、港股、创新药、银行，呈现出多点开花的赚钱效应。而伊以冲突令商品类资产出现此消彼长的对冲性机会。同时，国内债券市场因低利率环境表现出收益空间有限的特征，美股呈现出波动加剧的特征。  本基金按照2024年底制定的资产配置策略，遵循下滑曲线的战略导向，超配A股、港股，超配黄金，低配固定收益类资产，低配美股，实现了较高的风险调整后回报。并在主要可达资产的次级资产上，采用对新质生产力的正暴露、对地产链（含红利、茅宁）的负暴露，实现了稳定持续的超额收益。