马丽娜 - 基金投资策略和运作

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。本基金以科技产业方向为主，重点聚焦人工智能方向。虽然产业趋势层面对人工智能方向看好，但投资机会落地还是要对具体标的做价值评估。对AI资本开支相关方向，一个显著的担忧是与科网泡沫的相似性，虽然产业落地层面看到显著的用户数和收入增长，但依然无法弥补投入与产出对比的巨大裂口，参与其中的难度显著增加：投资人既不能预设自己始终会不参与其中，也不能预设自己参与之后可以全身而退；我们依然在追踪模型能力的变化和商业化进展，争取在风险来临之前做好仓位配置。对AI应用方向的投资机会，我们看到风险与机遇并存，尤其是关注到用户端入口的潜在颠覆性对产业格局的影响，国内和海外落地方向也有较大差异，需要仔细斟酌相关标的的投资机会。　　当下产业趋势依然明确：1、模型能力逐步提升，商业化落地探索加速，部分领域可能出现爆款；2、海外以不同的方式追求大模型能力的提升，对产业链先进制造能力和材料性能要求越来越高，同时由于需求高速增长、供给扩张不足，国内更多公司开始切入海外相关供应链；3、美国追求AGI霸权，对中国的AI能力严格限制，带来国产替代的机会。我们的基金配置以这三个方向为重点，要注意到，不同方向阶段性确定性和赔率不同，个股机会也需要逐渐确认，综合评估之后会灵活增减仓。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。三季度本基金依然聚焦于半导体行业的投资，持仓结构整体稳定，主要投资于先进制程相关的制造、设计和设备板块；25年全球半导体景气向上，AI相关的GPU、存储、传输等先进制程芯片快速成长，而国内AI相关的先进制程仍国产化率很低，但国内需求强劲，我们认为未来几年先进制程扩产加速，国产化率将快速提升。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。三季度本基金依然聚焦于科技板块，本基金沿着科技产业趋势，自上而下重仓3-4个二级子行业，通过多子行业配置，把握产业贝塔的同时对抗单行业波动，当前全球科技产业趋势仍聚焦于人工智能，本基金自上而下重仓人工智能驱动下高速成长的半导体、AI算力、消费电子、AI应用四个细分行业，自下而上精选个股，获取超额收益。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。本基金聚焦于科技行业，把握科技产业中的投资机会。三季度是本基金建仓期，本基金沿着科技产业趋势，自上而下重仓3-4个二级子行业，通过多子行业配置，把握产业贝塔的同时对抗单行业波动。当前全球科技产业趋势仍聚焦于人工智能，本基金自上而下重仓人工智能驱动下高速成长的半导体、AI算力、消费电子、AI应用四个细分行业，自下而上精选个股，力争获取超额收益。

2025年上半年海外市场受美国政府政策及地缘政治冲突影响，波动较大。一季度，美国增长和就业边际走弱叠加美国关税政策的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大，避险情绪升温。二季度以来，随着美国关税政策缓和、财政法案的推进等利好因素推动，市场风险偏好有所修复，美股三大股指普涨。　　2025年上半年A股市场呈现区间震荡走势。国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续去年四季度以来的平稳修复态势。一季度，DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好，市场整体上行。二季度，美国关税对市场形成短暂冲击，但在稳增长、稳市场政策明确的背景下，A股市场整体呈现逐渐修复态势。风格上，上半年成长板块占优。分行业来看，上半年中信一级行业中有色金属、银行、传媒涨幅居前，煤炭、房地产、食品饮料等板块跌幅居前。本基金以科技产业方向为主，重点聚焦人工智能方向，买入的股票主要为两类：长期复利增长型，以及快速增长有巨大业绩空间型。我们预期随着智能化能力的逐步成熟，智能终端、软件和传媒产业将迎来升级改造周期，我们对全球产业中长期落地偏向乐观。虽然产业趋势层面对人工智能方向看好，但投资机会落地还是要对具体标的做价值评估，包括企业价值创造能力和持续性，以及当前股价中对成长性定价是否过于乐观或者悲观。以价值评估为准绳，寻找商业模式好的公司，以低估的价格买入物有所值的资产，是本基金的基本投资策略。上半年我们重点布局了AI算力和AI应用方向，部分标的取得较好成果，AI应用方向总体表现低于年初预期。

2025年上半年海外市场受美国政府政策及地缘政治冲突影响，波动较大。一季度，美国增长和就业边际走弱叠加美国关税政策的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大，避险情绪升温。二季度以来，随着美国关税政策缓和、财政法案的推进等利好因素推动，市场风险偏好有所修复，美股三大股指普涨。　　2025年上半年A股市场呈现区间震荡走势。国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续去年四季度以来的平稳修复态势。一季度，DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好，市场整体上行。二季度，美国关税对市场形成短暂冲击，但在稳增长、稳市场政策明确的背景下，A股市场整体呈现逐渐修复态势。风格上，上半年成长板块占优。分行业来看，上半年中信一级行业中有色金属、银行、传媒涨幅居前，煤炭、房地产、食品饮料等板块跌幅居前。上半年本基金聚焦于科技板块投资，主要的操作包括：1、海外AI应用发展迅猛，资本开支持续成长，本基金增持了部分因贸易战扰动而估值较低的海外AI硬件产业链和消费电子；2、AI拉动了半导体产业链需求，而国内先进制程的国产化率低，但需求旺盛，我们判断后续先进制程扩产将加速，本基金在二季度增持了半导体设备相关标的。3、其他，本基金持续持有稳健成长的被动元器件、互联网等相关方向。

2025年上半年海外市场受美国政府政策及地缘政治冲突影响，波动较大。一季度，美国增长和就业边际走弱叠加美国关税政策的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大，避险情绪升温。二季度以来，随着美国关税政策缓和、财政法案的推进等利好因素推动，市场风险偏好有所修复，美股三大股指普涨。　　2025年上半年A股市场呈现区间震荡走势。国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续去年四季度以来的平稳修复态势。一季度，DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好，市场整体上行。二季度，美国关税对市场形成短暂冲击，但在稳增长、稳市场政策明确的背景下，A股市场整体呈现逐渐修复态势。风格上，上半年成长板块占优。分行业来看，上半年中信一级行业中有色金属、银行、传媒涨幅居前，煤炭、房地产、食品饮料等板块跌幅居前。上半年本基金依然聚焦于半导体行业的投资，持仓结构整体稳定，主要投资于先进制程相关的芯片设计、制造和半导体设备，在个股结构上有所调整，增持了估值较低的半导体设备，减持了部分估值偏高的数字芯片。

2025年一季度，美国增长和就业呈现回落态势，叠加政策层面的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大。在经济不确定性增强的背景下，美联储决策暂时进入观望阶段，美股震荡加剧，三大股指均下跌。　　2025年一季度，在国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续四季度以来的平稳修复态势。DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好。具体来看：外需方面，去年高基数叠加海外需求动能减弱，出口较2024年有所回落。内需方面，新兴产业发展和政府发力支持制造业投资、基建投资维持相对高位，房地产和消费维持平稳。　　2025年一季度，A股经历1月下跌调整后，春节以来科技板块引领A股估值继续修复。从市场风格看，一季度A股市场风格整体偏向成长，汽车、有色金属等行业涨幅居前。市场情绪经常在极度乐观和极度悲观之间摇摆，转换周期甚至在一个月以内，因此，我们一方面要保持对产业趋势和个股基本面的跟踪判断，也要慎重对待短期股价的大幅波动，不能被市场情绪所牵引。当前，我们对人工智能产业方向有几个判断：1、模型能力的提升依赖算法、算力、工程优化、数据等众多要素，算法和工程优化的阶段性进步会降低对算力的消耗，长期看模型能力的提升有助于打开市场空间，因此短期和长期的趋势很可能不一致；2、产业链中上游更多参与者加入，格局担忧逐步显性化；3、随着模型整体能力的提升（包括预训练、后训练、推理训练、利用工具等），商业化落地探索加速，部分领域可能出现爆款，我们对国内应用创新和落地相对乐观，AI当前更多体现为生产力工具，有助于部分存量玩家提高市场潜力和竞争力，也可能对部分厂商产生颠覆性影响，要动态评估；4、美国对中国的AI能力打压是长期性和持续性的，不能抱有幻想，坚定走国产自主可控道路。　　我们的基金配置以AI应用方向为重点，要注意到，不同方向阶段性确定性和赔率不同，个股机会也需要逐渐确认，综合评估之后会灵活增减仓。

2025年一季度，美国增长和就业呈现回落态势，叠加政策层面的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大。在经济不确定性增强的背景下，美联储决策暂时进入观望阶段，美股震荡加剧，三大股指均下跌。　　2025年一季度，在国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续四季度以来的平稳修复态势。DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好。具体来看：外需方面，去年高基数叠加海外需求动能减弱，出口较2024年有所回落。内需方面，新兴产业发展和政府发力支持制造业投资、基建投资维持相对高位，房地产和消费维持平稳。　　2025年一季度，A股经历1月下跌调整后，春节以来科技板块引领A股估值继续修复。从市场风格看，一季度A股市场风格整体偏向成长，汽车、有色金属等行业涨幅居前。一季度我们依然主要投资于半导体产业链，持仓结构大体稳定，个股有部分调整，增持部分估值较低的半导体设备标的，减持部分估值偏高的数字芯片标的。24年我们看到AI成为驱动全球半导体成长的主要因素，云侧和端侧均需要计算、存储、传输等芯片的升级，在高端AI芯片上国产替代也在加速，25-26年随着更多应用落地，我们认为AI对半导体的需求驱动仍在继续；25年随着关税落地，我们预计国产替代仍将继续，增持部分国产替代的标的。25年本基金仍将聚焦半导体产业寻求投资机会。

2025年一季度，美国增长和就业呈现回落态势，叠加政策层面的扰动，市场对美国经济衰退风险担忧加大。在经济不确定性增强的背景下，美联储决策暂时进入观望阶段，美股震荡加剧，三大股指均下跌。　　2025年一季度，在国内稳增长政策发力和新兴产业发展的带动下，国内经济延续四季度以来的平稳修复态势。DeepSeek等科技突破提升微观主体信心和市场风险偏好。具体来看：外需方面，去年高基数叠加海外需求动能减弱，出口较2024年有所回落。内需方面，新兴产业发展和政府发力支持制造业投资、基建投资维持相对高位，房地产和消费维持平稳。　　2025年一季度，A股经历1月下跌调整后，春节以来科技板块引领A股估值继续修复。从市场风格看，一季度A股市场风格整体偏向成长，汽车、有色金属等行业涨幅居前。一季度本基金依然聚焦于科技赛道投资，整体持仓变化不大，主要投资方向包括：1、半导体，经过23年去库存，24年全球半导体重回增长，我们看到AI成为主要驱动力，国内高端芯片国产替代也在加速，25年我们持续关注半导体领域投资机会，包括AI驱动的芯片设计创新和自主可控等方向；2、互联网和其他，25年经济在政策支持下有望底部边际改善，我们持续关注内需中过去两年供给格局改善的方向。

2024年，欧美经济处于经济增长和通货膨胀均呈现回落态势，货币政策进入宽松周期。欧美连续降息后，四季度全球经济环比温和修复，主要经济体中除欧元区外均出现改善态势。　　2024年国内经济呈现“U型”走势。一季度GDP增速较高，二、三季度有所放缓，随着一揽子稳增长政策的接续发力，四季度以来增长动能逐渐企稳。外需方面，海外经济景气温和回落与补库存接近尾声，出口较2023年回落但韧性仍强。内需方面，“以旧换新”政策红利带动耐用消费品零售明显增长，宽松政策支持下房地产销售呈现企稳迹象，新兴产业发展带动制造业投资维持高位。　　2024年A股市场一波三折，一季度明显反弹、二三季度持续回调后，9月底以来大幅上涨，截至12月31日，上证综指、沪深300、中证500、创业板指年内均实现正收益。从市场风格看，全年A股市场风格整体偏向价值板块，银行、非银金融、家电等行业涨幅居前。当下，我们认为不应该低估当前国内经济问题的复杂性和长期性，同时对人工智能的前景和落地也要全面分析，简单对标美股忽视了不同经济环境下的商业模式难点。从四季度活跃个股看，估值极高、缺乏基本面安全边际和产业竞争力的股票涨幅更大、换手率更高。　　本基金以科技产业方向为主，重点聚焦人工智能方向，我们预期随着智能化能力的逐步成熟，智能终端、软件和传媒产业将迎来升级改造周期，我们对国内产业中长期落地更为乐观。本报告期内对预期收益率逐步降低的互联网、传媒出版、电信运营商等细分板块进行减持。

2024年，欧美经济处于经济增长和通货膨胀均呈现回落态势，货币政策进入宽松周期。欧美连续降息后，四季度全球经济环比温和修复，主要经济体中除欧元区外均出现改善态势。　　2024年国内经济呈现“U型”走势。一季度GDP增速较高，二、三季度有所放缓，随着一揽子稳增长政策的接续发力，四季度以来增长动能逐渐企稳。外需方面，海外经济景气温和回落与补库存接近尾声，出口较2023年回落但韧性仍强。内需方面，“以旧换新”政策红利带动耐用消费品零售明显增长，宽松政策支持下房地产销售呈现企稳迹象，新兴产业发展带动制造业投资维持高位。　　2024年A股市场一波三折，一季度明显反弹、二三季度持续回调后，9月底以来大幅上涨，截至12月31日，上证综指、沪深300、中证500、创业板指年内均实现正收益。从市场风格看，全年A股市场风格整体偏向价值板块，银行、非银金融、家电等行业涨幅居前。　　自2023年生成式AI发布以来，全球科技创新进入向上周期，2024年国内外AI资本开支仍在扩张，AI应用逐渐显现，拉动科技产业景气向上。本基金持续聚焦于科技产业投资，具体的方向包括：一是人工智能，2024年国内外AI基础设施的投资依然高景气，AI应用也有了更明确的创新方向，本基金投资于AI产业链中的软硬件方向；二是半导体，经过2023年去库存，2024年全球半导体重回增长，我们看到AI成为主要驱动力，国内高端芯片国产替代也在加速，本基金在2024年投资于半导体相关的产业方向；三是其他，本基金自下而上投资部分低估值科技股，包括被动元器件、港股互联网等。