刘益成 - 基金投资策略和运作

二季度经济平稳运行，经济结构延续分化。4-6月PMI分别为50.3%、50%和50.3%，整体处于景气区间。经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，消费和投资边际放缓。4-5月出口当月同比分别录得约14%、19%，超市场预期，主要受AI产业高景气、价格回升以及基数效应贡献拉动。有色、原油上游输入性因素叠加AI拉动，推动PPI涨幅超预期，CPI整体保持平稳。4月政治局会议强调稳中求进、用好用足宏观政策。海外方面，美国经济平稳，就业维持韧性：5月非农新增17.2万失业率稳定在4.3%。增长端分化明显：一季度GDP终值上修至2.1%，但二季度动能明显回落，6月FOMC美联储维持联邦基金利率目标区间维持3.50%–3.75%不变。后续仍需关注非农就业与通胀数据情况，当前金融市场对美联储年内加息预期定价较高。二季度A股整体上涨，但行情结构高度分化：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为11.90%、18.56%、15.62%和36.35%。指数层面看，成长风格显著占优，本季度市场整体围绕高景气产业链进行集中定价。行业层面，电子、通信、建筑材料涨幅居前，分别录得90.92%、63.84%、35.20%。其中电子、通信引领AI硬件主线，受益于全球算力资本开支高涨，半导体、光模块等方向景气上行；跌幅方面，石油石化、农林牧渔、钢铁表现较弱，分别录得-22.20%、-20.19%、-18.59%，石油石化受国际油价持续走弱拖累，农林牧渔因生猪价格低位运行、农产品终端需求不振承压。资源品、消费和传统周期方向仍缺乏持续需求支撑。港股方面，二季度整体承压，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-7.69%、-3.82%、-9.74%。港股弱于A股，主因美元流动性、高利率环境和外资风险偏好对离岸市场估值的压制；同时港股科技结构更多集中在互联网平台和消费科技，未能充分受益于A股AI硬件链的强景气扩散。固收方面，债券市场方面，阶段性的经济下行压力和偏宽松的货币政策取向决定债券市场没有大的风险，目前的资金利率水平处于央行合意位置，收益率向下突破需要货币政策进一步放松的配合，当前期限利差较宽，长端品种和部分信用债具备更高投资价值，债券投资机会有望向这些相对价值品种扩散。报告期内本基金权益仓位较以往权益中枢有所下降，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在电子、电力设备、机械设备、基础化工和通信等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。

2026年二季度，国内经济在外部地缘冲突扰动与内部结构转型的双重背景下，延续了温和修复态势，但复苏斜率较一季度有所放缓。细分行业来看，1-5月全国新建商品房销售面积与销售额同比分别下降10.8%和13.5%，地产市场恢复速度仍偏慢，但整体降幅有所收敛；5月社会消费品零售总额同比下降0.6%，较一季度末有所回落，内需仍然相对疲软。投资端保持一定韧性，5月制造业和基建投资均走弱，但结构上高新制造业投资增速仍在回升。物价方面，反内卷政策继续显效，叠加部分上游资源品持续涨价，5月PPI同比上升3.9%；企业盈利受科技行业带动延续修复，全国规模以上工业企业利润同比由3月的15.8%持续上升至5月的21.1%。海外方面，中东局势是贯穿二季度市场的核心变量，4月8日美伊战事进入谈判阶段后，油价和利率逐步回落但仍处相对高位，与此同时美国通胀和就业市场超出预期，美联储降息时点继续后移。产业层面，二季度自美伊谈判后资金快速从低估值防御切换至科技行业，并高度向AI硬件相关行业集中。4月8日美伊进入谈判阶段后，地缘溢价逐步消退，A股整体震荡偏强。综合上述海内外因素，国内A股市场主流指数呈现高位震荡走势，其中上证指数上涨5.20%，沪深300指数上涨11.90%，中证A500指数上涨14.26%，创业板指数上涨36.35%。所有30个中信一级行业指数有7个实现上涨，电子、通信、建材等行业指数上涨幅度领先，而消费者服务、农林牧渔领跌全市场。我们认为A股市场仍处于估值偏低、基本面稳定、流动性充裕的状态，未来保持积极乐观的态度。1）美国与伊朗达成谅解备忘录后，地缘风险边际回落，市场风险偏好回升，同时中东冲突引发全球能源格局重估后，国内制造业由于成本优势有望在全球争夺产品份额，相较全球而言中国经济韧性始终较强。2）政策上4月政治局会议上强调稳定和增强资本市场信心，6月陆家嘴论坛聚焦科技创新与科创板扩容，这有助于增强市场自身的内生稳定性，同时扩大科创资产，吸引外资流入。3）AI需求持续爆发可能进一步带动科技行业盈利改善，并有望扩散至上下游及其他行业，企业盈利增速上行动能仍强，市场具备估值与盈利双重修复的基础。

一、运作回顾进入二季度，市场在3月份的下跌后迎来反弹，并持续上涨至5月中旬美国总统特朗普访华，之后部分市场资金兑现收益，市场进入震荡阶段，整个二季度市场表现较好，万得全A指数录得12.82%的回报。二季度整体指数上涨的背后是结构的极度分化，从5月初开始以半导体、芯片为代表的部分科技板块成交量快速放大、情绪显著升温，大量资金的涌入推动板块快速上涨，整个季度电子行业上涨90.92%、通信行业上涨63.84%，遥遥领先于其他板块，资金在不同板块之间的切换给其他板块带来抛压，全季申万一级行业多达25个行业下跌，其中农林牧渔、石油石化跌幅超过20%。债券市场则主要受到国内流动性的驱动，全季资金面总体维持偏宽松的状态，尤其在4、5月份超预期宽松，DR001回落至1.2%的低位，债券收益率整体下行10BPs左右，其中静态收益更高的长端利率债和信用债表现更好。基金运作方面，基于对权益市场偏乐观的观点，组合维持较高权益仓位，持仓结构进行了积极调整，一方面顺应市场趋势加仓了科技板块，另一方面逢低买入估值吸引力提升的金融、医药板块标的；对持仓的交通运输、建筑装饰、化工板块个股则进行了减仓。债券持仓则维持了久期和仓位的较高水平，结构上侧重更具价值的品种银行永续债。二、投资展望展望三季度，市场主要指数沪深300和中证A500目前PB估值为1.47倍和1.7倍，分别处于过去10年的P50和P70分位水平，市场整体估值并未泡沫化，股息率则仍高达2.5%左右，显著高于债券收益率，目前较多成分板块金融、家电、食品饮料、医药生物、公用事业、汽车等都处于偏低位水平，在这样的价格水平下，市场整体下行风险较为可控。三季度传统行业和科技行业市场表现的极度分化源自于两方面原因，一是本轮科技产业趋势强劲，全球AI算力需求持续增加，在AI算力需求爆发与存储周期的双重驱动下，全球半导体产业正处于一轮强劲的上行周期，电子、通信行业业绩均出现显著提速，与之形成鲜明对比的是，二季度国内经济承压，内需各版块投资、消费、工业生产都出现下行压力，AI产业链的高景气度和传统经济的疲软形成显著分化，这种行业基本面的分化是市场表现分化的基础；但另一方面，近期市场对科技板块的关注度明显提升，部分资金从传统板块流向科技板块，市场分化也有市场情绪、资金流动的放大因素，从基金持仓占比、市场交投、行业历史估值等指标观察，科技板块出现短期过热的迹象。进入下半年，以上两个因素均有望出现变化，二季度财政的收缩拖累本就疲软的内需，同时也为下半年的财政刺激留出充足空间，下半年政府债重新加速发行将带动信贷的回暖，从而提振经济内生动能；而市场对科技板块高涨的热情则难以长时间维持，市场情绪高低起伏波动才是客观规律，因此我们预计后续市场表现将更加均衡，我们将重点关注以下方向：1）科技创新与高端制造领域：包括受益于全球 AI 产业共振的算力基础设施和应用场景，以及领先的创新药、商业航天、人形机器人等赛道；2）具备全球竞争力的出海企业：如新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，有望凭借全球竞争优势持续拓展海外市场；3）底部顺周期板块：随着经济复苏推进及 “反内卷” 政策落地，有色金属、化工、地产链等板块有望迎来景气度回升；4）传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，存在众多具备稳定分红能力的个股，在低利率环境下具备显著配置价值。债券市场方面，阶段性的经济下行压力和偏宽松的货币政策取向对债券市场形成支撑，目前的资金利率水平贴近政策利率，收益率向下突破需要货币政策进一步放松的配合，当前期限利差较宽，长端品种和部分信用债具备更高投资价值，债券投资机会有望向这些相对价值品种扩散。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

2026年二季度，国内经济走势分化加剧，在AI产业周期引领下外需和先进制造景气加速向上，消费、基建等内需板块走弱，海外中东局势缓和助推全球风险偏好上行，但高通胀压力下市场对美联储由降息预期转为加息预期。债市方面，央行保持宽松的流动性环境，4-5月市场表现偏强，6月出现小幅波动，全季来看收益率曲线平坦化下行，信用债表现好于同期限利率债。权益方面，市场分化显著，AI引领科技成长一枝独秀，海外链条和国内链条交替创新高，一季度表现较好的周期板块情绪降温。组合运作方面，纯债部分保持了中性久期，主要配置金融类债券和中等期限高等级信用债；权益部分重点把握科技成长板块机遇，从半导体重资产扩产、新技术、涨价线索等维度出发挖掘投资机会，6月开始关注调整较为充分的非银、资源品、新能源、出海等方向的优质公司布局机会。展望三季度，预计经济基本面延续K型分化格局，AI产业周期延续高景气，内需相关的传统经济板块偏弱，央行保持较为宽松的流动性环境，财政支出力度较二季度可能有所回升，随着通胀和就业数据走弱美联储加息预期有望回落，利好全球风险资产。债市方面，三季度收益率进一步下行的空间有限，波动可能加大，耐心等待市场回调带来的配置机会；权益方面，看好更广谱的上涨带来的指数行情，以科技成长为主线，非银、资源品、新能源、出海等方向也有阶段性机会。组合运作方面，纯债部分计划继续以金融类债券和中等期限高等级信用债票息策略为主，权益部分积极把握市场机会，根据产业链景气度变化、财报业绩表现、估值和情绪指标动态调整持仓结构，力争获取超越业绩基准的回报。

一、运作回顾进入二季度，市场在3月份的下跌后迎来反弹，并持续上涨至5月中旬美国总统特朗普访华，之后部分市场资金兑现收益，市场进入震荡阶段，整个二季度市场表现较好，万得全A指数录得12.82%的回报。二季度整体指数上涨的背后是结构的极度分化，从5月初开始以半导体、芯片为代表的部分科技板块成交量快速放大、情绪显著升温，大量资金的涌入推动板块快速上涨，整个季度电子行业上涨90.92%、通信行业上涨63.84%，遥遥领先于其他板块，资金在不同板块之间的切换给其他板块带来抛压，全季申万一级行业多达25个行业下跌，其中农林牧渔、石油石化跌幅超过20%。债券市场则主要受到国内流动性的驱动，全季资金面总体维持偏宽松的状态，尤其在4、5月份超预期宽松，DR001回落至1.2%的低位，债券收益率整体下行10BPs左右，其中静态收益更高的长端利率债和信用债表现更好。基金运作方面，基于对权益市场偏乐观的观点，组合维持较高权益仓位，持仓结构进行了积极调整，一方面顺应市场趋势加仓了科技板块，另一方面逢低买入估值吸引力提升的金融、医药板块标的；对持仓的交通运输、建筑装饰、化工板块个股则进行了减仓。债券持仓则维持了久期和仓位的较高水平，结构上侧重更具价值的品种银行永续债。二、投资展望展望三季度，市场主要指数沪深300和中证A500目前PB估值为1.47倍和1.7倍，分别处于过去10年的P50和P70分位水平，市场整体估值并未泡沫化，股息率则仍高达2.5%左右，显著高于债券收益率，目前较多成分板块金融、家电、食品饮料、医药生物、公用事业、汽车等都处于低位水平，在这样的价格水平下，市场指数没有大幅下跌的空间。三季度传统行业和科技行业市场表现的极度分化源自于两方面原因，一是本轮科技产业趋势强劲，全球AI算力需求持续增加，在AI算力需求爆发与存储周期的双重驱动下，全球半导体产业正处于一轮强劲的上行周期，电子、通信行业业绩均出现显著提速，与之形成鲜明对比的是，二季度国内经济承压，内需各版块投资、消费、工业生产都出现下行压力，AI产业链的高景气度和传统经济的疲软形成显著分化，这种行业基本面的分化是市场表现分化的基础；但另一方面，近期市场对科技板块的关注度明显提升，部分资金从传统板块流向科技板块，市场分化也有市场情绪、资金流动的放大因素，从基金持仓占比、市场交投、行业历史估值等指标观察，科技板块出现短期过热的迹象。进入下半年，以上两个因素均有望出现变化，二季度财政的收缩拖累本就疲软的内需，同时也为下半年的财政刺激留出充足空间，下半年政府债重新加速发行将带动信贷的回暖，从而提振经济内生动能；而市场对科技板块高涨的热情则难以长时间维持，市场情绪高低起伏波动才是客观规律，因此我们预计后续市场表现将更加均衡，我们将重点关注以下方向：1）科技创新与高端制造领域：包括受益于全球 AI 产业共振的算力基础设施和应用场景，以及领先的创新药、商业航天、人形机器人等赛道；2）具备全球竞争力的出海企业：如新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，有望凭借全球竞争优势持续拓展海外市场；3）底部顺周期板块：随着经济复苏推进及 “反内卷” 政策落地，有色金属、化工、地产链等板块有望迎来景气度回升；4）传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，存在众多具备稳定分红能力的个股，在低利率环境下具备显著配置价值。债券市场方面，阶段性的经济下行压力和偏宽松的货币政策取向决定债券市场没有大的风险，目前的资金利率水平处于央行合意位置，收益率向下突破需要货币政策进一步放松的配合，当前期限利差较宽，长端品种和部分信用债具备更高投资价值，债券投资机会有望向这些相对价值品种扩散。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

一、运作回顾进入二季度，市场在3月份的下跌后迎来反弹，并持续上涨至5月中旬美国总统特朗普访华，之后部分市场资金兑现收益，市场进入震荡阶段，整个二季度市场表现较好，万得全A指数录得12.82%的回报。二季度整体指数上涨的背后是结构的极度分化，从5月初开始以半导体、芯片为代表的部分科技板块成交量快速放大、情绪显著升温，大量资金的涌入推动板块快速上涨，整个季度电子行业上涨90.92%、通信行业上涨63.84%，遥遥领先于其他板块，资金在不同板块之间的切换给其他板块带来抛压，全季申万一级行业多达25个行业下跌，其中农林牧渔、石油石化跌幅超过20%。债券市场则主要受到国内流动性的驱动，全季资金面总体维持偏宽松的状态，尤其在4、5月份超预期宽松，DR001回落至1.2%的低位，债券收益率整体下行10BPs左右，其中静态收益更高的长端利率债和信用债表现更好。基金运作方面，基于对权益市场偏乐观的观点，组合维持较高权益仓位，持仓结构进行了积极调整，一方面顺应市场趋势加仓了科技板块，另一方面逢低买入估值吸引力提升的金融、医药板块标的；对持仓的交通运输、建筑装饰、化工板块个股则进行了减仓。债券持仓则维持了久期和仓位的较高水平，结构上侧重更具价值的品种银行永续债。二、投资展望展望三季度，市场主要指数沪深300和中证A500目前PB估值为1.47倍和1.7倍，分别处于过去10年的P50和P70分位水平，市场整体估值并未泡沫化，股息率则仍高达2.5%左右，显著高于债券收益率，目前较多成分板块金融、家电、食品饮料、医药生物、公用事业、汽车等都处于偏低位水平，在这样的价格水平下，市场整体下行风险较为可控。三季度传统行业和科技行业市场表现的极度分化源自于两方面原因，一是本轮科技产业趋势强劲，全球AI算力需求持续增加，在AI算力需求爆发与存储周期的双重驱动下，全球半导体产业正处于一轮强劲的上行周期，电子、通信行业业绩均出现显著提速，与之形成鲜明对比的是，二季度国内经济承压，内需各版块投资、消费、工业生产都出现下行压力，AI产业链的高景气度和传统经济的疲软形成显著分化，这种行业基本面的分化是市场表现分化的基础；但另一方面，近期市场对科技板块的关注度明显提升，部分资金从传统板块流向科技板块，市场分化也有市场情绪、资金流动的放大因素，从基金持仓占比、市场交投、行业历史估值等指标观察，科技板块出现短期过热的迹象。进入下半年，以上两个因素均有望出现变化，二季度财政的收缩拖累本就疲软的内需，同时也为下半年的财政刺激留出充足空间，下半年政府债重新加速发行将带动信贷的回暖，从而提振经济内生动能；而市场对科技板块高涨的热情则难以长时间维持，市场情绪高低起伏波动才是客观规律，因此我们预计后续市场表现将更加均衡，我们将重点关注以下方向：1）科技创新与高端制造领域：包括受益于全球 AI 产业共振的算力基础设施和应用场景，以及领先的创新药、商业航天、人形机器人等赛道；2）具备全球竞争力的出海企业：如新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，有望凭借全球竞争优势持续拓展海外市场；3）底部顺周期板块：随着经济复苏推进及 “反内卷” 政策落地，有色金属、化工、地产链等板块有望迎来景气度回升；4）传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，存在众多具备稳定分红能力的个股，在低利率环境下具备显著配置价值。债券市场方面，阶段性的经济下行压力和偏宽松的货币政策取向对债券市场形成支撑，目前的资金利率水平贴近政策利率，收益率向下突破需要货币政策进一步放松的配合，当前期限利差较宽，长端品种和部分信用债具备更高投资价值，债券投资机会有望向这些相对价值品种扩散。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

一、运作回顾2026 年一季度，资本市场受新一波外部扰动影响显著。中东地缘冲突升级引发全球能源供给紧张，各类资产价格大幅波动，市场呈现 “能源走强、权益走弱、债券稳健”的格局。A 股同步受地缘冲突影响，波动明显加大。3 月市场回调，回吐年初 “春季躁动” 涨幅。季度表现如下：上证指数下跌 1.94%，深证成指下跌 0.35%，创业板指下跌 0.57%。行业板块分化显著：化石能源、公用事业、电气设备、基础化工等板块涨幅居前，多录得两位数或较高个位数涨幅；商贸零售、金融、互联网、房地产、家电等板块表现偏弱，出现明显调整。固定收益市场整体平稳，收益率小幅上行。国内十年期国债收益率一季度由期初约 1.8% 波动调整，月末收于 1.83%，涨幅低于美债、英债等海外主要经济体国债。本轮全球市场核心扰动来自地缘政治冲突：2026 年 Q1 中东冲突升级，霍尔木兹海峡航运受阻，全球石油供给遭遇重大冲击，推动能源价格快速上行，进而推升全球通胀预期，引发主要经济体货币政策预期调整，风险资产整体承压。A 股层面，综合、化石能源等板块受益于能源价格上涨与行业景气度提升，表现突出；金融、房地产等传统板块受宏观环境与行业周期影响，表现相对疲软。短期外围扰动不改市场中长期运行方向。本组合在市场波动中维持整体偏高水平的权益仓位，以结构优化为主要操作：一方面兑现部分能源、化工板块因油价大幅上涨带来的收益；另一方面逢低加仓估值吸引力提升的金融、医药、互联网类标的。债券投资坚持稳中有进，保持中性偏高仓位与合理久期配置，稳步获取持有期收益。二、投资展望地缘冲突加剧全球资本市场不确定性，但中国市场受冲击相对有限，有望持续受益于安全发展红利，呈现 “风景这边独好” 的相对优势：1)中国并非中东冲突直接参与方，可专注于国内经济发展与建设；2)中国油气能源消费占比偏低，外部能源冲击影响显著小于欧美及高度依赖中东进口的经济体，在全球能源波动环境下，国内制造业成本优势更突出，有望承接国际产能转移。国内经济基本面稳中向好，内需支撑有力、产业升级提速，实体经济稳健运行将为资本市场提供持续支撑。叠加国内货币政策保持适度宽松、产业升级动能持续释放，预计 A 股市场中长期仍将延续稳中向好格局。随着一季度经济数据及上市公司年报、一季报陆续披露，全年经济稳中向好的趋势将更清晰，优质上市公司业绩确定性提升，部分标的估值进一步回落，优质投资机会更易挖掘，有助于降低组合构建难度、提升潜在收益水平。后续重点关注四大方向：1)能源相关板块：国际油价维持高位，国内化石能源、有色金属等上游资源板块景气度有望延续；2)科技创新与高端制造：受益全球 AI 产业共振的算力基础设施与应用场景，以及创新药、商业航天、人形机器人等优质赛道；3)具备全球竞争力的出海龙头：新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，依托全球竞争优势持续拓展海外市场；4)传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，高稳定分红标的在低利率环境下具备突出配置价值。债券市场方面，市场利率超预期宽松，中短端债券收益率已经下行至较低水平，进一步向下突破需要货币政策放松的配合，长端债券利率则受到通胀预期的影响维持高位，期限利差被动走阔反映了通缩逆转逻辑，同时市场参与度低，长期品种可能存在交易性机会。需要关注后续如果权益市场出现新一轮上涨，市场风险偏好提升对整体债券市场的冲击。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度现券收益率下行，10年国债收益率下行3BP，10年国开收益率下行6BP，国债和国开之间利差缩小。短端1年国债收益率下行12BP，1年国开收益率下行11BP，国债曲线与国开曲线均更加陡峭化。本季度信用债表现略强于同期限国开债，其中3年好于5年，AA好于AAA。报告期内本基金权益仓位维持在25%的中枢水平，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在生物医药、电子、机械设备、电力设备、基础化工等业绩增长稳定或低估值相关的行业。港股方面，一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。固收方面，固定收益投资方面，本基金债券仓位较为平稳，在资金持续流入的情况下，增加4Y左右的二永债配置，获取稳定票息收益。信用债整体评级较高，久期和杠杆率控制在合适的水平。

一、运作回顾2026年开年后，“春节躁动”成为市场主流预期，在该预期驱动下，市场出现加速上涨，指数创下新高，此时监管通过风险提示、提高两融利率等方式给市场降温，主动释放风险，市场步入震荡阶段；2月28号，美以对伊朗发起进攻，随后该中东地缘政治冲突持续时间和烈度超出市场预期，A股市场开始持续下跌，整个季度万得全A指数录得-1.15%的回报。结构方面，商品因受到战争带来的供给冲击出现大幅上涨，相关的石油石化、煤炭能源行业全季涨幅超过15%，通信行业则受益于高景气度的持续兑现，也获得了超过10%的较好投资回报；商贸零售、非银金融、房地产行业下跌超过10%，跌幅靠前。债券市场则因为流动性超预期宽松和银行负债成本下行带来的配置需求强劲，收益率普遍下行5-15BPs，表现明显好于市场预期，结构方面信用债跑赢利率债、中长期品种跑赢短期品种。运作方面，组合采取积极进取策略，维持较高权益仓位，一方面兑现部分能源、化工板块因油价大幅上涨带来的收益，另一方面逢低加仓估值吸引力提升的金融、医药、互联网类标的，主要在高端制造、医药生物、资源品等几大方向挖掘优质公司的投资机会。债券持仓则维持了较高的组合久期和仓位，获取了稳定的持有收益。二、投资展望展望二季度，中东地缘冲突仍然是短期市场的主要驱动因素，但该事件的发展无法预判只能应对，从变化趋势和对市场的影响来看，我们认为该负面冲击将趋于消弭，原因是特朗普不希望介入长期战争、全球经济也无法承受高油价，其次即使战争持续时间超预期，经济具有自我调节功能、市场对风险事件也会逐渐脱敏，随着外部冲击的逐步消退，市场运行将回归到以国内因素和市场自身逻辑为主的框架。3月两会定调偏积极，1-2月宏观数据显示经济有所回暖，积极的政策取向和稳定运行的经济为市场平稳健康发展提供了良好环境；经过3月份的下跌后，FED模型显示股权风险溢价已经明显指向权益资产占优，市场沪深300、中证A500等主要指数PB估值回落至过去10年P40-P50分位水平，显示市场整体估值已经较为便宜；年初在市场情绪高涨时监管主动降温，并不改变政策护航资本市场的基本方向，主动降温反而更有利于市场走稳走长，有利于慢牛行情的形成；伴随市场的持续下跌，市场成交量萎缩到2万亿左右，市场情绪回落至低位，风险已经得到有效释放。综合以上分析，我们认为国内因素和市场自身运行逻辑仍然指向市场方向向上，一旦外部风险因素缓和，市场关注点重回国内，市场有望延续前期的上涨趋势，所以我们对A股的中期表现继续持乐观态度，认为当前市场具备较好投资性价比，未来我们将重点关注四大方向：1）能源相关板块：国际油价维持高位，国内化石能源、有色金属等上游资源板块景气度有望延续；2）科技创新与高端制造领域：包括受益于全球 AI 产业共振的算力基础设施和应用场景，以及领先的创新药、商业航天、人形机器人等赛道；3）具备全球竞争力的出海企业：如新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，有望凭借全球竞争优势持续拓展海外市场；4）传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，存在众多具备稳定分红能力的个股，在低利率环境下具备显著配置价值。债券市场方面，市场利率超预期宽松，中短端债券收益率已经下行至较低水平，进一步向下突破需要货币政策放松的配合，长端债券利率则受到通胀预期的影响维持高位，期限利差被动走阔反映了通缩逆转逻辑，同时市场参与度低，长期品种可能存在交易性机会。需要关注后续如果权益市场出现新一轮上涨，市场风险偏好提升对整体债券市场的冲击。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

2026年一季度，国内经济数据在中东冲突动荡、内部转型压力的背景下总体延续稳中有升，较去年多数经济指标实现稳健增长。细分行业来看，房地产行业2026年1-2月销售面积与销售金额延续下滑，分别下降13.5%、20.2%；1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，较去年底增速有所回升。固定资产投资增速边际回升，同时随着反内卷政策的效果逐步显现、新兴产业的快速发展及海外地缘政治冲突引发资源品涨价，工业品价格延续了去年底以来的回升势头，2月PPI同比降幅收窄至-0.9%，环比连续五个月为正；1-2月规模以上工业企业利润同比提高6.3%，较去年12月提升1.1个百分点。海外方面，在地缘冲突引发能源价格快速上涨后，美国增长未失速但边际放缓、通胀预期开始抬头；欧洲在能源扰动下呈现弱复苏。整体看全球降息预期快速收敛。 产业来看，年初在商业航天政策刺激的带动下，A股迎来春季躁动；随后，一月中旬监管出台降温措施，市场持续高位盘整。二月底中东冲突爆发，全球风险偏好快速下行，A股走势开始回落，但相较全球其它股指来看韧性较强。综合上述海内外因素，国内A股市场主流指数呈现高位震荡走势，其中上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，中证A500指数下跌2.06%，创业板指数下跌0.57%。所有30个中信一级行业指数有10个实现上涨，煤炭、石油石化、电力及公用事业等行业指数上涨幅度领先，而综合金融、非银行金融领跌全市场。我们认为A股市场仍处于估值偏低、基本面稳定、流动性充裕的状态，未来保持积极乐观的态度。1）中东冲突引发全球能源格局重估后，中国广阔的新能源产业具备明显发展优势，同时国内制造业成本普遍较低，有望在全球争夺产品份额，相较全球而言中国经济韧性始终较强。2）两会再度强调稳市机制，提出从常态化、制度化的角度建立稳定市场机制，这有助于增强市场自身的内生稳定性，吸引外资流入。3）资源品广泛涨价，PPI回升势头较稳，过去几年国内物价下行势头有望被遏制，企业盈利出现拐点，基本面支撑加强。

一、运作回顾2026 年一季度，资本市场受新一波外部扰动影响显著。中东地缘冲突升级引发全球能源供给紧张，各类资产价格大幅波动，市场呈现 “能源走强、权益走弱、债券稳健”的格局。A 股同步受地缘冲突影响，波动明显加大。3 月市场回调，回吐年初 “春季躁动” 涨幅。季度表现如下：上证指数下跌 1.94%，深证成指下跌 0.35%，创业板指下跌 0.57%。行业板块分化显著：化石能源、公用事业、电气设备、基础化工等板块涨幅居前，多录得两位数或较高个位数涨幅；商贸零售、金融、互联网、房地产、家电等板块表现偏弱，出现明显调整。固定收益市场整体平稳，收益率小幅上行。国内十年期国债收益率一季度由期初约 1.8% 波动调整，月末收于 1.83%，涨幅低于美债、英债等海外主要经济体国债。本轮全球市场核心扰动来自地缘政治冲突：2026 年 Q1 中东冲突升级，霍尔木兹海峡航运受阻，全球石油供给遭遇重大冲击，推动能源价格快速上行，进而推升全球通胀预期，引发主要经济体货币政策预期调整，风险资产整体承压。A 股层面，综合、化石能源等板块受益于能源价格上涨与行业景气度提升，表现突出；金融、房地产等传统板块受宏观环境与行业周期影响，表现相对疲软。短期外围扰动不改市场中长期运行方向。本组合在市场波动中维持整体偏高水平的权益仓位，以结构优化为主要操作：一方面兑现部分能源、化工板块因油价大幅上涨带来的收益；另一方面逢低加仓估值吸引力提升的金融、医药、互联网类标的。债券投资坚持稳中有进，保持中性偏高仓位与合理久期配置，稳步获取持有期收益。二、投资展望地缘冲突加剧全球资本市场不确定性，但中国市场受冲击相对有限，有望持续受益于安全发展红利，呈现 “风景这边独好” 的相对优势：1)中国并非中东冲突直接参与方，可专注于国内经济发展与建设；2)中国油气能源消费占比偏低，外部能源冲击影响显著小于欧美及高度依赖中东进口的经济体，在全球能源波动环境下，国内制造业成本优势更突出，有望承接国际产能转移。国内经济基本面稳中向好，内需支撑有力、产业升级提速，实体经济稳健运行将为资本市场提供持续支撑。叠加国内货币政策保持适度宽松、产业升级动能持续释放，预计 A 股市场中长期仍将延续稳中向好格局。随着一季度经济数据及上市公司年报、一季报陆续披露，全年经济稳中向好的趋势将更清晰，优质上市公司业绩确定性提升，部分标的估值进一步回落，优质投资机会更易挖掘，有助于降低组合构建难度、提升潜在收益水平。后续重点关注四大方向：1)能源相关板块：国际油价维持高位，国内化石能源、有色金属等上游资源板块景气度有望延续；2)科技创新与高端制造：受益全球 AI 产业共振的算力基础设施与应用场景，以及创新药、商业航天、人形机器人等优质赛道；3)具备全球竞争力的出海龙头：新能源车、电池、高端装备、家电等行业龙头，依托全球竞争优势持续拓展海外市场；4)传统底部红利资产：银行、保险、消费、医药等板块中，高稳定分红标的在低利率环境下具备突出配置价值。债券市场方面，市场利率超预期宽松，中短端债券收益率已经下行至较低水平，进一步向下突破需要货币政策放松的配合，长端债券利率则受到通胀预期的影响维持高位，期限利差被动走阔反映了通缩逆转逻辑，同时市场参与度低，长期品种可能存在交易性机会。需要关注后续如果权益市场出现新一轮上涨，市场风险偏好提升对整体债券市场的冲击。组合当前维持偏高的仓位和久期，持仓灵活性较高，未来视市场变化灵活调整持仓。本基金将秉承风险可控原则，密切跟踪宏观经济与政策变化，积极挖掘趋势性与结构性投资机会，动态优化组合结构，努力为投资者创造持续、稳健的投资回报。

2026年一季度，国内经济稳中向好，货币财政政策延续积极宽松格局，海外地缘冲突频发，尤其是3月美伊冲突给全球经济和资本市场带来较大冲击。市场方面，债券市场在宽松的货币市场流动性驱动下利率曲线陡峭化下行，信用债表现好于同期限利率债；权益市场先扬后抑，开年市场表现强劲，3月受海外地缘冲突影响明显回调，结构上科技成长和周期两大主线先后领涨。组合运作方面，纯债部分保持了中性久期，主要配置中等期限高等级信用债，获取了票息收益和信用利差压缩带来的价差收益，权益部分主要在科技成长、周期、港股通优质公司三大方向自下而上挖掘投资机会。展望2026年二季度，海外地缘冲突仍面临一定的不确定性，可能阶段性影响美元流动性，但全年来看美联储仍处于降息周期，国内经济韧性强、宏观政策宽松指向清晰稳定，有利于国内资本市场的稳定运行。债市方面，一季度收益率下行之后性价比有所降低，仍以中短期信用债票息策略为上，耐心等待收益率上行或者期限利差走阔后的配置机会；权益方面，外部地缘冲击带来的回调往往是配置机会，当前市场情绪指标已经发出买入信号，左侧逢调整布局，一旦右侧上涨信号出现则加大布局力度，结构上科技、新能源、军工、创新药等产业周期主导的板块景气度加速向上，2-3月的回调使得这些板块进入高性价比区域，是优先增配方向，2-3月表现较好的周期板块二季度可能出现分化，主要关注供需缺口驱动的可持续涨价线索，在海外流动性影响下不少港股通优质公司也回调到高性价比位置。组合运作方面，纯债部分计划继续以中等期限高等级信用债票息策略为主，权益部分积极把握市场情绪低位的配置机会，根据产业链景气度变化、财报业绩表现、估值和情绪指标动态调整持仓结构，力争获取超越业绩基准的回报。