叶峰 - 基金投资策略和运作

二季度市场走出了3月局部战争冲突的阴霾，围绕着AI产业发展趋势，光模块、PCB产业链、半导体设备材料等板块持续获得市场追捧。与此同时，社会零售总额等国内经济数据持续低迷，受基本面疲软以及资金持续迁徙的影响，与AI无关的传统行业（金融、消费、周期）在整个二季度持续下跌，不少优质企业股价跌回了“9.24”之前。整个二季度，市场呈现出“冰火两重天”的极端分化，伴随着6月底海外科技巨头调整AI投入方式和节奏，市场对AI泡沫的担忧再次甚嚣尘上，引发市场大幅调整。　　展望三季度，我们认为市场将再平衡，二季度极端分化的行情不可持续。首先，我们高度认可和看好AI的产业发展趋势，海外巨头动态调整投入节奏，是正常的商业决策，并不意味着AI发展趋势已经见顶，也不意味着海外资本开支增长会戛然而止。其次，对于二季度市场热情追捧的AI通胀链条，我们认为对于当前紧缺环节，给予一个很高的远期价格预期和远期估值，是十分危险的，参考上一轮新能源扩产周期，股价的拐点往往会领先于基本面价格拐点。参考过去众多行业的发展历程，基础设施成本的下降，才能促进新技术新应用的普及和产业规模扩张，上游过度涨价将对下游应用推广造成反噬。　　配置上，我们仍然在AI泛科技领域暴露了较大仓位，选股上我们更关注长期需求前景和竞争格局的稳定性，淡化短期价格预期，同时我们更多配置相对低位的科技股，比如晶圆制造以及国产大模型。半导体设备和材料领域，我们更关注有出海逻辑的优质个股。传统行业中，我们认为经历二季度极端下跌后，不少报表优异的龙头企业更具配置价值，而创新药企业正在增强的全球竞争力在无差别的下跌趋势中也被市场所忽视。　　本基金在泛科技板块外，对化工、医药以及传统制造业进行了一定比例的配置，保持组合的均衡性。　　报告期内本基金维持了较高仓位，未来将继续以较长周期持续跟踪公司核心竞争力变化趋势，持续挖掘技术变革加速带来的非线性增长以及细分子行业景气度反转的投资机会。

二季度内，国内经济依然呈现外需强劲，内需偏弱的结构特征，金融市场总体上平稳，但是内部分化严重。债券资产，总体受益于宽松的资金面和偏弱的融资需求，在一季度基础上延续了继续下行态势，信用利差维持较低水平，短端下行幅度更大，曲线陡峭。权益市场K型分化严重，尤其是5月中旬之后，外围冲突使得能源价格飙升，传统消费需求承压，相关板块股价也大幅下跌，部分板块甚至回落到2024年9月份之前的水平。另一方面，科技热度不减，在AI叙事和上游涨价的不断催化下，创业板指和科创板指创出新高。港股方面，一方面因为美元流动性承压，一方面也是内需相关性较强，整体估值承受了较大的压制。运作期内，本基金权益仓位有所降低，持仓结构相对稳定，兑现了部分预期充分的个股。在传统领域板块，我们持仓的个股龙头依然具有优良的商业模式和充沛的自由现金流，且治理结构完善，我们认为随着行业格局的优化，未来盈利弹性有望显著释放。

2026年二季度，市场分化较大，上证指数震荡为主，而创业板则比较强势，波动向上，表现亮眼。具体而言，以AI为代表的电子、通信、半导体、pcb上游材料等走出独立上涨行情，其他板块则表现较差，市场分化较大，结构性行情突出。　　本基金产品在二季度因为重仓了以上方向，所以二季度表现相对市场较好，在二季度初期，我们判断权益资产对地缘冲突的定价过于悲观，而AI产业仍然在加速发展，因此我们进行了较大比例的调仓。但仍有不完美的地方，比如5月份，我们对煤炭和新能源、化工等板块依然维持了一定比例的配置。在此之后，我们及时进行了持仓结构的调整，换仓到了更成长的方向。进入6月份后，市场的波动明显加大，行情演绎更为极致，我们的净值波动也呈现明显的加大。　　对于今年上半年，我们在交易上的损耗明显大过了以往，一方面市场每个月呈现出来的结构都是不同的，围绕着周期、成长、主题等方向呈现出涨幅在短期完成、波动加大、轮动较快等特征，我们也感受到市场的波动日益放大。进入三季度，我们认为更平静的去应对市场的波动，更密切的跟踪产业趋势、个股基本面变化方向、判断估值的高低等，或许是更好的策略。总而言之，我们还是看好组合中配置的这些产业方向，以及我们持有的个股，在波动中，会更动态的去评估个股的估值。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

2026年二季度市场整体呈现震荡上行但结构分化显著加剧的特征，A股成长风格明显占优，资金持续向AI产业链及科技龙头集中，价值、红利及传统周期风格相对落后。从整体经济环境来看，国内经济仍处于温和修复阶段，出口和基建继续提供支撑，但内需修复基础仍不牢固，政策层面延续适度宽松与结构性托底思路，未出现大规模总量强刺激。海外方面，二季度初中东地缘冲突和油价高位一度推升市场对滞胀的担忧，但随着地缘扰动边际缓和以及油价逐渐回落，市场对战争冲击的敏感度明显下降。从主要指数表现来看，A股核心指数在二季度普遍收涨，尤其是创业板指和科创50出现较大幅度上涨，显示成长风格显著跑赢大盘价值。相比之下，港股整体表现依然偏弱，整体仍处于弱势震荡区间。　　　　报告期内，本基金整体持仓水平保持相对较高水位，整体组合配置方向和思路保持了一定延续性，结构上相比一季度更加集中。组合结构中在保持稳健增长和趋势增长类资产占比相对较高的同时，尤其是国内和海外AI硬件产业链、新能源、创新药等板块资产占比较高。　　展望三季度，市场在经历二季度相对极致的AI行情后，无论是板块间的涨跌幅或者交易量占比分化程度来看，三季度在AI领域的投资可能存在较大波动，尤其是前期涨幅较大的存在涨价预期的部分子行业，市场从刚开始认为涨价不可持续给予低估值定价，到后面认为涨价可持续从而给高估值定价，再到逐渐演绎预计未来持续涨价按照乐观的涨价预期给予部分行业和公司较高的估值溢价，该类子行业和相关公司预计将面临较大波动可能。对于其他AI领域的机会我们依然保持较高关注度和配置比例。同时，我们将逐渐提高其他非AI领域的优质公司配置比例，尤其是港股部分调整幅度较大的优秀传统行业公司。　　本基金坚持长期思维框架，自上而上和自下而上相结合，坚持从产业基本面和股票市场估值两个维度综合考虑进行选股，以期实现合理的收益率。

2026年二季度，市场分化较大，上证指数震荡为主，而创业板则比较强势，波动向上，表现亮眼。具体而言，以AI为代表的电子、通信、半导体、pcb上游材料等走出独立上涨行情，其他板块则表现较差，市场分化较大，结构性行情突出。　　本基金产品在二季度因为重仓了以上方向，所以二季度表现相对市场较好，在二季度初期，我们判断权益资产对地缘冲突的定价过于悲观，而AI产业仍然在加速发展，因此我们进行了较大比例的调仓。但仍有不完美的地方，比如5月份，我们对煤炭和新能源、化工等板块依然维持了一定比例的配置。在此之后，我们及时进行了持仓结构的调整，换仓到了更成长的方向。进入6月份后，市场的波动明显加大，行情演绎更为极致，我们的净值波动也呈现明显的加大。　　对于今年上半年，我们在交易上的损耗明显大过了以往，一方面市场每个月呈现出来的结构都是不同的，围绕着周期、成长、主题等方向呈现出涨幅在短期完成、波动加大、轮动较快等特征，我们也感受到市场的波动日益放大。进入三季度，我们认为更平静的去应对市场的波动，更密切的跟踪产业趋势、个股基本面变化方向、判断估值的高低等，或许是更好的策略。总而言之，我们还是看好组合中配置的这些产业方向，以及我们持有的个股，在波动中，会更动态的去评估个股的估值。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

2026年二季度，市场分化较大，上证指数震荡为主，而创业板则比较强势，波动向上，表现亮眼。具体而言，以AI为代表的电子、通信、半导体、pcb上游材料等走出独立上涨行情，其他板块则表现较差，市场分化较大，结构性行情突出。　　本基金产品在二季度因为重仓了以上方向，所以二季度表现相对市场较好，在二季度初期，我们判断权益资产对地缘冲突的定价过于悲观，而AI产业仍然在加速发展，因此我们进行了较大比例的调仓。但仍有不完美的地方，比如5月份，我们对煤炭和新能源、化工等板块依然维持了一定比例的配置。在此之后，我们及时进行了持仓结构的调整，换仓到了更成长的方向。进入6月份后，市场的波动明显加大，行情演绎更为极致，我们的净值波动也呈现明显的加大。　　对于今年上半年，我们在交易上的损耗明显大过了以往，一方面市场每个月呈现出来的结构都是不同的，围绕着周期、成长、主题等方向呈现出涨幅在短期完成、波动加大、轮动较快等特征，我们也感受到市场的波动日益放大。进入三季度，我们认为更平静的去应对市场的波动，更密切的跟踪产业趋势、个股基本面变化方向、判断估值的高低等，或许是更好的策略。总而言之，我们还是看好组合中配置的这些产业方向，以及我们持有的个股，在波动中，会更动态的去评估个股的估值。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

一季度前期市场延续了25年下半年的投资风格，围绕AI主线，科技股投资机会较多。进入三月，中东的局部冲突导致大宗商品价格大幅波动，市场风险偏好显著回落。我们认为，不同于22年俄乌冲突时正处于全球经济下行期，26年处在科技革命浪潮和产业政策支持的红利期。或许我们无法精准预判冲突和战争何时平息，无法预测霍尔木兹海峡何时通航，但国际形势的黑天鹅更多只是短期交易上的扰动，全年看，AI的飞速发展和宏观经济的企稳回升将是全年主线，后续市场会对冲突战争逐步脱敏。　　各大CSP积极拥抱AI浪潮，不断新高的资本开支拉动了AI硬件投资的超级景气，海外缺电、缺存储正成为常态。在光模块、存储、储能、燃气轮机产业链中，能提供稳定供给的龙头企业将持续获得极高的溢价，供需缺口有望长期维持。在科技领域，国内有望崛起一批具备全球竞争力的优质公司，尤其是国内存储原厂将在26年迎来上市的历史机遇，国产半导体设备板块极具看点。本基金一季度对海外算力、半导体设备、储能以及化工板块进行了重点配置，部分化工龙头经历了格局的重塑与分化后将重新走向上升通道。　　报告期内本基金维持了较高仓位，未来将继续以较长周期持续跟踪公司核心竞争力变化趋势，持续挖掘技术变革加速带来的非线性增长以及细分子行业景气度反转的投资机会。

2026年一季度整体市场先扬后抑，呈现震荡分化格局，尤其是进入3月份，受地缘冲突影响较大，大部份行业受到了一定程度的影响。　　本基金在一季度的配置方向上，进行了一定的调整，在AI方向上，重点布局了光通信、PCB上游材料、燃机、算力租赁、设备自动化、散热等领域的龙头公司，在国内周期方向上继续看好化工板块的中长期投资机会，在个股领域，看好3D打印、二次元游戏、半导体材料、电解铝及上游材料环节。　　进入二季度，市场的最大变量来自于对地缘冲突后续影响的判断，不仅对流动性估值有较大的影响，也对不少行业的盈利有所扰动。我们很难预判出比较精准的结果，尤其是对估值端的影响，但是全年对于估值扩张会相对年初谨慎一些了。对于持仓个股和方向上，我们仍然看好AI大的产业趋势在今年对于一些细分领域和个股盈利的拉动，我们的持仓更集中在不同环节中周期位置相对还在中期、盈利预期对应的估值相对有性价比优势、公司质地相对龙头、我们有持续跟踪能力的个股上。对于国内周期相关的方向和个股，我们认为时间是站在这一边的，一方面周期位置较低、估值不贵，另一方面，这些领域受短期冲击较大，拉长时间维度，或许仍是收益性价比的来源。对于个股层面，我们更看重对盈利预期的兑现程度，同时估值和空间都比较有优势。从短期来看，很多事情的确定性难以预判，但是从中长期维度去看，当下市场或许蕴含了许多结构性机会，尤其是我国有不少产业环节的优势将在未来一段时间受益于国际形势的变化，这里面如何选股是我们后续关注的重点。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

2026年一季度整体市场先扬后抑，呈现震荡分化格局，尤其是进入3月份，受地缘冲突影响较大，大部份行业受到了一定程度的影响。　　本基金在一季度建仓以来，市场波冲加大，我们主要关注AI、顺周期、资源及部分个股上，但仍在短期受到了地缘冲突的影响，有所回撤。在AI方向上，重点布局了光通信、PCB上游材料、燃机、算力租赁、设备自动化、散热等领域的龙头公司，在国内周期方向上继续看好化工板块的中长期投资机会，在个股领域，看好3D打印、二次元游戏、半导体材料、电解铝及上游材料环节。　　进入二季度，市场的最大变量来自于对地缘冲突后续影响的判断，不仅对流动性估值有较大的影响，也对不少行业的盈利有所扰动。我们很难预判出比较精准的结果，尤其是对估值端的影响，但是全年对于估值扩张会相对年初谨慎一些了。对于持仓个股和方向上，我们仍然看好AI大的产业趋势在今年对于一些细分领域和个股盈利的拉动，我们的持仓更集中在不同环节中周期位置相对还在中期、盈利预期对应的估值相对有性价比优势、公司质地相对龙头、我们有持续跟踪能力的个股上。对于国内周期相关的方向和个股，我们认为时间是站在这一边的，一方面周期位置较低、估值不贵，另一方面，这些领域受短期冲击较大，拉长时间维度，或许仍是收益性价比的来源。对于个股层面，我们更看重对盈利预期的兑现程度，同时估值和空间都比较有优势。从短期来看，很多事情的确定性难以预判，但是从中长期维度去看，当下市场或许蕴含了许多结构性机会，尤其是我国有不少产业环节的优势将在未来一段时间受益于国际形势的变化，这里面如何选股是我们后续关注的重点。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

2026年一季度整体市场先扬后抑，呈现震荡分化格局，尤其是进入3月份，受地缘冲突影响较大，大部份行业受到了一定程度的影响。　　本基金在一季度的配置方向上，进行了一定的调整，在AI方向上，重点布局了光通信、PCB上游材料、燃机、算力租赁、设备自动化、散热等领域的龙头公司，在国内周期方向上继续看好化工板块的中长期投资机会，在个股领域，看好3D打印、二次元游戏、半导体材料、电解铝及上游材料环节。　　进入二季度，市场的最大变量来自于对地缘冲突后续影响的判断，不仅对流动性估值有较大的影响，也对不少行业的盈利有所扰动。我们很难预判出比较精准的结果，尤其是对估值端的影响，但是全年对于估值扩张会相对年初谨慎一些了。对于持仓个股和方向上，我们仍然看好AI大的产业趋势在今年对于一些细分领域和个股盈利的拉动，我们的持仓更集中在不同环节中周期位置相对还在中期、盈利预期对应的估值相对有性价比优势、公司质地相对龙头、我们有持续跟踪能力的个股上。对于国内周期相关的方向和个股，我们认为时间是站在这一边的，一方面周期位置较低、估值不贵，另一方面，这些领域受短期冲击较大，拉长时间维度，或许仍是收益性价比的来源。对于个股层面，我们更看重对盈利预期的兑现程度，同时估值和空间都比较有优势。从短期来看，很多事情的确定性难以预判，但是从中长期维度去看，当下市场或许蕴含了许多结构性机会，尤其是我国有不少产业环节的优势将在未来一段时间受益于国际形势的变化，这里面如何选股是我们后续关注的重点。　　本基金旨在通过对宏观进行一定判断的基础上，通过行业比较、产业深入研究，并结合对股票的定价，在控制好回撤的基础上，建立具有性价比的组合，力争给持有人带来合理的回报。

进入2026年，国内经济平稳开局，出口韧性十足，PPI由负转正，工业企业盈利修复信号逐步显现。权益市场波动率有所加大，前两个月指数在4100点横盘，但是内部结构出现较大分化；但是随着2月底中东地缘冲突突发，市场预期进入混乱状态，滞涨的担忧迭起，原油暴涨，黄金大幅回撤，供应链混乱的状态下，市场风险偏好回落，股市也回吐了年初的涨幅。转债市场持续处于高价高溢价状态，长期性价比不高，但是短期供需格局好，也实现了不错的收益。债券市场则受益于25年四季度的调整，使得年后一季度的票息和资本利得都相对易得。综合来看，26年一季度股票市场分化较大，整体创收难度高，不过我们始终认为优质的上市公司在长期内可以为投资人带来最好的投资体验。本基金25年年底在债券类资产上较为积极，低配转债，在权益部分仓位保持平稳，边际减持了一些估值修复的个券，切换成估值合理、景气度回升的细分行业龙头企业。复盘来看，本组合在一季度内为投资者带来了相对较好且稳健的投资收益。

2026年一季度市场整体呈现宽幅震荡，价值风格属性资产相对占优，成长风格属性资产因为地缘冲突等因素出现了一定回撤。从市场整体环境来看，国内经济处于温和修复阶段，政策方面依然延续托底为主的策略，未出现大规模强刺激政策。海外方面，美联储降息预期反复摇摆，叠加中东地缘冲突导致油价大幅攀升，从而引发全球滞涨担忧。从主要指数表现来看，上证指数和沪深300一季度均出现一定程度下跌，恒生科技指数则因为基本面和流动性等多重问题出现较大幅度下跌。　　报告期内，本基金整体持仓水平保持相对较高水位，整体组合配置方向和思路保持了一定延续性，结构上相比2025年更加均衡。组合结构中在保持稳健增长和趋势增长类资产占比较高的同时，对周期价值类资产进行增加配置，其中能源、AI、有色、创新药等板块资产占比较高。　　展望二季度，市场在评估完中东地缘冲突风险后，将逐渐回归产业主线进行配置，从宏观角度来看，能源产业是今年重点需要关注的方向，尤其是新能源相关的储能和锂电领域，地缘冲突在后续会加速相关产业发展斜率。从产业方向来看，AI依然是全球投资者需要重点关注的大产业趋势，相关的投资机会也会层出不穷，在关注风险的同时本基金将重点筛选该领域具备投资价值的核心标的进行配置。　　本基金坚持长期思维框架，自上而上和自下而上相结合，坚持从产业基本面和股票市场估值两个维度综合考虑进行选股，以期实现合理的收益率。