王麟锴 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，宏观流动性继续宽松，国内实体经济温和复苏。一季度沪深300指数下跌3.89%，中证食品饮料指数下跌6.03%，恒生必需性消费业指数上涨2.12%。　　实体经济层面，一季度国内居民的消费倾向环比改善，带动内需缓慢复苏。今年2月，国内消费者信心指数向上恢复到91.6，延续了去年四季度以来的改善趋势，春节期间的出行、餐饮、礼赠等消费场景活跃度均有提升。虽然外部环境的波动较大，但基于过往经验，内需对于我国经济动能的影响要大于外需，因此我们对今年总需求的改善仍抱有信心。　　流动性层面，央行继续维持适度宽松的货币政策，市场资金成本处于低位，实体经济和资本市场的流动性环境均较为友好。　　组合方面，基于总需求改善的判断，我们继续坚持“重仓超级成长股，把握优质企业经营周期”的投资策略，维持对长期战略品种和经营周期品种的重仓配置。长期战略品种方面，组合保持了对高端白酒龙头的配置。经营周期品种方面，基于居民部门消费信心改善的判断，我们继续增加了餐饮相关个股的配置比例，这其中尤其是渠道策略积极的企业，更有能力在上行的需求环境中抢到更多份额。

2026年一季度，宏观流动性继续宽松，国内实体经济温和复苏。一季度沪深300指数下跌3.89%。　　实体经济层面，一季度国内居民的消费倾向环比改善，带动内需缓慢复苏。今年2月，国内消费者信心指数向上恢复到91.6，延续了去年四季度以来的改善趋势，春节期间的出行、餐饮、礼赠等消费场景活跃度均有提升。虽然外部环境的波动较大，但基于过往经验，内需对于我国经济动能的影响要大于外需，因此我们对今年总需求的改善仍抱有信心。　　流动性层面，央行继续维持适度宽松的货币政策，市场资金成本处于低位，实体经济和资本市场的流动性环境均较为友好。　　组合方面，基于总需求改善的判断，我们继续坚持“重仓超级成长股，把握优质企业经营周期”的投资策略，维持对长期战略品种和经营周期品种的重仓配置。长期战略品种配置上，我们重点布局品牌竞争优势明显的白酒企业，和掌控新能源汽车产业链关键环节的电池龙头。经营周期品种方面，基于居民部门消费信心改善的判断，我们加大了餐饮相关个股的配置比例，此外基于对黄金长期需求增长中枢变化的判断，我们也对黄金板块进行了重点配置。

2025年沪深300指数上涨17.66%，中证食品饮料指数下跌8.78%，恒生必需性消费业指数上涨12.17%。　　2025年实体经济延续了2024年“房价下跌冲击消费倾向”的总需求主线。C端需求上，由于房地产价格下跌的负财富效应，全年消费者信心指数维持90以下的低迷状态。B端商品价格在“反内卷”政策的支持下触底反弹，但从价格信号传导到企业盈利，再传导到社会总需求改善，仍需要较长时间。　　2025年流动性政策持续宽松，名义利率接近08年美国金融风暴冲击时的水平。总需求低迷叠加流动性宽松，股票市场中主题性机会和外需相关机会的表现更好，内需相关的机会表现较弱。　　虽然2025年实体经济偏弱，但“反内卷”政策的出台恰逢其时，经济体中的风险逐步释放，因此组合结构保持稳定，长期战略品种方面，维持了对高端白酒龙头的配置，经营周期品种方面，基于未来居民部门收入预期改善的分析，适当增配了有望实现困境反转的餐饮行业相关标的。

2025年国内实体经济处于磨底阶段，宏观流动性持续宽松，沪深300指数全年上涨17.66%。　　2025年实体经济延续了2024年“房价下跌冲击消费倾向”的总需求主线。C端需求上，由于房地产价格下跌的负财富效应，全年消费者信心指数维持90以下的低迷状态。B端商品价格在“反内卷”政策的支持下触底反弹，但从价格信号传导到企业盈利，再传导到社会总需求改善，仍需要较长时间。　　2025年流动性政策持续宽松，名义利率接近08年美国金融风暴冲击时的水平。总需求低迷叠加流动性宽松，股票市场中主题性机会和外需相关机会的表现更好，内需相关的机会表现较弱。　　虽然2025年实体经济偏弱，但“反内卷”政策的出台恰逢其时，经济体中的风险逐步释放，因此组合结构保持稳定，长期战略品种方面，组合维持高端白酒龙头和动力电池龙头的配置；经营周期品种方面，基于未来居民部门收入预期改善的分析，组合适当增配了有望实现困境反转的服务业相关标的。

2025年三季度，实体经济延续二季度的弱势，流动性环境依然宽松。三季度沪深300指数上涨17.9%，中证食品饮料指数上涨2.99%，恒生必需性消费业指数上涨7.39%。　　实体经济层面，三季度总需求延续上个季度的弱势状态，C端消费倾向不足，消费者信心指数仍在低位；B端各项价格指数持续走弱，“反内卷”政策对部分子行业的价格有所带动，但整体盈利改善仍不明显。流动性层面，总需求低迷带来的经济压力依然较大，因此货币政策维持宽松。　　虽然实体经济仍然弱势，但三季度“反内卷”政策的出台，扭转了资本市场的预期，让投资者看到了多个行业率先走出通缩的可能性，因此股票市场的表现明显强于实体经济。　　我们认为“反内卷”政策的出台恰逢其时，如果能在传统行业和新兴行业同时发力推升价格，则有望通过拉动劳动力需求的方式提升收入预期，因此组合保持了与上半年相似的结构。长期战略品种方面，组合维持对游戏行业龙头和高端白酒龙头的配置；经营周期品种方面，基于对我国新养宠人群的消费特征研究，组合进一步增加了宠物食品龙头的配置比例。

2025年三季度，实体经济延续二季度的弱势，流动性环境依然宽松。三季度沪深300指数上涨17.9%。　　实体经济层面，三季度总需求延续上个季度的弱势状态，C端消费倾向不足，消费者信心指数仍在低位；B端各项价格指数持续走弱，“反内卷”政策对部分子行业的价格有所带动，但整体盈利改善仍不明显。流动性层面，总需求低迷带来的经济压力依然较大，因此货币政策维持宽松。　　虽然实体经济仍然弱势，但三季度“反内卷”政策的出台，扭转了资本市场的预期，让投资者看到了多个行业率先走出通缩的可能性，因此股票市场的表现明显强于实体经济。　　我们认为“反内卷”政策的出台恰逢其时，如果能在传统行业和新兴行业同时发力推升价格，则有望通过拉动劳动力需求的方式提升收入预期，因此组合保持了与上半年相似的结构。长期战略品种方面，组合维持动力电池龙头和高端白酒龙头的配置；经营周期品种方面，组合增配了需求侧有望超预期的资源行业龙头。

2025年上半年，实体经济复苏依然波折，宏观流动性延续宽松。上半年沪深300指数上涨0.03%，中证食品饮料指数下跌6.67%，恒生必需性消费业指数上涨9.44%。　　实体经济层面，一季度经济出现复苏迹象，但二季度环比再度走弱。上半年消费者信心指数仍在较低位置，居民消费行为倾向于保守，国内二手房销售改善的持续性较弱，制造业面临大宗商品价格下行的压力，盈利状况低迷。　　由于上半年宏观总需求复苏较弱，流动性政策在短暂收紧后再次宽松，并外溢到股票市场，导致主题投资的特征更明显。　　虽然总需求复苏较弱，但主要是周期性的而非结构性的，因此组合保持了相对稳定的结构。组合维持了对高端白酒龙头和游戏龙头的战略配置，我们认为长期战略品种最重要的特征就是穿越周期实现复利成长的能力，白酒需求在二季度面临冲击，但龙头白酒公司的品牌优势足以保证其实现增长。经营周期品种方面，组合基于当前消费环境对地方性名酒进行减仓，增配与当前消费环境弱相关的宠物食品龙头。

2025年上半年，实体经济复苏依然波折，宏观流动性延续宽松。上半年沪深300指数上涨0.03%。　　实体经济层面，一季度经济出现复苏迹象，但二季度环比再度走弱。上半年消费者信心指数仍在较低位置，居民消费行为倾向于保守，国内二手房销售改善的持续性较弱，制造业面临大宗商品价格下行的压力，盈利状况低迷。　　由于上半年宏观总需求复苏较弱，流动性政策在短暂收紧后再次宽松，并外溢到股票市场，导致主题投资的特征更明显。　　虽然总需求复苏较弱，但主要是周期性的而非结构性的，因此组合保持了相对稳定的结构。组合维持了对高端白酒龙头和动力电池龙头的战略配置，我们认为长期战略品种最重要的特征就是穿越周期实现复利成长的能力，白酒需求在二季度面临冲击，但龙头白酒公司的品牌优势足以保证其实现增长。经营周期品种方面，组合基于当前消费环境对地方性名酒进行减仓，增配与当前消费环境弱相关的宠物食品龙头。

2025年一季度，在宽松流动性环境下，实体经济出现向好迹象。一季度沪深300指数下跌1.21%，中证食品饮料指数下跌1.9%，恒生必需性消费业指数上涨8.23%。　　实体经济层面，伴随财政和货币政策的逐步落地，一季度宏观总需求环比改善。今年1-2月，我们看到一线城市的房地产成交数据持续改善，也看到居民日常出行等消费场景逐步复苏。虽然外需的波动依然较大，但国内房地产和地方债风险充分释放的当下，我们对未来内需复苏的持续性仍持相对乐观的态度。　　由于宏观总需求的改善，市场资金成本比24年年底时有所提升，但在央行适度宽松货币政策的呵护下，整体流动性仍然充裕。　　组合方面，基于总需求逐步改善的判断，我们总体保持了组合的结构。长期战略品种配置上，本季度组合增加了港股持仓比例。经营周期品种配置上，本季度组合继续重点布局受益于总需求改善的地方名酒、餐饮产业链相关标的，其中地方名酒超额收益表现较好。

2025年一季度，在宽松流动性环境下，实体经济出现向好迹象。一季度沪深300指数下跌1.21%。　　实体经济层面，伴随财政和货币政策的逐步落地，一季度宏观总需求环比改善。今年1-2月，我们看到一线城市的房地产成交数据持续改善，也看到居民日常出行等消费场景逐步复苏。虽然外需的波动依然较大，但国内房地产和地方债风险充分释放的当下，我们对未来内需复苏的持续性仍持相对乐观的态度。　　由于宏观总需求的改善，市场资金成本比24年年底时有所提升，但在央行适度宽松货币政策的呵护下，整体流动性仍然充裕。　　组合方面，基于总需求逐步改善的判断，我们总体保持了组合的结构。长期战略品种配置上，我们重点布局品牌竞争优势明显的白酒企业，和掌控新能源汽车产业链关键环节的电池龙头。经营周期品种配置上，我们保持了对地方性名酒的重点配置，本季度获得了较好的相对收益表现。

2024年国内实体经济波动较大，宏观流动性偏宽松，沪深300指数全年上涨14.68%。　　2024年实体经济的主线是“房价下跌对消费的冲击”。一季度我们从数据上看到了疫后居民消费信心的显著恢复；但进入6月后，国内各项消费数据明显弱于一季度，我们判断主因是居民资产负债表受到房价下跌的冲击，消费意愿明显减弱；下半年消费持续走弱，9月底宏观经济刺激政策逐步出台，但在年内还无法扭转低迷的总需求。　　2024年我国流动性政策整体偏宽松，核心也是政策层看到总需求走弱后，希望通过宽松的货币政策实现经济托底，年底的名义利率已经接近08年美国金融风暴冲击时的水平。　　2024年经济整体偏弱，但在宏观货币政策和财政政策配合下，宏观上基本实现了房地产的软着陆，并未出现经济要素明显错配的现象，因此组合维持了对长期战略品种和经营周期品种的持续重仓，并适当增配了具备出海竞争力的企业。虽然2024年三季度消费走弱成为市场焦点，引发消费蓝筹个股的超卖，导致我们的重仓品种下跌较多，但基于房地产周期软着陆的判断，我们认为消费蓝筹个股的估值修复不会等太久。

2024年沪深300指数上涨14.68%，中证食品饮料指数下跌7.13%，恒生必需性消费业指数下跌9.83%。　　2024年实体经济的主线是“房价下跌对消费的冲击”。一季度我们从数据上看到了疫后居民消费信心的显著恢复；但进入6月后，国内各项消费数据明显弱于一季度，我们判断主因是居民资产负债表受到房价下跌的冲击，消费意愿明显减弱；下半年消费持续走弱，9月底宏观经济刺激政策逐步出台，但在年内还无法扭转低迷的总需求。　　2024年我国流动性政策整体偏宽松，核心也是政策层看到总需求走弱后，希望通过宽松的货币政策实现经济托底，年底的名义利率已经接近08年美国金融风暴冲击时的水平。　　2024年经济整体偏弱，但在宏观货币政策和财政政策配合下，宏观上基本实现了房地产的软着陆，并未出现经济要素明显错配的现象，因此组合维持了对长期战略品种和经营周期品种的持续重仓。虽然2024年三季度消费走弱成为市场焦点，引发消费蓝筹个股的超卖，导致我们的重仓品种下跌较多，但基于房地产周期软着陆的判断，我们认为消费蓝筹个股的估值修复不会等太久。