徐项楠 - 基金投资策略和运作

2025年四季度经济动能较三季度继续放缓。生产端来看，10-11月工业增加值、服务业生产指数平均同比分别为4.9%、4.4%，较三季度分别回落0.9、1.3个百分点。需求端来看，内外需皆边际有所回落，但外需相对仍然强于内需。中美吉隆坡经贸磋商达成共识，叠加海外需求韧性和中国较强的制造业竞争力，中国10-11月出口同比2.4%，较三季度回落4.1个百分点。以旧换新政策效果进一步退坡，叠加房地产持续调整背景下的内生需求偏弱以及去年同期较高的基数，10-11月社零同比2.1%，较三季度回落1.3个百分点。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，降幅较1-9月扩大2.1个百分点，建安投资仍然是主要拖累项。价格方面，基数下降叠加部分行业反内卷相关政策支撑，10-11月CPI、PPI同比0.5%、-2.2%，较三季度的-0.2%、-2.9%边际改善，但整体仍然偏弱。市场整体呈现震荡走势，沪深300指数下跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，从行业表现来看，石油石化、国防军工、有色金属等行业涨幅居前，房地产、医药、计算机等行业表现相对靠后。报告期内，本基金聚焦了A股、港股的优质龙头公司，尤其重点布局了受益于AI科技浪潮带动的国内科技公司，报告期内本基金实现了超赢基准的投资目标。　　展望2026年一季度，我们保持谨慎乐观。外部来看，中美关系或整体处于缓和期，美联储降息和AI技术革命或进一步支撑美国经济软着陆，中国出口同比增速或维持较高水平。内部来看，中央经济工作会议定调政策稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具。我们预计2026年一季度政策或适当加力，从而支撑经济。以旧换新补贴优化，社零增速或边际改善；财政政策支撑下，投资或也有望止跌回稳。行业上，我们认为伴随着AI带来的科技浪潮，科技领域增长空间巨大。特别是2025年以来，AI领域国内涌现出一批优秀的科技公司，无论是大模型端还是硬件端，其产品能力在国际上也具备较强的竞争力。另外，新一代年轻人消费观的转变，带来了该群体消费跨期主观偏好的显著提升，从而带动新消费行业的繁荣。该现象在美国、日本等国家历史上均有发生，伴随着经济高速发展成长起来的新一代年轻人往往具备更高的消费跨期主观偏好，而消费人群整体跨期主观偏好的提升将对消费社会产生深远影响。我们认为消费方向虽然仍面临众多不确定性，但估值水平已释放一定风险，当下消费社会亦呈现出较为明显的M型特征，即传统消费的“高性价比消费”特点和新消费的“小众的功能性优质消费”特点，两个方向都保持相对较好的趋势。策略上，我们认为以科技投资为主线，叠加底部布局优质的顺经济周期相关方向以及自下而上配置优秀的新消费公司或是较好的配置思路。未来我们将继续严格按照基金契约的要求重点投资相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，进而筛选出具有长期竞争力的优秀公司，力争为持有人创造较好回报。

2025年四季度经济动能较三季度继续放缓。生产端来看，10-11月工业增加值、服务业生产指数平均同比分别为4.9%、4.4%，较三季度分别回落0.9、1.3个百分点。需求端来看，内外需皆边际有所回落，但外需相对仍然强于内需。中美吉隆坡经贸磋商达成共识，叠加海外需求韧性和中国较强的制造业竞争力，中国10-11月出口同比2.4%，较三季度回落4.1个百分点。以旧换新政策效果进一步退坡，叠加房地产持续调整背景下的内生需求偏弱以及去年同期较高的基数，10-11月社零同比为2.1%，较三季度回落1.3个百分点。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，降幅较1-9月扩大2.1个百分点，建安投资仍然是主要拖累项。价格方面，基数下降叠加部分行业反内卷相关政策支撑，10-11月CPI、PPI同比0.5%、-2.2%，较三季度的-0.2%、-2.9%边际改善，但整体仍然偏弱。市场整体呈现震荡走势，沪深300指数下跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，从行业表现来看，石油石化、国防军工、有色金属等行业涨幅居前，房地产、医药、计算机等行业表现相对靠后。报告期内，本基金重点聚焦AH两地各消费子行业的优质公司以及新消费公司，报告期内亦实现了超赢基准的投资目标。　　展望2026年一季度，我们保持谨慎乐观。外部来看，中美关系或整体处于缓和期，美联储降息和AI技术革命或进一步支撑美国经济软着陆，中国出口同比增速或维持较高水平。内部来看，中央经济工作会议定调政策稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具。我们预计2026年一季度政策或适当加力，从而支撑经济；以旧换新补贴优化后，社零增速或边际改善；财政政策支撑下，投资或也有望止跌回稳。行业上，我们认为伴随着AI带来的科技浪潮，科技领域增长空间巨大，消费受益于政策托举亦有阶段性机会。另外，新一代年轻人消费观念的转变，带来了该群体消费跨期主观偏好的显著提升，进而带动新消费行业的繁荣。该现象在美国、日本等国家历史上均有发生，伴随着经济高速发展成长起来的新一代年轻人往往具备更高的消费跨期主观偏好，而消费人群整体跨期主观偏好的提升将对消费社会产生深远影响。我们认为消费方向虽然仍面临众多不确定性，但估值水平已释放一定风险，当下消费社会亦呈现出较为明显的M型特征，即传统消费的“高性价比消费”特点和新消费的“小众的功能性优质消费”特点，两个方向都保持相对较好的趋势，本基金看好并持有受益于以上方向的细分板块优质公司。未来我们亦将继续严格按照基金契约的要求重点投资品质消费相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，力争为持有人创造较好回报。

2025年三季度经济动能较二季度进一步放缓。生产端来看，7-8月工业增加值、服务业生产指数平均同比分别为5.5%、5.7%，较二季度回落0.7、0.4个百分点。需求端，尤其是内需数据回落幅度大于生产端。关税缓和背景下，对美国抢出口效应回落，对美国出口持续处于低位，7-8月同比增速平均为-27%，但是中国供给优势支撑下，对非美地区出口保持较高增速，支撑整体出口保持韧性，7-8月出口同比5.7%，较二季度小幅回落0.5个百分点。7-8月社零同比3.6%，较二季度回落1.8个百分点。固定资产投资增速回落较多，1-8月累计同比0.5%，较上半年回落2.3个百分点，主要受建筑安装工程投资拖累，而设备工器具投资在大规模设备更新改造政策的支撑下仍然保持较高增速。财政政策前期发力背景下，基建和制造业投资虽然保持较高增速，但是也有所回落。需求和供给缺口有所扩大，物价整体延续低迷态势。7-8月CPI、PPI同比平均为-0.2%、-3.3%，较二季度进一步回落。市场风险偏好改善，权益市场涨幅较大，沪深300上涨17.9%，创业板指数上涨50.4%，从行业表现来看，通信、电子、有色等行业涨幅居前，综合金融、银行、交通运输等行业表现相对靠后。报告期内，本基金从重点聚焦AH两地各消费子行业的优质公司以及新消费公司，报告期内亦实现了超赢基准的投资目标。　　展望2025年第四季度，我们保持谨慎乐观。虽然中美贸易谈判或仍有一定不确定性，但大幅恶化概率较小。美联储重启降息，美国经济或实现软着陆。中国出口增速或有所回落，但整体维持韧性。货币政策方面，美联储降息或打开国内货币政策空间，但预计空间整体有限。财政政策方面，由于前置发力，四季度或有一定程度的退坡。若四季度维持现状，以旧换新政策支持力度或进一步减弱，叠加去年同期高基数，社零增速或回落。风险点一是在于外部经济和政策的不确定性，二是内部房地产持续偏弱，三是政策力度不及预期。行业上，我们认为伴随着AI带来的科技浪潮，科技领域增长空间巨大，消费受益于政策托举亦有阶段性机会。另外，新一代年轻人消费观的改善，带来了这个群体消费跨期主观偏好的显著提升，从而带动新消费行业的繁荣。该现象在美国、日本等国家历史上均有发生，伴随着经济高速发展成长起来的新一代年轻人往往具备更高的消费跨期主观偏好，而消费人群整体跨期主观偏好的提升将对消费社会产生深远影响。我们认为消费方向虽然仍面临众多不确定性，但估值水平已释放一定风险，当下消费社会亦呈现出较为明显的M型特征，即传统消费的“高性价比消费”特点和新消费的“小众的功能性优质消费”特点，两个方向都保持相对较好的趋势，本基金看好并持有受益于以上方向的细分板块优质公司。未来我们亦将继续严格按照基金契约的要求重点投资品质消费相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，力争为持有人创造较好回报。

2025年三季度经济动能较二季度进一步放缓。生产端来看，7-8月工业增加值、服务业生产指数平均同比分别为5.5%、5.7%，较二季度回落0.7、0.4个百分点。需求端，尤其是内需数据回落幅度大于生产端。关税缓和背景下，对美国抢出口效应回落，对美国出口持续处于低位，7-8月同比增速平均为-27%，但是中国供给优势支撑下，对非美地区出口保持较高增速，支撑整体出口保持韧性，7-8月出口同比5.7%，较二季度小幅回落0.5个百分点。7-8月社零同比3.6%，较二季度回落1.8个百分点。固定资产投资增速回落较多，1-8月累计同比0.5%，较上半年回落2.3个百分点，主要受建筑安装工程投资拖累，而设备工器具投资在大规模设备更新改造政策的支撑下仍然保持较高增速。财政政策前期发力背景下，基建和制造业投资虽然保持较高增速，但是也有所回落。需求和供给缺口有所扩大，物价整体延续低迷态势。7-8月CPI、PPI同比平均为-0.2%、-3.3%，较二季度进一步回落。市场风险偏好改善，权益市场涨幅较大，沪深300上涨17.9%，创业板指数上涨50.4%，从行业表现来看，通信、电子、有色等行业涨幅居前，综合金融、银行、交通运输等行业表现相对靠后。报告期内，本基金聚焦了A股、港股的优质龙头公司，尤其重点布局了受益于AI科技浪潮带动的国内科技公司，报告期内本基金实现了超赢基准的投资目标。　　展望2025年第四季度，我们保持谨慎乐观。虽然中美贸易谈判或仍有一定不确定性，但大幅恶化概率较小。美联储重启降息，美国经济或实现软着陆。中国出口增速或有所回落，但整体维持韧性。货币政策方面，美联储降息或打开国内货币政策空间，但预计空间整体有限。财政政策方面，由于前置发力，四季度或有一定程度的退坡。若四季度维持现状，以旧换新政策支持力度或进一步减弱，叠加去年同期高基数，社零增速或回落。风险点一是在于外部经济和政策的不确定性，二是内部房地产持续偏弱，三是政策力度不及预期。行业上，我们认为伴随着AI带来的科技浪潮，科技领域增长空间巨大。特别是今年来，AI领域国内涌现出一批优秀的科技公司，无论是大模型端还是硬件端，其产品能力在国际上也具备优秀的竞争力。另外，新一代年轻人消费观的改善，带来了这个群体消费跨期主观偏好的显著提升，从而带动新消费行业的繁荣。该现象在美国、日本等国家历史上均有发生，伴随着经济高速发展成长起来的新一代年轻人往往具备更高的消费跨期主观偏好，而消费人群整体跨期主观偏好的提升将对消费社会产生深远影响。我们认为消费方向虽然仍面临众多不确定性，但估值水平已释放一定风险，当下消费社会亦呈现出较为明显的M型特征，即传统消费的“高性价比消费”特点和新消费的“小众的功能性优质消费”特点，两个方向都保持相对较好的趋势。策略上，我们认为科技投资为主线，叠加底部布局优质的顺经济周期相关方向，以及自下而上配置优秀的新消费公司或是较好的配置思路。未来我们将继续严格按照基金契约的要求重点投资相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，筛选出具有长期竞争力的优秀公司，力争为持有人创造较好回报。

2025年上半年经济整体呈现前高后低走势。虽然面临去年同期的高基数，但是在政策前置发力和抢出口效应的带动下，一季度GDP同比+5.4%，持平2024年四季度。4月美国对中国加征关税率大幅提升，使得二季度经济环比增速较2025年第一季度有所放缓，但整体仍然保持平稳走势。供给端来看，1-5月工业增加值同比+6.3%，服务业生产指数同比+5.9%。需求端来看，1-5月以人民币计价的出口同比+7.2%，社会消费品零售总额同比+5.0%，固定资产投资同比+3.7%。虽然关税对出口形成较大扰动，但是一方面5月日内瓦会谈后关税显著缓和，另一方面中国对美国以外地区出口保持高增速，有效对冲了对美国出口的下行，因此出口整体好于内需。以旧换新是支撑社零的最主要因素，而以旧换新支持品类以外的内生性消费需求仍然偏弱。总体来看，需求弱于供给的趋势持续，受此影响，物价继续维持偏弱走势。一季度GDP平减指数同比-0.8%，已经连续八个季度为负，1-5月CPI、PPI同比分别-0.1%、-2.6%，皆处于负增长区间。从市场表现来看，市场呈现震荡走势，沪深300上涨0.0%，创业板指数上涨0.5%。从行业表现来看，上半年综合金融、有色金属、银行等行业涨幅排名靠前，煤炭、房地产、食品饮料等行业表现较为靠后。报告期内，本基金新增了港股通的投资标的，有效解决了对于新消费标的的配置问题。其本质原因在于A股消费行业更多集中在传统消费领域，而香港市场则涌现出一批代表新一代年轻人消费观的新消费行业及公司，因此我们也看到今年来，AH两地主要消费指数表现迥异。基于投资范围的改变，本基金在报告期内从重点聚焦A股各消费子行业的优质龙头公司逐步将结构调整为AH两地各消费子行业的优质公司，报告期内亦实现了超赢基准的投资目标。

2025年上半年经济整体呈现前高后低走势。虽然面临去年同期的高基数，但是在政策前置发力和抢出口效应的带动下，一季度GDP同比+5.4%，持平2024年四季度。4月美国对中国加征关税率大幅提升，使得二季度经济环比增速较2025年第一季度有所放缓，但整体仍然保持平稳走势。供给端来看，1-5月工业增加值同比+6.3%，服务业生产指数同比+5.9%。需求端来看，1-5月以人民币计价的出口同比+7.2%，社会消费品零售总额同比+5.0%，固定资产投资同比+3.7%。虽然关税对出口形成较大扰动，但是一方面5月日内瓦会谈后关税显著缓和，另一方面中国对美国以外地区出口保持高增速，有效对冲了对美国出口的下行，因此出口整体好于内需。以旧换新是支撑社零的最主要因素，而以旧换新支持品类以外的内生性消费需求仍然偏弱。总体来看，需求弱于供给的趋势持续，受此影响，物价继续维持偏弱走势。一季度GDP平减指数同比-0.8%，已经连续八个季度为负，1-5月CPI、PPI同比分别-0.1%、-2.6%，皆处于负增长区间。从市场表现来看，市场呈现震荡走势，沪深300上涨0.0%，创业板指数上涨0.5%。从行业表现来看，上半年综合金融、有色金属、银行等行业涨幅排名靠前，煤炭、房地产、食品饮料等行业表现较为靠后。报告期内，本基金聚焦了A股、港股的优质龙头公司，尤其重点布局了受益于AI科技浪潮带动的国内科技公司，报告期内本基金实现了超赢基准的投资目标。

2025年第一季度经济延续了2024年四季度的走势，虽然环比增速略有走弱，但整体开局平稳。一季度综合PMI产出指数平均为50.9%，虽然低于去年四季度的51.3%，但仍然保持稳健走势。在春节错位以及去年同期闰年导致的高基数背景下，1-2月工业增加值、服务业生产指数同比分别为5.9%、5.6%，较去年12月分别回落0.3、0.9个百分点，但整体仍然保持平稳增长。需求端来看，高基数下，1-2月出口同比增速有所回落，但环比来看符合季节性，外需层面整体平稳，关税负面影响虽然已经开始显现，但短期内抢出口效应仍有一定对冲。以旧换新政策和春节假期拉动消费，但内生性消费需求仍待进一步改善，1-2月社零总额同比增长4%，较去年12月增速改善0.3个百分点。投资边际改善幅度高于消费。前期房地产政策带来的销售脉冲有所减弱，热点城市拿地回暖，竣工有所加速，但新开工仍较弱。财政发力靠前带动下，基建投资有所加速。制造业投资受前期出口改善和设备更新改造政策支撑。然而，价格层面仍然偏弱，1-2月CPI、PPI同比平均为-0.1%、-2.2%，皆处于负增长区间。权益市场呈现震荡走势，沪深300下跌1.2%，创业板指数下跌1.8%，从行业表现来看，有色金属、汽车、机械等行业涨幅居前，煤炭、商贸零售、非银金融等行业表现相对靠后。报告期内，本基金作为投资范围在A股的消费行业基金，重点聚焦了A股各消费子行业的优质龙头公司，报告期内实现了超赢基准的投资目标。　　展望2025年第二季度，我们保持谨慎乐观。外部不确定性或有所上升，一方面，美国经济或有所走弱，另一方面，美国关税政策不确定性或进一步上升，叠加抢出口效应消退，关税对出口的负面影响或在二季度进一步加大。内部来看，楼市小阳春之后，二季度房地产销售或将边际回落，从而对房地产开发投资形成一定拖累。一季度政府债发行进度较快，支持二季度基建实物量改善，基建仍将支撑二季度固定资产投资。出口下行，但大规模设备更新改造政策支撑制造业投资，制造业投资增速或略有回落。虽然内生性消费需求仍然偏弱，但以旧换新政策持续支撑，叠加去年同期低基数，社零增速或有所上行。政策层面，《政府工作报告》提出的政策目标符合市场预期，并强调“根据形势变化动态调整政策”。若外部不确定性超预期或内部地产销售显著走弱，预计政策或将进一步加力。风险点主要在于外部经济和关税政策的不确定性以及内部房地产销售和政策应对不及预期。我们认为消费方向仍面临众多不确定性，但估值水平已释放一定风险，当下消费社会呈现出较为明显的M型特征，即“高性价比消费”和“小众的功能性优质消费”两个方向都保持相对较好的趋势，本基金看好并持有受益于以上方向的细分板块优质公司。未来我们亦将继续严格按照基金契约的要求重点投资品质消费相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，力争为持有人创造较好回报。

2025年第一季度经济延续了2024年四季度的走势，虽然环比增速略有走弱，但整体开局平稳。一季度综合PMI产出指数平均为50.9%，虽然低于去年四季度的51.3%，但仍然保持稳健走势。在春节错位以及去年同期闰年导致的高基数背景下，1-2月工业增加值、服务业生产指数同比分别为5.9%、5.6%，较去年12月分别回落0.3、0.9个百分点，但整体仍然保持平稳增长。需求端来看，高基数下，1-2月出口同比增速有所回落，但环比来看符合季节性，外需层面整体平稳，关税负面影响虽然已经开始显现，但短期内抢出口效应仍有一定对冲。以旧换新政策和春节假期拉动消费，但内生性消费需求仍待进一步改善，1-2月社零总额同比增长4%，较去年12月增速改善0.3个百分点。投资边际改善幅度高于消费。前期房地产政策带来的销售脉冲有所减弱，热点城市拿地回暖，竣工有所加速，但新开工仍较弱。财政发力靠前带动下，基建投资有所加速。制造业投资受前期出口改善和设备更新改造政策支撑。然而，价格层面仍然偏弱，1-2月CPI、PPI同比平均为-0.1%、-2.2%，皆处于负增长区间。权益市场呈现震荡走势，沪深300下跌1.2%，创业板指数下跌1.8%，从行业表现来看，有色金属、汽车、机械等行业涨幅居前，煤炭、商贸零售、非银金融等行业表现相对靠后。报告期内，本基金聚焦了A股、港股的优质龙头公司，尤其重点布局了受益于AI科技浪潮带动的国内硬科技公司，报告期内本基金实现了超赢基准的投资目标。　　展望2025年第二季度，我们保持谨慎乐观。外部不确定性或有所上升，一方面，美国经济或有所走弱，另一方面，美国关税政策不确定性或进一步上升，叠加抢出口效应消退，关税对出口的负面影响或在二季度进一步加大。内部来看，楼市小阳春之后，二季度房地产销售或将边际回落，从而对房地产开发投资形成一定拖累。一季度政府债发行进度较快，支持二季度基建实物量改善，基建仍将支撑二季度固定资产投资。出口下行，但大规模设备更新改造政策支撑制造业投资，制造业投资增速或略有回落。虽然内生性消费需求仍然偏弱，但以旧换新政策持续支撑，叠加去年同期低基数，社零增速或有所上行。政策层面，《政府工作报告》提出的政策目标符合市场预期，并强调“根据形势变化动态调整政策”。若外部不确定性超预期或内部地产销售显著走弱，预计政策或将进一步加力。风险点主要在于外部经济和关税政策的不确定性以及内部房地产销售和政策应对不及预期。行业上，我们认为伴随着AI带来的科技浪潮，科技领域增长空间巨大，消费受益于政策托举亦有阶段性机会。策略上，我们认为科技投资为主线，叠加底部布局优质的顺经济周期相关方向或是较好的配置思路。未来我们将继续严格按照基金契约的要求重点投资相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，筛选出具有长期竞争力的优秀公司，力争为持有人创造较好回报。

2024年GDP增速预计为5.0%左右，实现年初目标。节奏上呈现U型态势，在闰年、集中假期等因素的支撑下，一季度GDP同比5.3%，超市场预期。但是需求偏弱背景下，二、三季度GDP同比增速有所回落。而四季度逆周期调节政策显著加力，支撑四季度经济动能边际改善。全年来看，美国经济韧性和制造业补库存带动下，出口成为经济增长的主要贡献力量，2024年1-11月以人民币计价的出口同比增长6.7%，前三季度净出口对GDP增长的贡献率为23.8%，为历史较高水平。内需弱于外需，金融周期下行背景下，房地产持续偏弱，拖累投资和消费。2024年1-11月固定资产投资同比增长3.3%，其中受财政支出和大规模设备更新改造政策支撑，基建和制造业投资呈现一定韧性，2024年1-11月同比增速分别为增长9.4%、增长9.3%，但是房地产开发投资仍然持续拖累，2024年1-11月同比负增10.4%。房地产偏弱直接拖累地产相关消费，并通过资产负债表效应拖累居民消费信心，2024年1-11月社零同比增长3.5%，前三季度最终消费对GDP增长的贡献率为49.9%，皆处于历史较低水平。价格方面也体现出需求的偏弱，CPI同比增速仅略高于0，PPI同比增速持续为负，GDP平减指数同比增速连续第二年为负。政策方面，货币政策两次降准降息，财政政策加大力度，房地产政策进一步放松，尤其是9月末以来，逆周期政策显著加码。国债收益率全年持续下行，权益市场先跌后涨，2024年沪深300指数上涨14.7%，创业板指数上涨13.2%。从行业表现来看，银行、非银金融、家电等行业表现靠前，综合、医药、农林牧渔等行业表现相对落后。报告期内，因考虑到经济仍然偏弱，本基金作为投资A股的消费基金重点聚焦了消费行业中与宏观经济相关性较低的农业板块、显著受益于出口和补贴政策的家电板块，以及基准中权重较高的白酒板块。但受消费信心较弱影响，虽然农业板块中优质公司报告期内兑现了较好业绩，但并未受市场青睐，涉及内需的消费方向持续表现不佳，导致本基金作为消费基金所配置的与内需相关的消费方向对报告期内基金业绩产生了一定拖累。

2024年GDP增速预计为5.0%左右，实现年初目标。节奏上呈现U型态势，在闰年、集中假期等因素的支撑下，一季度GDP同比5.3%，超市场预期。但是需求偏弱背景下，二、三季度GDP同比增速有所回落。而四季度逆周期调节政策显著加力，支撑四季度经济动能边际改善。全年来看，美国经济韧性和制造业补库存带动下，出口成为经济增长的主要贡献力量，2024年1-11月以人民币计价的出口同比增长6.7%，前三季度净出口对GDP增长的贡献率为23.8%，为历史较高水平。内需弱于外需，金融周期下行背景下，房地产持续偏弱，拖累投资和消费。2024年1-11月固定资产投资同比增长3.3%，其中受财政支出和大规模设备更新改造政策支撑，基建和制造业投资呈现一定韧性，2024年1-11月同比增速分别为增长9.4%、增长9.3%，但是房地产开发投资仍然持续拖累，2024年1-11月同比负增10.4%。房地产偏弱直接拖累地产相关消费，并通过资产负债表效应拖累居民消费信心，2024年1-11月社零同比增长3.5%，前三季度最终消费对GDP增长的贡献率为49.9%，皆处于历史较低水平。价格方面也体现出需求的偏弱，CPI同比增速仅略高于0，PPI同比增速持续为负，GDP平减指数同比增速连续第二年为负。政策方面，货币政策两次降准降息，财政政策加大力度，房地产政策进一步放松，尤其是9月末以来，逆周期政策显著加码。国债收益率全年持续下行，权益市场先跌后涨，2024年沪深300指数上涨14.7%，创业板指数上涨13.2%。从行业表现来看，银行、非银金融、家电等行业表现靠前，综合、医药、农林牧渔等行业表现相对落后。报告期内，因考虑到经济动能仍然偏弱，本基金重点聚焦了与宏观经济相关性较低的农业板块，以及出口方向、全球定价方向。虽然重点聚焦的农业板块优质公司报告期内兑现了较好业绩，但受消费信心较弱影响，从市场表现看，涉及内需的消费方向表现依然较差，对报告期内基金业绩产生了一定拖累。

2024年第三季度经济动能仍然偏弱，但季度末政策显著加力。三季度综合PMI产出指数平均为50.2%，低于二季度的51.1%。从行业结构来看，7、8月工业增加值同比增速平均为4.8%，低于二季度的5.9%；7、8月服务业生产指数同比增速平均为4.7%，略高于二季度的4.3%。房地产市场持续偏弱背景下，经济内生紧信用持续，企业盈利、居民收入、地方政府财政收入皆有所承压，市场主体消费投资信心较低，物价长时间偏弱，使得有效需求不足仍是当前经济面临的主要矛盾。结构上来看，内需更弱于外需。虽然美国经济增长有所放缓，但是仍有较强韧性，美联储降息也放松了金融条件，支撑中国出口。7、8月以人民币计价的出口同比增速平均为7.4%，高于内需中的消费和投资增速，7、8月社零、固定资产投资平均同比增速分别为2.4%、2.0%。投资中制造业、基建呈现一定韧性，而地产投资拖累较大。政策层面在季度末显著加力，央行降准降息、下调存量房贷利率、进一步放松房地产金融政策、创设两项结构性货币政策工具支持资本市场稳定发展等，9月政治局会议分析研究当前经济形势，释放加力推出增量政策的信号。在较强的政策预期背景下，权益市场先跌后涨，沪深300上涨16.1%，创业板指数上涨29.2%，从行业表现来看，非银金融、综合金融、房地产等行业涨幅居前，石油石化、煤炭、电力及公用事业等行业表现相对靠后。展望2024年第四季度，我们保持谨慎乐观。从外部来看，我们预计美国经济增长或有所放缓，但仍有韧性，而美联储已开启降息周期，未来美国经济有望实现软着陆，使得中国出口环比增速或有所放缓，基数下降支撑同比增速，整体呈现稳步增长态势。从内部来看，政策仍是决定市场和经济基本面走势的关键因素之一。目前落地的政策以货币政策为主，未来的关键取决于财政政策。如果财政政策能充分发力，并且投向能更多由传统的基建转向支持消费，从而支撑居民、企业的资产负债表，那么目前经济内生紧信用的负向循环和实体层面的有效需求不足都有望得到缓解，物价也能逐渐改善，实现由政策推动到经济内生增长的正向循环。风险点主要在于美国经济超预期下行、美国大选带来的地缘政治风险以及财政政策落地不及预期。行业上，我们继续坚定看好消费和科技这两条投资主线。未来我们将继续严格按照基金契约的要求重点投资相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的高成长龙头公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，筛选出具有长期竞争力的优秀公司，力争为持有人创造较好回报。

2024年第二季度经济动能有所放缓。虽然一季度经济在闰年、集中假期、春节错位等阶段性提振因素的带动下超预期，但需求相对供给偏弱的态势仍然持续，GDP平减指数同比持续为负。随着阶段性提振因素消退，二季度需求不足的态势进一步显现。虽然外需在美国经济韧性和商品补库存的带动下边际改善，叠加大规模设备更新改造等政策支持，带动了制造业投资的高增，但是其他内需分项持续偏弱，物价也偏弱运行。背后的原因一方面在于房地产持续偏弱，金融数据下行明显，不仅使得房地产开发投资持续位于低位，而且传导至消费端，导致消费数据走弱。另一方面，政策层面整体保持克制，货币政策受制于汇率和债市约束保持平稳，而财政政策在地方政府隐性债务管控背景下总体投放偏慢，也使得基建增速有所走弱。权益市场呈现调整走势，沪深300下跌2.1%，创业板指数下跌7.4%，从行业表现来看，银行、电力、交运等行业涨幅居前，综合、消费者服务、传媒等行业表现较为靠后。本基金严格按照契约要求，始终坚持价值投资思路，二季度继续重点投资了食品饮料和农林牧渔等消费行业中的优质公司。展望2024年第三季度，我们保持谨慎乐观。从外部来看，虽然面临高利率，但是我们预计美国经济整体仍然保持韧性，弹性则取决于金融条件，全球制造业整体或仍将稳步恢复，支撑出口继续成为经济增长的重要贡献项。从内部来看，房地产支持政策或进一步落地，或带动地产运行边际企稳，叠加消费以旧换新政策的进一步落地，或也能边际支撑消费，而政府债券发行和项目投放进度或也有所加快，使得基建增速或企稳。整体来看，需求相对于供给的缺口或有所收窄，进而有望改善物价和预期。风险点主要在于海外持续高利率背景下可能的金融风险、美国大选前的地缘政治风险以及国内房地产市场持续偏弱风险。本基金继续看好并持有受益消费升级的各细分板块优质公司。未来我们亦将继续严格按照基金契约的要求重点投资品质消费相关行业中具有相对估值优势、增长前景确定的优质公司。我们将加强对上市公司基本面的研究力度，力争为持有人创造较好回报。