曹越奇 - 基金投资策略和运作

今年一季度，在上证指数去年底实现十七连阳的背景下，A股市场延续强势，开启了一轮春季攻势，投资者信心显著回暖。1月以来，市场呈现普涨格局，从上游资源品、中游工业品到下游消费品，以及商业航天、AI应用等科技成长板块均出现了轮动上涨行情。从宽基指数表现来看，中证500指数和微盘股指数表现相对占优。历史经验表明，在强产业周期阶段，中盘股往往跑赢大盘股，这一规律与当前市场走势高度契合。基于此判断，本组合自2025年三季度起已逐步加大了对中盘股的配置力度。　　2月底突发的美以伊冲突为全球宏观前景蒙上了一层阴影。我们认为，该事件与此前的贸易战等冲击存在本质差异，其演化路径具有多重可能性，或将引致不同的宏观情景。因此，组合采取了适度降仓的防御策略。但从总体来看，自下而上的选股视角同样不容忽视。当前AI产业蓬勃发展，随着今年爆款应用的出圈，Token消耗量实现爆发式增长，AI产业的商业模式正逐渐形成闭环。受多重宏微观因素影响，AI产业链相关公司的估值已回落至历史较低水平。我们在市场调整中，逐步增加了AI产业方向的配置比例。　　展望全年，在宏观环境不发生系统性变化的假设下，我们仍将坚持“超配中盘股、小幅超配微盘股、略低配大盘股和港股”的配置思路，并对处于强产业周期的行业保持一定偏离。 　　2026年，本基金权益类资产年度目标配置比例为76%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为66%，相对年度目标配置比例战术型低配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

今年一季度，在上证指数去年底实现十七连阳的背景下，A股市场延续强势，开启了一轮春季攻势，投资者信心显著回暖。1月以来，市场呈现普涨格局，从上游资源品、中游工业品到下游消费品，以及商业航天、AI应用等科技成长板块均出现了轮动上涨行情。从宽基指数表现来看，中证500指数和微盘股指数表现相对占优。历史经验表明，在强产业周期阶段，中盘股往往跑赢大盘股，这一规律与当前市场走势高度契合。基于此判断，本组合自2025年三季度起已逐步加大了对中盘股的配置力度。　　2月底突发的美以伊冲突为全球宏观前景蒙上了一层阴影。我们认为，该事件与此前的贸易战等冲击存在本质差异，其演化路径具有多重可能性，或将引致不同的宏观情景。因此，组合采取了适度降仓的防御策略。但从总体来看，自下而上的选股视角同样不容忽视。当前AI产业蓬勃发展，随着今年爆款应用的出圈，Token消耗量实现爆发式增长，AI产业的商业模式正逐渐形成闭环。受多重宏微观因素影响，AI产业链相关公司的估值已回落至历史较低水平。我们在市场调整中，逐步增加了AI产业方向的配置比例。　　展望全年，在宏观环境不发生系统性变化的假设下，我们仍将坚持“超配中盘股、小幅超配微盘股、略低配大盘股和港股”的配置思路，并对处于强产业周期的行业保持一定偏离。 　　2026年，本基金权益类资产年度目标配置比例为65%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为66%，相对年度目标配置比例战术型平配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

今年一季度，在上证指数去年底实现十七连阳的背景下，A股市场延续强势，开启了一轮春季攻势，投资者信心显著回暖。1月以来，市场呈现普涨格局，从上游资源品、中游工业品到下游消费品，以及商业航天、AI应用等科技成长板块均出现了轮动上涨行情。从宽基指数表现来看，中证500指数和微盘股指数表现相对占优。历史经验表明，在强产业周期阶段，中盘股往往跑赢大盘股，这一规律与当前市场走势高度契合。基于此判断，本组合自2025年三季度起已逐步加大了对中盘股的配置力度。　　2月底突发的美以伊冲突为全球宏观前景蒙上了一层阴影。我们认为，该事件与此前的贸易战等冲击存在本质差异，其演化路径具有多重可能性，或将引致不同的宏观情景。因此，组合采取了适度降仓的防御策略。但从总体来看，自下而上的选股视角同样不容忽视。当前AI产业蓬勃发展，随着今年爆款应用的出圈，Token消耗量实现爆发式增长，AI产业的商业模式正逐渐形成闭环。受多重宏微观因素影响，AI产业链相关公司的估值已回落至历史较低水平。我们在市场调整中，逐步增加了AI产业方向的配置比例。　　展望全年，在宏观环境不发生系统性变化的假设下，我们仍将坚持“超配中盘股、小幅超配微盘股、略低配大盘股和港股”的配置思路，并对处于强产业周期的行业保持一定偏离。　　2026年，本基金权益类资产年度目标配置比例为36%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为40%，相对年度目标配置比例战术型超配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

回顾下2025年的组合配置思路和变化。首先，在财政、货币、政策、产业周期的四因子分析框架下，我们在2025年初判断国内权益市场有估值修复的预期。从年初的Deepseek行情开始，全球对中国经济的信心逐渐提升，特别是经历了4月全球贸易战的冲击，中国的贸易顺差创出历史新高，更加印证了国内产业链的全球主导地位，以上变化都对权益市场的全年走势产生了重要的影响。其次，我们在年初的配置上，推导出重点配置港股+红利+微盘的三风格组合，在上半年的市场变化中，起到了比较好的防御和进攻效果。但从三季度开始，由于海外科技类云厂商加大资本开支，引发了一轮强的AI资本开支周期，并逐渐扩散到半导体、电力基建等各个领域。因此我们根据产业变化，将三风格的配置，切换成了顺周期+AI产业周期+微盘的三风格思路，市值风格上适度增加了中盘股的仓位。尽管在四季度，由于交易高拥挤度、美联储降息预期的变化、对AI产业高资本开支低现金流回报的质疑等多方面因素影响，成长类权益资产出现了调整，我们仍然坚持了该配置思路，也实现了全年的配置目标。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为40%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为42%，相对年度目标配置比例战术型超配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

回顾下2025年的组合配置思路和变化。首先，在财政、货币、政策、产业周期的四因子分析框架下，我们在2025年初判断国内权益市场有估值修复的预期。从年初的Deepseek行情开始，全球对中国经济的信心逐渐提升，特别是经历了4月全球贸易战的冲击，中国的贸易顺差创出历史新高，更加印证了国内产业链的全球主导地位，以上变化都对权益市场的全年走势产生了重要的影响。其次，我们在年初的配置上，推导出重点配置港股+红利+微盘的三风格组合，在上半年的市场变化中，起到了比较好的防御和进攻效果。但从三季度开始，由于海外科技类云厂商加大资本开支，引发了一轮强的AI资本开支周期，并逐渐扩散到半导体、电力基建等各个领域。因此我们根据产业变化，将三风格的配置，切换成了顺周期+AI产业周期+微盘的三风格思路，市值风格上适度增加了中盘股的仓位。尽管在四季度，由于交易高拥挤度、美联储降息预期的变化、对AI产业高资本开支低现金流回报的质疑等多方面因素影响，成长类权益资产出现了调整，我们仍然坚持了该配置思路，也实现了全年的配置目标。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为76%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为68%，相对年度目标配置比例战术型低配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

四季度，权益市场以震荡市为主，市场交易的核心是联储的降息预期和节奏，以及对于全球AI投资泡沫的担忧。同时由于三季度A股市场涨幅过快，资金止盈的意愿增加，市场以缩量震荡和结构性行情为主，我们较好的把握了市场回调到3820点位附近的机会，增加了组合的成长仓位暴露。海外市场角度看，围绕联储降息预期，反复交易了贵金属与工业金属的价格变化，但如果上游金属价格过快上涨，是否会引发未来的通胀担忧，进而对股市形成压制，我们不是很确定。AI产业链，由于是大规模投入数据中心建设的第一年，我们认为在产业趋势面前即使短期现金流不明显，也不能线性外推地认为长期现金流会出问题，我们在AI回调的过程中逐渐增加了AI仓位。　　回顾2025年年度策略，我们年初提出以港股+红利+微盘的策略，在大风格Beta上暴露较多，在细分的中盘Beta上暴露较少。而三季度细分Beta走势很强，导致组合业绩短期跑输基准。于是我们在四季度增加了中盘股的仓位，包括AI硬件、AI应用、创新药、机器人等，在四季度比较好的应对了市场变化。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为67%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为67%，相对年度目标配置比例战术型平配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

我们的量化模型在前两个季度一直配置长期高置信度风格方向，但三季度以来组合面临比较大的挑战。三季度的主要变化是结构性产业周期行情的爆发，主要以科技成长为主，首先是海外大模型快速发展带来资本开支周期加快，国内对应的英伟达链出现了季度维度的大幅上涨，但组合在这个beta上是低配的。另外，在8月市场快速上行过程中，资金扩散到泛成长板块，包括新能源等，我们组合也是低配。复盘我们的配置策略，历史上看在中盘股行情，也就是中盘股跑赢大盘与小盘的环境中表现较差。中盘股行情出现一般意味着强产业周期的来临。为了应对当下的市场变化，我们在坚持基础的大框架模型下，增加了产业周期的配置，包括AI硬件、AI应用、创新药、机器人等。以做多波动率为思路，设计了产业趋势、波动率、资金流等信号来辅助做结构性行情的仓位管理。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为40%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为48%，相对年度目标配置比例战术型超配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

我们的量化模型在前两个季度一直配置长期高置信度风格方向，但三季度以来组合面临比较大的挑战。三季度的主要变化是结构性产业周期行情的爆发，主要以科技成长为主，首先是海外大模型快速发展带来资本开支周期加快，国内对应的英伟达链出现了季度维度的大幅上涨，但组合在这个beta上是低配的。另外，在8月市场快速上行过程中，资金扩散到泛成长板块，包括新能源等，我们组合也是低配。复盘我们的配置策略，历史上看在中盘股行情，也就是中盘股跑赢大盘与小盘的环境中表现较差。中盘股行情出现一般意味着强产业周期的来临。为了应对当下的市场变化，我们在坚持基础的大框架模型下，增加了产业周期的配置，包括AI硬件、AI应用、创新药、机器人等。以做多波动率为思路，设计了产业趋势、波动率、资金流等信号来辅助做结构性行情的仓位管理。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为67%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为74%，相对年度目标配置比例战术型超配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

我们的量化模型在前两个季度一直配置长期高置信度风格方向，但三季度以来组合面临比较大的挑战。三季度的主要变化是结构性产业周期行情的爆发，主要以科技成长为主，首先是海外大模型快速发展带来资本开支周期加快，国内对应的英伟达链出现了季度维度的大幅上涨，但组合在这个beta上是低配的。另外，在8月市场快速上行过程中，资金扩散到泛成长板块，包括新能源等，我们组合也是低配。复盘我们的配置策略，历史上看在中盘股行情，也就是中盘股跑赢大盘与小盘的环境中表现较差。中盘股行情出现一般意味着强产业周期的来临。为了应对当下的市场变化，我们在坚持基础的大框架模型下，增加了产业周期的配置，包括AI硬件、AI应用、创新药、机器人等。以做多波动率为思路，设计了产业趋势、波动率、资金流等信号来辅助做结构性行情的仓位管理。　　2025年，本基金权益类资产年度目标配置比例为76%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为74%，相对年度目标配置比例战术型低配。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，重视对优秀基金经理的遴选，选择具有长期战略价值的资产进行配置。

本基金从年初以来，一直坚持相同的投资策略，权益敞口主要暴露在港股、红利和微盘上，同时叠加了一些另类策略作为补充。组合层面看，半年末和年初比策略保持一致，期间做了一些仓位调整：1）对一些离任的基金经理做了调换，我们仍然能遴选一批绩优的基金经理作为补充。2）上半年最大的风险点在4月初的贸易战，从3月底开始我们降低了微盘策略暴露，但考虑到港股仍然有较大的预期收益空间，没有减港股的仓位，导致组合在4月7号有比较大的回撤。我们在4月7号后进一步增加了港股的持仓，大幅增配了微盘策略持仓，使得净值有了较好弹性。3）5月中旬，公募基金面临基准考核的调整，我们在当时也是做了调整，增加了权重类资产的配比。回顾上半年股市行情，这轮牛市是比较清晰明确的，满足四个条件，包括宽松的货币政策、积极的财政政策、鼓励的股市政策和明确的产业主线。风格层面也是明确的，成长风格占优，小盘风格占优。

本基金从年初以来，一直坚持相同的投资策略，权益敞口主要暴露在港股、红利和微盘上，同时叠加了一些另类策略作为补充。组合层面看，半年末和年初比策略保持一致，期间做了一些仓位调整：1）对一些离任的基金经理做了调换，我们仍然能遴选一批绩优的基金经理作为补充。2）上半年最大的风险点在4月初的贸易战，从3月底开始我们降低了微盘策略暴露，但考虑到港股仍然有较大的预期收益空间，没有减港股的仓位，导致组合在4月7号有比较大的回撤。我们在4月7号后进一步增加了港股的持仓，大幅增配了微盘策略持仓，使得净值有了较好弹性。3）5月中旬，公募基金面临基准考核的调整，我们在当时也是做了调整，增加了权重类资产的配比。回顾上半年股市行情，这轮牛市是比较清晰明确的，满足四个条件，包括宽松的货币政策、积极的财政政策、鼓励的股市政策和明确的产业主线。风格层面也是明确的，成长风格占优，小盘风格占优。

本基金从年初以来，一直坚持相同的投资策略，权益敞口主要暴露在港股、红利和微盘上，同时叠加了一些另类策略作为补充。组合层面看，半年末和年初比策略保持一致，期间做了一些仓位调整：1）对一些离任的基金经理做了调换，我们仍然能遴选一批绩优的基金经理作为补充。2）上半年最大的风险点在4月初的贸易战，从3月底开始我们降低了微盘策略暴露，但考虑到港股仍然有较大的预期收益空间，没有减港股的仓位，导致组合在4月7号有比较大的回撤。我们在4月7号后进一步增加了港股的持仓，大幅增配了微盘策略持仓，使得净值有了较好弹性。3）5月中旬，公募基金面临基准考核的调整，我们在当时也是做了调整，增加了权重类资产的配比。回顾上半年股市行情，这轮牛市是比较清晰明确的，满足四个条件，包括宽松的货币政策、积极的财政政策、鼓励的股市政策和明确的产业主线。风格层面也是明确的，成长风格占优，小盘风格占优。