王华 - 基金投资策略和运作

四季度，经济基本面数据依然偏弱，消费在去年高基数下增长放缓，固定资产投资增速持续下滑，房地产销售和投资都在持续探底，出口贸易的韧性依然较强，货币保持宽松环境，经济运行较为平稳。财政发力持续收缩，产业政策在科技方向推进加速，商业航天受到政策支持，在资本市场表现活跃。外部环境较为复杂，美元如期降息。　　在投资上，本产品主要配置了资源和科技。1）在全球主要经济体开启宽财政、宽货币的宏观环境中，资源品受益于长期资本开支不足的约束，以及各个国家资源战略储备的需求，价格弹性显现，其次贵金属在全球不确定性的环境中避险属性得以延续，因此我们在产品中配置了较大比例的贵金属和工业金属品种。2）在科技板块中，我们认为AI基础建设的浪潮并未结束，大模型的能力在不断的迭代进步，在产品中我们大量的配置了景气度较高的算力产业链品种。3）保险板块的负债端随着预定利率下行其压力得到改善，投资端受益于权益市场的持续升温，保费随着居民资产配置的增加持续增长。另外，产品少量配置了工程机械。

四季度，权益市场在综合逻辑的作用下呈现较为复杂的变化。一方面，代表新兴产业的AI链和新能源链表现为既有机会、也有波动的特征；另一方面，年底前联储降息预期不断加强，导致贵金属、工业金属领衔的上游资源呈现景气与行情加速；交易与市场预期波动层面，春季躁动是否提前的背景下，科技链、资源链、消费链乃至地产链都上演了阶段性行情，也昭示了这背后市场试图一窥2026年行情走势的意图。本产品在今年年底前增加胡彧参与管理其权益部分，在坚持产品以回撤控制策略为基本特色的基础上，权益基金经理会较之过去的管理风格收益获取的决策权重，对于我们看好的方向（站在年底而言，应当是AI产业链、新能源、商业航天，贵金属、工业金属以及部分胜率虽然一般但赔率较好的反内卷及通胀受益品种）会适当加大配置力度和集中度，提升波动容忍度；但与此同时，我们也会对择时（市场位置判断，以及布局与兑现的触发条件）和分散对冲（时刻警惕：万一我看错了怎么办？并且在组合构建层面做好预先准备）提出更高的要求；在收益获取上，在之前的自上而下（宏观+产业趋势）、中游（行业比较与轮动）之外，加上更多自下而上的机会发掘（自下而上的繁荣也是未来一段时间市场我们认为的一个重要变化）。

四季度债券市场分化严重，中短端收益率整体震荡下行，长端和超长端收益率整体震荡上行，收益率曲线继续陡峭化，中短久期策略的基金表现相对占优。基本面方面，宏观层面依然面临需求不足的问题，消费、投资和房价等数据偏弱，但出口的稳定性持续超预期；货币政策方面，稳就业、稳增长、稳银行净息差以及支持财政发债依然是央行工作重心，央行重启国债买卖，资金面整体适度宽松，资金波动大幅减弱，因此债券中短端收益率整体震荡下行。11-12月长端和超长端收益率的调整，主要源自机构行为的变化，例如市场对基金赎回新规以及超长利率债供给的担忧，引发交易盘对长债和超长债的抛售。本组合自2025年12月初增聘了股票基金经理，策略从纯中短债策略转型为固收+策略。纯债部分操作上，底仓维持中短久期票息策略，并通过中长债的波段操作增厚收益。四季度，权益市场在综合逻辑的作用下呈现较为复杂的变化。一方面，代表新兴产业的AI链和新能源链表现为既有机会、也有波动的特征；另一方面，年底前联储降息预期不断加强，导致贵金属、工业金属领衔的上游资源呈现景气与行情加速；交易与市场预期波动层面，春季躁动是否提前的背景下，科技链、资源链、消费链乃至地产链都上演了阶段性行情，也昭示了这背后市场试图一窥2026年行情走势的意图。本产品在今年年底前转交由胡彧管理其权益部分，在坚持产品以回撤控制策略为基本特色的基础上，权益基金经理会较之过去的管理风格收益获取的决策权重，对于我们看好的方向（站在年底而言，应当是AI产业链、新能源、商业航天，贵金属、工业金属以及部分胜率虽然一般但赔率较好的反内卷及通胀受益品种）会适当加大配置力度和集中度，提升波动容忍度；但与此同时，我们也会对择时（市场位置判断，以及布局与兑现的触发条件）和分散对冲（时刻警惕：万一我看错了怎么办？并且在组合构建层面做好预先准备）提出更高的要求；在收益获取上，在之前的自上而下（宏观+产业趋势）、中游（行业比较与轮动）之外，加上更多自下而上的机会发掘（自下而上的繁荣也是未来一段时间市场我们认为的一个重要变化）。

四季度债市整体走势较好，结构有所分化。相对于三季度整体收益率的上行，四季度债市呈现了较强的修复，结构上来看，中短端修复更为明显，但是期限利差有所扩大，5年中低评级品种尤为明显；同样的超长期国债利率呈现先下后上的走势，总体持平三季度末。市场行为在政策和机构行为等影响之下变得更加保守。组合操作上，我们较好地把握到了市场修复的机会，在中短端信用债上进行了加仓操作，有限度地参与了利率品种的交易，整体提升了产品四季度的净值表现。四季度，权益市场在综合逻辑的作用下呈现较为复杂的变化。一方面，代表新兴产业的AI链和新能源链表现为既有机会、也有波动的特征；另一方面，年底前联储降息预期不断加强，导致贵金属、工业金属领衔的上游资源呈现景气与行情加速；交易与市场预期波动层面，春季躁动是否提前的背景下，科技链、资源链、消费链乃至地产链都上演了阶段性行情，也昭示了这背后市场试图一窥2026年行情走势的意图。未来在远离了熊市格局的背景下，权益基金经理会较之过去的管理风格收益获取的决策权重，对于我们看好的方向（站在年底而言，应当是AI产业链、新能源、商业航天，贵金属、工业金属以及部分胜率虽然一般但赔率较好的反内卷及通胀受益品种）会适当加大配置力度和集中度，提升波动容忍度；但与此同时，我们也会对择时（市场位置判断，以及布局与兑现的触发条件）和分散对冲（时刻警惕：万一我看错了怎么办？并且在组合构建层面做好预先准备）提出更高的要求；在收益获取上，在之前的自上而下（宏观+产业趋势）、中游（行业比较与轮动）之外，加上更多自下而上的机会发掘（自下而上的繁荣也是未来一段时间市场我们认为的一个重要变化）。

从价值投资的性价比角度出发，本基金在四季度对组合进行调整，买入了利润稳定，且具有一定成长性的高股息公司，同时卖出了估值得到一定程度修复的周期股，整体组合更趋向于均衡。过去几个季度，实体经济的需求端：AI投资继续繁荣，其他传统需求仍在寻底。股市对这一基本事实有恰当的映射。但经济体各部门是一个有机整体，其正常运转会有一个相互协调的比率关系，拉长时间尺度看，各部门会在均衡点上下波动。当前的分化状态，使得诸多要素价格都出现明显波动后，大概率说明该状态很难持续，会在不远的将来重新走向均衡。重新走向均衡既是挑战，也是机会。这个机会可能更多的会出现在高股息和中国内需资产上。

报告期内，宏观经济依旧处于弱复苏态势，但政策面迎来利好，成为行情主推手。首先，监管层密集发声，提振信心。中央经济工作会议后，证监会一周两次“喊话”深化投融资综合改革，明确启动创业板改革、加快科创板“1+6”改革落地，推动中长期资金长周期考核机制落实，引导“耐心资本”加大新质生产力领域配置，从制度层面增强市场稳定性与包容性，成为市场上涨的核心政策支撑。年末全国财政工作会议召开，明确2026年继续实施更加积极的财政政策，抓好六项重点任务，包括坚持内需主导，大力提振消费，加大对新质生产力、人的全面发展等重点领域投入；进一步强化保基本、兜底线，促进居民就业增收等。行情方面，由于三季度指数大幅上涨，四季度A股波动加大，但总体呈现震荡上行态势，期间上证综指高点一度突破4000点，年末收在3968.84点。分行业看，板块分化严重，石油、军工、有色、通信等板块涨幅位居前列，而房地产、医药、传媒和计算机等跌幅靠前。　　本报告期中，本基金投资策略为严格控制净值向下偏离度，不断小额累积确定性超额收益，最终形成持续超额收益。利用管理人善于抓住市场机会的特点与经验，在有特别把握的时候做阶段性增强；没有确定性把握，不做增强偏离。配置方面，我们主动超配了通信、电子、有色和保险等行业；同时阶段性低配食品饮料、交运、建筑和电力等行业。

从2024年9月24日开始，市场有一波较大涨幅，特别是2025年4月以来到9月份，指数斜率一路向上，我们对4000点浮盈较多带来的波动加大已经有一定预期，在操作上也做了相关调整，我们对持仓品种做了部分调整，从整体的持仓风格上更偏价值也更集中，对浮盈较大的品种也做了部分减持。但难以避免的是，组合现有权益仓位带来的波动和回撤。2025年市场涨幅主要靠估值贡献， 对2026年能否继续上涨，市场争议较多，我们不预测也没有能力预测具体点位，在组合上仍然保有与产品定位相当的中枢仓位。我们与外部做了多次沟通，认为当前市场处于从2025年的估值扩张到2026年的盈利支撑的一个转换过程中，其核心逻辑是ROE企稳后上行，观察指标是PPI能否开启上行趋势。应该说这种大的转换过程中会天然带来市场的高波动，而且会有转换不成功的可能性，比如2014-2015年的牛市，因为没有看到PPI的上行而带来市场之后的巨震。我们认为从目前的观测指标而言，尚不能说明牛市结束，更进一步的观察窗口需要等到2026年1季度。从市场本身而言，除了上涨较多的部分板块，A股仍有大量的标的年内涨幅一般，估值也在历史较低位置，仍有绝对收益的机会，红利板块整体全年收益为负，在利率处于较低位置的情况下，具有较好的配置和修复机会。从汇金公司在ETF配置的规模和趋势来看，从2024年9月份之后，政策端对于股市下行风险有了更好的调控机制，我们有较小概率看到2022-2024年熊市走势再现。而从四中全会和十五五规划重提以经济建设为中心， 政策端对股市定价中风险溢价下行有正向作用。偏中期角度，我们会紧密观察企业盈利端的兑现，不断优化组合的风险收益比。组合将在风险可控的水平下，稳健操作，珍惜投资人的每一分钱，为投资人谋求长期稳健的回报。

从价值投资的性价比角度出发，本基金在四季度对组合进行调整，买入了利润稳定，且具有一定成长性的高股息公司，同时卖出了估值得到一定程度修复的周期股，整体组合更趋向于均衡。过去几个季度，实体经济的需求端：AI投资继续繁荣，其他传统需求仍在寻底。股市对这一基本事实有恰当的映射。但经济体各部门是一个有机整体，其正常运转会有一个相互协调的比率关系，拉长时间尺度看，各部门会在均衡点上下波动。当前的分化状态，使得诸多要素价格都出现明显波动后，大概率说明该状态很难持续，会在不远的将来重新走向均衡。重新走向均衡既是挑战，也是机会。这个机会可能更多的会出现在高股息和中国内需资产上。

四季度，经济基本面数据依然偏弱，消费在去年高基数下增长放缓，固定资产投资增速持续下滑，房地产销售和投资都在持续探底，出口贸易的韧性依然较强，货币保持宽松环境，经济运行较为平稳。财政发力持续收缩，产业政策在科技方向推进加速，商业航天受到政策支持，在资本市场表现活跃。外部环境较为复杂，美元如期降息。　　在投资上，本产品主要超配了资源和科技。1）在全球主要经济体开启宽财政、宽货币的宏观环境中，资源品受益于长期资本开支不足的约束，以及各个国家资源战略储备的需求，价格弹性显现，其次贵金属在全球不确定性的环境中避险属性得以延续，因此我们在产品中配置了较大比例的贵金属和工业金属品种。2）在科技板块中，我们认为AI基础建设的浪潮并未结束，大模型的能力在不断的迭代进步，在产品中我们大量的配置了景气度较高的算力产业链品种。3）保险板块的负债端随着预定利率下行其压力得到改善，投资端受益于权益市场的持续升温，保费随着居民资产配置的增加持续增长。其他，主要超配了新能源、化工、券商等行业的龙头公司。

四季度，经济基本面数据依然偏弱，消费在去年高基数下增长放缓，固定资产投资增速持续下滑，房地产销售和投资都在持续探底，出口贸易的韧性依然较强，货币保持宽松环境，经济运行较为平稳。财政发力持续收缩，产业政策在科技方向推进加速，商业航天受到政策支持，在资本市场表现活跃。外部环境较为复杂，美元如期降息。　　在投资上，本产品主要配置了资源和科技。1）在全球主要经济体开启宽财政、宽货币的宏观环境中，资源品受益于长期资本开支不足的约束，以及各个国家资源战略储备的需求，价格弹性显现，其次贵金属在全球不确定性的环境中避险属性得以延续，因此我们在产品中配置了较大比例的贵金属和工业金属品种。2）在科技板块中，我们认为AI基础建设的浪潮并未结束，大模型的能力在不断的迭代进步，在产品中我们大量的配置了景气度较高的算力产业链品种。3）保险板块的负债端随着预定利率下行其压力得到改善，投资端受益于权益市场的持续升温，保费随着居民资产配置的增加持续增长。另外，产品少量配置了工程机械。

报告期内，A股市场整体呈缩量震荡盘整走势，四季度深证300指数涨幅为-0.96%。四季度的前两个月，市场走出震荡调整走势，原因是短期回调压力较大，叠加外围降息概率下降、年末机构兑现收益等原因，市场整体有所缩量。12月在内外积极因素下呈现企稳回升态势，成长风格显著领跑，市场风险偏好有所修复。商业航天、海南封关等主题行情反复活跃，AI算力、半导体、有色、化工等板块表现亮眼。　　本基金采用量化多因子投资策略，从盈利成长、盈利质量、价格动量、分析师预期等维度，构建有效的选股阿尔法因子，控制相对基准指数的风险敞口与跟踪误差，最大化预期收益求解得到目标组合，并通过组合交易模型降低交易成本。策略主要是从公司基本面角度出发进行选股，相对基准指数的行业和风格偏离较小，所以本基金的股票交易换手率较低，通过长期持有优质个股，有效地降低了交易成本，在控制跟踪误差较小的同时，争取实现较高的超额收益与信息比率，给投资者带来相对基准指数更好的回报。　　本基金跟踪的深证300指数，整体偏向电力设备新能源、信息技术、医药、食品饮料等行业，且以深市较大市值股票为主。报告期内，产品主要在有色、化工、海外AI算力等方向挖掘投资机会，并适当参与了商业航天、消费等主题投资。风格偏均衡且分散投资，个股配置上更为关注业绩较好且估值合理的标的。

四季度，经济基本面数据依然偏弱，消费在去年高基数下增长放缓，固定资产投资增速持续下滑，房地产销售和投资都在持续探底，出口贸易的韧性依然较强，货币保持宽松环境，经济运行较为平稳。财政发力持续收缩，产业政策在科技方向推进加速，商业航天受到政策支持，在资本市场表现活跃。外部环境较为复杂，美元如期降息。　　在投资上，本产品主要配置了资源和科技。1）在全球主要经济体开启宽财政、宽货币的宏观环境中，资源品受益于长期资本开支不足的约束，以及各个国家资源战略储备的需求，价格弹性显现，其次贵金属在全球不确定性的环境中避险属性得以延续，因此我们在产品中配置了较大比例的贵金属和工业金属品种。2）在科技板块中，我们认为AI基础建设的浪潮并未结束，大模型的能力在不断的迭代进步，在产品中我们大量的配置了景气度较高的算力产业链品种。3）保险板块的负债端随着预定利率下行其压力得到改善，投资端受益于权益市场的持续升温，保费随着居民资产配置的增加持续增长。另外，产品少量配置了工程机械。