鲁秦 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp。影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。四季度国内股市整体表现为区间震荡，季度涨幅价值股相对成长股占优。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，本季度组合久期整体中性，10月下旬开始以适度仓位配置转债量化策略组合。当前世界经济传统增长动能减弱、贸易壁垒增多，与此同时AI科技革命进一步深化，预计美联储2026年有1-2次预防式降息。国内新旧动能交替，通胀低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。2025年债市整体走势的性质属于对于前期46个月长牛大波段的弱调整，整体呈现三角形收敛及波动压缩形态，当下市场已处于较高盈亏比的价值区域，后续将在政策信号、配置力量释放等因素影响下逐步回暖，未来一段时间整体可能依然是以震荡市特征为主。人民币国际化的不断推进、AI革命带来的产业落地等因素将共同支持权益市场牛市环境，未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2025年四季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp。影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。四季度国内股市整体表现为区间震荡，季度涨幅价值股相对成长股占优。报告期内，投资利率品种保持组合中性久期，配置转债量化策略组合、以及红利低波和成长风格为特征的权益仓位。当前世界经济传统增长动能减弱、贸易壁垒增多，与此同时AI科技革命进一步深化，预计美联储2026年有1-2次预防式降息。国内新旧动能交替，通胀低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。2025年债市整体走势的性质属于对于前期46个月长牛大波段的弱调整，整体呈现三角形收敛及波动压缩形态，当下市场已处于较高盈亏比的价值区域，后续将在政策信号、配置力量释放等因素影响下逐步回暖，未来一段时间整体可能依然是以震荡市特征为主。人民币国际化的不断推进、AI革命带来的产业落地等因素将共同支持权益市场牛市环境，未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2025年四季度债市整体继续呈震荡走势，收益率曲线先平后陡，短久期票息资产在资金面支撑下保持正收益，长端和超长端品种依旧呈调整之势。具体市场节奏来看，10月初特朗普关税升级言论再次引发全球资本市场震荡，避险情绪升温，债市收益率快速下行，下旬二十届四中全会召开叠加地缘博弈出现积极信号，收益率窄幅震荡，月底央行宣布将重启国债买卖，激发起市场多头情绪，收益率再次下行；然而11月初央行公告的10月买债规模低于预期，叠加公募销售新规和个别债券债务展期信用事件扰动，债市多头情绪受压制，收益率震荡上行；进入12月，经济基本面持续承压，但赎回扰动不断，同时市场对后续超长债供给压力出现担忧，引发长端品种收益率明显调整。报告期内，本基金主要采取利率波段策略，基本保持中性偏高久期，并在利率波动较大时参与中长久期利率债波段操作。展望后市，我们认为债市大概率仍维持低利率+高波动态势，一方面基本面偏弱和宽松的货币政策环境仍是收益率低位运行的基础，另一方面权益市场行情、结构性政策、机构负债端稳定性降低、通胀预期变化等因素对市场行为的短期冲击，可能加大市场波动。

2025年四季度债市整体继续呈震荡走势，收益率曲线先平后陡，短久期票息资产在资金面支撑下保持正收益，长端和超长端品种依旧呈调整之势。具体市场节奏来看，10月初特朗普关税升级言论再次引发全球资本市场震荡，避险情绪升温，债市收益率快速下行，下旬二十届四中全会召开叠加地缘博弈出现积极信号，收益率窄幅震荡，月底央行宣布将重启国债买卖，激发起市场多头情绪，收益率再次下行；然而11月初央行公告的10月买债规模低于预期，叠加公募销售新规和个别债券债务展期信用事件扰动，债市多头情绪受压制，收益率震荡上行；进入12月，经济基本面持续承压，但赎回扰动不断，同时市场对后续超长债供给压力出现担忧，引发长端品种收益率明显调整。报告期内，本基金主要采取票息策略，产品维持短久期，同时保证产品具有较高流动性。展望后市，我们认为债市大概率仍维持低利率+高波动态势，一方面基本面偏弱和宽松的货币政策环境仍是收益率低位运行的基础，另一方面权益市场行情、结构性政策、机构负债端稳定性降低、通胀预期变化等因素对市场行为的短期冲击，可能加大市场波动。

2025年四季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp。影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，本季度组合久期整体维持中性偏积极。世界经济传统增长动能减弱、贸易壁垒增多，与此同时AI科技革命进一步深化，预计美联储2026年有1-2次预防式降息。国内新旧动能交替，通胀低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。2025年债市整体走势的性质属于对于前期46个月长牛大波段的弱调整，整体呈现三角形收敛及波动压缩形态，当下市场已处于较高盈亏比的价值区域，后续将在政策信号、配置力量释放等因素影响下逐步回暖，未来一段时间整体可能依然是以震荡市特征为主。

2025年三季度债市呈现震荡下行行情，在资金面整体宽松和市场风险偏好提升的共同作用下，收益率曲线呈现“熊陡”格局，期限利差明显走扩，短久期利率和信用债在宽松资金面支撑下保持相对稳定，长端和超长端品种调整明显。具体市场节奏来看，7月“反内卷”政策不断发酵，促使国内资本市场风险偏好和通胀预期提升，债市压力增大，收益率全面上行；8月A股持续走强，市场“股债跷跷板”效应显著，同时8月专项债和超长期国债供给增加，进一步推升市场收益率进一步上行；进入9月后，债市从单边下行转为高波动震荡，一方面在基本面数据和流动性呵护下，市场具有自发的阶段性修复动能，另一方面“反内卷”和宽信用政策预期也制约着市场多头情绪。 报告期内，本基金主要采取利率波段策略，基本保持中性偏高久期，并在利率波动较大时参与中长久期利率债波段操作。 展望后市，我们认为债市收益率经过三季度的调整，赔率有所提升，此外四季度利率债特别是超长期利率债供给压力或边际降低，这些为债市企稳回升创造一定利好因素。但同时，也需关注中美贸易博弈、“反内卷”和宽信用政策预期等因素仍会不断对市场形成扰动，债市投资宜在震荡中寻求机会。

2025年三季度，国内利率市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp。其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。 报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，整体久期中低。 当前世界经济增长动能减弱、贸易壁垒增多，美联储9月降息后全球流动性处于宽松状态，点阵图显示预计年内仍有1-2次降息；国内经济修复动能偏弱，通胀低位运行，当下货币宽松方向及流动性呵护态度不变，预计国内“十五五”规划产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。根据历史统计，从（宽货币+紧信用）向（宽货币+宽信用）转向的一年内，利率高低点幅度较为可控，年度利率风险有限。预计未来一段时间在多因素作用下，利率债市场整体维持区间震荡格局。未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2025年三季度，国内利率市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp。其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。 报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，七月中旬降低组合久期至中性，并于八月中旬继续降低组合久期至中性偏保守，9月上旬开始利用几次市场调整时机逐步增加组合久期至中性偏积极。 当前世界经济增长动能减弱、贸易壁垒增多，美联储9月降息后全球流动性处于宽松状态，点阵图显示预计年内仍有1-2次降息；国内经济修复动能偏弱，通胀低位运行，当下货币宽松方向及流动性呵护态度不变，预计国内“十五五”规划产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。根据历史统计，从（宽货币+紧信用）向（宽货币+宽信用）转向的一年内，利率高低点幅度较为可控，年度利率风险有限。预计未来一段时间在多因素作用下，利率债市场整体维持区间震荡格局。

2025年三季度，国内利率市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp。其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。三季度国内股市整体表现为震荡主升，季度涨幅科创类相对占优。 报告期内，投资利率品种保持组合中性久期，配置转债量化策略组合以及红利低波和成长风格为特征的权益仓位。 当前世界经济增长动能减弱、贸易壁垒增多，美联储9月降息后全球流动性处于宽松状态，点阵图显示预计年内仍有1-2次降息；国内经济修复动能偏弱，通胀低位运行，当下货币宽松方向及流动性呵护态度不变，预计国内“十五五”规划产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。根据历史统计，从（宽货币+紧信用）向（宽货币+宽信用）转向的一年内，利率高低点幅度较为可控，年度利率风险有限。预计未来一段时间在多因素作用下，利率债市场整体维持区间震荡格局。未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2025年三季度债市呈现震荡下行行情，在资金面整体宽松和市场风险偏好提升的共同作用下，收益率曲线呈现“熊陡”格局，期限利差明显走扩，短久期利率和信用债在宽松资金面支撑下保持相对稳定，长端和超长端品种调整明显。具体市场节奏来看，7月“反内卷”政策不断发酵，促使国内资本市场风险偏好和通胀预期提升，债市压力增大，收益率全面上行；8月A股持续走强，市场“股债跷跷板”效应显著，同时8月专项债和超长期国债供给增加，进一步推升市场收益率进一步上行；进入9月后，债市从单边下行转为高波动震荡，一方面在基本面数据和流动性呵护下，市场具有自发的阶段性修复动能，另一方面“反内卷”和宽信用政策预期也制约着市场多头情绪。 报告期内，本基金主要采取票息策略，在保证产品流动性基础上，增加了短期信用债投资比例，产品久期不断降低，尽可能降低净值波动幅度。 展望后市，我们认为债市收益率经过三季度的调整，赔率有所提升，此外四季度利率债特别是超长期利率债供给压力或边际降低，这些为债市企稳回升创造一定利好因素。但同时，也需关注中美贸易博弈、“反内卷”和宽信用政策预期等因素仍会不断对市场形成扰动，债市投资宜在震荡中寻求机会。

2025年上半年，国内外宏观环境错综复杂，地缘冲突、关税博弈、美元信用等因素持续影响资本市场，国内债券市场也不可避免经历了一段震荡期。具体来看，1月人民币汇率跌破7.3，央行释放稳汇率信号，叠加缴税和跨春节需求，银行间市场资金价格中枢抬升，引发债市短端收益率大幅上行，长端和超长端收益率窄幅波动；春节假期期间，DeepSeek和哪吒2热点在全球范围内发酵，引发节后市场风险偏好显著抬升，加之开年后政府债发行提速和信贷投放发力支撑社融增量超市场预期，同时大行负债端压力显现，由此引发债市从2月初回调至3月中，期间10Y和30Y国债收益率最高上行接近1.9%和2.15%；3月中旬开始，资金面收敛状态有所松动，存单一二级价格率先稳住并下行，央行公开市场操作也从净回收转为净投放，自此债市结束回调，恢复上涨；4月初特朗普正式发出关税政策，并在中美博弈中不断提高关税税率，受此影响避险情绪快速升温，债市收益率直线下行，10Y国债下行20BP接近前低；4月中下旬，外部关税因素出现反复，基本面不确定性仍约束利率上行空间，而市场资金价格维持在偏高水平，也制约了利率的下行空间，因而债市进入一段窄幅震荡期； 5月初降准降息落地，债市“负carry”状态缓解，考虑后续短期内政策空间可能受限，市场止盈情绪升温，加之中美开启谈判、存款降息后银行负债端压力显现、存单利率上行等因素叠加，债市收益率震荡走高，10Y国债活跃券最高上行5BP至1.7%附近；6月初央行公告万亿买断式逆回购操作，充分体现了央行对市场流动性的呵护，其后存单和资金利率回落，债市迎来一波小幅反弹；6月中下旬市场受伊以冲突、股债跷跷板、跨季资金收敛等因素扰动，再次呈现窄幅震荡走势。 报告期内，本基金主要采取票息和震荡择时策略，在保证产品流动性基础上，增加了商金债和高等级信用债配置比例，同时在利率波动较大时参与中长久期利率债波段操作

2025年一季度，国内利率市场整体呈现多头震荡回调状态，十年期国债收益率季度上行20bp，其中年初至2月上旬整体呈现窄幅震荡三角形，其后至三月中旬收益率曲线整体震荡向上，其后至季末多头情绪修复部分债券价格调整空间。其中空头因素包括：央行稳汇率政策阶段性收紧国内资金面、央行暂停购债、国内股市阶段性走强引发的“股债跷跷板”效应等；多头因素包括：基本面数据显示需求相对不足、央行调整MLF招标规则等。 二季度，国内利率市场整体呈现多头震荡状态，十年期国债收益率季度下行16bp，四月收益率曲线整体震荡向下，其后呈现震荡三角形。其中多头因素包括：美国关税政策落地及中国对美国对等关税反击、央行等三部委举行联合发布会宣布“双降”（降准降息）落地、新一轮存款调降落地、央行首次提前开展1万亿3月期买断式回购操作、资金面平稳等；空头因素包括：中美贸易谈判大超预期对等关税下调、税期资金波动等。 报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，整体久期中性。