王远鸿 - 基金投资策略和运作

1月商业航天、有色、AI等板块表现较好，2月有色板块、商业航天板块出现回调，AI板块进入震荡行情。进入3月，由于战争影响，市场出现较大波动，AI板块出现回调。　　本报告期，基金经理面对市场的快速变化，积极响应。1月对于对商业航天、有色板块标的进行获利了结。2月逐步聚焦国产大飞机、柴油发电、国产算力板块。3月应对战争带来的影响，减仓算力板块，增加军贸和新能源板块。　　面向2季度，目前战争不确定性仍旧较大，战争带来的影响及战后的主线仍不明朗，在战争没有相对明朗前，预计短期仍保持低仓位。基金经理仍看好大飞机产业链的国产替代机遇，认为今年是国产大飞机启动的元年，后续产业进展将快速推进，利好不断兑现。基金经理认为军贸、新能源板块长逻辑在逐步变好，短期战争防御需求及长期地缘不确定性增加都将带来军贸需求，中国军贸或将迎来机遇期，其中基金经理认为在新战争模式下导弹、无人机与反无装备有望成为后续各国重点配置方向；战争也有望加速全球能源转型，中国新能源出海预计迎来新机遇，光伏板块目前处于低位，有望受益于新一轮全球能源转型及国内反内卷持续推荐，同时AI带来的电力需求也有望利好光伏产业链。对国产算力维持乐观，中国AI发展如火如荼，国产算力持续快速突破，进入需求快速释放期，中国成本优势也有利于未来算力出海。

1月商业航天、有色、AI等板块表现较好，2月有色板块、商业航天板块出现回调，AI板块进入震荡行情。进入3月，由于战争影响，市场出现较大波动，AI板块出现回调。　　本报告期，基金经理面对市场的快速变化，积极快速响应。1月对于对商业航天、有色板块标的进行获利了结，对涉及商业航天的大飞机产业链标的进行了减仓。1月加仓锂矿、北美算力、国产算力及柴油发电板块，3月为应对战争的不确定性，减仓算力及锂矿，增配军贸、新能源板块。　　面向2季度，目前战争不确定性仍旧较大，战争带来的影响及战后的主线仍不明朗，在战争没有相对明朗前，预计短期仍保审慎仓位。基金经理认为新能源、柴发与国产燃气轮机板块长逻辑在逐步变好。战争望加速全球能源转型，中国新能源出海预计迎来新机遇，光伏板块目前处于低位，有望受益于新一轮全球能源转型及国内反内卷持续推荐，同时AI带来的电力需求也有望利好光伏产业链。战争也有望带来工厂、家庭备电需求的提升，柴发板块有望受益，预计后续需求逐步释放。随着海外燃气轮机产能紧缺后，中国产品逐步进入客户视野，需求正在逐步释放中。

今年一季度市场整体表现较为分化：1）市场指数中，红利及中小盘（科创200、中证500、中证1000）等指数表现较好，而大盘指数（如上证50、科创50、沪深300）则表现一般。2）行业指数中，周期（煤炭、石油石化、建材、钢铁等）及公用事业表现较好，非银、商贸零售、美护、计算机等表现较差。　　我们一季度主要加仓了通信、新能源、机械等行业，减持了医药、农业、传媒等行业。

1、报告期内行情回顾　　2026年一季度，中国经济在复杂外部环境下展现韧性，呈现“开局偏稳、结构分化、政策前置”的特征。货币政策保持适度宽松，财政政策更加积极，政策组合拳持续发力支撑经济平稳运行。2026年一季度，中国资本市场则体现为“股强债震、一级偏稳”。宏观层面，生产修复快于内需修复，价格中枢有所抬升但尚未形成全面通胀；市场层面，A股交易活跃、结构性行情突出，债市收益率曲线陡峭化，IPO维持“提质稳速”。一季度最重要的主线，不是总量强刺激，而是财政前置、货币偏宽、产业聚焦科技与内需。这决定了资产表现更偏结构性：权益受AI、机器人、资源涨价和政策预期驱动，债券则围绕经济修复、供给压力和宽松预期反复博弈，一级市场继续强调上市质量而非简单扩容。展望未来，随着政策效应逐步显现和外部环境变化，经济有望延续复苏态势，资本市场将继续在政策支持和经济基本面改善的推动下寻求结构性机会，但需关注地缘政治风险对输入性通胀的潜在影响。　　宏观经济运行方面，现阶段高频与月度数据指向一季度增速大概率在4.8%—5.0%左右。 结构上，固定资产投资累计同比增长，其中制造业投资增长，但房地产投资累计同比下降，民间投资下降，说明增长仍主要依靠基建和制造业托底，地产与民企投资仍弱。社会消费品零售总额累计同比增长，表明消费并未失速，但斜率不高，修复偏温和。 制造业PMI 、生产指数、出厂价格指数、原材料购进价格指数等数据，反映工业活动和价格预期回暖，生产端改善相对明确。宏观经济数据显示，一季度经济特征是生产改善、价格回升、需求仍偏弱、地产拖累未消除。　　宏观政策方面，货币政策延续“适度宽松”基调，财政政策更突出前置发力。一季度货币政策委员会例会继续强调保持流动性充裕、强化逆周期和跨周期调节、促进物价合理回升，并提出强化政策利率引导、降低综合融资成本。政策含义是短端流动性总体平稳，DR007和R007多数时间处相对低位，为股票交易活跃和信用利差压缩创造条件。多家机构与债券供给测算显示，2026年一季度政府债净融资约3.93万亿—4.07万亿元，新增专项债发行明显偏快，同比增加约2000亿元。 财政靠前支撑了基建与公共投资，也提升了市场对一季度经济“开门红”的预期，但同时对长端利率形成供给扰动。产业政策聚焦“人工智能+”、算力、新型基建、商业航天、机器人和新型消费。政府工作报告相关表述被市场明确解读为科技成长主线的重要催化，直接带动AI硬件、光模块、机器人、电网设备等板块活跃。　　A股市场方面，一季度整体呈现高成交、强主题、宽幅震荡，1月市场“开门红”、2月震荡、3月在外部环境下明显回调，显示A股市场在估值修复后进入结构性调整阶段，传统周期板块表现相对较好，科技成长板块面临调整压力。结构上，有色金属、石油石化等资源品、周期品与科技成长先后主导行情，非银金融、商贸零售、计算机、房地产等偏弱。 热点概念围绕AI算力、光模块、机器人、商业航天、电网设备、涨价资源品展开，但3月中后段AI链内部已出现分化，仅光模块、铜连接相对坚挺。　　债市方面，一季度核心特征是收益率“N型震荡”、曲线陡峭化、信用偏强、转债受益于风险偏好。10年国债收益率大体运行在1.8%—1.9%区间，春节前后先上后下。 短端受流动性支撑相对稳定，1Y国债收益率降至约1.25%低位附近，期限利差走阔。信用债方面，信用利差总体压缩、成交维持活跃，违约扰动有限。 流动性整体平稳偏松，但季末资金面边际收紧。 可转债方面，中证转债指数上涨明显，高估值但受小盘成长和AI主线支撑，供需偏紧使估值维持高位。　　IPO市场方面，维持“节奏平稳、供给克制、质量优先”。一季度IPO发行并未明显放量，仍处温和阶段，但北交所新股发行明显有所提速。从审核状态看，报送证监会的企业主要集中在北交所，显示北交所在服务中小企业融资方面发挥重要作用。新股上市表现沿续偏强态势，无一破发，打新收益维持高位，但平均首日涨幅随二级市场走弱略有下滑。 制度方面，监管继续强调严把发行上市准入关，继续优化审核流程，提高审核效率，同时加强信息披露要求，推动资本市场高质量发展。同时，两会期间明确提出将推出深化创业板改革方案，增设更精准、更包容的上市标准，并将科创板经验复制至创业板，显示未来IPO方向是支持硬科技与优质创新企业、而非简单追求发行数量。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　本报告期内，我们在基金组合投资管理上始终坚持稳健操作的原则，注重加强基金投资者结构与组合资产流动性之间的匹配管理，密切跟踪基金规模的变化，提前做好压力测试，积极应对可能出现的较大规模申购或赎回。　　在固定收益资产配置方面，我们坚持以短期利率债为主，严格控制组合久期，未额外提升杠杆水平。与此同时，我们综合考量资金面松紧不均和节奏判断，在交易所市场进行多品种、短期限的逆回购滚动操作，保持了组合充裕的流动性，较好地管理了利率风险、信用风险和流动性风险。　　权益投资方面，报告期内我们整体维持了中性偏低的股票仓位。但仓位低不代表不动——我们根据市场波动，相对灵活进行仓位调节和波段操作。股票选择上，我们主要优选中证A500指数成份股作为底仓。在市场出现明显回调后，我们小幅增加了券商和保险板块的配置，目的是在控制风险的前提下适当增加组合弹性。同时，我们坚持持仓结构的相对分散化，严格控制单只个股的持有比例，确保组合保持良好的流动性。　　此外，我们积极做好资金与流动性精细化管理，在满足合规和风控要求的前提下，参与北交所新股网上申购。对于中签的新股，我们在上市后及时兑现收益，力求为组合争取打新增强回报。　　我们将继续恪守勤勉尽责的原则，在控制风险的前提下，动态优化组合，力争为持有人创造稳健、可持续的回报。

回顾2026年1季度，战争增加了外部的不确定性，科技板块进一步缩圈。仓位的分配上，我们依然重点布局海外算力、国产算力、半导体设备材料、自动驾驶、面板几个重点方向。从标的的选择上，我们主要还是基于板块内部新技术+通胀环节+核心卡位个股去做布局。进入4月份是季报期，且战争压制市场风险偏好，我们也更加重视业绩兑现度，加大对业绩优质+低估值标的的配置比例。　　后续我们依然对科技行业报有乐观态度。海外算力方向，依然没有看到需求弱化的迹象，海外大模型公司的aar持续超预期，保持月度环比高增趋势。海外算力公司业绩也在持续兑现，逐步消化估值，结合业绩、估值、明年需求能见度来看，依然是二三季度重点布局的方向。　　国产算力及半导体设备材料，前期受风险偏好压制+业绩兑现没那么快，最近几个月回调较多。虽然板块估值依然较贵，但是产业趋势强劲，我们继续看好全年的产业机会。　　自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，我们也会持续加大对自动驾驶的布局。　　面板的业绩在持续兑现，产业稼动率这几年也在持续提升，明年有望行业稼动率提升至90%以上，叠加折旧高点往下，未来几年也进入业绩加速释放周期，作为中长期布局品种，持续持有。

今年一季度市场整体表现较为分化：1）市场指数中，红利及中小盘（科创200、中证500、中证1000）等指数表现较好，而大盘指数（如上证50、科创50、沪深300）则表现一般。2）行业指数中，周期（煤炭、石油石化、建材、钢铁等）及公用事业表现较好，非银、商贸零售、美护、计算机等表现较差。　　我们一季度主要加仓了通信、机械、新能源等行业，减持了医药、农业、传媒等行业。

一季度主要加仓有色、军工，二季度对有色和军工持仓内部品种进行了调整，有色方面减少了一部分黄金的配置，增加了一部分铜的配置，军工方面根据基本面的变化进行了个别持仓的增减操作，以及对个别涨幅较高的股票进行了获利了结。算力相关行业中，一季度减少了液冷、铜缆、光模块、电源等主要与云端算力需求关联度较大的行业的配置，增加了对PCB及PCB上游材料诸如覆铜板、电子布等的配置。二季度适当减少了对PCB本身的配置，略增加了对PCB上游材料的配置；大幅降低了人形机器人相关的持仓；持续关注可控核聚变产业的变化，对于涨幅较高的个股进行获利了结，同时随着行业变化增加了一些新的标的。三季度减少了个别芯片设计公司的配置比例；对军工行业的配置进行了一定幅度的调整，减少了航空材料、零部件方面的配置，主要聚焦于航空发动机。AI硬件领域继续维持对于PCB上游产业链的配置，其中个别标的增加了配置比例；增加对于半导体制造耗材的配置；对于涨幅较大的液冷、光器件等进行获利了结。在AI应用领域，增加了对于AR/VR及传媒板块的配置。在医药股回调后，增加了医药的配置。　　11月本基金调整基金经理，市场当时处于磨底尾声，蓄势待发。11月首先清仓了传媒、消费、医药板块，对原有算力板块的持仓进行了微调，加仓了有色金属、锂矿等受益于需求增长的板块。12月下旬至12月末期，对预期差逐步缩小的算力板块进行了减仓，在季度末对有色金属进行了清仓。12月开始逐步加仓商发板块、券商板块、医药板块及固态电池板块。

回顾2025年，科技行业整体走势较好。一季度ai应用表现好，二三季度有业绩的海外算力链表现强势，4季度存储、半导体产业链表现亮眼。我们过去一年，主要在海外算力、国产算力、半导体产业链、端侧AI、AI应用几个方向进行布局。在上述几个细分领域，我们基于产业发展趋势、格局卡位及业绩兑现情况，精选各个环节的个股。此外于2025年4季度，也初步新增了对面板行业配置，同时海外算力链也更聚焦于行业内新技术方向的布局。

1、报告期内行情回顾　　2025年，中国经济在高强度关税冲击、内需偏弱和价格低位的多重约束下，仍实现约5%增速，整体呈现出“总量有韧性、价格显疲弱、结构失衡加剧”的典型底部期特征。需求结构上，净出口对增速贡献显著抬升、投资贡献下滑、消费贡献在低位企稳，“外需强、内需弱”成为2025年宏观运行突出的结构性矛盾。2025年仍是中国经济周期底部延长、结构再平衡加速的一年，短期增长目标完成难度不大，但要真正扭转下行态势、实现从“量稳价弱”向“量稳价稳/价升”切换，仍有赖于内需尤其是居民消费与民间投资预期的深度修复。　　2025年，政策框架以超常规逆周期调节与财金协同效应演进，体现出政策“保底线、稳预期”的鲜明取向，但同时也客观上加重了对财政可持续性与社保体系长期平衡的中长期压力。财政政策广义扩张，超长期国债+专项债+化债托底，货币政策从“稳健”转为“适度宽松+结构工具”，叠加“反内卷”供给侧改革，为2026年“十五五”开局定下积极财政+宽松货币+结构调整的组合基调。　　2025年，A股市场在存量预期重构下，呈现板块分化与热点切换，整体市场走出中枢上移的结构性慢牛行情。上半年红利与大盘价值防守、三季度TMT与新质生产力爆发、四季度再回红利+绩优。2025年，债券市场聚焦化债背景下的利率中枢与信用定价，债市维持“高供给+紧平衡资金+弱低位利率”的震荡拉锯，中等久期利率债+短久期高等级信用相对占优。　　虽然“政策底≠牛市起点”，但确立了“中枢上移+下有底”的结构。从资本市场视角看，2025年的政策演进核心不是单点刺激，而是“节奏前置+部门协同+结构导向”的框架重塑。财政端通过超长特别国债、前置专项债和大规模转移支付兜底基建与地方信用；货币端通过降准降息、结构性工具和利率框架重塑稳定利率中枢并改善传导；产业端通过“反内卷”政策链条压缩无序产能、引导资本向科技创新与高附加值制造集中。这一组合为2026年宏观经济和资本市场提供了更清晰的政策边界与交易主线：利率中枢下移+财政加码确定性+供给端价格博弈缓解，为利率债、中长久期资产及受益于“反内卷”的高端制造与科技板块，提供了中期配置基础，同时也要求投资者高度关注地方财政约束与“政策疲劳”的尾部风险。　　2025年，IPO及新股市场在监管常态化背景下，演绎估值重塑与制度创新。2025年A股IPO与新股市场已从“阶段性收紧”平稳过渡到“定向宽松+常态化审核”，发行节奏温和回升、审核通过率维持高位，募资规模显著修复，但整体估值中枢在严格监管与定价约束下继续下移。通过首日高涨幅与约定限售机制，将更多回报让渡给中长期资金，实现“融资功能恢复+投资者回报改善”的结构性再平衡。制度层面，通过新股发行制度和锁定规则创新，向国家支持的战略新兴和新质生产力方向、耐心资本长钱与白名单机构倾斜。2025年围绕“中长期资金入市”、“科创与未盈利企业支持”、“网下投资者白名单”和“约定限售+差异化配售”的组合改革，实质性重塑了新股定价、配售与持有结构。A类长钱通过升级优配与约定限售，在配售端占据优势，新股市场从过去的“高价超募+普惠打新”转向“低估值发行+长钱收益强化+机构打新精细分层”。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　本报告期内，在基金组合投资策略上，坚持稳健操作思路，有针对性地加强基金投资者结构与组合资产流动性的匹配管理，密切跟踪基金规模变化，积极应对大额申赎。　　固定收益资产配置坚持以短期利率债、高评级信用债配置为主，控制资产久期，未大幅提升组合杠杆水平；同时利用资金不平衡带来的机会，在交易所进行短期多品种逆回购滚动操作，保持组合较高流动性，较好控制了利率风险、信用风险和流动性风险。　　随着市场变化，本基金组合逐步调整股票仓位到中性偏低水平，持股集中度向分散化调整优化。本报告期内，个股主要优选中证A500指数成份股，通过控制单只个股比例，保持组合较好的流动性。本报告期内，组合适当进行了波段操作，及时止盈。　　在市值满足新股网下申购要求时，积极参与新股网下申购，争取获得打新收益增强。

2025年权益市场表现较好。市场指数中，科创创业50、科创200、创业板50、科创100等成长方向指数表现优异，而红利指数表现较差。申万一级行业指数中，有色、通信表现最强，2025年度分别上涨94.73%和84.75%，其余电子、综合、电力设备、机械设备全年上涨也超过30%，食品饮料、煤炭则全年表现最差，指数有所下跌。　　我们2025上半年主要增持了军工、有色等行业，减持了通信、机械等行业。下半年，尤其是Q4主要增加了通信、军工、医药等行业的配置，降低了汽车、传媒等行业的配置。

一季度主要加仓有色、军工，二季度对有色和军工持仓内部品种进行了调整，有色方面减少了一部分黄金的配置，增加了一部分铜的配置，军工方面根据基本面的变化进行了个别持仓的增减操作，以及对个别涨幅较高的股票进行了获利了结。算力相关行业中，一季度减少了液冷、铜缆、光模块、电源等主要与云端算力需求关联度较大的行业的配置，增加了对PCB及PCB上游材料诸如覆铜板、电子布等的配置，二季度适当减少了对PCB本身的配置，略增加了对PCB上游材料的配置。三季度减少了个别芯片设计公司的配置比例；基于对于行业基本面的预判，对军工行业的配置进行了一定幅度的调整，减少了航空材料、零部件方面的配置，主要聚焦于航空发动机。　　11月本基金调整基金经理，市场当时处于磨底尾声，蓄势待发。11月首先清仓了传媒、消费、医药板块，对原有算力板块的持仓进行了微调，加仓了有色金属、锂矿等受益于需求增长的板块。清仓可转债，转为配置国债。12月下旬至12月末期，对预期差逐步缩小的算力板块进行了减仓，在季度末对有色金属进行了清仓。12月开始逐步加仓商发板块、券商板块、医药板块及固态电池板块。

2025年权益市场表现较好。市场指数中，科创创业50、科创200、创业板50、科创100等成长方向指数表现优异，而红利指数表现较差。申万一级行业指数中，有色、通信表现最强，2025年度分别上涨94.73%和84.75%，其余电子、综合、电力设备、机械设备全年上涨也超过30%，食品饮料、煤炭则全年表现最差，指数有所下跌。　　我们2025上半年主要增持了有色、军工等行业，减持了通信、机械等行业。下半年，尤其是Q4主要增加了通信、医药、军工等行业的配置，降低了汽车、传媒等行业的配置。