白鹏 - 基金投资策略和运作

今年四季度，全球宏观经济温和放缓，美联储如期降息，全球流动性进一步改善，带动贵金属与工业金属价格明显上涨。国内经济在外部环境改善与内部政策发力的作用下平稳增长，其中出口展现出很强的韧性。2025年四季度A股震荡上行，市场流动性充足，成交额维持高位，上证指数站上4000点，商业航天、AI应用、人形机器人等科技板块表现亮眼，涨幅显著。　　受益国内和海外储能行业的高景气度，叠加部分环节供给端的收缩，锂电材料上游产业链在2025年四季度价格触底回升，行业盈利出现拐点，因此我们在组合中重点增加了这一板块的配置比例；同时，受益于全球算力基础设施投资的上行，以电力设备为代表的国内相关产业链进入了订单兑现期，我们也在组合中增加了相应的配置。但四季度组合整体超额并不明显，主要是由于我们没有参与弹性较大的主题投资。站在当前时点，我们看好盈利出现拐点的部分周期行业，以及海内外产业趋势共振的新兴领域。

国际层面，全球经济呈“韧性与脆弱并存”特征，主要经济体货币政策分化加剧且政策调整密集。12月10日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.5%-3.75%，为2025年9月以来连续第三次降息，全年累计降息75个基点；12月18日，英国央行同步降息25个基点至3.75%，而欧洲央行维持利率不变，延续自7月以来的观察期策略；12月19日，日本央行将政策利率上调25个基点，推进货币政策正常化进程取得关键进展。　　国内宏观政策密集部署且协同发力：12月中下旬，中央经济工作会议召开，定调2026年实施更加积极有为的宏观政策，明确继续推行适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策。政策执行层面，央行通过多种工具维护资本市场稳定，财政部提前下达625亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新，5000亿元新型政策性金融工具资金全部投放完毕，支撑重大项目投资。经济运行呈现“生产偏强、需求温和修复”格局。　　四季度A股整体呈现震荡分化的格局。上证指数+2.2%、万得全A+1.0%、红利和微盘在Q4表现较好分别上涨+7.7%和2.9%，在三季度表现强劲的成长风格在Q4走弱，科创50下跌达10%。　　从行业层面：石油石化（+17.0%）、军工（+16.7%）、有色（+15.6%）、通信（+14.7%）和社服（+8.4%）涨幅居前，房地产（-9.9%）、医药（-9.4%）、计算机（-6.7%）、传媒（-6.0%）和汽车（-4.4%）表现较弱。　　从产品的具体操作来看，组合在Q4做了调整，认为在能源变革的大方向中，固态电池是未来2-3年存在重大投资机会的领域。本产品将在投资机会和标的上做聚焦，力争通过前瞻判断、产业深入、密切跟踪有效把握这一行业重大结构性变革机会，且四季度组合完成了策略的有效聚焦。

国际层面，全球经济呈“韧性与脆弱并存”特征，主要经济体货币政策分化加剧且政策调整密集。12月10日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.5%-3.75%，为2025年9月以来连续第三次降息，全年累计降息75个基点；12月18日，英国央行同步降息25个基点至3.75%，而欧洲央行维持利率不变，延续自7月以来的观察期策略；12月19日，日本央行将政策利率上调25个基点，推进货币政策正常化进程取得关键进展。　　国内宏观政策密集部署且协同发力：12月中下旬，中央经济工作会议召开，定调2026年实施更加积极有为的宏观政策，明确继续推行适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策。政策执行层面，央行通过多种工具维护资本市场稳定，财政部提前下达625亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新，5000亿元新型政策性金融工具资金全部投放完毕，支撑重大项目投资。经济运行呈现“生产偏强、需求温和修复”格局。　　四季度A股整体呈现震荡分化的格局。上证指数+2.2%、万得全A+1.0%、红利和微盘在Q4表现较好分别上涨+7.7%和2.9%，在三季度表现强劲的成长风格在Q4走弱，科创50下跌达10%。　　从行业层面：石油石化（+17.0%）、军工（+16.7%）、有色（+15.6%）、通信（+14.7%）和社服（+8.4%）涨幅居前，房地产（-9.9%）、医药（-9.4%）、计算机（-6.7%）、传媒（-6.0%）和汽车（-4.4%）表现较弱。　　从产品的具体操作来看，组合在Q4基金做了组合调整，在A股波动率系统性下降，配置价值大幅提高的背景下，从保守的红利主导策略调整为“有为”的杠铃策略（“通胀型分子资产”+“阶段演绎的估值资产”），力争在较低波动的情况下，尽可能实现较好收益。四季度组合大幅配置了全球定价的有色和在低位的国产算力。

今年四季度，全球宏观经济温和放缓，美联储如期降息，全球流动性进一步改善，带动贵金属与工业金属价格明显上涨。国内经济在外部环境改善与内部政策发力的作用下平稳增长，其中出口展现出很强的韧性。2025年四季度A股震荡上行，市场流动性充足，成交额维持高位，上证指数站上4000点，商业航天、AI应用、人形机器人等科技板块表现亮眼，涨幅显著。　　受益国内和海外储能行业的高景气度，叠加部分环节供给端的收缩，锂电材料上游产业链在2025年四季度价格触底回升，行业盈利出现拐点，因此我们在组合中重点增加了这一板块的配置比例；同时，受益于全球算力基础设施投资的上行，以电力设备为代表的国内相关产业链进入了订单兑现期，我们也在组合中增加了相应的配置。但四季度组合整体超额并不明显，主要是由于我们没有参与弹性较大的主题投资。站在当前时点，我们看好盈利出现拐点的部分周期行业，以及海内外产业趋势共振的新兴领域。

今年三季度，全球经济分化明显，美国经济表现出较强韧性而欧洲、日本等经济体增长放缓。国内经济增长总体平稳，随着9月国内政策的发力，工业、消费等主要指标边际改善，经济结构调整转型进一步深化，市场活力增强。宏观流动性层面，美联储如期降息，开启宽松周期，带动全球大宗商品价格反弹。回顾A股市场，三季度整体呈现出科技成长主导的普涨行情，市场成交额创出历史新高，市场风险偏好大幅提升，行业涨幅分化显著，通信、电子、计算机、新能源为代表的科技成长方向是绝对主线，而红利方向表现较差，资金从低波动板块向高弹性方向迁移。　　组合管理上，我们在二季度末基于对科技产业趋势与流动性宽松的判断，提高了整体仓位水平，并在整个三季度维持了高仓位运行。我们继续持有了组合中行业景气度高、业绩兑现度好的个股，兑现了部分军工、传媒持仓，增配了算力硬件和人形机器人板块，并超配了固态电池方向。展望四季度，我们认为贸易摩擦风险整体可控，短期看有色、军工等方向或有超额收益，中期维度，仍然看好海内外产业趋势共振的科技方向。

7月初“英伟达H20后门”事件发酵，从7月中旬起，市场风险偏好全面抬升，国产算力、海外算力、创新药、具身智能等估值方向“你方唱罢，我登场”，热络非凡。随着7、8月份的强演绎，到9月份市场的波动开始加大，但整体仍然震荡上行。　　三季度是国内权益市场的强演绎阶段，受益于风险偏好的大幅上升，成长和主题方向都有较强演绎，而同时，中长期乐观预期的发酵带动长端利率持续上行，使得在这个过程中，类债资产出现了明显调整。　　三季度主要指数和行业的表现情况如下：上证综指上涨12.7%、沪深300上涨17.9%，Wind全A上涨19.5%，红利方向下跌2-3%。表现最亮眼的科技季度的涨幅超过40%，小微盘股中规中矩涨幅在15%左右。　　从行业层面：通信（+50.2%）、电子（+44.5%）、有色（+44.1%）、电新（+41.1%）和机械（+25.7%）涨幅居前，综合金融（-9.0%）、银行（-8.7%）、交运（+0.9%）、电力及公用事业（+3.0%）和食品饮料（+3.0%）表现较弱。

今年三季度，全球经济分化明显，美国经济表现出较强韧性而欧洲、日本等经济体增长放缓。国内经济增长总体平稳，随着9月国内政策的发力，工业、消费等主要指标边际改善，经济结构调整转型进一步深化，市场活力增强。宏观流动性层面，美联储如期降息，开启宽松周期，带动全球大宗商品价格反弹。回顾A股市场，三季度整体呈现出科技成长主导的普涨行情，市场成交额创出历史新高，市场风险偏好大幅提升，行业涨幅分化显著，通信、电子、计算机、新能源为代表的科技成长方向是绝对主线，而红利方向表现较差，资金从低波动板块向高弹性方向迁移。　　组合管理上，我们在二季度末基于对科技产业趋势与流动性宽松的判断，提高了整体仓位水平，并在整个三季度维持了高仓位运行。新能源相关板块中，三季度我们继续低配了国产算力相关的AIDC板块，减配了光伏硅料环节，兑现了国内大储板块，继续增配了海外工商业储能板块，阶段性超配了固态电池，并增加了电芯环节的配置。展望四季度，我们认为贸易摩擦风险整体可控，短期看有色、军工等方向或有超额收益，中期维度，仍然看好海内外产业趋势共振的科技方向。

今年三季度，全球经济分化明显，美国经济表现出较强韧性而欧洲、日本等经济体增长放缓。国内经济增长总体平稳，随着9月国内政策的发力，工业、消费等主要指标边际改善，经济结构调整转型进一步深化，市场活力增强。宏观流动性层面，美联储如期降息，开启宽松周期，带动全球大宗商品价格反弹。回顾A股市场，三季度整体呈现出科技成长主导的普涨行情，市场成交额创出历史新高，市场风险偏好大幅提升，行业涨幅分化显著，通信、电子、计算机、新能源为代表的科技成长方向是绝对主线，而红利方向表现较差，资金从低波动板块向高弹性方向迁移。　　组合管理上，我们在二季度末基于对科技产业趋势与流动性宽松的判断，提高了整体仓位水平，并在整个三季度维持了高仓位运行。我们继续持有了组合中行业景气度高、业绩兑现度好的个股，兑现了部分军工、传媒持仓，增配了算力硬件和人形机器人板块，并超配了固态电池方向。展望四季度，我们认为贸易摩擦风险整体可控，短期看有色、军工等方向或有超额收益，中期维度，仍然看好海内外产业趋势共振的科技方向。

2025年上半年，海外宏观经济整体承压，美联储降息节奏谨慎叠加贸易摩擦加剧，共同压制了全球经济增长预期。回顾A股市场表现，一季度在相对充裕的流动性环境下，市场风险偏好显著提升，呈现出震荡上行但结构分化的格局，其中受益于全球AI产业浪潮，特别是DeepSeek的突破，以云计算、光模块为代表的科技成长方向年初领涨市场；一季度末市场风格进一步分化，新消费板块受到市场青睐，同时红利、周期板块也有阶段性表现。进入二季度，因海外关税风险陡升，市场经历快速调整，而随着贸易摩擦缓和及国内政策预期强化，市场情绪逐步修复；随着国内明确“加强超常规逆周期调节”政策基调并加速落地存量财政措施，投资者风险偏好回升，增量资金入市。银行、科技、医药、军工等板块轮动表现，人形机器人、固态电池、稳定币等主题亦十分活跃。整体上，2025年上半年，以北证50、中证2000指数为代表的中小盘风格相对占优。　　在组合管理方面，一季度我们积极增配了受益数据中心建设的电力电子板块，并重点布局具备行业基本面反转预期的军工和新能源板块；二季度则对部分原有持仓中行业景气度高、业绩兑现能力优异的个股（主要集中于风电板块）进行了加仓，同时增配了处于行业及预期双重底部的光伏硅料板块，增加了固态电池、背接触电池（BC电池）等前沿技术方向的配置。

一季度开局，市场普跌，之前具有较好防御能力的红利方向也出现了明显调整。随着对中国经济中期顾虑的充分发酵，市场进入钝化期。2月随着DeepSeek的横空出世，让大家更多看到了经济的结构性亮点（六代机、DeepSeek与宇树科技、各种软实力（黑神话悟空、哪吒2等））。市场情绪振奋，海外重新“认知”中国，构成了明显估值的驱动。　　3月中旬在乐观情绪的充分发酵和演绎后，市场逐步进入情绪的平复期。随着4月的临近，对关税加征的顾虑明显抬升，市场有所调整，偏稳定的红利方向有所回升，科技与红利的年内表现收敛。　　4月“清明节”前，特朗普“对等关税”的出台使得全球金融市场呈现一片混乱，市场普跌。在多国普遍退让和妥协时，我国选择了坚决反制。发现“乱拳混乱反复”的策略无效后，特朗普对中国的关税口径松动。经过中美的日内瓦协议，中美关税进入可控状态，未来虽然大概率仍有反复，但基于关税对峙的峰值应该已经过去。对市场而已，最为混乱的阶段已经结束了，全球主要权益市场陆续收复关税冲击的跌幅。　　经历了一季度DeepSeek时刻的躁动和4月份特朗普“对等关税的强冲击”，市场整体呈现出了较剧烈的波动，截至25年上半年末，A股大部分宽基指数表现温和。上证综指上涨2.8%、沪深300基本持平，Wind全A指数上涨5.8%。与科技相关的科创100涨幅13.5%，红利指数调整，小微盘方向上半年表现亮眼有近40%的收益率表现。　　在行业层面上，有色（+18.2%）、银行（+15.9%）稳定强势，AI应用相关的传媒（+14.1%）和计算机（+9.82%）抢眼，迎来DS时刻和“9.3”阅兵的军工（+14.0%） 和人形机器人相关板块（汽车+9.6%、机械+9.4%）涨幅居前。　　相较而言，与内需和能源红利相关的行业调整较大（煤炭-10.8% 、房地产-6.0% 、食品饮料-5.9%、石油石化-4.1%和交运-1.3%）　　在组合的操作上，上半年我们重点配置了 “能赚钱、能分钱”的红利方向，这构成我们组合的核心方向。在结构上我们做出了调整，卖出了与能源相关的持仓，并较大幅度减仓了股息率降低的高速，重点加仓了银行，从实际效果看，这一调整实现了较好的回报。

2025年上半年，海外宏观经济整体承压，美联储降息节奏谨慎叠加贸易摩擦加剧，共同压制了全球经济增长预期。回顾A股市场表现，一季度在相对充裕的流动性环境下，市场风险偏好显著提升，呈现出震荡上行但结构分化的格局，其中受益于全球AI产业浪潮，特别是DeepSeek的突破，以云计算、光模块为代表的科技成长方向年初领涨市场；一季度末市场风格进一步分化，新消费板块受到市场青睐，同时红利、周期板块也有阶段性表现。进入二季度，因海外关税风险陡升，市场经历快速调整，而随着贸易摩擦缓和及国内政策预期强化，市场情绪逐步修复；随着国内明确“加强超常规逆周期调节”政策基调并加速落地存量财政措施，投资者风险偏好回升，增量资金入市。银行、科技、医药、军工等板块轮动表现，人形机器人、固态电池、稳定币等主题亦十分活跃。整体上，2025年上半年，以北证50、中证2000指数为代表的中小盘风格相对占优。　　在组合管理方面，一季度我们积极增配了受益数据中心建设的电力电子板块，并重点布局具备行业基本面反转预期的光伏板块；二季度则对部分原有持仓中行业景气度高、业绩兑现能力优异的个股（主要集中于风电板块）进行了加仓，同时增配了处于行业及预期双重底部的光伏硅料板块，增加了固态电池、背接触电池（BC电池）等前沿技术方向的配置。

2025年上半年，海外宏观经济整体承压，美联储降息节奏谨慎叠加贸易摩擦加剧，共同压制了全球经济增长预期。回顾A股市场表现，一季度在相对充裕的流动性环境下，市场风险偏好显著提升，呈现出震荡上行但结构分化的格局，其中受益于全球AI产业浪潮，特别是DeepSeek的突破，以云计算、光模块为代表的科技成长方向年初领涨市场；一季度末市场风格进一步分化，新消费板块受到市场青睐，同时红利、周期板块也有阶段性表现。进入二季度，因海外关税风险陡升，市场经历快速调整，而随着贸易摩擦缓和及国内政策预期强化，市场情绪逐步修复；随着国内明确“加强超常规逆周期调节”政策基调并加速落地存量财政措施，投资者风险偏好回升，增量资金入市。银行、科技、医药、军工等板块轮动表现，人形机器人、固态电池、稳定币等主题亦十分活跃。整体上，2025年上半年，以北证50、中证2000指数为代表的中小盘风格相对占优。　　在组合管理方面，一季度我们积极增配了受益数据中心建设的电力电子板块，并重点布局具备行业基本面反转预期的军工和新能源板块；二季度则对部分原有持仓中行业景气度高、业绩兑现能力优异的个股（主要集中于风电板块）进行了加仓，同时增配了处于行业及预期双重底部的光伏硅料板块，增加了固态电池、背接触电池（BC电池）等前沿技术方向的配置。