孙明达 - 基金投资策略和运作

2026年二季度医药生物（申万）指数大跌9.45%。基本面上，医疗消费内需依然相对较弱，但核心创新主线持续兑现。产业正在经历从跟随式创新到源头创新的跨越式发展，全球竞争力持续提升。我们认为板块尤其是创新药及创新产业链已处于超跌状态。今年三月，政府工作报告首次把“生物医药”明确列为国家“新兴支柱产业”，医药作为经济增长重要引擎地位明确，中国药企的全球竞争力凸显。2026年中国药企BD出海保持良好推进趋势，1-6月份中国创新药达成对外授权首付款56.9亿美元，同比增长73%，交易总额955.8亿美元，同比增长34%。1-6月收到的首付款已经达到2025全年的71%，1-6月交易总金额达到2025全年的67%。2026年全球重磅授权合作频繁出现中国企业身影，石药-阿斯利康、恒瑞-BMS、信达-辉瑞三笔交易总金额均超过百亿美元。我们看好创新主线超跌后的企稳反弹。在本季度的操作上，我们继续调整和增持了一定仓位的创新药资产、基本面持续恢复的医药外包服务板块，组合适度向创新方向倾斜。院内和医疗消费短期恢复乏力，板块的核心依然在于创新产业链，本基金将持续以刚性内需和产业创新升级两个方向为核心来调整配置。

在全球宏观和地缘政治风险因素缓和后，市场出现了较为显著的分化行情，科技板块强劲上涨的同时，非科技板块显著走弱。体现出明显的跷跷板效应。本基金聚焦中小市值公司，并继续保持一季度的投资风格。产品净值在5月、6月连续出现回撤，二季度净值回撤10.59%，落后于中证2000同期表现。7月初，科技板块出现较为明显的震荡，同时，年内滞涨的板块有所走强，本产品净值也相应上涨。从全球宏观因素看，地缘政治风险有所缓和，油价出现回落，通胀压力减轻，外部风险可控。国内政策看，反内卷、促消费等政策有望推动经济持续好转，中国在尖端科技领域内不断显现的硬实力增强了投资者信心。我们继续保持对A股股市的乐观态度，并力争通过优化组合配置，为投资者创造超额回报。

2026年二季度，市场迎来成长股盛宴。沪深300上涨11.9%，创业板指上涨36.35%，科创50涨75.74%。行业方面，电子上涨89.88%，通信上涨66.12%，建材上涨34.75%，机械化工计算机也略有上涨，其余板块则大部分收跌。总结一句话，市场大幅分化，与AI资本开支的硬件相关指数暴涨，而其余与AI关系不大的板块下跌，甚至与AI应用相关的传媒板块也下跌超过16%。本基金今年以来，依据行业景气度进行配置，并且细分到TMT的子领域进行景气度比较，得出景气度排名靠前的板块进行配置。二季度通过景气比较的框架在相关领域集中做了配置，主要集中在存储、电子布、被动元器件、半导体设备等四个细分景气板块，并且取得了相对明显的超额收益。随着人工智能基础模型的不断迭代，目前在推理和应用端产生了如“龙虾”等层出不穷的超级应用，同时AI带来的产品通胀和海外缺电将更为明显，存储、电子布、各种被动元器件等具有价格弹性的板块投资价值凸显。下半年，随着元器件涨价落地带来盈利改善，对设备端的资本开支加大，我们也持续看好半导体设备板块。

2026年一季度医药板块指数微负，季度来看，板块走势先扬后抑，季度末出现反弹。在2025年9月初医药指数见顶之后，板块调整时间已经超过半年，申万医药调整幅度超过20%，港股创新药调整幅度超过30%，我们认为在板块核心创新主线持续兑现的背景下，调整时间和空间均已到位。2026年初至今产业层面对外授权持续推进，进展好于去年同期水平，1-3月创新药BD总金额600亿美金已经接近去年一半，政府工作报告和“十五五”规划政策层面对产业的定位和支持持续提升。我们看好创新主线超跌后的企稳反弹。在本季度的操作上，我们对组合结构做出了一定的调整，增持了一定仓位的创新药资产、基本面持续恢复的医药外包服务板块和具备全球竞争优势的医疗耗材制造业，减持了一些偏防疫类的资产，组合适度向创新方向倾斜。

一季度A股市场先扬后抑，2月末开始的美伊战争成为全球股市的重要影响因素。在外部宏观因素影响下，小市值公司波幅更大，3月中证2000指数下跌10.7%，高于同期上证指数6.51%和深成指7.02%的跌幅。本基金以中小市值作为聚焦的方向，通过组合的持续优化和管理，本季度取得11.34%的收益，高于中证2000指数1.22%的同期涨幅。尽管国际环境复杂多变，但中国的战略优势和核心竞争力不变。 二季度，我们将继续保持战略上的乐观，延续既有的投资策略，聚焦中小市值公司，通过组合的持续优化和紧密跟踪，力争为持有人创造超额收益。

2026 年一季度，大类资产方面，受到中东局势影响，上海原油期货上涨超过66%，黄金冲高回落，小幅上涨3.4%。A股受此影响，宽基指数普遍小幅下跌，沪深300指数下跌3.9%，创业板指数下跌0.6%，科创50指数下跌6.5%。行业方面，煤炭、石化板块受益全球能源价格上涨，涨幅超过10%，化工、有色、公用事业和新能源等表现较好。通信在TMT中受益于国内外AI资本开支共振，持续处于领涨地位。本基金过去以医药行业为核心进行配置，但由于医药行业长期面临支付端约束，未来难以出现板块全面牛市行情，更多是结构性机会。因此一季度本基金根据战略新兴产业的契约规定，结合当前“人工智能+”产业发展趋势，进行全面调仓。目前主要聚焦AI基础设施与AI相关应用，包括AI地理空间应用、AI医疗与制药、脑机接口等受益于人工智能驱动的板块。未来本基金将定期开展行业比较，在人工智能、半导体、新能源、创新药为代表的新兴产业中，结合产业趋势与估值水平，致力于打造聚焦新兴产业的进攻型投资组合。

2025年中国股市表现良好，全年上证指数上涨18.41%、沪深300指数上涨17.66%，市场的回暖向好是多重因素共同作用的结果，一方面，管理层不断增强投资者保护，改善投资环境，并为市场引入长线资金、耐心资本。另一方面，中国叙事与科技叙事共振，投资者预期改善，信心不断增强。2025年中国股市强劲上涨，申银万国一级行业全线上涨，其中有色金属、国防军工和通信行业涨幅居前，食品饮料、银行、休闲服务涨幅落后。2025年，我们以市值下沉为导向，重点强化本基金中小市值的产品特征。同时，结合自上而下和自下而上，在细分领域中，在中小型优势成长企业中选择性价比高的投资标的。

2025年上半年市场震荡横盘，下半年开启震荡上行趋势。全年沪深 300涨17.7%，创业板指涨49.6%，科创50指数涨35.9%。市场的机会主要集中在受益于人工智能大趋势的TMT、受益于全球大宗商品价格上行的有色和化工，还有机器人、商业航天等0到1的新兴产业，而以消费地产为代表的传统经济表现落后。医药板块先扬后抑，全年涨幅12.9%，跑输市场。创新药板块在2025年中“DeepSeek时刻”后涨幅较大、预期较高、交易较为拥挤，在部分BD落地金额、对手方不及预期后，板块情绪退潮，叠加医药板块基本面相对弱，在9月后产生了较大的下跌和获利回吐。本基金过去几年坚持以医药行业为核心进行配置，今年上半年通过超配创新药及其产业链，也获得一定的超额收益。但医药行业长期面临着支付端的约束，未来很难出现板块全面牛的行情，更多机会的是在有限的空间里做结构。未来本基金将聚焦在AI医疗、AI制药、脑机接口等更多受人工智能驱动的板块中获取超额收益。

2025年四季度，医药生物表现欠佳，医药生物（申万）下跌9.25%，港股恒生医疗保健指数下跌19.5%，同期上证指数上涨2.22%，创业板指数下跌1.08%。细分子板块方面，创新类资产，创新药以及医疗研发外包等板块跌幅较大，防御类资产，如医药商业、中药相对收益明显。板块调整的原因，一是前期涨幅和交易较为拥挤，一是四季度板块催化较少，市场对于创新药对外授权预期略领先于实际进展，板块进入震荡调整阶段。中长期看，我们对中国医药行业的创新产业升级充满信心，产业正在经历从跟随式创新到源头创新的跨越式发展，并且已经初见成效，产业的全球竞争力在持续提升。四季度操作上，我们持续聚焦于尚未满足的临床需求以及真正创新属性品种，同时重点关注企业持续研发的平台能力、商业化能力和长久期经营能力，对高风偏的弹性标的保持谨慎，整体持仓结构未做大幅调整。

2025年三季度，医药行业表现较好，板块核心依然集中在创新方向，三季度进一步扩散到基本面改善的医疗研发外包板块。医疗耗材、医疗服务等其他子板块也受益于整体市场表现，出现一定程度的反弹。三季度内7月表现最优，进入中下旬，由于市场对于创新药对外授权预期略领先于实际进展，板块进入震荡整理阶段。投资操作上，组合进一步聚焦尚未满足的临床需求以及真正创新属性品种，增持了一定仓位的相关资产，降低了风险偏好略高的高赔率品种仓位，同时也增持了研发服务外包行业。

2025年三季度，沪深 300上涨17.9%，创业板指涨50.4%，科创50涨49.0%。医药申万一级行业涨幅14.9%，跑输市场。医药细分行业分化较大，研发外包领涨，血制品和药店表现较差。究其原因，一方面我国创新药产业的持续进步，带来了创新药的“deepseek时刻”，伴随着研发外包板块龙头业绩的上修，重估我国创新药产业链的韧性和全球价值，成为了三季度行情的主线；另一方面，医疗内需复苏力度低于我们年初的预期，相关标的尚需进一步跟踪和等待。本基金坚持以医药行业为核心进行配置，今年上半年通过超配创新药及其产业链，也获得一定的超额收益。从长期角度，我们将力争选出并配置具备全球竞争优势的医药公司。二季度以来我们主要做了三件事，①储备了国内优质药物研发企业的list，在特定产业重大事件发生时，针对部分优质数据、优质公司进行了交易。②持续挖掘低位的，创新药品种上有看点的A+B转型创新企业。③对低位的优质医疗器械企业做了逢低加仓和坚守。其中②和③对于三季度产生了一定超额，而①的拥挤交易和短期的预期透支，则湮灭了一些超额收益。站在创新药回调的当下，我们坚定认为，中国医药产业在持续的进步，从早期研发、到临床试验、再到商业化，是一个5-10年、分阶段兑现的产业升级的过程，坚持产业视角，我们仍对医药板块的发展保持耐心和信心。

三季度A股市场震荡上行，科技板块较为集中的创业板和科创板表现尤为亮眼，小市值公司相对表现落后，期间以中小市值为主的中证2000指数上涨14.31%，小幅落后于沪深300指数（17.9%），但优于上证50指数（10.21%）。本基金坚持以性价比为核心，通过组合优化，季度组合收益15.09%，较中证2000指数有一定的超额收益。四季度，国际环境风云变幻，仍具有一定的不确定性。但国内经济高质量发展、转型升级的趋势没有发生改变，中国经济向好的前景没有改变，我们坚定看好未来中国经济转型成功的发展前景和中国企业的核心竞争力。我们以战略上乐观和战术上谨慎相结合，坚持以性价比为核心，以微盘股作为重点配置的方向，持续优化组合，稳健前行。