谷超农银汇理基金管理有限公司 | 管理/从业年限 | 4.6 年/13 年 | 5.35亿元 / 5.35亿元 | 当前/累计管理基金个数 | 5 / 5 | 基金经理风格 | 混合型 | 管理基金以来年化收益率-4.12% | |
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谷超 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
农银创新成长混合011314.jj农银汇理创新成长混合型证券投资基金2025年第四季度报告 
2025年四季度，A股市场整体呈现震荡趋势，指数方面，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。行业方面分化也较为明显，国防军工、石油石化、有色金属等行业上涨较多；医药、房地产、传媒等行业下跌较多。 四季度股市整体为震荡走势，主要是之前市场上涨较多，而宏观经济增速略有放缓。宏观经济方面，10月及11月国内制造业PMI低于50%，但12月制造业PMI升至50.1%，制造业景气水平重新回到扩张区间。值得关注的是，国内CPI指数同比增速10-12月连续三个月转正，可能预示着未来物价有望回到正增长区间，提升投资者与消费者信心。 海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储持续降息，并于12月在结束缩表后直接开始扩表，未来人民币兑美元汇率有望上涨，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。 12月8日，中共中央政治局召开会议分析研究2026年经济工作。会议指出，2026年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策继承效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。会议还指出要坚持内需主导，建设强大国内市场，坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能。结合十五五规划，我们认为扩大内需和大幅提高科技自立自强水平将成为未来发展的重点方向，关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，有望带来较好的投资机会。 本基金四季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了国防军工、传媒等行业的配置，减少了交通运输和计算机等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费升级。
农银信息传媒股票A001319.jj农银汇理信息传媒主题股票型证券投资基金2025年第四季度报告
2025年四季度，A股市场整体呈现震荡趋势，指数方面，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。行业方面分化也较为明显，国防军工、石油石化、有色金属等行业上涨较多；医药、房地产、传媒等行业下跌较多。 四季度股市整体为震荡走势，主要是之前市场上涨较多，而宏观经济增速略有放缓。宏观经济方面，10月及11月国内制造业PMI低于50%，但12月制造业PMI升至50.1%，制造业景气水平重新回到扩张区间。 海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储持续降息，并于12月在结束缩表后直接开始扩表，未来人民币兑美元汇率有望上涨，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。 12月8日，中共中央政治局召开会议分析研究2026年经济工作。会议指出，2026年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策继承效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。会议还指出要坚持内需主导，建设强大国内市场，坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能。结合十五五规划，我们认为扩大内需和大幅提高科技自立自强水平将成为未来发展的重点方向，关键领域尤其是半导体的自主可控及国产替代有望加速推进，有望带来较好的投资机会。 本基金四季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了传媒、电子等行业的配置，减少了互联网金融等行业的配置。
农银尖端科技混合004341.jj农银汇理尖端科技灵活配置混合型证券投资基金2025年第四季度报告
2025年四季度，A股市场整体呈现震荡趋势，指数方面，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。行业方面分化也较为明显，国防军工、石油石化、有色金属等行业上涨较多；医药、房地产、传媒等行业下跌较多。 四季度股市整体为震荡走势，主要是之前市场上涨较多，而宏观经济增速略有放缓。宏观经济方面，10月及11月国内制造业PMI低于50%，但12月制造业PMI升至50.1%，制造业景气水平重新回到扩张区间。值得关注的是，国内CPI指数同比增速10-12月连续三个月转正，可能预示着未来物价有望回到正增长区间，提升投资者与消费者信心。 海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储持续降息，并于12月在结束缩表后直接开始扩表，未来人民币兑美元汇率有望上涨，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。 12月8日，中共中央政治局召开会议分析研究2026年经济工作。会议指出，2026年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策继承效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。会议还指出要坚持内需主导，建设强大国内市场，坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能。结合十五五规划，我们认为扩大内需和大幅提高科技自立自强水平将成为未来发展的重点方向，关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，有望带来较好的投资机会。 本基金四季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了国防军工、传媒、电子等行业的配置，减少了交通运输和计算机等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能与能源革命。
农银海棠定开混合006977.jj农银汇理海棠三年定期开放混合型证券投资基金2025年第四季度报告
2025年四季度，A股市场整体呈现震荡趋势，指数方面，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。行业方面分化也较为明显，国防军工、石油石化、有色金属等行业上涨较多；医药、房地产、传媒等行业下跌较多。 四季度股市整体为震荡走势，主要是之前市场上涨较多，而宏观经济增速略有放缓。宏观经济方面，10月及11月国内制造业PMI低于50%，但12月制造业PMI升至50.1%，制造业景气水平重新回到扩张区间。值得关注的是，国内CPI指数同比增速10-12月连续三个月转正，可能预示着未来物价有望回到正增长区间，提升投资者与消费者信心。 海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储持续降息，并于12月在结束缩表后直接开始扩表，未来人民币兑美元汇率有望上涨，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。 12月8日，中共中央政治局召开会议分析研究2026年经济工作。会议指出，2026年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策继承效应，加大逆周期和跨周期调节力度，切实提升宏观经济治理效能。会议还指出要坚持内需主导，建设强大国内市场，坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能。结合十五五规划，我们认为扩大内需和大幅提高科技自立自强水平将成为未来发展的重点方向，关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，有望带来较好的投资机会。 本基金四季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了国防军工、传媒等行业的配置，减少了交通运输和计算机等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费升级。
农银海棠定开混合006977.jj农银汇理海棠三年定期开放混合型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，A股市场整体呈现上涨趋势，指数方面，上证指数上涨12.73%，深证成指下跌29.25%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指数上涨50.40%。行业方面分化也较为明显，电子、电力设备、有色金属等行业上涨较多；银行、石油石化、美容护理等行业则涨幅较低。 三季度股市整体为上涨走势，主要是经过中美两国持续谈判，关税领域的不确定性有所下降，市场的风险偏好有所提升。9月3日纪念抗日战争胜利80周年阅兵胜利举行，我国展示了多种先进武器装备，这也是近年来第一次在阅兵中有如此多新型装备亮相，体现了我国制造业的核心竞争力，也有利于增强市场信心。 宏观经济方面，三季度受到贸易环境变化和房地产行业景气波动的影响，国内制造业景气水平有所回落。海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储9月宣布降息25个基点。10月初，美国政府在财政压力和两党政策分歧下再次停摆，凸显美国政治极化愈演愈烈，美联储未来有望继续降息，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。美国近期新增出台一系列对华限制措施，严重破坏经贸会谈氛围，我国坚决采取对等反制措施，我们认为关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，并持续关注部分美国市场需求占比过高行业的潜在风险。 本基金三季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了非银金融、国防军工等行业的配置，减少了计算机、民用电工等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费升级。
农银信息传媒股票A001319.jj农银汇理信息传媒主题股票型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，A股市场整体呈现上涨趋势，指数方面，上证指数上涨12.73%，深证成指下跌29.25%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指数上涨50.40%。行业方面分化也较为明显，电子、电力设备、有色金属等行业上涨较多；银行、石油石化、美容护理等行业则涨幅较低。 三季度股市整体为上涨走势，主要是经过中美两国持续谈判，关税领域的不确定性有所下降，市场的风险偏好有所提升。9月3日纪念抗日战争胜利80周年阅兵胜利举行，我国展示了多种先进武器装备，这也是近年来第一次在阅兵中有如此多新型装备亮相，体现了我国制造业的核心竞争力，也有利于增强市场信心。 宏观经济方面，三季度受到贸易环境变化和房地产行业景气波动的影响，国内制造业景气水平有所回落。海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储9月宣布降息25个基点。10月初，美国政府在财政压力和两党政策分歧下再次停摆，凸显美国政治极化愈演愈烈，美联储未来有望继续降息，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。美国近期新增出台一系列对华限制措施，尤其是半导体领域的限制进一步收紧，严重破坏经贸会谈氛围，我国坚决采取对等反制措施，我们认为关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，并持续关注部分美国市场需求占比过高行业的潜在风险。 本基金三季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了电子等行业的配置，减少了传媒等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能领域。
农银创新成长混合011314.jj农银汇理创新成长混合型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，A股市场整体呈现上涨趋势，指数方面，上证指数上涨12.73%，深证成指下跌29.25%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指数上涨50.40%。行业方面分化也较为明显，电子、电力设备、有色金属等行业上涨较多；银行、石油石化、美容护理等行业则涨幅较低。 三季度股市整体为上涨走势，主要是经过中美两国持续谈判，关税领域的不确定性有所下降，市场的风险偏好有所提升。9月3日纪念抗日战争胜利80周年阅兵胜利举行，我国展示了多种先进武器装备，这也是近年来第一次在阅兵中有如此多新型装备亮相，体现了我国制造业的核心竞争力，也有利于增强市场信心。 宏观经济方面，三季度受到贸易环境变化和房地产行业景气波动的影响，国内制造业景气水平有所回落。海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储9月宣布降息25个基点。10月初，美国政府在财政压力和两党政策分歧下再次停摆，凸显美国政治极化愈演愈烈，美联储未来有望继续降息，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。美国近期新增出台一系列对华限制措施，严重破坏经贸会谈氛围，我国坚决采取对等反制措施，我们认为关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，并持续关注部分美国市场需求占比过高行业的潜在风险。 本基金三季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了非银金融、国防军工等行业的配置，减少了计算机、民用电工等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费升级。
农银尖端科技混合004341.jj农银汇理尖端科技灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，A股市场整体呈现上涨趋势，指数方面，上证指数上涨12.73%，深证成指下跌29.25%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指数上涨50.40%。行业方面分化也较为明显，电子、电力设备、有色金属等行业上涨较多；银行、石油石化、美容护理等行业则涨幅较低。 三季度股市整体为上涨走势，主要是经过中美两国持续谈判，关税领域的不确定性有所下降，市场的风险偏好有所提升。9月3日纪念抗日战争胜利80周年阅兵胜利举行，我国展示了多种先进武器装备，这也是近年来第一次在阅兵中有如此多新型装备亮相，体现了我国制造业的核心竞争力，也有利于增强市场信心。 宏观经济方面，三季度受到贸易环境变化和房地产行业景气波动的影响，国内制造业景气水平有所回落。海外方面，美国ISM制造业指数连续位于收缩区间，就业数据持续恶化，美联储9月宣布降息25个基点。10月初，美国政府在财政压力和两党政策分歧下再次停摆，凸显美国政治极化愈演愈烈，美联储未来有望继续降息，中美利差变化可能带来海外资金持续流入国内市场。美国近期新增出台一系列对华限制措施，尤其是半导体领域的限制进一步收紧，严重破坏经贸会谈氛围，我国坚决采取对等反制措施，我们认为关键技术领域的自主可控及国产替代有望加速推进，并持续关注部分美国市场需求占比过高行业的潜在风险。 本基金三季度在仓位上基本保持稳定，并对结构进行了小幅调整，增加了电子、国防军工等行业的配置，减少了计算机、民用电工等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能与能源革命。
农银海棠定开混合006977.jj农银汇理海棠三年定期开放混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，A股市场整体呈现微涨趋势，指数方面，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。行业方面分化也较为明显，美容护理、有色金属、国防军工等行业上涨较多；煤炭、石油石化、房地产等行业下跌较多。 本基金于二季度进入第二个开放期，在开放期内降低了仓位以应对流动性冲击，开放期结束后逐渐恢复到正常仓位水平。本基金上半年对结构进行了小幅调整，降低了汽车、食品饮料等行业的配置，增加了非银金融、交通运输等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费领域。
2025年上半年沪深300指数上涨0.03%，中证1000指数上涨6.69%，中证指数2000上涨15.24%，股市呈现明显的结构分化，中小市值公司获得了明显的估值溢价。但从基本面情况来看，中小市值公司的长期盈利能力和净资产收益率并不突出，这些公司股价的上涨更多来自于估值的波动，未来存在回调的风险。 宏观经济方面，2月和3月的制造业PMI回到扩张区间，但从4月开始，制造业PMI开始落入收缩区间，主要是宏观经济受到贸易环境变化的影响，制造业景气水平有所回落，服务类消费仍然保持在扩张区间。4月份以来，美国继续加征关税挑起争端，我国随即反制，之后经过贸易谈判，双方发表了日内瓦经贸会谈联合声明，在关税领域取得了一定进展。与美国贸易逆差较大的经济体可以分为三大类，一是有能力出口工业品的经济体，如我国、欧盟、日本、韩国等；二是以组装和转口贸易为主的经济体，如东南亚国家和墨西哥等；三是出口资源与原材料的经济体，如加拿大等。目前美国与我国、加拿大、墨西哥、印度等国家的贸易谈判均仍在进行。我们预计未来在贸易领域或呈持久战态势，时有反复。不过我国制造业在全球具备核心竞争力，预计贸易总额在全球份额占比波动有限，整体影响可控。实际从上半年的进出口情况来看，我国进出口总额也具备较强的韧性，并未受到大的影响。由于美国理工科人才储备不足，美国制造业回流较难实现。预计我国会借此机会加快构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，大力提振消费，全方位扩大国内需求以对冲外需的影响。 美国7月份ISM制造业指数为48%，创年内新低，连续5个月位于收缩区间。就业方面，美国7月新增非农就业7.3万人，明显低于预期，并且大幅下修5-6月非农就业数据，5月从14.4万下修至1.9万，6月从14.7万下修至1.4万，两个月合计下修25.8万人，下修幅度接近90%。这意味着美联储继续降息将会变得越来越迫切，这将有利于我国优质企业的估值提升。 随着综合整治“内卷式”竞争持续推进，国内部分行业低价无序竞争的情况有望得到改善，优秀企业的盈利能力有望修复。我们认为国内经济中长期向好的趋势没有改变，未来会继续投资商业模式较好的优秀企业。
农银信息传媒股票A001319.jj农银汇理信息传媒主题股票型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，A股市场整体呈现微涨趋势，指数方面，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。行业方面分化也较为明显，美容护理、有色金属、国防军工等行业上涨较多；煤炭、石油石化、房地产等行业下跌较多。 本基金上半年在仓位上保持稳定，并对结构进行了小幅调整，降低了传媒等行业的配置，增加了互联网金融等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能领域。
2025年上半年沪深300指数上涨0.03%，中证1000指数上涨6.69%，中证指数2000上涨15.24%，股市呈现明显的结构分化，中小市值公司获得了明显的估值溢价。但从基本面情况来看，中小市值公司的长期盈利能力和净资产收益率并不突出，这些公司股价的上涨更多来自于估值的波动，未来存在回调的风险。 宏观经济方面，2月和3月的制造业PMI回到扩张区间，但从4月开始，制造业PMI开始落入收缩区间，主要是宏观经济受到贸易环境变化的影响，制造业景气水平有所回落，服务类消费仍然保持在扩张区间。4月份以来，美国继续加征关税挑起争端，我国随即反制，之后经过贸易谈判，双方发表了日内瓦经贸会谈联合声明，在关税领域取得了一定进展。与美国贸易逆差较大的经济体可以分为三大类，一是有能力出口工业品的经济体，如我国、欧盟、日本、韩国等；二是以组装和转口贸易为主的经济体，如东南亚国家和墨西哥等；三是出口资源与原材料的经济体，如加拿大等。目前美国与我国、加拿大、墨西哥、印度等国家的贸易谈判均仍在进行。我们预计未来在贸易领域或呈持久战态势，时有反复，尤其在半导体等关键技术领域，美国可能会有新的限制措施。不过我国制造业在全球具备核心竞争力，预计贸易总额在全球份额占比波动有限，整体影响可控；而科技领域的制裁会进一步加速我国在关键领域自主可控和国产替代的速度，并有能力逐渐进军海外市场，带来更大的远期市场空间。实际从上半年的进出口情况来看，我国进出口总额也具备较强的韧性，并未受到大的影响。由于美国理工科人才储备不足，美国制造业回流较难实现。预计我国会借此机会加快构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，大力提振消费，全方位扩大国内需求以对冲外需的影响。 美国7月份ISM制造业指数为48%，创年内新低，连续5个月位于收缩区间。就业方面，美国7月新增非农就业7.3万人，明显低于预期，并且大幅下修5-6月非农就业数据，5月从14.4万下修至1.9万，6月从14.7万下修至1.4万，两个月合计下修25.8万人，下修幅度接近90%。这意味着美联储继续降息将会变得越来越迫切，这将有利于我国优质企业的估值提升。 随着综合整治“内卷式”竞争持续推进，国内部分行业低价无序竞争的情况有望得到改善，优秀企业的盈利能力有望修复。我们认为国内经济中长期向好的趋势没有改变，未来会继续投资商业模式较好的优秀企业。
农银创新成长混合011314.jj农银汇理创新成长混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，A股市场整体呈现微涨趋势，指数方面，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。行业方面分化也较为明显，美容护理、有色金属、国防军工等行业上涨较多；煤炭、石油石化、房地产等行业下跌较多。 本基金上半年在仓位上保持稳定，并对结构进行了小幅调整，降低了汽车、食品饮料等行业的配置，增加了计算机、交通运输等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能、能源革命与消费领域。
2025年上半年沪深300指数上涨0.03%，中证1000指数上涨6.69%，中证指数2000上涨15.24%，股市呈现明显的结构分化，中小市值公司获得了明显的估值溢价。但从基本面情况来看，中小市值公司的长期盈利能力和净资产收益率并不突出，这些公司股价的上涨更多来自于估值的波动，未来存在回调的风险。 宏观经济方面，2月和3月的制造业PMI回到扩张区间，但从4月开始，制造业PMI开始落入收缩区间，主要是宏观经济受到贸易环境变化的影响，制造业景气水平有所回落，服务类消费仍然保持在扩张区间。4月份以来，美国继续加征关税挑起争端，我国随即反制，之后经过贸易谈判，双方发表了日内瓦经贸会谈联合声明，在关税领域取得了一定进展。与美国贸易逆差较大的经济体可以分为三大类，一是有能力出口工业品的经济体，如我国、欧盟、日本、韩国等；二是以组装和转口贸易为主的经济体，如东南亚国家和墨西哥等；三是出口资源与原材料的经济体，如加拿大等。目前美国与我国、加拿大、墨西哥、印度等国家的贸易谈判均仍在进行。我们预计未来在贸易领域或呈持久战态势，时有反复。不过我国制造业在全球具备核心竞争力，预计贸易总额在全球份额占比波动有限，整体影响可控。实际从上半年的进出口情况来看，我国进出口总额也具备较强的韧性，并未受到大的影响。由于美国理工科人才储备不足，美国制造业回流较难实现。预计我国会借此机会加快构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，大力提振消费，全方位扩大国内需求以对冲外需的影响。 美国7月份ISM制造业指数为48%，创年内新低，连续5个月位于收缩区间。就业方面，美国7月新增非农就业7.3万人，明显低于预期，并且大幅下修5-6月非农就业数据，5月从14.4万下修至1.9万，6月从14.7万下修至1.4万，两个月合计下修25.8万人，下修幅度接近90%。这意味着美联储继续降息将会变得越来越迫切，这将有利于我国优质企业的估值提升。 随着综合整治“内卷式”竞争持续推进，国内部分行业低价无序竞争的情况有望得到改善，优秀企业的盈利能力有望修复。我们认为国内经济中长期向好的趋势没有改变，未来会继续投资商业模式较好的优秀企业。
农银尖端科技混合004341.jj农银汇理尖端科技灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，A股市场整体呈现微涨趋势，指数方面，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。行业方面分化也较为明显，美容护理、有色金属、国防军工等行业上涨较多；煤炭、石油石化、房地产等行业下跌较多。 本基金上半年在仓位上保持稳定，并对结构进行了小幅调整，降低了汽车等行业的配置，增加了计算机、交通运输等行业的配置，投资的主线仍然聚焦在人工智能和能源革命领域。
2025年上半年沪深300指数上涨0.03%，中证1000指数上涨6.69%，中证指数2000上涨15.24%，股市呈现明显的结构分化，中小市值公司获得了明显的估值溢价。但从基本面情况来看，中小市值公司的长期盈利能力和净资产收益率并不突出，这些公司股价的上涨更多来自于估值的波动，未来存在回调的风险。 宏观经济方面，2月和3月的制造业PMI回到扩张区间，但从4月开始，制造业PMI开始落入收缩区间，主要是宏观经济受到贸易环境变化的影响，制造业景气水平有所回落，服务类消费仍然保持在扩张区间。4月份以来，美国继续加征关税挑起争端，我国随即反制，之后经过贸易谈判，双方发表了日内瓦经贸会谈联合声明，在关税领域取得了一定进展。与美国贸易逆差较大的经济体可以分为三大类，一是有能力出口工业品的经济体，如我国、欧盟、日本、韩国等；二是以组装和转口贸易为主的经济体，如东南亚国家和墨西哥等；三是出口资源与原材料的经济体，如加拿大等。目前美国与我国、加拿大、墨西哥、印度等国家的贸易谈判均仍在进行。我们预计未来在贸易领域或呈持久战态势，时有反复，尤其在半导体等关键技术领域，美国可能会有新的限制措施。不过我国制造业在全球具备核心竞争力，预计贸易总额在全球份额占比波动有限，整体影响可控；而科技领域的制裁会进一步加速我国在关键领域自主可控和国产替代的速度，并有能力逐渐进军海外市场，带来更大的远期市场空间。实际从上半年的进出口情况来看，我国进出口总额也具备较强的韧性，并未受到大的影响。由于美国理工科人才储备不足，美国制造业回流较难实现。预计我国会借此机会加快构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，大力提振消费，全方位扩大国内需求以对冲外需的影响。 美国7月份ISM制造业指数为48%，创年内新低，连续5个月位于收缩区间。就业方面，美国7月新增非农就业7.3万人，明显低于预期，并且大幅下修5-6月非农就业数据，5月从14.4万下修至1.9万，6月从14.7万下修至1.4万，两个月合计下修25.8万人，下修幅度接近90%。这意味着美联储继续降息将会变得越来越迫切，这将有利于我国优质企业的估值提升。 随着综合整治“内卷式”竞争持续推进，国内部分行业低价无序竞争的情况有望得到改善，优秀企业的盈利能力有望修复。我们认为国内经济中长期向好的趋势没有改变，未来会继续投资商业模式较好的优秀企业。