胡哲妮 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，经济增速整体呈现一定韧性，12月PMI数据回到扩张区间。固定资产投资增速小幅转负，基建投资累计同比增幅收窄，房地产开发投资增速降幅扩大。社零增速在国补政策影响减弱后有所回落。出口方面，受非美国家需求支撑，出口整体表现较强，11月出口同比增速转正。金融数据方面，政府债发行对社融数据的支撑作用减弱，社融增速小幅回落至8.5%附近。通胀数据方面，CPI同比由负转正，核心CPI同比增速略有回升，PPI同比仍在负区间。海外方面，美联储四季度降息50BP，人民币汇率小幅升值。央行继续实施适度宽松的货币政策，公开市场操作削峰填谷，每月净投放买断式、MLF等中长期资金，并重启国债买卖，银行间流动性维持充裕。四季度资金利率波动率较低，DR007季均值为1.47%，较上一季度下行3BP，R007季均值为1.53%，持平上季度。货币市场资产收益率较上季度末略有下行，其中1年期AAA存单收益率下行5BP左右，1年期国开债收益率下行5BP左右，1年期AAA短融收益率下行6BP左右。债券市场方面，收益率曲线陡峭化，其中10年国债收益率下行1BP左右，30年国债收益率上行2BP左右。  本基金灵活调整杠杆比例和久期，在市场波动中积极寻找交易机会，在保证组合良好流动性的基础上，力争提高组合整体收益。

2025年四季度，经济增速整体呈现一定韧性，12月PMI数据回到扩张区间。固定资产投资增速小幅转负，基建投资累计同比增幅收窄，房地产开发投资增速降幅扩大。社零增速在国补政策影响减弱后有所回落。出口方面，受非美国家需求支撑，出口整体表现较强，11月出口同比增速转正。金融数据方面，政府债发行对社融数据的支撑作用减弱，社融增速小幅回落至8.5%附近。通胀数据方面，CPI同比由负转正，核心CPI同比增速略有回升，PPI同比仍在负区间。海外方面，美联储四季度降息50BP，人民币汇率小幅升值。央行继续实施适度宽松的货币政策，公开市场操作削峰填谷，每月净投放买断式、MLF等中长期资金，并重启国债买卖，银行间流动性维持充裕。四季度资金利率波动率较低，DR007季均值为1.47%，较上一季度下行3BP，R007季均值为1.53%，持平上季度。货币市场资产收益率较上季度末略有下行，其中1年期AAA存单收益率下行5BP左右，1年期国开债收益率下行5BP左右，1年期AAA短融收益率下行6BP左右。  四季度，1年期AAA存单收益率主要受货币政策宽松预期和存单供给节奏影响，在1.63%-1.67%区间窄幅波动。10月末央行重启国债买卖，且10月底税期资金较为宽松，市场对货币政策的宽松预期较强，1年期AAA存单收益率最低下行至1.63%附近。随着一级存单供给增加，存单小幅上行，12月中旬，中央经济工作会议中延续适度宽松的货币政策基调，且存单供给高峰已过，收益率开始下行，1年期AAA存单年底下行至1.63%附近。  2025年四季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

2025年三季度，经济整体表现较为平稳。7月PMI数据略有回落，8-9月逐步回升，但仍在荣枯线下运行。需求端，固定资产投资和基建投资增速有所下滑，房地产开发投资同比降幅扩大。社零增速在国补政策影响减弱后略有回落，服务业消费表现好于商品消费。出口方面，关税政策谈判仍在进行，7-8月出口增速继续维持韧性。金融数据方面，尽管7-8月新增信贷弱于去年同期，但在政府债融资放量推动下社融增速保持稳定。通胀数据方面，CPI同比转为小幅负增长，核心CPI同比增速略有回升，PPI同比降幅缩小。海外方面，美联储9月降息25bp，后续可能继续降息，人民币汇率小幅升值。央行继续实施适度宽松的货币政策，公开市场操作投放较为积极，三季度回购利率整体明显回落，DR007、R007均值分别为1.50%、1.53%，较上一季度下行14BP、16BP。受到市场风险偏好提升影响，货币市场资产收益率较上季度末略有上行，其中1年期AAA存单收益率上行5BP左右，1年期国开债收益率上行13BP左右，1年期AAA短融收益率上行7BP左右。  三季度存单收益率主要受到资金利率和风险偏好影响，主要呈现月初资金偏松，存单收益率下行，月中受风险偏好和资金收敛影响收益率上行的特征，三季度整体收益率略有上行。7月初资金边际转松，1年期AAA存单收益率最低下行至1.60%附近，随后收益率受到风险偏好影响走高，8月初受资金转松影响收益率下行，临近季末，存单一级提价发行，1年期AAA存单收益率最高上行至1.70%附近，月底资金价格转松，1年期AAA存单收益率最终在1.68%附近。  2025年三季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

2025年三季度，经济整体表现较为平稳。7月PMI数据略有回落，8-9月逐步回升，但仍在荣枯线下运行。需求端，固定资产投资和基建投资增速有所下滑，房地产开发投资同比降幅扩大。社零增速在国补政策影响减弱后略有回落，服务业消费表现好于商品消费。出口方面，关税政策谈判仍在进行，7-8月出口增速继续维持韧性。金融数据方面，尽管7-8月新增信贷弱于去年同期，但在政府债融资放量推动下社融增速保持稳定。通胀数据方面，CPI同比转为小幅负增长，核心CPI同比增速略有回升，PPI同比降幅缩小。海外方面，美联储9月降息25bp，后续可能继续降息，人民币汇率小幅升值。央行继续实施适度宽松的货币政策，公开市场操作投放较为积极，三季度回购利率整体明显回落，DR007、R007均值分别为1.50%、1.53%，较上一季度下行14BP、16BP。受到市场风险偏好提升影响，货币市场资产收益率较上季度末略有上行，其中1年期AAA存单收益率上行5BP左右，1年期国开债收益率上行13BP左右，1年期AAA短融收益率上行7BP左右。债券市场方面，主要受到风险偏好提升影响，收益率曲线陡峭化上行，其中10年国债收益率上行21bp左右。  本基金灵活调整杠杆比例和久期，在市场波动中积极寻找交易机会，在保证组合良好流动性的基础上，力争提高组合整体收益。

2025年上半年，基本面展现较强韧性，一季度经济数据成色较好，二季度GDP预计维持在较高增速。结构上，固定资产投资累计同比较去年底抬升，主要受基建投资支撑，而制造业投资增速放缓，地产投资增速偏低。提振消费系列政策持续显效，社零增速保持在较高水平。中美贸易谈判不确定性下，“抢出口”效应释放，出口增速表现偏强。金融数据方面，一季度信贷投放力度较大，二季度以来政府债发行速度较快，支撑社融与M2增速。通胀数据方面，PPI受大宗商品价格下行的拖累表现弱势，CPI同比读数较低，但核心CPI表现较强。海外方面，美国通胀数据温和，但市场对于关税冲击后的通胀忧虑仍存，美联储暂缓降息。国内货币政策延续适度宽松的基调，价格型工具方面，5月OMO、LPR利率均调降10BP；数量型工具方面，央行5月全面降准0.5个百分点，释放中长期资金约1万亿元。货币市场利率一季度冲高后回落，3月以来DR007中枢持续下移，银行间流动性持续充裕，资金分层处于近年来较低水平。1年期AAA存单收益率一季度先上后下，二季度整体维持振荡下行走势，上半年整体上行6BP。其他品种方面，1年期国开债上行27BP，1年期AAA短融上行2BP。  2025年上半年，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

2025年上半年，基本面展现较强韧性，一季度经济数据成色较好，二季度GDP预计维持在较高增速。结构上，固定资产投资累计同比较去年底抬升，主要受基建投资支撑，而制造业投资增速放缓，地产投资增速偏低。提振消费系列政策持续显效，社零增速保持在较高水平。中美贸易谈判不确定性下，“抢出口”效应释放，出口增速表现偏强。金融数据方面，一季度信贷投放力度较大，二季度以来政府债发行速度较快，支撑社融与M2增速。通胀数据方面，PPI受大宗商品价格下行的拖累表现弱势，CPI同比读数较低，但核心CPI表现较强。海外方面，美国通胀数据温和，但市场对于关税冲击后的通胀忧虑仍存，美联储暂缓降息。国内货币政策延续适度宽松的基调，价格型工具方面，5月OMO、LPR利率均调降10BP；数量型工具方面，央行5月全面降准0.5个百分点，释放中长期资金约1万亿元。货币市场利率一季度冲高后回落，3月以来DR007中枢持续下移，银行间流动性持续充裕，资金分层处于近年来较低水平。1年期AAA存单收益率一季度先上后下，二季度整体维持振荡下行走势，上半年整体上行6BP。其他品种方面，1年期国开债上行27BP，1年期AAA短融上行2BP。  2025年上半年，本基金灵活调整久期和杠杆，积极把握市场的交易机会，在保证组合流动性的情况下，努力提高组合收益。

2025年一季度，经济运行稳中有升，PMI数据在1月回落后2月重返扩张区间，3月继续上行。需求端，固定资产投资增速有所上行，基建与制造业投资改善，房地产开发投资增速降幅收窄。社零增速回升，服务消费仍强于实物消费。出口方面，1-2月出口的走弱受春节效应影响较大，后续仍有一定回落压力。金融数据方面，1月社融增速维持在8.0%，2月政府债供给放量推动社融增速上升至8.2%。通胀数据方面，春节因素影响下1-2月CPI和核心CPI同比增速均先升后降，PPI同比降幅略有收窄。海外方面，美国CPI和核心CPI总体不及预期，美联储降息预期升温，市场预计年内降息三次。人民币汇率在1月初突破了7.3的重要关口，但下旬以后贬值压力边际缓解。在稳汇率、防风险的诉求下，资金面均衡偏紧，一季度回购利率整体明显抬升，DR007、R007均值分别为1.94%、2.11%，较上一季度上行26BP、23BP。在债券市场明显回调的背景下，货币市场工具时点收益率较上季度末上行，其中1年期国开债收益率上行44BP左右，1年期AAA同业存单收益率上行31BP左右，1年期AAA短融收益率上行26BP左右。  存单方面，年初以来资金面收紧带动1年期AAA同业存单收益率上行至2.0%以上，3月中旬后随着资金利率趋稳、银行负债压力缓解回落至1.90%附近。  2025年一季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

2025年一季度，经济运行稳中有升，PMI数据在1月回落后2月重返扩张区间，3月继续上行。需求端，固定资产投资增速有所上行，基建与制造业投资改善，房地产开发投资增速降幅收窄。社零增速回升，服务消费仍强于实物消费。出口方面，1-2月出口的走弱受春节效应影响较大，后续仍有一定回落压力。金融数据方面，1月社融增速维持在8.0%，2月政府债供给放量推动社融增速上升至8.2%。通胀数据方面，春节因素影响下1-2月CPI和核心CPI同比增速均先升后降，PPI同比降幅略有收窄。海外方面，美国CPI和核心CPI总体不及预期，美联储降息预期升温，市场预计年内降息三次。人民币汇率在1月初突破了7.3的重要关口，但下旬以后贬值压力边际缓解。在稳汇率、防风险的诉求下，资金面均衡偏紧，一季度回购利率整体明显抬升，DR007、R007均值分别为1.94%、2.11%，较上一季度上行26BP、23BP。在债券市场明显回调的背景下，货币市场工具时点收益率较上季度末上行，其中1年期国开债收益率上行44BP左右，1年期AAA同业存单收益率上行31BP左右，1年期AAA短融收益率上行26BP左右。  2025年一季度，本基金灵活调整杠杆比例和久期，在市场波动中积极寻找交易机会，在保证组合良好流动性的基础上，力争提高组合整体收益。

2024年全年GDP增速为5%，经济社会发展主要目标任务基本达成。一季度，受到基建、出口等因素提振，经济环比表现略超预期；二季度社零表现较弱，国内有效需求不足，GDP环比读数偏弱；三季度受极端天气和房地产市场下行等因素影响，经济增长面临较大压力；四季度随着中央政治局会议部署的一揽子增量政策逐步落地实施，经济环比企稳。分结构来看，固定资产投资中房地产投资延续弱势，基建、制造业投资保持韧性。居民消费在一季度回落，而后呈现低位震荡的走势。全球经济韧性下，出口明显改善并好于年初预期。金融数据方面，在高基数影响下，一季度信贷同比小幅少增，二季度以后信贷明显放缓，社融增速持续下降，政府债成为社融的主要支撑因素。通胀方面，PPI和CPI维持低位运行，核心CPI同比表现偏弱，整体处于低通胀水平。海外方面，美联储8月前保持基准利率不变，9月后累计降息100BP。美元强势的背景下人民币汇率全年小幅贬值，但整体处于双向波动的合理范围。国内政策方面，财政政策以“适度加力、提质增效”为主线，财政部通过加大财政支出规模、加强重点领域保障、积极防范化解风险等措施，有力推动了经济的平稳增长。货币政策以“灵活适度、精准有效”为主线，强化逆周期调节，央行总量工具和结构性工具并举，并增设临时正逆回购操作、国债买卖、买断式逆回购等新工具，保持流动性合理充裕，两次下调公开市场7天期逆回购利率共30个基点，两次下调中期借贷便利利率共50个基点，两次下调存款准备金率共计1.0个百分点。结构性工具上，央行设立了保障性住房再贷款工具以及支持资本市场稳定发展的两项工具，以稳住预期和信心。2024年银行间7天质押式回购加权利率R007全年均值为1.96%，比2023年下行27BP。债券市场方面，1-9月利率震荡下行，10月初市场风险偏好提升，债市出现一定调整，11月以来利率加速回落。全年来看，1年期国开债收益率下行100BP，1年期AAA同业存单收益率下行83BP，1年期AAA短融收益率下行84BP。  存单方面，在资金面整体均衡偏松、手工补息整改和同业存款自律监管趋严等因素的影响下，存单利率基本呈现下行走势，12月末1年期AAA同业存单利率下行至1.60%以下。  2024年，本基金根据市场情况，灵活调节剩余期限和杠杆水平，在保证组合流动性的情况下，努力提高组合收益。

2024年全年GDP增速为5%，经济社会发展主要目标任务基本达成。一季度，受到基建、出口等因素提振，经济环比表现略超预期；二季度社零表现较弱，国内有效需求不足，GDP环比读数偏弱；三季度受极端天气和房地产市场下行等因素影响，经济增长面临较大压力；四季度随着中央政治局会议部署的一揽子增量政策逐步落地实施，经济环比企稳。分结构来看，固定资产投资中房地产投资延续弱势，基建、制造业投资保持韧性。居民消费在一季度回落，而后呈现低位震荡的走势。全球经济韧性下，出口明显改善并好于年初预期。金融数据方面，在高基数影响下，一季度信贷同比小幅少增，二季度以后信贷明显放缓，社融增速持续下降，政府债成为社融的主要支撑因素。通胀方面，PPI和CPI维持低位运行，核心CPI同比表现偏弱，整体处于低通胀水平。海外方面，美联储8月前保持基准利率不变，9月后累计降息100BP。美元强势的背景下人民币汇率全年小幅贬值，但整体处于双向波动的合理范围。国内政策方面，财政政策以“适度加力、提质增效”为主线，财政部通过加大财政支出规模、加强重点领域保障、积极防范化解风险等措施，有力推动了经济的平稳增长。货币政策以“灵活适度、精准有效”为主线，强化逆周期调节，央行总量工具和结构性工具并举，并增设临时正逆回购操作、国债买卖、买断式逆回购等新工具，保持流动性合理充裕，两次下调公开市场7天期逆回购利率共30个基点，两次下调中期借贷便利利率共50个基点，两次下调存款准备金率共计1.0个百分点。结构性工具上，央行设立了保障性住房再贷款工具以及支持资本市场稳定发展的两项工具，以稳住预期和信心。2024年银行间7天质押式回购加权利率R007全年均值为1.96%，比2023年下行27BP。债券市场方面，1-9月利率震荡下行，10月初市场风险偏好提升，债市出现一定调整，11月以来利率加速回落。全年来看，1年期国开债收益率下行100BP，1年期AAA同业存单收益率下行83BP，1年期AAA短融收益率下行84BP。  2024年，本基金根据市场情况，灵活调节剩余期限和杠杆水平，在保证组合流动性的情况下，努力提高组合收益。

2024年三季度，基本面修复态势整体偏缓，7-8月制造业PMI持续回落，9月有所回升，但仍在荣枯线以下。结构上，固定资产投资增速有所下滑，基建投资呈现波动，制造业投资增速回落，房地产开发投资同比降幅小幅走阔。消费修复偏缓，服务业消费表现好于商品消费。出口方面，在外需支撑下，7-8月出口增速继续维持韧性。金融数据方面，7-8月新增信贷延续同比少增，但在政府债发行加速的支持下社融增速保持稳定。通胀数据方面，7月PPI同比增速持平，但8月同比降幅再度扩大，食品价格上涨带动7-8月CPI同比增速小幅回升。海外方面，7-8月美国通胀同比增速继续回落，9月美联储四年来首次降息，且50BP的降息幅度略高于市场预期，美债利率震荡下行。美联储降息预期升温，人民币汇率持续升值。三季度央行坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控力度，出台了多项政策举措，包括降低存款准备金率和政策利率，并带动市场基准利率下行；降低存量房贷利率，并降低二套房贷款首付比例；创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展等。三季度资金面整体维持均衡偏松，货币市场利率整体围绕政策利率为中枢波动。DR007均值在1.81%，较上一季度下行7BP，R007均值为1.90%，较上一季度下行4BP。货币市场资产收益率较上季度末涨跌不一，其中1年期AAA存单收益率下行5BP左右，1年期国开债收益率下行4BP左右，1年期AAA短融收益率上行15BP左右。  存单方面，三季度存单收益率走势较为振荡，1年期AAA存单收益率季初在一级供给带动下收益率先下后上，7月下旬随资金转松转为下行并于8月初触底，后缓慢回升到季初水平。9月24日，随着三大金融监管联合新闻发布会上一系列支持性货币政策出台，存单利率短暂下行后在季末资金收紧影响下回调。  2024年三季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

2024年三季度，基本面修复态势整体偏缓，7-8月制造业PMI持续回落，9月有所回升，但仍在荣枯线以下。结构上，固定资产投资增速有所下滑，基建投资呈现波动，制造业投资增速回落，房地产开发投资同比降幅小幅走阔。消费修复偏缓，服务业消费表现好于商品消费。出口方面，在外需支撑下，7-8月出口增速继续维持韧性。金融数据方面，7-8月新增信贷延续同比少增，但在政府债发行加速的支持下社融增速保持稳定。通胀数据方面，7月PPI同比增速持平，但8月同比降幅再度扩大，食品价格上涨带动7-8月CPI同比增速小幅回升。海外方面，7-8月美国通胀同比增速继续回落，9月美联储四年来首次降息，且50BP的降息幅度略高于市场预期，美债利率震荡下行。美联储降息预期升温，人民币汇率持续升值。三季度央行坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控力度，出台了多项政策举措，包括降低存款准备金率和政策利率，并带动市场基准利率下行；降低存量房贷利率，并降低二套房贷款首付比例；创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展等。三季度资金面整体维持均衡偏松，货币市场利率整体围绕政策利率为中枢波动。DR007均值在1.81%，较上一季度下行7BP，R007均值为1.90%，较上一季度下行4BP。货币市场资产收益率较上季度末涨跌不一，其中1年期AAA存单收益率下行5BP左右，1年期国开债收益率下行4BP左右，1年期AAA短融收益率上行15BP左右。  三季度本基金灵活调整杠杆比例，久期先升后降，积极利用交易仓位把握市场波动中的机会，在保证组合良好流动性的基础上，力争提高组合整体收益。