柴明 - 基金投资策略和运作

我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们将科技持仓做了一定程度优化，重点增加了国产算力、PCB产业链及海外算力的持仓，同时，择机增加了部分新能源上游持仓。　　站在当前时点，我们看好的环节包括AI算力、机器人、新能源&智能驾驶等环节。具体环节分析如下：　　　　AI算力及应用：　　海外AI应用商业化变现模式逐渐跑通，tokens调用量呈指数级提升，部分AI应用已经进入良性的商业自循环。随着AI应用需求提升，AI相关数据及算力需求也随之提升，该现象在部分上市公司的订单和业绩上也有较好反馈。因此，我们看好AI算力及数据中心相关板块的投资前景。　　　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的板块，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏、风电不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策支持的依赖越来越低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。　　2、智能化&电动化竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯、壁垒较高的安全部件等。　　第三，看好锂电产业链，储能加速了产业链过剩产能的消化速度，资本开支拐点已经出现，产业链再次迎来供需趋紧的拐点。　　中长期看，中国汽车产业链将会由国内巨头成长为国际巨头，值得重点布局。　　　　新能源发电：　　上半年光伏装机量比预期强，下半年需求也呈现一定韧性，在国家“反内卷”号召下，各环节主动减产，行业逐渐迎来底部。　　风电抢装效应弱于光伏，一季度排产普遍较好，部分迎来经营反转的环节值得布局。　　整体上，我们继续看好以AI和新能源为代表新质生产力的发展空间。　　AI产业链处于大产业赛道爆发的起步阶段，成长空间大，增速取决于产品成熟度，产品拐点出现后可能会出现“指数级”的快速增长。　　新能源过去几年虽然经历了“爆发式”增长，就其渗透率而言，仍有较大成长空间，增速虽然趋缓但仍高于大部分传统行业。尤其在储能大爆发的背景下，过剩产能消化提速，产业链已再次到达供需趋紧的拐点。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位先升后降再均衡，围绕长期权益中枢在±3%的区间动态调节。　　股票层面：采用自下而上与自上而下相结合的方式构建组合。自下而上对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股；自上而下从产业链高频数据、估值、交易热度等方面出发，构建行业择时模型，从中观景气度提升空间更大的行业中优选个股进行增配。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约58%，组合股票整体持仓的预期市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值与行业景气度的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。一季度我们叠加多策略模型，从量化角度出发轮动高预期股息率、高成长资产，作为风格上的补足。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度不持有转债。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们在二月底继续降低久期，避免久期暴露对收益的伤害。　　在意料之外的地缘风险影响下，市场的上冲动力被打断。一季度权益市场先快攻后回落，市场情绪从亢奋逐渐降温，市场风格从估值修复逐渐转向盈利驱动。在缺乏资金合力的背景下，我们需时刻保持一份清醒，采取更加均衡的策略布局，重视仓位的调整。后期我们将持续寻找有现金流护城河且有增量叙事逻辑的优质标的进行配置。　　转债在一季度也走了一个”过山车”，行情主要由高价转债所带动。去年年底我们已对转债进行清仓，对今年的行情持观望态度。站在上市公司的角度，高价转债的终点大概率是强赎促转股，因此当前水位投资的性价比并不高。我们将持续关注后续是否能够调整到更合理的位置。　　一季度债市收益率先下后上，长久期短久期之间分化较大。受到输入性通胀的影响长端呈上行趋势，而宽松的资金面又推动短端持续下行。考虑到产品规模与流动性，目前更多持有中短端国债及现金。展望后市，伴随国内经济逐渐企稳回升，不认为长端利率今年会有顺畅的下行行情，将始终在债券操作上保持谨慎。

报告期内，我们引入针对基金基准增强的量化策略，以控制与基准的跟踪误差。　　主动部分，我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们重点增加了电动车（智驾方向）、电力设备、机器人等AI应用相关方向持仓，另外适当增加了风电持仓，光伏板块则适当减仓。二季度我们减仓了前期涨幅较大的电动车和机器人等标的，适当增加了AI算力及应用相关持仓。三季度我们持仓变化不大，集中在算力产业链和机器人领域。四季度我们止盈部分海外算力链，加仓部分低位的新能源和汽车相关标的。　　站在当前时点，我们主要看好的环节包括AI算力及应用、机器人、智能驾驶、新能源及工程机械等。具体环节分析如下：　　AI算力及应用：　　海外AI应用商业化变现模式逐渐跑通，tokens调用量呈指数级提升，部分AI应用已经进入良性的商业自循环。随着AI应用需求提升，AI相关数据及算力需求也随之提升，该现象在部分上市公司的订单和业绩上也有较好反馈。因此，我们看好AI应用、数据、算力及数据中心相关细分赛道的投资前景。　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的赛道，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏、风电不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策支持的依赖越来越低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。根据交强险口径，2024年国内自主乘用车销售占比60.5%，仍有近40%的替代空间；根据中汽协口径，2024年中国乘用车出口约494万辆，在海外市占率不到10%，增长空间大。　　2、智能化&电动化竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯、壁垒较高的安全部件等。　　第三，看好锂电产业链，储能加速了产业链过剩产能的消化速度，资本开支拐点已经出现，产业链再次迎来供需趋紧的拐点。　　中长期看，中国汽车产业链将会由国内巨头成长为国际巨头，值得重点布局。　　新能源发电：　　上半年光伏装机量比预期强，下半年需求也呈现一定韧性，在国家“反内卷”号召下，各环节主动减产，行业逐渐迎来底部。　　风电抢装效应弱于光伏，一季度排产普遍较好，部分迎来经营反转的环节值得布局。　　工程机械经过几年调整，也逐步进入底部区域，我们看好部分出口增速较高的优质企业。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上与自上而下相结合的方式构建组合。自下而上对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股；自上而下从产业链高频数据、估值、交易热度等方面出发，构建行业择时模型，从中观景气度提升空间更大的行业中优选个股进行增配。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。报告期末，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约73%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值与行业景气度的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。四季度我们从股息率与景气度的双重角度出发，在原有基础上继续对周期行业进行增仓，增配了工业金属相关标的，降低了白酒行业在组合中的权重。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。我们根据转债的隐含回报空间动态调整转债仓位，当前转债均价历史新高，我们进行了清仓止盈，将更多的敞口放回了纯权益资产。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们维持低久期运作，避免久期暴露对收益的伤害。

我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们重点增加了电动车（智驾方向）、电力设备、机器人等AI应用相关方向持仓，另外适当增加了风电持仓，光伏板块则适当减仓。二季度我们减仓了前期涨幅较大的电动车和机器人等标的，适当增加了AI算力及应用相关持仓。三季度我们持仓变化不大，集中在算力产业链和机器人领域。　　站在当前时点，我们主要看好的环节包括AI算力及应用、机器人、智能驾驶、新能源及工程机械等。具体环节分析如下：　　AI算力及应用：　　海外AI应用商业化变现模式逐渐跑通，tokens调用量呈指数级提升，部分AI应用已经进入良性的商业自循环。随着AI应用需求提升，AI相关数据及算力需求也随之提升，该现象在部分上市公司的订单和业绩上也有较好反馈。因此，我们看好AI应用、数据、算力及数据中心相关细分赛道的投资前景。　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的赛道，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏、风电不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策支持的依赖越来越低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。根据交强险口径，2024年国内自主乘用车销售占比60.5%，仍有近40%的替代空间；根据中汽协口径，24年中国乘用车出口约494万辆，在海外市占率不到10%，增长空间大。　　2、价格战趋缓：龙头公司再次发起价格战后，市场反响激烈，目前龙头公司已开始为经销商主动让利，产业生态将向更健康的方向发展。　　3、竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯、壁垒较高的安全部件等。　　中长期看，中国汽车产业链将会由国内巨头成长为国际巨头，值得重点布局。　　新能源发电：　　上半年光伏装机量比预期强，下半年需求也呈现一定韧性，在国家“反内卷”号召下，各环节主动减产，行业逐渐迎来底部。　　风电抢装效应弱于光伏，一季度排产普遍较好，部分迎来经营反转的环节值得布局。　　工程机械经过几年调整，也逐步进入底部区域，我们看好部分出口增速较高的优质企业。　　整体上，我们继续看好以AI和新能源为代表新质生产力的发展空间。　　AI产业链处于大产业赛道爆发的起步阶段，成长空间大，增速取决于产品成熟度，产品拐点出现后会出现“指数级”的快速增长。新能源过去几年虽然经历了“爆发式”增长，就其渗透率而言，仍有较大成长空间，增速虽然趋缓但仍高于大部分传统行业。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约74%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。进入九月，我们在恒生科技中精选少数优秀标的进行小幅增仓，适当平衡组合的风格暴露。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度我们根据转债的隐含回报空间动态调整转债仓位，截至季度末较上季度末仓位略降，将更多的敞口放回了纯权益资产。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们进一步降低了组合久期，避免久期暴露对收益的伤害。　　三季度权益市场气势如虹，科技牛带动大盘整体上攻，深度价值标的跟随大盘同步上行但幅度有所跑输；而债市受到股债跷跷板影响持续走弱，资金价格不再是核心痛点，潜在货币政策预期的不乐观、下行空间的有限、外加资金抽离使得市场上的卖压总比买压大。　　进入四季度，市场风格有在“科技”与“非科技”之间再平衡的迹象，短期内高位标的确有消化估值的必要，而中长期来看，伴随国民信心的提升与政策的呵护，经济重回上行区间是即使时间不确定也一定会发生的事，顺周期板块的投资机会显著提升。站在当下，我们会更聚焦于估值合理、在供需关系中占优的公司，注重股东回报、治理能力优秀的公司，行业景气度边际改善显著、具有稀缺性的公司。债券端，中长期的乐观因素并不明朗，因此还是谨慎交易、避免恋战、提升组合的静态票息性价比更高。

我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们重点增加了电动车（智驾方向）、电力设备、机器人等AI应用相关方向持仓，另外适当增加了风电持仓，光伏板块则适当减仓。二季度我们减仓了前期涨幅较大的电动车和机器人等标的，适当增加了AI算力及应用相关持仓。　　站在当前时点，我们主要看好的环节包括AI算力及应用、新能源发电、智能驾驶、工程机械等。具体环节分析如下：　　AI算力及应用：　　AI应用处于爆发前夕，部分应用已经逐步融入到大家的日常生活和工作中。随着AI应用需求提升，AI相关数据及算力需求也随之提升，该现象在部分上市公司的订单和业绩上也有较好反馈。因此，我们看好AI应用、数据、算力及数据中心相关细分赛道的投资前景。　　新能源发电：　　上半年光伏装机量比预期强，下半年需求也呈现一定韧性，在国家“反内卷”号召下，各环节主动减产，行业逐渐迎来底部。　　风电抢装效应弱于光伏，一季度排产普遍较好，部分迎来经营反转的环节值得布局。　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏、风电不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策支持的依赖越来越低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。根据交强险口径，2024年国内自主乘用车销售占比60.5%，仍有近40%的替代空间；根据中汽协口径，24年中国乘用车出口约494万辆，在海外市占率不到10%，增长空间大。　　2、价格战趋缓：龙头公司再次发起价格战后，市场反响激烈，目前龙头公司已开始为经销商主动让利，产业生态将向更健康的方向发展。　　3、竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯、壁垒较高的安全部件等。　　中长期看，中国汽车产业链将会由国内巨头成长为国际巨头，值得重点布局。　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的赛道，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　工程机械经过几年调整，也逐步进入底部区域，我们看好部分出口增速较高的优质企业。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。　　转债层面：组合对转债投资提出较高的安全边际要求，集中持券，希望以较低的风险暴露取得较好的投资回报。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期适当提高杠杆增配短久期金融债，在低资金成本的环境下进行套利。

我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们重点增加了电动车（智驾方向）、电力设备、机器人等AI应用相关方向持仓，另外适当增加了风电持仓，光伏板块则适当减仓。　　站在当前时点，我们主要看好的环节包括风电、智能驾驶、机器人、AI相关的电力设备环节、工程机械、消费电子等。具体环节分析如下：　　新能源发电：　　光伏板块迎来抢装，但市场更为担心二季度抢装后的表现。目前来看，光伏板块在抢装、杀跌后有望迎来真正龙头进阶阶段，继续跟踪。　　风电抢装效应弱于光伏，一季度排产普遍较好，部分迎来经营反转的环节值得布局。　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏、风电不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策的依赖较低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。根据交强险口径，2024年国内自主乘用车销售占比60.5%，仍有近40%的替代空间；根据中汽协口径，24年中国乘用车出口约494万辆，在海外市占率不到10%，增长空间大。　　2、价格战趋缓：单车盈利已经开始从底部修复，新车也在通过增加配置变相提价。　　3、竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯等。　　中长期看，中国汽车产业链将会由国内巨头成长为国际巨头，值得重点布局。　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的赛道，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　AI相关的电力设备：　　AI应用处于爆发前夕，对算力要求不断提升，进而会拉动数据中心相关的电力设备需求，此环节空间大，而且可能会早于机器人放量，主要包括电源、UPS、发电机组等。　　工程机械经过几年调整，也逐步进入底部区域，我们看好部分出口增速较高的优质企业。　　手机和笔电销量经过2年下滑，已经出现触底反弹的趋势，同时，AI有望加速手机和笔电换机周期的到来，看好板块β性机会。　　能源行业包括以煤油气为代表的老能源和以光伏、风电、电动车等为代表的新能源。新能源做为新兴产业的重要分支，具备行业空间大、增速高等特点。根据所处环节不同，我们将新能源分位：1）以光伏、风电为代表的发电环节；2）以电力设备、电网等为代表的输配电环节；3）以新能源车、机器人、消费电子等为代表的用电环节。经过2-3年调整，光伏、新能源车等细分赛道已经触底，后续有望迎来较好的投资机会；同时也有很多新兴起的环节，比如机器人、AI电力设备等，具备成长空间大、增速高等特点，也有希望带来较好的投资机会。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。　　转债层面：组合对转债投资提出较高的安全边际要求，集中持券，希望以较低的风险暴露取得较好的投资回报。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期增配信用债，倾向于选择高评级、高票息、短久期信用债，力争利用票息增厚收益。　　一季度末，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约75%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。一季度，转债市场的定价从理性走向乐观，我们做了部分止盈，我们以绝对收益的视角运行智多宝的转债策略，对估值溢价的容忍度低。　　经济层面，我们在一季度看到了越来越多的积极信号，企业家信心表露出修复迹象；我们判断消费者信心的关键点仍在收入预期和家庭资产负债表的修复。外销方面，关税贸易摩擦导致中短期不确定性提升，全球供应链即将面临新的考验，这使得我们会更加审慎的对待全球贸易相关敞口的投资。我们相信企业家精神、现代治理机制、优秀的商业模式仍然是对抗不确定性的最强助力，那些愿意保持激励机制、提升人才待遇的商业组织更有希望维系在发展的正反馈循环之中。　　一季度债市整体处于逆风期，前期点位的快速透支叠加权益情绪、资金价格、经济数据等多方面因素，导致做多阻力颇大。基于这种情况，我们降低了组合久期，增配了高票息信用债，以提升组合整体的到期收益率。下一季度债市扰动因素将继续增多，资金面、关税、发债等都可能对市场造成较大波动，大幅抬升久期或仍需等待整体波动回落，提升组合票息、适时波段交易可能是更稳妥的选择。

我们股票的投资策略为根据产业所处生命周期（决定赔率）、景气度变化（决定胜率）来筛选行业，在筛选出的行业内进行深度研究、择股。一季度我们增加了新能源、电动车和少量工程机械仓位；二季度我们进一步提升了工程机械持仓，同时，重点增加了下游消费电子敞口较大的电芯类标的持仓。三季度，电动车“内卷”进一步趋缓，产品供给进一步丰富，在促消费补贴的加持下，汽车销量走强，我们重点增配了电动车及其零部件的仓位。四季度，汽车电动化&智能化趋势进一步加强，光伏也出现明确拐点，我们重点增加了电动车和光伏产业链持仓，能源相关行业仍是我们重点持仓板块。　　站在当前时点，我们主要看好的环节包括光伏、智能驾驶、机器人、AI相关的电力设备环节、工程机械、消费电子等。具体环节分析如下：　　　　光伏：　　1、盈利基本见底：光伏产业链大部分环节处于亏损状态，甚至部分环节是亏现金流的。当然不排除部分韧性强的环节未来2个季度盈亏还会下行，但是主跌浪已经过去了。所以可以得出清晰的结论，行业基本面见底了。　　2、长期成长空间仍在：2023年中国、全球可再生能源消耗占比分别为8.8%、8.2%，化石能源消耗占比分别为81.6%、81.5%，可再生能源成长空间还很大。而且能源自主可控、绿色化是很多国家和地区的战略方针，也没有变化。板块回调主要是因为自身格局恶化、盈利下滑，所以盈利出现改善时股价肯定也会有相应的修复。　　3、短期有积极变化：如刚才所说，板块大幅回调是因为供需失衡，格局恶化。近期有一些行业联合限产的政策出来，可以改善竞争格局。　　4、总体来看，光伏产业的爆发还没真正开始，因为发电出力不稳定，需要储能和电网配合，技术还不够成熟，还没有进入可以自我循环的快速发展期，未来成长的空间很大。但是因为行业高度同质化，壁垒相对较低，会有阶段性的供需错配，属于典型的周期成长品种，当前进入较好的布局时期。　　　　新能源车+智能驾驶：　　与光伏不同，新能源车+智能驾驶已经进入行业的良性自循环，份额会不断提升，对政策支持的依赖越来越低。虽然汽车总销量增速不高，但会有持续的结构行情，分析如下：　　首先，我们看好直接受益于智驾的整车环节：　　1、增速有保证：依托电动化、智能化优势，中国车企正在迅速的对合资车形成替代，并逐步走向海外。截至2024年1-10月，自主乘用车销售占比60%，仍有40%的替代空间；预计24年中国汽车出口约500万辆，在海外市占率不到10%，即使扣掉美国市场，在海外市占率也仅10%出头，增长空间大。　　2、价格战趋缓：单车盈利已经开始从底部修复，新车也在通过增加配置变相提价。　　3、竞争格局逐步清晰：里边谁能走出来已经可以有初步的判断。而且未来部分标的的优势有机会进一步扩大。　　其次，我们看好仍有较大国产替代空间的零部件，比如座椅、车灯等。　　　　机器人可能会成为第二个类似于新能源的赛道，因为：　　1、行业空间足够大：乐观展望未来户均1台机器人，则全球需求为20亿台，单价按照10万元计算，对应200万亿市场空间；即使打0.1折也有2万亿，放量的关键在于机器人可以为人类提供何种程度的服务。　　2、行业处早期阶段：类似于19年之前的新能源车，待产品拐点出现后有望诞生万亿市值的公司。　　　　AI相关的电力设备：　　AI应用处于爆发前夕，对算力要求不断提升，进而会拉动数据中心相关的电力设备需求，此环节空间大，而且可能会早于机器人放量，主要包括电源、UPS、发电机组等。　　　　工程机械经过几年调整，也逐步进入底部区域，我们看好部分出口增速较高的优质企业。　　手机和笔电销量经过2年下滑，已经出现触底反弹的趋势，同时，AI有望加速手机和笔电换机周期的到来，看好板块β性机会。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。　　转债层面：组合对转债投资提出较高的安全边际要求，集中持券，希望以较低的风险暴露取得较好的投资回报。　　纯债层面：组合仅持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收，目标久期2到5.6年之间。