林德涵 - 基金投资策略和运作

2026年二季度市场走出了极致分化的行情，科技板块单边上行。二季度上证指数上涨了5.2%，表面温和的指数背后，行业之间的裂口达到了历史极值。科技板块全面主导市场，电子、通信两大行业在4-6月的涨幅连续三个月大幅领先。AI、算力、光通信、半导体成为市场资金聚焦的核心方向，“站在光里”成为全市场共识。与此同时，非科技板块全面承压——化工、农林牧渔、钢铁、公用事业、食品饮料等行业持续下跌，市场呈现“一半是火焰，一半是海水”的极端格局。回顾二季度，我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，坚持“周期思维、竞争优势、安全边际、赔率优先”的十六字投资原则，自下而上寻找风险收益不对称分布的资产。在科技的主线上，我们二季度采用了安全边际下的科技参与策略。在科技板块上，我们坚持高性价比投资框架，重点参与了两类具有安全边际的科技机会：一类是传统消费电子企业向AI产业链转型的标的，这些公司主业估值处于低位，向下风险可控，向上则受益于AI需求爆发的双击弹性。另一类是AI需求爆发带来的通胀涨价环节——光纤光缆、被动元器件等受益于AI需求拉动，进入超级景气周期。随着科技板块的热度持续飙升，我们开始系统性地对照2000年科网泡沫的历史经验，识别泡沫化的信号。从后视镜角度归纳，科网泡沫转向有三个条件——流动性转向、宏观经济压力、资本开支失衡。我们认为这三个因素在二季度末都处于累积过程中，虽未到爆发点，但风险已经在显现。进入6月，我们观察到科技抱团开始出现裂缝：一是资本逐利的本质，正在催生供给端的跨界扩张；二是海外七大CSP厂商的资本开支已开始需要融资支撑，资本开支增速大概率放缓；三是大模型厂商之间的差距快速缩小，价格战可能进一步加剧，token的收入闭环也面临挑战。对此，我们警惕竞争格局出现显著破坏的细分板块，仅关注格局稳定、具备持续竞争力的龙头企业。同时，我们也积极挖掘主业稳健、跨界进入AI领域但尚被市场低估的品种，以及一些确定性的新技术方向。在非科技板块，二季度的市场极度分化恰恰提供了低起点的布局窗口。我们持续在周期底部的化工、新能源、顺周期制造等领域“翻石头”。化工行业处于低估值、低预期、强现实的状态，部分化工企业内在价值被显著低估，我们在其中挑选有alpha能力的企业进行布局。新能源方面，锂电受益于储能和电动化趋势，景气度上行，电芯、材料和碳酸锂等环节均有关注。同时，PPI和工业库存的底部上行、通用设备订单增速的提升，可能预示着经济复苏正在发生，我们持续跟踪这一线索。消费医药领域，我们聚焦有长期增长前景的细分赛道和出海能力强的龙头企业。赔率优先，无论是科技还是非科技，买入的标准不曾变——向下的风险可控，向上的弹性可期。在“翻石头”的过程中，我们会更加苛刻地筛选，寻找真正具备高性价比的资产。

本基金定位为消费行业基金，主要采用成长策略寻找消费行业成长性投资机会。2026年2季度，资产市场出现了前所未有的极端行情，科技板块在AI叙事和业绩催化下，实现了整体大幅上涨，而与AI关联度比较低的板块持续下跌，特别是消费和医药板块。消费数据在1季度好转之后出现了回落，市场对消费医药的长期需求愈加悲观，同时在科技赚钱效应催化下，不断有资金从消费板块转移至科技板块，或许是市场极端分化的原因。我们觉得这一现象并非常态，市场在3季度可能会逐渐恢复到正常状态。我们基于“性价比”的投资策略，寻找“一直努力的好学生”，终将会得到回报。消费板块，我们积极寻找新消费机会和愿意做出改变的传统企业的投资机会，我们还积极布局了短期市场不再关注的服务消费，如电影等。医药板块，我们依然看好医疗器械和创新药。我们的信心仍源于具体公司，关注其成长潜力与估值风险的匹配度。我们依据估值性价比进行调仓，力求通过组合策略为投资人带来更好的持有体验。衷心感谢投资者的信任！

本基金定位为消费行业基金，主要采用成长策略寻找消费行业成长性投资机会。2026年第1季度，本产品出现一定回撤，我们的消费和医药持仓表现不佳。我们对消费行业信心十足，我们的信心来自于我们对消费的观察和我们的投资理念“万物皆周期”。我们观察的消费数据已经在好转，虽然还没有很靓丽。消费公司已经普遍提高分红率，静态股息率普遍到了3%-5%。更重要的是，我们看到很多消费公司在周期底部所做的努力。我们寻找“一直努力的好学生”，终将会得到回报。医药行业方面，我们依然看好医疗器械和创新药。我们的信心仍源于具体公司，关注其成长潜力与估值风险的匹配度。我们依据估值性价比进行调仓，力求通过组合策略为投资人带来更好的持有体验。衷心感谢投资者的信任！

2026年一季度市场波动剧烈，3月份全球市场因为美以伊战争大幅下跌。一季度A股市场日成交额基本都在2万亿以上，整体仍保持较高活跃度。回顾一季度，我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，自下而上寻找风险收益不对称分布的资产。一季度宏观上全球最大的变量是美以伊战争，全球资本市场因为美以伊战争大幅波动，全球能源供应紧张，油价大幅上行，预期美国降息节奏被打乱，全球可能陷入滞胀乃至衰退的担忧在加剧。截至一季度末，美以伊战争依然在继续，霍尔木兹海峡的通航依然未能恢复如初，全球能源危机尚未解除。从市场的表现来看，很难单纯从博弈油价的角度去做投资，我们需要思考的是从中长期维度看，什么趋势是确定性比较高的，从这个维度出发去布局投资的方向。科技方向上，战争并未改变产业趋势的发展方向，AI依然是科技的主线方向。市场有投资人担忧中东资本对AI的投资会受到影响，但这个可能只会影响节奏，不会改变AI的发展趋势。AI的产业趋势已经形成，我们只能顺着产业趋势去布局受益的资产。硬件层面，在AI需求拉动下，越来越多的元器件和材料出现了供不应求的局面，从而导致了大量的原材料涨价的情况出现，例如光纤光缆、被动元器件等。我们当前依然看好光纤光缆的机会，受益于AI的需求拉动，光纤行业逐步从周期底部走出来，未来有可能会进入景气周期。顺周期的方向上，由于战争的影响，能源产品价格上行，有色和化工都有较大的下跌，我们可以针对跌幅较大的品种重新去计算安全边际，对于在底部的白马品种，我们可以重新关注。对于底部的新能源板块，锂电受益于储能和电动化的趋势，景气度上行，我们对于其中的电芯、材料和碳酸锂环节都比较关注。发电侧的光伏和风电等新能源，我们需要针对具体的环节进行分析，光伏目前还在底部阶段，需求尚未足以逆转大量过剩的供给，保持谨慎关注；风电特别是海上风电依然是有机会的方向，随着海外放松对风电建设的限制，我们预期未来风电可能迎来全球的景气周期上行。消费医药上，中央经济工作会议明确提出扩大内需是首要任务，部分消费医药的基本面开始走出低谷，需要我们自下而上去判断。消费医药板块有较多优秀的公司，在过去几年的下行周期中他们的估值逐步走向合理，对于可以在行业底部看股息率的优质公司，我们可以着重开始关注。这些优质的消费医药公司，如果我们能找到基本面向上的证据，那么是非常容易形成戴维斯双击的，我们将持续在里面挖掘高性价比的标的。

投资是一场马拉松，需要时刻检视投资组合是否具有良好的性价比，需要时刻保持战战兢兢、如履薄冰的谨慎态度，更加需要保持乐观的心态，积极地挖掘良好的投资机会。本产品选择自下至上深度挖掘个股的策略，始终秉持长期价值投资的理念，寻找产业链中具有行业竞争力、稳定成长能力以及估值合理的个股进行投资。未来产品将在新消费、新经济领域持续发掘投资机遇，寻找中国经济发展下的红利，坚持长期价值投资，努力为基金持有人创造价值。2025年本产品主要抓住了新消费、传媒、航空和医药等投资机会。我们对消费行业长期保持乐观。国内经济已经度过了大规模的基础建设和制造业投资的阶段，未来企业用于再投资的资金将会明显减少，用于增加工资和分红的资金开始增多，未来经济增长驱动力可能从投资转向消费。目前，房价下跌和居民预期收入下降是短期需要经历的阵痛，我们期待政策能够帮助我们尽快度过阵痛期。为更好地理解消费，我们将消费分为三类：满足物质需求的传统消费、满足情绪需求的新消费以及面向国外市场的出海消费。传统消费属于渗透率较高的消费行业，其需求变化与国内居民整体消费预算相关，投资机会主要源于价格波动。考虑到近两年房价下跌，国内居民的资产负债表需要时间修复，我们倾向于认为这类消费的恢复速度不宜过于乐观，投资机会来自供给端的变化，我们看好供给收缩的传统消费细分行业。新消费属于渗透率仍有较大提升空间的消费行业，这是消费习惯变化带来的消费量长期增长的机遇，我们将服务消费也归为新消费。尽管新消费在2025年下半年出现较大回调，但长期增长趋势并未改变。我们会深入观察新消费的变化，根据估值性价比进行投资。出海消费可进一步分为欧美消费和非欧美消费。虽然我们长期看好中国制造的消费品在国际消费市场具备强大竞争力，但在2026年，我们会谨慎对待出海消费，尤其是出口至欧美市场的消费品。我们认为这类消费在过去几年主要受益于欧美高通胀和人民币贬值，未来人民币升值可能导致这些公司的超额盈利能力下降。医药行业方面，我们依然看好医疗器械和创新药。但需注意的是，2025年创新药出海金额大幅增长，这一年出现了多个首付款超过10亿美元的重磅创新药。我们认为不能对创新药出海数据进行线性外推，2026年创新药出海总金额可能面临压力。我们的信心仍源于具体公司，关注其成长潜力与估值风险的匹配度。

2025年市场全年稳步上行，截至12月31日，上证指数2025年全年上涨18.41%。上半年市场经历了美国对全球加征“对等关税”的震荡，全球金融市场经历了一次大幅下跌。下半年市场在中美关税战缓和之后开启了逐步上行的行情，三季度成长股交易活跃，四季度上证指数突破4000点，市场最高单个交易日接近4万亿元。2025年我们产品整体上保持了较高的仓位，秉承“周期思维、竞争优势、安全边际、倍率优先”的十六字原则，成长和价值均衡配置，自下而上挖掘高性价比的投资机会。科技方向上，目前全球范围来看，AI依然是少数的几个仅有的快速增长引擎，背后依靠的是海外巨头对AI的巨额资本开支。从海外巨头的现金流情况以及融资情况来看，暂时还可以支撑巨额的资本开支。目前市场对于AI的“破坏式创新”有争议，未来垂直软件何去何从引发了市场的担忧，相比较而言硬件的逻辑更为通顺。对于算力产业链，我们目前更加关注的是新的技术方向，以及AI带动的涨价品种，包括但不限于元器件、光纤、电子布等。商业航天是新兴的成长方向，火箭以及卫星等产业链上的标的会在未来较长一段时间持续迎来卫星发射的催化，值得我们重点关注。机器人是AI落地的应用之一，对于机器人板块我们目前更加关注的是能进入特斯拉产业链的主要上市公司，他们未来具备更高的确定性。科技板块百花齐放，我们认为成长方向依然会是重要主线方向，我们继续自下而上寻找相关的机会。新能源方向上，储能的景气度持续拉动锂电产业链的需求，同时上游材料开始涨价，整体产业链的盈利有望修复。储能带动碳酸锂、六氟磷酸锂等产品有望持续涨价，我们关注电芯、锂电材料、上游碳酸锂等环节，看好储能的需求超预期。光伏板块整体产业链盈利承压，硅料行业“反内卷”工作持续推进，但行业过剩依然比较多，需要时间消化，光伏板块我们目前关注光伏的新技术和一些重要的辅材。顺周期的方向上，反内卷和产能周期相结合的思路给我们带来了较好的回报。我们认为反内卷是国家在全国统一大市场的安排下的中长期战略安排，我们优先选择即使没有反内卷政策，行业也进入了自然出清向上阶段的细分行业。有色板块我们关注长期产能受限，需求依然稳健增长的铜、铝和碳酸锂等细分板块，同时关注有色资本开支带动受益的机械板块；化工我们也看好自身供需平衡表有可能反转的细分赛道，非常有可能复现历史上的高价格弹性。放在更加宏大的背景下看，PPI和库存都处在起点般的低位，顺周期板块具备了低位双击的必要条件。消费医药上，中央经济工作会议明确提出扩大内需是首要任务，这意味着我们必须从更高的维度去看待内需以及消费。短期的数据压力是消费板块下行的主要原因，但目前的消费板块经历了多年的下跌后估值处于较为合适的位置，如果我们能找到向上的动力，那么消费板块是非常容易形成戴维斯双击。消费板块未来一定会有优秀的企业穿越周期，他们会在健康、服务消费、精神消费、性价比消费等等领域脱颖而出，同时中国优秀的企业凭借强大的竞争力正在走向海外的高端市场，这也将带来长期的成长。本基金一直维持相对较高的仓位配置，在自身能力圈范围内寻找有一定安全边际保护且同时具备清晰且较高投资回报率实现路径的标的，不断提升本基金的超额收益，为客户创造满意的回报。

本基金定位为消费行业基金，主要采用成长策略寻找消费行业成长性投资机会。2025年3季度，本基金取得了一定的正收益，主要抓住医药、美容护理、传媒、交运等投资机会。2025年3季度，资本市场出现全面大幅上涨，唯独消费类资产表现不尽如意。以“悦己消费”为代表的新消费普遍出现回落，传统消费依然在底部徘徊，创新药在大幅上涨后也开始出现回调。我们依然以产业周期思想和股票性价比思路进行布局，表现好于消费行业整体情况。我们依然看好新消费，因为消费习惯的转移不会短时间结束。但并不意味着对应企业股价可以一直上涨，公司经营有波动，公司的成长速度可能赶不上股价波动的速度。我们根据股票性价比在新消费中进行了一些调整，加仓了性价比更高的公司，减仓了性价比较低的公司。在传统消费领域，企业经营也在分化，我们看好低价商品的升级和零售改革的产业趋势。零售改革是消费行业长期而重要的事情，高效率的选品能力和供应链组织能力的公司会有长期投资价值，也会给上游品牌企业带来新的机遇。我们一直致力于医药行业的投资，重点关注创新药和医疗器械领域。基于风险回报比的考量，我们在创新药上的仓位相对较低，而在医疗器械上的仓位则较高。最后，我们高度看好消费领域向海外拓展的整体趋势。无论是通过产能输出的方式走向国际市场，还是借助品牌力量的海外布局，这两种路径都展现出极为广阔的长期发展前景和潜力。我们深信，在这一过程中，无论是产能出海还是品牌出海，都将为相关企业带来巨大的增长空间和可持续的发展机遇，其未来的市场潜力和经济效益均不容小觑。我们竭力洞察各行业的产业趋势，筛选出发展前景良好的产业进行投资，致力于为投资者创造优异的投资回报。衷心感谢投资者的信任！

2025年三季度市场大幅上行，7月份随着中美关税谈判的初步落地，市场情绪有所恢复，大阅兵之前的8月份市场情绪空前高涨，风险偏好大幅上升，9月份指数高位横盘，结构分化，成长板块高歌猛进。整体上看，三季度交易非常活跃，出现了多个交易日成交额在3万亿以上的情况。回顾三季度，我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，坚持“周期思维、竞争优势、安全边际、赔率优先”的十六字投资原则，自下而上寻找风险收益不对称分布的资产。预计机器人板块后续可能会有较多的催化，一方面可以关注特斯拉的擎天柱机器人的V3版本的信息，另一方面特斯拉在国内审厂之旅会持续催化机器人板块。我们一直认为机器人也是AI在产业端落地的重要应用环节，国家层面后续也会有跟AI和机器人相关的产业规划，可能会带来市场新的关注。新能源方向上，锂电“金九银十”旺季排产有所上修，特别是龙头企业对明年的产能展望乐观，预计会带动板块的情绪回升。一方面我们看到储能的需求旺盛，另一方面电动车的锂电需求依然强劲，带动了锂电的需求持续超预期。同时固态电池的新技术最近在产业端有明显的进展，龙头企业确认技术路线，且给出2027年小批量量产、2030年商业化的预期，固态电池是个值得跟踪的产业链新技术方向。固态电池方向我们关注变化比较大的电池环节、固态电解质、支撑膜以及设备环节，我们自下而上去寻找合适的标的投资。反内卷的方向上，我们认为这是国家在全国统一大市场的安排下的中长期战略安排，需要我们自下而上去根据每个细分行业的具体情况来选择投资机会。我们优先选择即使没有反内卷政策，行业也进入了自然出清向上阶段的细分行业，反内卷政策属于锦上添花，能加快这一进程。其次，我们看好反内卷政策能给行业带来产能退出，从而改善行业格局的细分行业。无论是钢铁水泥等传统产业，还是光伏锂电这样的新兴产业，抑或是服务业，都有反内卷的身影，我们都能从中找到细分可投资的机会。

本产品专注于消费医药行业的投资，通过融合成长策略与价值策略来构建投资组合。我们以产业趋势为切入点，深入挖掘细分行业的投资机会，并自下而上地筛选出具备行业竞争力或强劲爆发力且估值合理的个股进行投资。在报告期内，我们成功把握了美容护理、宠物、黄金珠宝及黄酒等行业的投资机遇，为产品带来了显著的收益。这些行业共同具备“悦己消费”的特征，市场将其统称为“新消费”。相较于传统消费品，这些新兴行业的渗透率或市场份额仍有较大的提升空间，我们对它们的长期发展持乐观态度。在传统消费领域，尤其是那些提供高性价比产品的公司，我们也进行了一定的布局。然而，这些公司目前仍面临行业整体压力，尚未完全崭露头角，因此我们在短期内也承担了一定的投资损失。我们一直致力于医药行业的投资，重点关注创新药和医疗器械领域。基于风险回报比的考量，我们在创新药上的仓位相对较低，而在医疗器械上的仓位则较高。根据我们的调研分析，这些医疗器械公司的业绩有望在2025年下半年迎来爆发式增长，我们期待这一布局能为基金产品带来更加丰厚的收益。最后，我们高度看好消费领域向海外拓展的整体趋势。无论是通过产能输出的方式走向国际市场，还是借助品牌力量的海外布局，这两种路径都展现出极为广阔的长期发展前景和潜力。我们深信，在这一过程中，无论是产能出海还是品牌出海，都将为相关企业带来巨大的增长空间和可持续的发展机遇，其未来的市场潜力和经济效益均不容小觑。我们竭力洞察各行业的产业趋势，筛选出发展前景良好的产业进行投资，致力于为投资者创造优异的投资回报。衷心感谢投资者的信任！

2025年上半年市场波动较大，尽管受到关税战的干扰，但是整体市场上行的趋势不变。第一季度市场波动剧烈，元旦后先是一波急跌，随后逐步反弹。二季度市场剧烈波动，4月初美国宣布对全球加征“对等关税”，导致全球金融市场巨幅下跌，但很快市场就开启了逐步上行的修复行情。随着中美谈判的进行，关税战的形势有所缓和，指数进一步上涨，直到6月底上证指数突破前高，且单日成交放量，日均成交额突破1.6万亿，市场交易重回活跃状态。上半年我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，同时加大对个股alpha的挖掘。市场的风险偏好上升，我们认为市场接下来还会继续演绎成长行情。TMT板块的AI算力方向依然是市场主线，尽管短期还没有出现爆款的AI应用，但是海外AI算力的需求却在持续增长，带动国内产业链的景气度上行。除了硬件方向的需求增长，我们也在高度关注AI在软件和应用端的落地情况，在大的方向上，下一波AI大的机会应该会产生在应用侧，我们积极关注这个方向的机会。机器人板块的标的涨幅在二季度表现较差，主要是因为特斯拉机器人事业部高管的变动导致量产预期有所延后。大部分机器人标的都属于汽车板块，汽车行业由于价格战，整体产业链的压力比较大，因此从基本面上看，机器人板块的标的短期也是有压力。但从长期的角度来看，机器人行业依然是具备长远发展空间的行业，在产业链上具备卡位优势的龙头企业值得长期跟踪。传统周期领域，我们比较关注有色、化工等方向。一方面有色金属板块有不少资源品还处于景气上行的阶段，同时资源有限，供给可能长期处于偏刚性的状态。另一方面，不少化工品价格见底，只要需求端有上行的扰动，价格可能迎来较大的涨幅，上半年以来我们已经看到不少底部上行的化工品种，都是符合供需逆转的趋势。叠加目前国家“反内卷”的倡导，周期品可能会逐步底部抬升，适合着重挖掘里面的机会。

一季度市场呈现结构性行情，以人形机器人行业为代表的科技板块持续领涨，而传统消费周期板块则表现相对平淡，另外有色板块中的黄金股在金价持续创新高的背景下表现也不错。本基金在一季度主要关注的方向为人形机器人和国产算力。1-3月份中旬，本基金在人形机器人板块做了较大的仓位配置，为本基金贡献了显著的超额收益，同时在相关标的短期涨幅较大之后，本基金在高位做了止盈。考虑到4月份开始美国关税政策即将落地带来的对国内和全球经济的不确定性冲击，因此在3月下旬本基金做了大幅的减仓，将有限的仓位配置在相对低位低估值的滞涨品种上。同时，基于黄金在动荡的外部环境下的相对抗风险属性，本基金也配置了部分黄金股。因此，当前的基金持仓总体偏向防守属性，后续等政策和方向明朗后再相机决策。考虑到持有房产相关金融资产的预期回报率下降逐步成为社会共识，居民的资产配置方向上有望逐步增加上市公司股权的配置比例。当前A股整体估值水平并不高，优质上市公司股权的潜在投资回报率相比其他大类资产具备显著的吸引力，本基金会在自身能力圈范围内寻找有一定安全边际保护且同时具备清晰且较高投资回报率实现路径的标的，不断提升本基金的超额收益，为客户创造满意的回报

本基金定位为消费行业基金，主要采用成长策略寻找消费行业成长性投资机会。2025年1季度，本基金取得了一定的正收益，主要抓住社服零售、美容护理、汽车和医药的投资机会。我们对消费行业长期保持乐观。国内经济已经度过了大规模的基础建设和制造业投资的阶段，未来企业用于再投资的资金将会明显减少，用于增加工资和分红的资金开始增多，未来经济增长驱动力可能从投资转向消费。目前，房价下跌和居民预期收入下降是短期需要经历的阵痛，我们期待政策能够帮助我们尽快度过阵痛期。2024年4季度，在消费补贴、存量房贷降息等多项政策保障下，消费整体情况出现了明显好转，特别是以家电为代表的耐用消费品。消费补贴政策在2025年不仅得到延续，而且已经开始明显扩圈，更多的消费品纳入补贴范围，预计对2025年居民消费的恢复起到很好的保障作用。另外，我们的乐观还来自微观观察，我们看到一部分企业已经在快速适应消费趋势变化和渠道红利变化，取得了比较好的业绩。我们相信会有更多的企业适应经济和消费趋势变化，开启新一轮成长。目前我们仍然分散投资，重点看好消费转型、服务消费、新消费和创新药/医疗器械的机会，并积极关注出海的投资机会。