张笑天 - 基金投资策略和运作

“分化”是上半年全球资产的最重要主题，分化无处不在。上半年美元计价的MSCI全球指数上涨9.6%，其中新兴市场上涨21.5%，跑赢发达市场的8.1%。新兴市场内部表现差异巨大，半导体、硬科技权重更高的韩国和中国台湾市场涨幅居前，但成分股中内需消费占比较高的港股和印度市场则半年度录得双位数跌幅。发达市场同样如此，德国、法国股市下跌，美股中Magnificent 7平均较年初下跌1.9%，而同时费城半导体指数上半年实现了翻倍。分化背后的驱动力是什么？除了分子端人工智能的叙事持续深化之外，另一个重要的原因是分母端全球流动性环境的边际收紧。如果站在年初翻阅主要市场研究机构对于2026年的全球宏观指标预测，会发现市场一致预期呈现出一种“舒适的无聊（Comfortably Dull）”：美国经济增长平稳、通胀下行并接近美联储的目标，利率逐渐接近中性利率水平。但市场再次证明了所谓一致预期共识的脆弱性，随着地缘波动引致的能源价格持续飙升，对于“滞”和“胀”的担忧开始成为投资者的主流论调。虽然近期能源价格有所回落，但我们认为全球流动性环境仍然难言乐观：一方面，中东主要经济体在经历本轮冲突之后财政盈亏平衡线显著提升，能源价格中枢易涨难跌。另一方面，财政赤字的压力限制了欧美主要经济体利率下行的空间。更重要的是，从中周期看，人工智能的相关投资目前成为了资金收益率的边际定价者；从更长周期看，如果美国真的要实现从消费国到生产国的转变，再工业化对于资金的需求也限制了利率的大幅下行。在这样的宏观流动性大背景下，风险偏好的显著提升有难度。港股市场上半年走弱，恒生指数、恒生科技指数分别下跌10.7%和18.9%，分板块看，工业和金融板块是上半年仅有的实现正收益的行业，分别上涨14.8%和1.4%；可选消费、原材料、资讯科技行业跌幅居前。本基金在上半年整体仓位有所下降，减仓资源、能源板块，加仓了家电板块。

2026年上半年，在外部冲突持续、地缘和贸易摩擦频发的背景下，国内经济在出口带动下保持了稳健增长。总的来看，上半年国民经济运行在合理区间。就外部环境而言，地缘冲突给全球市场带来了较大的不确定性。一季度，由于霍尔木兹海峡被实质封锁，导致全球能源价格大涨，进而使得市场预期逐渐转向美联储加息，短期流动性受到冲击。二季度，美伊冲突呈现出边打边谈的格局，全球大宗商品及其他金融资产的定价持续受到影响。5月美联储新任主席沃什上任，其关于未来美联储政策的表述正在对市场产生较大的影响。全球资本市场K型分化进一步拉大。就市场表现而言，上半年A股表现总体稳定，港股表现相对弱势。A股中，电子、通信等板块涨幅较大，而商贸零售、美容护理等板块出现了较为明显的下跌。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。报告期内，受益于半导体产业链表现强势，芯片设计板块大涨。在各大云厂商极大的资本开支拉动下，半导体产业迎来超级周期，特别是存储板块，DRAM、NAND等价格上涨明显，从美股到日韩再到A股，整个半导体产业链在季度内迎来了波澜壮阔的大行情。就芯片设计板块而言，定制化ASIC、HBM相关设计等方向都充分受益。同时，我们也看到在外部环境不确定、供应链自主可控要求提升的背景下，国产芯片设计企业在消费、车规、工业、通信等场景的渗透率正在提升。上证科创板芯片设计主题指数选取科创板内业务涉及芯片设计领域的上市公司证券作为指数样本，以反映科创板芯片设计领域上市公司证券的整体表现。

报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年上半年，全球宏观环境整体受到地缘冲突扰动，外部不确定性有所上升，能源价格和通胀预期阶段性上行，全球流动性环境也因此更加复杂。国际层面，市场对供应链稳定、能源运输安全以及主要经济体政策节奏的关注明显增强，市场风险偏好整体偏谨慎。国内方面，宏观政策延续稳增长、稳预期的思路，财政政策更加侧重产业升级、民生保障和重点领域托底，货币政策则注重灵活调节，以更好地应对外部环境变化。产业层面，能源安全、供应链自主可控和国产替代的重要性进一步提升，国产算力、高端装备、绿色能源等方向持续受到关注。总体来看，上半年中国经济在外部压力下保持了一定韧性，发展重心更多转向内部动能修复、结构优化和产业链安全能力提升。2026年上半年，受AI算力周期与国产替代双轮驱动，半导体、高端制造等细分领域景气上行，全指信息技术指数上涨幅度较大。国产算力、存储及先进封装等环节在供需紧平衡下盈利加速兑现，产业链自主可控进程显著提速。与此同时，国产软件、AI垂直应用渗透率快速提升，大模型带动的算力、存储及硬件需求持续释放，为板块提供明确增长支撑。整体来看，上半年全指信息技术指数在产业趋势与资金共识共振下强势上行，中长期成长逻辑随技术迭代与政策落地进一步夯实。

2026年上半年，在外部冲突持续、地缘和贸易摩擦频发的背景下，国内经济在出口带动下保持了稳健增长。总的来看，上半年国民经济运行在合理区间。就外部环境而言，地缘冲突给全球市场带来了较大的不确定性。一季度，由于霍尔木兹海峡被实质封锁，导致全球能源价格大涨，进而使得市场预期逐渐转向美联储加息，短期流动性受到冲击。二季度，美伊冲突呈现出边打边谈的格局，全球大宗商品及其他金融资产的定价持续受到影响。5月美联储新任主席沃什上任，其关于未来美联储政策的表述正在对市场产生较大的影响。全球资本市场K型分化进一步拉大。就市场表现而言，上半年A股表现总体稳定，港股表现相对弱势。A股中，电子、通信等板块涨幅较大，而商贸零售、美容护理等板块出现了较为明显的下跌。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。报告期内，工业软件表现为震荡状态。年初，受益于AI发展带来的降本逻辑利好，工业软件出现明显上涨。而后由于“AI杀死软件”的悲观叙事叠加市场风险偏好和流动性受到中东冲突影响，工业软件板块回调显著。进入二季度，“AI杀死软件”逐步被证伪，有着高技术和用户壁垒的工业软件更多的是受益而非受制于AI，其在降本增效、技术突破、创造重构等方面将发挥重要作用，这一逻辑逐渐被市场认可。同时，工信部等部门推动软件和信息服务业、工业软件、工业操作系统等关键环节国产替代的政策预期，强化了市场对国产工业软件长期空间的判断。国证工业软件主题指数反映沪深北交易所工业软件产业相关上市公司的证券价格变化情况。

中证半导体材料设备主题指数选取40只业务涉及半导体材料和半导体设备等领域的上市公司证券作为指数样本，反映半导体材料和设备上市公司证券的整体表现。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年上半年，中国经济在“十五五”开局之年展现出较强韧性，GDP实现稳健增长，但季度增速呈“前高后低”，内需动能阶段性承压。新动能对经济增长贡献率显著提升，高技术制造业增加值保持两位数增长，AI相关行业维持高景气；外贸超预期，进出口规模创历史同期新高。政策层面，适度宽松的货币政策延续托底经济，国债收益率温和下行。国内权益市场震荡上行但结构极致分化：科创成长指数大幅领涨，而大盘蓝筹指数收跌，全市场多数个股年内下跌，AI算力、半导体、通信轮番领涨，消费、地产链、周期显著承压。2026年上半年，半导体设备板块充分受益于AI算力带来的扩产大周期以及存储涨价周期，表现十分强劲。AI技术不断突破，拉动与存储相关的需求，存储芯片迎来涨价周期，下游需求有望传导至上游晶圆厂或者存储厂。国产大模型的快速发展带动国产算力芯片的需求超预期，先进逻辑芯片扩产带来设备需求新增量。同时，政策红利的持续释放和资本市场对科技创新的支持，也为行业提供了良好的外部环境。

作为ETF联接基金，本基金秉承指数化被动投资策略，主要持有广发中证全指信息技术ETF及指数成份股等，间接复制指数，同时积极应对成份股调整、基金申购赎回等因素对指数跟踪效果带来的冲击，进一步降低基金的跟踪误差。2026年上半年，全球宏观环境整体受到地缘冲突扰动，外部不确定性有所上升，能源价格和通胀预期阶段性上行，全球流动性环境也因此更加复杂。国际层面，市场对供应链稳定、能源运输安全以及主要经济体政策节奏的关注明显增强，市场风险偏好整体偏谨慎。国内方面，宏观政策延续稳增长、稳预期的思路，财政政策更加侧重产业升级、民生保障和重点领域托底，货币政策则注重灵活调节，以更好地应对外部环境变化。产业层面，能源安全、供应链自主可控和国产替代的重要性进一步提升，国产算力、高端装备、绿色能源等方向持续受到关注。总体来看，上半年中国经济在外部压力下保持了一定韧性，发展重心更多转向内部动能修复、结构优化和产业链安全能力提升。2026年上半年，受AI算力周期与国产替代双轮驱动，半导体、高端制造等细分领域景气上行，全指信息技术指数上涨幅度较大。国产算力、存储及先进封装等环节在供需紧平衡下盈利加速兑现，产业链自主可控进程显著提速。与此同时，国产软件、AI垂直应用渗透率快速提升，大模型带动的算力、存储及硬件需求持续释放，为板块提供明确增长支撑。整体来看，上半年全指信息技术指数在产业趋势与资金共识共振下强势上行，中长期成长逻辑随技术迭代与政策落地进一步夯实。

“分化”是上半年全球资产的最重要主题，分化无处不在。上半年美元计价的MSCI全球指数上涨9.6%，其中新兴市场上涨21.5%，跑赢发达市场的8.1%。新兴市场内部表现差异巨大，半导体、硬科技权重更高的韩国和中国台湾市场涨幅居前，但成分股中内需消费占比较高的港股和印度市场则半年度录得双位数跌幅。发达市场同样如此，德国、法国股市下跌，美股中Magnificent 7平均年初下跌1.9%，而同时费城半导体指数上半年实现了翻倍。分化背后的驱动力是什么除了分子端人工智能的叙事持续深化之外，另一个重要的原因是分母端全球流动性环境的边际收紧。如果站在年初翻阅主要市场研究机构对于2026年的全球宏观指标预测，会发现市场一致预期呈现出一种“舒适的无聊（Comfortably Dull）”：美国经济增长平稳、通胀下行并接近美联储的目标，利率逐渐接近中性利率水平。但市场再次证明了所谓一致预期共识的脆弱性，随着地缘波动引致的能源价格持续飙升，对于“滞”和“胀”的担忧开始成为投资者的主流论调。虽然近期能源价格有所回落，但我们认为全球流动性环境仍然难言乐观：一方面，中东主要经济体在经历本轮冲突之后财政盈亏平衡线显著提升，能源价格中枢易涨难跌。另一方面，财政赤字的压力限制了欧美主要经济体利率下行的空间。更重要的是，从中周期看，人工智能的相关投资目前成为了资金收益率的边际定价者；从更长周期看，如果美国真的要实现从消费国到生产国的转变，再工业化对于资金的需求也限制了利率的大幅下行。在这样的宏观流动性大背景下，风险偏好的显著提升有难度。港股市场上半年走弱，恒生指数、恒生科技指数分别下跌10.7%和18.9%，分板块看，工业和金融板块是上半年仅有的实现正收益的行业，分别上涨14.8%和1.4%；可选消费、原材料、资讯科技行业跌幅居前。本基金在上半年整体仓位有所下降，减仓资源、能源板块，加仓了家电、体育服饰、博彩等低位的内需相关行业龙头公司。

国证通信指数选取沪深北交易所通信产业相关上市公司编制而成，用以反映中国证券市场上通信行业证券价格变动的趋势。报告期内，作为ETF联接基金，本基金秉承指数化被动投资策略，主要持有广发国证通信ETF及指数成份股等，间接复制指数，同时积极应对成份股调整、基金申购赎回等因素对指数跟踪效果带来的冲击，将基金的跟踪误差尽量控制在较小范围内。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年上半年，中国经济在“十五五”开局之年展现出较强韧性，GDP实现稳健增长，但季度增速呈“前高后低”，内需动能阶段性承压。新动能对经济增长贡献率显著提升，高技术制造业增加值保持两位数增长，AI相关行业维持高景气；外贸超预期，进出口规模创历史同期新高。政策层面，适度宽松的货币政策延续托底经济，国债收益率温和下行。国内权益市场震荡上行但结构极致分化：科创成长指数大幅领涨，而大盘蓝筹指数收跌，全市场多数个股年内下跌，AI算力、半导体、通信轮番领涨，消费、地产链、周期显著承压。

国证通信指数选取沪深北交易所通信产业相关上市公司编制而成，用以反映中国证券市场上通信行业证券价格变动的趋势。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年上半年，中国经济在“十五五”开局之年展现出较强韧性，GDP实现稳健增长，但季度增速呈“前高后低”，内需动能阶段性承压。新动能对经济增长贡献率显著提升，高技术制造业增加值保持两位数增长，AI相关行业维持高景气；外贸超预期，进出口规模创历史同期新高。政策层面，适度宽松的货币政策延续托底经济，国债收益率温和下行。国内权益市场震荡上行但结构极致分化：科创成长指数大幅领涨，而大盘蓝筹指数收跌，全市场多数个股年内下跌，AI算力、半导体、通信轮番领涨，消费、地产链、周期显著承压。

国证通信指数选取沪深北交易所通信产业相关上市公司编制而成，用以反映中国证券市场上通信行业证券价格变动的趋势。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年一季度，权益市场整体震荡，行情结构上有所分化。国内经济温和复苏、政策稳增长与流动性合理充裕支撑市场：1月强势开局、成交额创历史新高，AI、算力、半导体等科技主线领涨；2月轮动加速，顺周期与成长交替表现；3月受美联储降息预期降温、中东地缘冲突扰动等影响，市场深V调整。2026年是“十五五”规划开局之年，一系列政策的推出和落地有望稳定并提升市场预期，对于2026年权益市场的表现可以适度乐观。2026年一季度，通信行业在AI、云计算等新兴业务的推动下持续增长。“十五五”规划指出科技的发展仍然是重中之重，而人工智能产业属于重点新兴支柱产业，通信板块持续受益于人工智能基础设施建设。从产业趋势来看，AI算力需求的持续增长带动了光模块、服务器、连接器等细分领域的快速发展，光纤等细分领域受益于多元需求爆发，景气度高增。从长期逻辑来看，通信行业正处于AI算力投资的黄金期，板块的长期投资价值凸显。

2026年一季度，全球市场风云突变，国内经济在出口带动下起步有力、开局良好，我国经济在变数较多的外部环境下，实现了向好发展。就外部环境而言，地缘冲突给全球市场带来了较大的不确定性。霍尔木兹海峡被实质封锁，导致全球能源价格大涨，进而使得市场逐渐从降息交易转向加息甚至滞胀交易，短期流动性受到冲击。同时，本应出现收敛的科技和顺周期K型分化也因为地缘冲突而受到扰动。就市场表现而言，一季度A股整体相对稳定，而港股则表现较差，特别是港股科技板块下跌较多。A股中，煤炭、石油石化、电力、化工上涨较多，而非银金融、商贸零售、家用电器等板块则出现了较为明显的下跌。报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。报告期内，芯片设计板块表现相对稳定。我们认为国内芯片设计行业具有较高的长期投资价值，“AI+国产替代+先进制程/先进封装+汽车与工业复苏”正在构成板块的投资主线。同时国产芯片设计赛道内部或出现较为明显的分化，长期而言，平台型、产品力强、能进入核心应用场景的公司或将在竞争中获得优势。投资者投资芯片设计板块可以重点关注相关指数，通过指数化、分散化的投资方式来降低风险。上证科创板芯片设计主题指数选取科创板内业务涉及芯片设计领域的上市公司证券作为指数样本，以反映科创板芯片设计领域上市公司证券的整体表现。

报告期内，本基金主要采取完全复制法跟踪指数，即按照标的指数的成份股构成及其权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应的调整。报告期内，本基金交易和申购赎回正常，运作过程中未发生风险事件。2026年一季度，全球宏观环境因美以与伊朗的突发军事冲突而陷入剧烈动荡与高度不确定性。冲突导致霍尔木兹海峡面临运输风险，引发能源价格飙升，大幅推升了全球通胀压力。地缘博弈的加剧使得全球流动性拐点预期更趋复杂，金融市场避险情绪升温，资产价格波动显著扩大。国内方面，宏观政策积极应对输入性的能源价格冲击，着力稳定经济基本盘。财政政策持续聚焦产业升级与民生保障，货币政策则在平衡内部压力与外部流动性波动中寻求精准发力。产业层面，地缘冲突凸显了能源安全与供应链自主可控的极端重要性，国产算力、高端装备等领域的战略价值深化，国产替代进程被动加速。同时，能源成本上涨倒逼效率提升，绿色能源布局成为抵御外部风险的关键抓手。总体来看，中国经济正处于高质量发展与应对外部严峻挑战并行的关键阶段，经济韧性的展现更加依赖于新旧动能转换的提速，以及产业链自主安全能力的扎实提升。2026年一季度，行业基本面上，计算机、通信及电子等细分领域展现出较强的抗压韧性：受全球供应链安全焦虑影响，半导体与高端制造板块的自主可控进程被迫提速，国产芯片与先进电子元器件获得资源配置倾斜，产业链盈利修复预期进一步明朗；在应对复杂外部环境与成本挑战下，政企数字化转型需求保持高度刚性，国产软件与信创领域在提质增效诉求的支撑下维持稳健增长，人工智能产业逻辑正加速从算力基建向核心业务环节垂直下沉，成为科技板块对抗宏观不确定性、实现内生增长的核心驱动因素。